貴州省房地產泡沫測度分析

李杰

摘要：文章系統性探討了房地產泡沫度測量方法，梳理了相關方法的文獻，利用因子分析法測算了貴州省自2005至2014年的房地產泡沫度。研究表明，貴州省存在房產泡沫現象，在2009、2014泡沫現象超過了正常泡沫范圍。根據貴州省房地產市場泡沫狀況，提出了對房產泡沫進行抑制的短期和長期政策建議。

關鍵詞：貴州省房地產；泡沫測度；因子分析法

一、引言

自改革開放以來，伴隨著土地制度和住房制度的改革不斷推進，中國房地產市場從市場化的開始發展階段進入高速發展時期。中國國務院于1998年7月發出的《關于進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》標志著房地產市場由復蘇走向繁榮。1998～2004年，是中國房地產發展的繁榮階段，2004年至今被諸多學者認為是房地產業的過熱階段。楊帆等（2005）從現代經濟學的角度，從供應結構、空置率、房價收入比、價格等方面分析，得出中國房地產價格已高估20%～30%。昌忠澤（2010）從信貸擴張、土地財政以及住房預售制度角度分析，認為房產泡沫已經遠遠超過了當時的日本和美國的泡沫程度。

在現行的土地政策及以投機為目的利益集體推動下，房地產業出現泡沫，只有對房地產市場進行降溫，使其回歸真正屬性，才會使國民經濟平穩增長。據房地產市場對宏觀經濟的影響，可將其劃分為三個階段，分別是適度房地產泡沫階段、嚴重房地產泡沫階段和房地產泡沫破滅階段。李新（2007）指出，適度的泡沫會促進投資和消費，從而促進經濟增長。適度泡沫會帶來財富效應、動態經濟改進效應及資源配置效果。王永欽（2011）認為，過高的房價會吸引大量資金涌入地產市場，引起其他實體經濟資金流不足，從而會導致宏觀經濟低迷。劉霞輝（2002）提出當房地產泡沫崩潰時，大量的呆賬壞賬首先沖擊金融業，導致經濟危機的出現。泡沫嚴重階段影響生產、消費、金融領域及經濟增長。

二、文獻綜述

對于房地產市場泡沫測度方法主要有以下三方面。

1. 選取一些與房地產泡沫高度相關的代理指標，對其進行測算，間接的衡量泡沫的大小。房價收入比。房價收入比是一個國家或一個城市某一時期市場中銷售的全部住房的平均價格，與這個國家或這個城市的居民在這一時期平均收入的比值。包宗華（2005）認為房價收入比不能反映房地產市場泡沫的存在，衡量泡沫的存在應考慮的是其內在的價值，房價收入比不能起到該作用。房價租金比。房價租金比是一個用來衡量持有房產相對于租房是否合算的一個指標。劉仁和（2010）等試圖通過以Campbel建立動態的現值公式來建立房價租金模型，找到兩者之間的均衡關系。房屋空置率。房屋空置率是一個反應房地產市場供給與需求變化情況的指標，也被用來描述房地產泡沫程度。董藩（2007）從空置率概念被誤解讀的角度認為中國房地產市場空置率沒有描述的那么夸張。易憲容認為中國房產市場空置率已達到危險警戒線。代理指標法由于參考系難以確定導致這些指標不能準確的對房地產泡沫進行衡量，且選取指標的主觀性太強。對于是否有泡沫，泡沫程度區間劃定缺乏客觀依據。

2. 建立綜合評價體系來檢測房價泡沫。直接合成法。劉琳等（2003）通過計算房價增長率與GDP增長率、房價收入比和住房按揭額與居民月收入比三個指標的幾何平均數，以三個指標的幾何平均數來構建房價泡沫測度指數。預警指數法。謝經榮（2002）從投機、預期、非理性、虛擬資本理論等幾個方面提出了預警指數的方法。綜合指標體系法考慮多項指標，計算過程較簡單，具有可操作性。但綜合指標體系法的指標選取和權重設定具有較大的主觀隨意性，因此綜合指標體系法易受主觀因素的影響，客觀性不強。

3. 通過數學模型，采用現值法來測算泡沫的大小。（1）理性預期下的未來收益折現法。理性預期下的未來收益折現法以不含泡沫時，資產價值等于預期資產收益的折現為前提，以理性預期的套利均衡條件，對未來資產收益還原的折現方式來計算資產的基礎價值，再求得泡沫值。運用這種方法的條件限制比較多，所以這種方法在實際中運用的較少。（2）經濟基本面方法。采用宏觀角度的泡沫測定，將房屋基本價值與經濟基本面聯系起來，避免了理性預期條件下房租和可支配收入折現法中涉及復雜的未來預期資產收益的折現問題。

三、房地產泡沫測度

趙息等（2010）認為當前房地產市場發展不夠穩定，在目前的測度方法中需要的地價、費用、建設成本、利潤以及未來收益等相關參數難以確定，這些參數的數據獲得同樣困難，而基于國外相關研究經驗來確定的臨界值和測度段，或基于AHP確定權重來測度房地產泡沫度又存在許多主觀性。市場中單一的指標不能充分反映房產市場的運行狀況，因子分析法通過對多個變量的簡化分類，以荷載得分來確定簡化后變量的系數，建立關于房地產泡沫的方程式，得到全面的房地產泡沫度。

