水泥行業2018年1季報前瞻：水泥高盈利延續 全年“區域為王”

優勢區域龍頭盈利持續高增。從龍頭公司看，業績高增主要來自價格彈性。18年1季度全國高標號水泥均價410元/噸，同比上漲64元，價格略低于11年歷史高位。華東地區1季度均價453元/噸，較4季度最高位下滑80元，受益春節因素，海螺水泥在1月份價格高位銷量同比大增，業績高增更多是1月份峰值價格的紅利體現。中南地區1季度高標水泥均價441元/噸，較4季度高位下滑25元，整體維持高位。

優勢區域龍頭盈利持續高增。從龍頭公司看，業績高增主要來自價格彈性。18年1季度全國高標號水泥均價410元/噸，同比上漲64元，價格略低于11年歷史高位。華東地區1季度均價453元/噸，較4季度最高位下滑80元，受益春節因素，海螺水泥在1月份價格高位銷量同比大增，業績高增更多是1月份峰值價格的紅利體現。中南地區1季度高標水泥均價441元/噸，較4季度高位下滑25元，整體維持高位。我們預計華新水泥在銷量下滑的情況下，業績彈性來自于1季度水泥高價格。

南部需求整體較好，看好中南地區。1-2月份全國水泥產量2.22億噸，同增4.05%，其中華東、中南、西南地區產量均超去年1-3月份，三地區合計水泥產量2.1億噸，占全國比重95%，南部區域需求整體較強。Q1華東、中南、西南地區高標水泥均價分別為453元/噸、441元/噸、403元/噸，較前期高位分別下滑80元、26元和34元，其中中南地區下滑幅度最小。目前中南地區庫存53%，低于華東和西南，開工率80.38%恢復至歷史高位，高標水泥均均價430元/噸，高于11年歷史高位，區域供需面支撐最為強勁。

中長期供需格局穩定，差異化布局區域龍頭。隨著下游需求的逐步復蘇，預計開工滯后對今年整體業績的擾動有限。我們認為，水泥行業全年供需穩定格局未改，高盈利可持續帶動的周期屬性弱化觀點依舊。與市場不同的聲音是，今年起我們提出“差異化布局”，更看好優質區域性龍頭。市場普遍認為供給側邏輯下成本端占據絕對優勢的一線龍頭是增量利潤最大的受益者，但我們認為，該結論在本輪周期的第一階段確實成立，可第二階段開始一線龍頭的邊際優勢弱化(獨家將供給側分為兩個階段：份額瓜分期和份額固化期)，理由是此輪周期繁華的核心假設是高ROE可持續，而高ROE可持續的前提卻是市場份額的穩定，即“劃區而治”。因此，在“睦鄰友好”階段，長期受制于外圍沖擊的水泥企業有望成為最大的受益者。我們判斷，2018年起，水泥行業的主線將會由選龍頭轉變為選區位，行業“增量利潤”會優先流向布局區域邊際改善空間更大的企業。