信息不對稱視角下的資產證券化法律問題分析

【摘 要】 資產證券化作為一種新型金融工具，不僅增加了融資渠道，還進一步提高了資源配置效率。但隨著證券化的不斷深入和衍生工具的大量開發和應用，過度的證券化使得市場信用鏈條上主體間的信息不對稱問題被過度放大，我國資產證券化市場普遍存在信息不對稱現象，其引發的逆向選擇和道德風險導致了發行成本提高和風險溢價等一系列問題。

【關鍵詞】 資產證券化 信息不對稱 法律問題

一 資產證券化概述

資產證券化是指以基礎資產所產生的現金流為償付支持，通過結構化等方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的活動。通俗來講，資產證券化是指將缺乏流動性的債權轉化為具有流通性的證券財產。一般包括以下幾個核心環節：1.真實出售：即發起人真正把證券化資產的收益和風險轉讓給SPV。證券化資產只有經過真實出售，才能夠和發起人的經營風險完全隔離。證券化資產一旦實現真實出售，即使發起人由于經營不善而破產，發起人的債權人和股東對證券化資產也沒有任何追索權；2.破產隔離，證券化資產與發起人破產風險相隔離；證券化資產與SPV的破產相隔離；3.信用增級：為了提高資產證券化產品對投資者的吸引力從而降低融資成本，發起人可以實施信用增級。

二 資產證券化問題

資產證券化結構性融資屬性雖然有利于分散市場信用風險，但信息不對稱會加劇市場上的不公平競爭，扭曲生產者和消費者的交易行為，無法有效實現經濟資源的配置，導致市場失靈。由于資產證券化中各參與主體間存在普遍的不對稱信息，在此基礎上，原來的信息不對稱會在市場中得以進一步的加劇演變成整個金融系統的風險。例如：評級機構和發起人間的信息不對稱。在資產證券化中，即便是專業的評級機構，相對于發起人的絕對信息優勢，也是信息的劣勢方。基礎資產池的資產結構包含了多種復雜金融工具時，要明確資產狀況顯得十分困難。出于提高證券化資產價格、獲取更高利潤的動機，發起人很可能隱瞞重要的資產信息，而評級機構也無法充分獲取這些資產信息。

逆向選擇是指在簽約前，信息優勢一方會利用信息不平等地位隱瞞相關重要信息，使得信息劣勢一方出于安全平穩等要素的考量在有限的范圍內做出的有限的選擇。在資產證券化過程中，金融產品等相關信息一般屬于證券化發起人擁有的私人信息，投資者并不了解，處于信息劣勢，因此很難識別市場中何種資產支持證券是質量好的。在此情況下，投資者為了最大限度地降低其與發起人之間的信息不對稱地位帶來的投資損失，其會不斷地降低自己的購買價格，相應地最終導致市場中“劣幣驅逐良幣”的現象，即市場中證券化產品的質量整體趨于下滑狀態。

道德風險是指在簽約后，代理人一方為了追求自身利益最大化，而不重視另一方當事人的利益。而且由于代理人一方通常不用承擔其行動帶來的全部責任，使得其有了進一步違背委托人的意愿而只追求自己利益的機會，導致兩者之間的矛盾不斷加劇擴大。資產證券化過程中，發起人為了獲得更多的利潤，會刻意地隱瞞用于證券化的那些質量不好的資產組合，并通過重復不斷地再證券化加深最終產品的復雜性，與其他機構合謀哄抬證券的價格。

三 資產證券化法律問題建議

1.加強監管。從短期來看，加強金融監管會提高金融機構運營成本，影響金融機構參與資產證券化的積極性。但是從長遠來看，嚴格的監管與完整的信息披露標準不僅能防范中小型商業銀行產生資產違約風險，同時還可以提升其市場認可度，減少投資者對信息不對稱的顧慮，有效降低發行成本。資產證券化的發展需要政府的支持，政府要充分發揮“看得見的手”應有的作用。完善信息披露立法，讓市場上的參與者充分及時地共享市場信息，這是規范發起人行為、防止“逆向選擇”和“道德風險”的最佳途徑。因此，應當設立一個專門的監管機構對資產證券化進行跨行業、跨市場監管。在具體操作上，還應該利用大數據、機器學習、云計算等先進的技術提高監管效率，有效地預防和控制系統性風險。

2.擴大參與主體范圍。首先需要擴大資產證券化產品合格發起人的范圍。除了大型商業銀行外還應鼓勵中小商業銀行、商業企業、保險公司等金融機構積極主動地參與到資產證券化市場中來，利用同種類的基礎資產進行證券化，豐富證券化產品類型；其次，應當保證在投資者適當的前提性下，鼓勵個人投資者、機構投資者、養老基金等參與到證券化產品的投資中去，實現真正意義上的風險分散；最后，還應加大對投資者的培養力度，使得投資者能夠了解資產證券化流程，明確資產證券化產品的風險收益，提高風險分析能力與風險規避能力。

3.信用增級。信用增級是證券化交易的基礎，可以通過內外部兩種方式實現，起到保護投資者的作用。優先/次級安排是證券化項目中最常見的內部信用增級安排。從資產池回收的資金將會按照事先約定的現金流支付順序支付，排序在現金流支付順序最后面的證券檔將承擔最初的損失。所以在現金流支付順序中，排名在后的證券檔就向高一級別的證券檔提供了信用增級；交易設置了兩類信用觸發機制： 加速清償事件和違約事件。（1） 如果加速清償事件被觸發，則收入分賬資金不再用于次級檔證券期間收益的支付，而是將剩余資金全部轉入本金分賬用于優先檔、證券本金的兌付；（2） 如果違約事件被處罰，信托賬戶下資金不再區分收入回收款和本金回收款，而是將二者混同并在支付有關稅費、報酬、費用后用于順序償付優先檔利息和未償本金、次級檔本金，余額分配給次級檔持有人。外部信用增級則是指由第三方，如其他銀行或者債券擔保公司提供的外部信用擔保。

【參考文獻】

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作者簡介：楊艷麗（1993—）；女；漢族，山西財經大學法學院

基金項目：本文系山西省回國留學人員科研資助項目“資產證券化在我國的法律實證分析---兼論山西省資產證券化的推行策略”（項目號2014-047）的階段性成果。