（一）指標的確定

姜育海（2005）從房地產開發投資情況、房地產竣工、房地產銷售及空置狀況、房地產竣工造價及銷售價格、收入房價比、房地產開發資金來源狀況、房地產土地開發及購置情況來概括房地產市場發展狀況。本文結合房地產市場發展的具體狀況將指標體系分為三個方面，包括z1—z5的投資類指標、z6—z10的規模類指標、z11—z15的價格類指標、z16—z19的金融類指標。如圖1。

對上述數據進行相關性檢驗，發現z1、z2、z3、z4、z8、z13、z14、z18相關系數較大。在1%的統計水平上顯著，因此選定這8個指標進行分析。

（二）因子分析

據上述數據分析，使用SPASS21.0對上述8個指標自2005至2014年的樣本數據進行因子分析，得出各公因子的特征值及方差貢獻度。選取3個公因子，其累計方差貢獻率為 95.195%，可以反映變量所代表的絕大部分信息。采用最大方差法對因子載荷矩陣進行6次正交旋轉，得到旋轉后的載荷矩陣。通過SPSS 中的回歸法估計因子載荷系數，據此計算因子得分。endprint

三個公共因子的載荷系數計算公式：

F1=0.293Z1+0.022Z2+0.056Z3+0.296Z4+0.042Z8-0.267Z13+0.003Z14-0.252Z18 （1）

F2=-0.021Z1+0.106Z2-0.08Z3+0.014Z4+0.376Z8+0.402Z13+0.421Z14-0.145Z18（2）

F3=-0.031Z1-0.504Z2+0.511Z3+0.011Z4+0.018Z8-0.271Z13-0.039Z14+0.069Z18 （3）

根據各公共因子的方差貢獻率和各因子的載荷系數，構建房地產泡沫測度模型：

P=0.42059F1+0.37510F2+0.15626F3（4）

根據方程（1），（2），（3），（4）計算貴州省房地產泡沫指數。

由表1知，2005-2014年間貴州省的房地產泡沫指數區間為[0.17，0.49]，均值為0.30，標準差為0.12。選取1倍標準差，即[0.18，0.42]作為房地產泡沫指數波動的正常區間。在[0.17，0.18]區間說明房地產市場出現異常負泡沫，即房地產的實際價格低于其理論價值。在[0.42，0.48]區間說明出現異常正泡沫，房地產的實際價格高于理論價值。

四、主要結論與政策建議

（一）主要結論

本文總結了近些年關于房地產泡沫測度的研究方法，通過選取投資、規模、價格、規模四類指標，對這些關于貴州省房地產泡沫的指標進行了因子分析，得出了2005～2014年期間貴州省房地產泡沫程度。貴州省泡沫度的合理范圍在[0.18，0.42]，表明在近10中，貴州省存在房地產泡沫，且受投資、金融及相關政策影響幅度較大。

（二）政策建議

1. 短期內抑制房產泡沫的政策手段

（1）嚴格控制房地產業的信貸規模。房地產業是資金密集型產業，房地產開展和銷售都離不開金融機構提供融資上的支持。寬松的貨幣政策，過度信貸資金投放到房地產市場，極易引發房價泡沫，且寬松的房地產信貸政策也增加了投機者將風險轉嫁給銀行的動機。

（2）扭轉房屋供給中普通中小型戶型短缺的問題。2006年5月，建設部等九部委曾聯合下發了“70/90”政策，然而調整房地產供給結構的政策沒有真正的落實。2008年以后，各大城市已不再執行。因此，政府應切實調控房地產供給結構。

（3）加大對房地產開發商的“囤地”“捂盤”的懲罰力度。 房地產空置率對貴州省房價泡沫有顯著的影響，對于中國目前的房屋空置并非單純的供大于求，而是供給結構不匹配和開發商“捂盤”有關。因此，應加大對這種行為的治理力度。

2. 抑制房價泡沫長期制度建設政策

（1）開征物業稅，解決地方政府財政問題。地方政府的稅收來源很大一部分來源于土地出讓，正是由于這種因素，導致土地價格居高不下，而抑制房產泡沫則需要建立一套解決地方政府嚴重依賴出讓土地收入的長效制度。

（2）轉變政府職能、改革中央對地方政府考核指標。由于中國獨特的層級治療結構，中央對地方的激勵主要通過經濟和政治兩種形式。中央對地方的考核很長一段時間以GDP增長為核心指標。房地產業則會帶來GDP短期內快速增高。要推進政府職能轉變，就要切斷政府和房地產之間的利益紐帶。

（3）在嚴格監督基礎上，允許農村宅基地和劃撥土地的自由流轉。中國的壟斷土地政策造成地價引起的房產泡沫。在2002年土地“招、拍、掛”政策以前，劃撥土地使用者和農村宅基地直接向市場轉讓在一定程度上被政府允許，土地供應有一定的彈性，而在“招、拍、掛”政策以后，政府完全壟斷土地供應，中國的房價泡沫也開始逐漸增大。

參考文獻：

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[2]昌忠澤.房地產泡沫、金融危機與中國宏觀經濟政策的調整[J].經濟學家，2010（07）.

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[4]王永欽.異質交易者、房地產泡沫與房地產政策[J].世界經濟，2011（11）.

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[10]豐雷，朱勇，謝經榮.中國地產泡沫實證研究[J].管理世界，2002（10）.

[11]趙息，孫繼國.環渤海地區房地產泡沫實證分析[J].天津大學學報，2010（01）.

（作者單位：貴州大學管理學院 ）endprint