歐央行貨幣供應與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展關(guān)系研究

辛榛

摘要：歐央行自成立以來，先后歷經(jīng)歐元疲軟、金融危機、歐債危機三大時期，為保持歐元區(qū)經(jīng)濟平穩(wěn)高速發(fā)展，歐央行先后制定一攬子貨幣政策。文章基于2000～2016年相關(guān)數(shù)據(jù)，對歐央行貨幣政策的中介指標（貨幣供應量）與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展指標間的關(guān)系做實證研究，發(fā)現(xiàn)歐央行貨幣供應量與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展間存在長期、穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系；歐央行貨幣供應量與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展之間互為格蘭杰原因。

關(guān)鍵詞：貨幣供應；經(jīng)濟發(fā)展；VAR模型；協(xié)整檢驗；格蘭杰因果檢驗

一、引言

自1998年歐央行成立，2002年歐元開始正式流通以來，歐央行已經(jīng)實現(xiàn)歐元區(qū)范圍內(nèi)貨幣、貨幣政策、中央銀行的“三大統(tǒng)一”。歐央行一直擔任為歐元區(qū)成員國家發(fā)行統(tǒng)一貨幣和制定共同貨幣政策的重要角色。伴隨歐元區(qū)及世界范圍內(nèi)經(jīng)濟狀況的波動，歐央行已經(jīng)歷三個經(jīng)濟波動階段：歐元疲軟時期（2000～2001年）、金融危機時期（2007～2009年）、歐債危機時期（2010～2013年）。為了保持歐元區(qū)經(jīng)濟平穩(wěn)高速發(fā)展，歐央行制定了一攬子貨幣政策。本文探究歐央行貨幣政策指標與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展指標之間的關(guān)系，選取相關(guān)指標，建立VAR模型做實證分析，考察二者關(guān)系，為政府決策和學者研究提供參考。

二、文獻綜述

關(guān)于金融建設(shè)和經(jīng)濟發(fā)展之間的相互關(guān)系，我國學者對其已做諸多實證分析。劉麗萍（2010）對我國經(jīng)濟發(fā)展和金融建設(shè)的相關(guān)數(shù)據(jù)建立VAR模型，通過單位根檢驗、Johansen檢驗、Granger因果關(guān)系檢驗等步驟發(fā)現(xiàn)我國經(jīng)濟發(fā)展是金融建設(shè)的Granger原因，而金融建設(shè)并不是經(jīng)濟發(fā)展的Granger原因。郭江山（2010）基于河北石家莊經(jīng)濟發(fā)展和金融建設(shè)的相關(guān)數(shù)據(jù)建立VAR模型，通過單位根檢驗、Johansen檢驗、Granger因果關(guān)系檢驗等步驟發(fā)現(xiàn)二者有正相關(guān)的關(guān)系，說明河北石家莊金融建設(shè)是經(jīng)濟發(fā)展的Granger原因，而經(jīng)濟發(fā)展并不是金融建設(shè)的Granger原因。

放眼歐央行，國內(nèi)外大多數(shù)學者研究的是歐央行在歐元區(qū)身處不同經(jīng)濟背景時期下的貨幣政策選擇。如：Hansj？觟rg Herr等（2005）分析了歐央行在2000～2001年歐元疲軟時期（美元主導時期）的貨幣政策，發(fā)現(xiàn)歐央行采取的貨幣政策并非以穩(wěn)定物價為首要目的，而是采取以匯率為主導的貨幣政策，其有利于歐元區(qū)經(jīng)濟的快速發(fā)展。尹繼志（2012）分析了歐央行應對2008年金融危機的貨幣政策（歐央行首次采用非常規(guī)性貨幣政策），認為目前歐元區(qū)應該繼續(xù)維持較為寬松的貨幣政策，才能活躍歐元區(qū)經(jīng)濟。

對于歐央行貨幣政策與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系，國內(nèi)目前沒有相關(guān)的文獻。因此本文借鑒前述國內(nèi)學者對中國金融發(fā)展與經(jīng)濟發(fā)展關(guān)系的研究方法，通過建立VAR模型分析歐央行貨幣政策與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系。

三、貨幣政策與經(jīng)濟發(fā)展的相關(guān)理論

貨幣政策與經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系如圖1所示。

（一）貨幣供應與經(jīng)濟發(fā)展的概念

貨幣供應量是指一國在某一時點為社會經(jīng)濟運轉(zhuǎn)服務的貨幣存量，它由包括中央銀行在內(nèi)的金融機構(gòu)供應的存款貨幣和現(xiàn)金貨幣兩部分構(gòu)成。本文選定M2（廣義貨幣供應量）來代表貨幣供應指標。經(jīng)濟發(fā)展是指一個國家或地區(qū)財富與經(jīng)濟機體量的增加與擴張。本文選定GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）來代表經(jīng)濟發(fā)展指標。

