越南房地產：泡沫還是黃金？

黃少明

我們認為越南未來較有投資價值的，集中在兩類地產：一類是中低端房地產，可考慮長線投資；另一類則是功能性地產，通常用作民宿出租。前者主要是受剛需推動，而后者則是由于快速發展的旅游業以及人均收入水平的不斷提高。

隨著經濟的不斷發展以及外資的不斷流入，越南房地產業逐漸升溫。這一輪升溫隨著越南《住房法》的修改，掀起了新一波熱潮。2015年7月1日，越南《住房法》修正案正式生效，放寬了外國人在越南的購房條件，取消了諸多限制，越南房地產再次成為了投資者的“寵兒”。胡志明市第二區的售樓處甚至公開打出了“新浦東”的宣傳語，暗示當地土地未來巨大的投資潛力。

目前越南房地產整體價格已經偏高，未來是否能夠維持強勁的走勢呢？胡志明市的樓價又是否會復制中國浦東的神話呢？

越來越火爆的越南房地產市場

越南1945年獨立后，又用了將近30年時間，才結束南北戰爭，實現全國統一。然而由于歷史原因，南北經濟的發展有比較大的差距，整體上南方經濟發展水平超過北方，這一點在房地產方面也表現得非常明顯。南北方分別以胡志明市和河內為代表，所以我們本篇關于越南樓市的討論，主要以這兩個城市為主。越南房地產市場，以2005年為起點，主要可以分為三大階段。

1 、騰飛期（2005年-2009年）

從2005年開始，越南的樓價開始起步，信貸的擴張，促使房地產市場逐步升溫。到2012年為止，胡志明市的高端樓盤價格已經漲到了4000-5000美元/平方米，中端價格也炒到了2000-3000美元/平方米，甚至較低檔的樓盤也炒到了每平米1000-2000美元。這一水平已經遠遠超出當地工薪階層的購買力。

2 、調整期 （2010年-2013年）

隨著房價的不斷走高，政府也意識到了地產泡沫的潛在風險，開始調低信貸規模，控制樓價成交。從2009年1月1日起，對轉售樓盤收益征收的稅收從10%直接上提到25%。樓價的成交量受到了打壓，成為樓市引爆的轉折點，而真正的樓市泡沫破裂發生在2011年前后，首當其沖的是前期漲幅最高的胡志明市，河內緊隨其后。此次調整整體價格下降了大約30%。以胡志明市為例，樓價腰斬至1500-2500美元/平方米的水平。大量流入房地產的貸款也未能如期償還，導致了大批壞賬的產生。

3 、快速發展期 （2014年到現在）

2014年以后，隨著VAMC的成立，政府漸漸開始對銀行體系進行了一系列的重組與改革，市場也開始消化地產泡沫所造成的連鎖效應，整個房地產業開始逐漸走出低谷。2015年，為了拯救低迷的房地產市場，越南政府對《住房法》進行了修改，放寬了外國人在越南的購房條件，越南房地產也從此漸漸走出低谷。尤其是進入2016年上半年以來，樓市再度出現新一輪繁榮，一直延續到現在。

影響越南房地產發展的六大因素

那么，越南房地產市場是否仍然具備增長潛力與投資價值呢？我們將從以下幾個對房地產有重大影響的因素，結合越南自身的情況進行探討。

首先是經濟發展狀況。越南近20年來保持了較快的增長速度，尤其是近10年來GDP的平均增速一直在6%之上，為房地產發展創造了一個良好的經濟環境。

其次是政策法規影響。與中國類似，越南政府的政策對于房地產市場有很大影響。越南房地產市場自2011-2013年泡沫爆裂之后，長期處于低迷狀態，越南政府采取了一系列積極措施刺激房地產發展。從效果來看，政府對于房地產市場的態度非常正面且大力支持。尤其是2015年7月1日對于《住房法》的修訂，放寬了對外國人的限制，使得房地產市場迎來了新一輪的高潮。展望未來，越南的政策法規還會在較長一段時間保持穩定，這對于投資者而言是一個政策性的利好因素。

三是人口因素。目前越南處在人口紅利期，截至2016年，15-54歲的人口基本上占據了整個人口金字塔的 63%，其中分布最為密集的年齡段則又集中在20-34歲。而中青年往往是購房大軍的主力，所以單從人口結構看，不考慮放開外國人購房限制以后的外來力量，僅國內居民的購房需求也很高。此外，目前越南的城市化率相較于其他東南亞國家，仍舊處在較低水平，說明越南地產仍有較大增長空間。

四是消費能力。根據越南的數據統計與預測，富裕家庭到2020年有翻倍的增長，而中等收入家庭也有超過50%的增長，說明越南家庭收入的購買力與消費力在未來5年內將有顯著提升。

五是消費習慣。越南人民曾經習慣于用整付的方式去購買房地產，用一整袋現金去直接面對面進行交易的情況在越南比較常見。而近幾年來越南人民的消費習慣正在一點點發生改變，貸款開始成為一種更加常見的方式。2012年以前，僅有10%-15%的越南居民會在買房時使用住房貸款，而到了2015年之后，這一數字發生了明顯的改變。僅2015年前8個月，越南發放給買房居民的貸款就激增了22%，也是從2015年開始，基本上50%以上的購房居民開始使用住房貸款。隨著未來銀行體系的進一步完善，加之降息的作用，住房貸款的比例仍然有望進一步擴大。