（二）貨幣供應對經(jīng)濟發(fā)展的理論意義

在短時間內(nèi)，當央行縮小或擴大貨幣供應量，會導致利率上揚或下浮，前者會導致投資縮減，后者會導致投資擴大。投資縮減與擴大，會因為乘數(shù)效應而導致收入與支出同方向變化。在長時間內(nèi)，當央行擴大貨幣供應量，市場上出現(xiàn)貨幣供過于求，人們將增加支出、減持貨幣，從而使得商品的價格上漲、廠商的利潤上升。當市場出現(xiàn)閑置資源的情況下，商品的價格上漲導致廠商的產(chǎn)出擴大，從而有利于經(jīng)濟發(fā)展；反過來，當市場飽和的情況下，流動性剩余會導致商品價格上漲，不利于經(jīng)濟發(fā)展。

四、不同時期歐央行貨幣政策操作

（一）歐元疲軟時期

2000～2002年，歐元萎靡不振，美元卻風生水起，全球第一貨幣地位無人可撼。歐央行為抵御歐元貶值風險，同時也為抵御美元貶值風險，采取了為數(shù)不多的理性措施。在兩年多的時間里，歐央行的操作有限，僅實施了以匯率做主導的貨幣政策（并非以物價穩(wěn)定為首要目標），以期穩(wěn)定新興的歐元區(qū)市場，以求安身立命、促使歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇。

（二）金融危機時期

美國次貸危機爆發(fā)以后，歐央行立即著手向歐元區(qū)諸多金融機構(gòu)注入大量流動性。隨著雷曼兄弟公司的轟然倒下，次貸危機演化成全球金融危機，歐央行不僅推出一系列常規(guī)貨幣政策措施（下調(diào)主導利率、擴大再貼現(xiàn)規(guī)模等），還采取一系列非常規(guī)性貨幣政策措施（證券市場購買計劃、向金融機構(gòu)注資或提供信貸資金、開展貨幣互換等）。

（三）歐債危機時期

歐元區(qū)主權(quán)債務危機愈演愈烈，歐央行此時采取常規(guī)與非常規(guī)的貨幣政策來積極應對這場危機。采用的傳統(tǒng)方法如：2010年9月，歐央行把主要基準利率由1%下調(diào)至歷史低點0.75%；2011年12月，歐央行把銀行存款準備金率由2%下調(diào)至1%。采取的非傳統(tǒng)貨幣政策如：強化信貸支持（固定利率的再貸款操作、長期的再貸款操作）、特別調(diào)控時期操作、向市場供應美元操作、提供擔保債券購買項目等。

五、貨幣供應與經(jīng)濟發(fā)展的實證分析

（一）變量的選取及數(shù)據(jù)說明

基于上述理論和歐央行具體情況，選定2000～2016年歐央行貨幣供應與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展的相關(guān)數(shù)據(jù)做分析樣本，洞悉二者關(guān)系。用gdp（國內(nèi)生產(chǎn)總值）來代表經(jīng)濟發(fā)展指標；用m2（廣義貨幣供應量）來代表貨幣供應指標；同時引入cpi（居民消費價格指數(shù)），旨在剔除物價帶來的影響，然后通過下列公式計算出gdp_a（實際國內(nèi)生產(chǎn)總值）和m2_a（實際廣義貨幣供應量）：endprint

gdp_a=gdp ×100/cpi

m2_a=m2 ×100/cpi

為了消除量綱影響，對gdp_a和m2_a取對數(shù)。相關(guān)數(shù)據(jù)見表1。

（二）平穩(wěn)性檢驗

通過Eviews7.2對各變量做一階差分，并對所有水平值、一階差分值做ADF檢驗，相關(guān)結(jié)果見表2。

由表2可知，在1%的顯著性水平下，lngdp_a、lnm2_a均接受原假設(shè)，說明兩個序列均有單位根、均為非穩(wěn)序列。將lngdp_a、lnm2_a序列分別作一階差分，然后對dlngdp_a、dlngdp_a分別做ADF檢驗。在1%的顯著性水平下，dlngdp_a、dlngdp_a均拒絕原假設(shè)，不存在單位根，dlngdp_a、dlngdp_a都是平穩(wěn)序列。

（三）協(xié)整檢驗

由于非穩(wěn)序列可能導致偽回歸，而協(xié)整是為檢驗其回歸方程描述的因果關(guān)系是否是偽回歸，即檢驗變量之間是否存在穩(wěn)態(tài)關(guān)系。因此，非穩(wěn)序列的因果關(guān)系檢驗就是協(xié)整檢驗。協(xié)整檢驗是基于VAR模型的一種檢驗方法，通常是由VAR模型滯后長度準則先判定最優(yōu)滯后階數(shù)，再判定協(xié)整檢驗滯后階數(shù)。因此，建立滯后階數(shù)為2的VAR（2）模型，見表3。

當無約束VAR模型通過協(xié)整約束之后，出現(xiàn)協(xié)整檢驗模型；而協(xié)整檢驗模型的滯后期是無約束VAR模型一階差分變量的滯后期。觀察表4的五個判斷準則（LR、FPE、AIC、SC、HQ），五個評價指標一致認為VAR模型的滯后階數(shù)為1較為合理，因此該協(xié)整檢驗的合理滯后期是0。通過Eviews7.2得到trace檢驗表（表5）、最大特征值檢驗表（表6）。

由表5、表6發(fā)現(xiàn)，在5%的顯著水平里，各個變量存在著一個協(xié)整關(guān)系，進而知道lngdp_a、lnm2_a兩個變量有長期均衡關(guān)系。通過Eviews7.2能夠得出標準化協(xié)整系數(shù)表，如表7所示。

通過這兩個變量的協(xié)整關(guān)系可列出相應協(xié)整方程：

lngdp_a=9.499045lnm2_a

該協(xié)整方程說明，歐央行貨幣供應量同歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展有長期均衡協(xié)整關(guān)系，且為正向相關(guān)。因此，當歐央行貨幣供應量每增加1%時，能拉動整個歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展9.499045%。

（四）格蘭杰因果檢驗

格蘭杰因果關(guān)系檢驗必須選用平穩(wěn)時間序列來作為檢驗序列。于是，做dlngdp_a與dlnm2_a之間的Granger因果關(guān)系檢驗，滯后階數(shù)選用1，詳見表8.

由表8可知，在5%的顯著水平，dlnm2_a是dlngdp_a的格蘭杰原因，即歐央行貨幣供應量的增加會對歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展起到積極作用；同時dlngdp_a也是dlnm2_a的格蘭杰原因，即歐元區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展反過來會促進歐央行貨幣供應量的增加，說明隨著歐元區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展，歐央行會不斷印發(fā)歐元投放到歐元區(qū)市場。

六、建議與對策

前述協(xié)整關(guān)系檢驗說明：歐央行貨幣供應和歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，因此，歐央行必須保持其貨幣供應速度同歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展速度相匹配，才能保證歐元區(qū)經(jīng)濟平穩(wěn)均衡發(fā)展。

歐央行自建立以來，先后實施從歐元疲軟時期以匯率操控為主的貨幣政策、到金融危機以來超寬松的非常規(guī)性貨幣政策。從政策效果來看，歐央行的寬松政策對于穩(wěn)定歐元區(qū)金融市場、維護歐元區(qū)債務危機國家經(jīng)濟社會的穩(wěn)定起到舉足輕重的作用，并且能夠有效化解歐債危機帶來的不利影響，同時對歐元區(qū)經(jīng)濟止損反彈產(chǎn)生積極的作用。

歐央行未來的貨幣政策會維持寬松的態(tài)勢，持續(xù)擴大貨幣供應量，緩解通貨緊縮壓力，促進歐元區(qū)經(jīng)濟復蘇和發(fā)展。

七、結(jié)論

本文基于歐央行貨幣供應和歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展在2000～2016年的相關(guān)時間序列數(shù)據(jù)建立了VAR模型，通過單位根檢驗、協(xié)整檢驗、格蘭杰因果檢驗對樣本數(shù)據(jù)做實證分析，得出下列結(jié)論。

1. 歐央行貨幣供應量同歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展間存在長期均衡的協(xié)整關(guān)系，且存在正向相關(guān)。由前述可知，當歐央行貨幣供應量每增加1%時，能夠拉動整個歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展9.499045%。

2. 在5%的顯著水平，dlnm2_a是dlngdp_a的格蘭杰原因，即歐央行貨幣供應量增加會有利于歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展；同時dlngdp_a也是dlnm2_a的格蘭杰原因，即歐元區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展反過來會促進歐央行貨幣供應量的增加，說明隨著歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展，歐央行會不斷印發(fā)歐元投放歐元區(qū)市場。

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（作者單位：貴州大學經(jīng)濟學院）endprint