六是金融環境。與任何一個投資標的一樣，房地產行業最主要的兩大因素：一個是收益，一個是成本。收益方面，我們重點看兩部分：首先看房地產本身的資本增值和租金回報率。從租金回報率來看，越南目前的租金回報率還是比較有吸引力的，胡志明市平均年租金回報率可以達到6%-7%，遠高出目前北京、上海等一線城市的回報率。即使扣除管理費等雜項，凈回報率也有4%-5%。再從資本增值的角度來看，在過去3年，越南房地產確實有了較大增值，然而這種增值幅度是否能夠持續，我們目前保持謹慎態度，具體將會在風險部分再做詳細闡述。從信貸成本來看，越南的借貸成本相對較高，貸款利率曾經一度逼近20%，近年來有所回落，逐漸穩定在8%的水平。這會給購房者帶來較大壓力，這也是很多越南人仍舊采用整付方式的重要原因。不過，越南政府目前仍舊維持相對寬松的貨幣政策，相信未來利率環境相對穩定，不會造成較大波動。endprint

越南房地產的潛在投資機會

我們認為，未來越南房地產市場可以主要通過以下兩種途徑進行投資。

一是直接投資房地產業。綜上所述，我們認為越南房地產仍然具備一定的上升空間，但需把握結構性機會。越南房地產市場大致分為四大類——廉價房、中端房、高端房以及奢侈房地產市場。我們認為未來較有投資價值的，集中在兩類地產，一類是中低端房地產，可考慮長線投資；另一類則是功能性地產，通常用作民宿出租。前者主要是受剛需推動，而后者則是由于快速發展的旅游業以及人均收入水平的不斷提高。從資本增值的角度看，后者的價值要大過前者，但同時面臨的風險也較高。

胡志明市的中低端住房成交量，從2012年到2016年5年期間實現了8倍的增長。而根據房地產公司NLG的預測，未來3年成交量仍會保持10%的復合年均增長率，而結合之前對人口結構與收入結構的分析，我們認為需求更多會集中在此類住房。

二是間接投資地產股。如果認為直接購入房地產成本太高、風險太大的話，那么購買越南房地產相關股票也是一個不錯的選擇。我們同樣可以將目光聚焦在主打中低端市場的房地產公司上，當地主打中低端市場的地產公司都有望受益于不斷回暖的地產市場。

投資越南地產業面臨的風險

首先是市場泡沫風險。這是最大的風險。胡志明市目前二區的平均房價基本上在2000-3000美元/平方米左右，靠近一區的一些黃金地段，已經再次炒作到了4000-5000美元/平方米。根據美國顧問公司 Demographia公布的《全球樓價負擔能力調查》，樓價入息比率（樓價中位數除以家庭全年入息）排行前5位的城市分別是香港、悉尼、溫哥華、奧克蘭、加州圣河西，其對應的樓價入息比率分別為18.1倍、12.2倍、11.8倍、10倍和9.6倍。我們如果計算胡志明市的樓價入息比率的話，目前均價大約在2500美元/平方米左右，而胡志明市的人均工資大約在600美元/月左右，當地樓價中位數大約為13萬美元。所以基本上胡志明市的樓價入息比率也在9左右，從全球來看也處在相對較高的水平線上，積累了一定高位風險。

其次是需求錯配風險。我們認為未來另一大主要風險，是來自住房需求與供給層次的錯配。簡單來說，就是目前市場高端地產的供給過多，而此類型的地產已經遠遠超出了普通工薪階層的購買力，大部分的購房需求仍然集中在中低端市場。這就造成了房地產市場的需求與供給的不匹配。胡志明市別墅的吸收率（成交量/供給量），基本上僅維持在30%左右，而中低端市場供給則仍然處在相對緊張狀態。

第三，政策法規風險。這一風險存在于任何一個新興市場之中。2011-2013年的樓市崩塌，與2009年提高稅收有著直接的關系。由于目前越南樓市剛剛對外國人開放，整個房地產市場處在上升期。如果未來政府再出調控政策，或者對外國人購樓再取進一步放開或者收緊的舉措，都有可能會造成樓價的波動。

第四，政治風險。這方面的風險更多是針對中國的投資者而言。南海爭端一直是中越關系的主要矛盾點。2016年臨時仲裁庭關于南沙島礁的法律地位作出裁決后，中越關系就一直處在比較緊張的局面。這種政治外交風險也應成為在當地置業的中國人的考量因素之一。不過就目前的中越關系來看，我們認為這種外交風險還是相對可控的。一方面，中國和越南一直保持著良好的雙邊貿易關系，截至2016年，中國已連續12年成為越南的第一大貿易伙伴，是越南第一大進口來源地和第四大出口市場，越南更是在2017年成為了中國在東盟的第一大貿易伙伴。另一方面，隨著“一帶一路”的深入，中越兩國必將在更多項目上有深入合作交流，所以這方面的風險相對比較穩定。endprint