理性的項目投融資決策

文／周小橋 周翼

項目投融資決策從財務(wù)指標來衡量就是掙多少、掙多快、掙多久、掙多穩(wěn)，掙得越多、越快、越長久、越穩(wěn)健越好。

一個國家的經(jīng)濟發(fā)展，離不開這個國家的政府、企業(yè)、盈利性金融機構(gòu)和非營利性公益組織所進行的產(chǎn)業(yè)投資，而產(chǎn)業(yè)投資歸根結(jié)底是由一個個具體的項目投資來實現(xiàn)的。項目投資往往需要一個最低的資本額度，這部分資金一般來源于個人或組織的經(jīng)營所得，屬于投入項目的權(quán)益資本金；剩下缺口部分，可能來自銀行、股票市場等金融機構(gòu)，屬項目融資。項目投資以資金換資產(chǎn)，項目融資以資產(chǎn)換資金，雙方交易的對象就是項目。項目投融資是一個國家發(fā)展經(jīng)濟、創(chuàng)造價值、積累財富、改善人們生活水平、推動社會進步最直接、最重要的經(jīng)濟活動，是投資、消費、出口這“三駕馬車”中起主導(dǎo)作用的部分。

從項目管理的角度來看，我們應(yīng)該如何進行科學(xué)的決策，避免投融資項目的失誤？實踐中通常采用兩種方法：商業(yè)直覺與理性分析。前者憑決策者的經(jīng)驗認知，包括過去的實踐、知識、見識、感悟、直覺、洞察力等，感覺這個項目好，有潛力，能帶來價值，就決定投資，無需特別的理由；后者則遵循某種規(guī)則，進行縝密思考和分析判斷。理性決策又包括定量分析和定性分析兩種方式，定量分析借助于數(shù)學(xué)模型、數(shù)據(jù)信息分析和判斷，如公司財務(wù)中的凈現(xiàn)值、回收期、內(nèi)部收益率等指標；而定性分析只需借助某些非量化指標分析和判斷，比如戰(zhàn)略一致性分析、SWOT分析、PEST分析等，正如老中醫(yī)以號脈判斷身體健康狀況那般，屬于經(jīng)驗的層面。借助于定量與定性分析理論的指導(dǎo)，按照某些量化的指標或規(guī)則去選擇投融資方式，保證了項目投融資決策的科學(xué)性。

本文重點探討定量分析在項目投融資決策方面的應(yīng)用，即從財務(wù)的角度來看，用若干指標衡量項目投融資方案是否可行，其中最重要的指標包括四項：能掙多少錢，掙這些錢需要多長時間，這些錢能掙多久或者說有多大的成長空間，掙這些錢要承擔(dān)多大的風(fēng)險，概而言之，就是投融資項目能掙多少、掙多快、掙多久、掙多穩(wěn)。

掙多少

投資這個項目能掙多少錢、帶來多大的財富價值，通常是用項目建成后帶來的現(xiàn)金流量來衡量的，一般用ROE（股東權(quán)益收益率）來計算，ROE=凈利潤/股東權(quán)益，ROE越高，投資項目的收益越大，從項目上掙的錢越多。為了更好地理解如何提高ROE, 簡單變換上述公式，我們可以得出：ROE=凈利潤/股東權(quán)益=（凈利潤/銷售收入）×（銷售收入/總資產(chǎn)）×（總資產(chǎn)/股東權(quán)益），因這三項比率可以分別表示為：銷售利潤率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和財務(wù)杠桿，所以，股東權(quán)益收益率=銷售利潤率×資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×財務(wù)杠桿。

可以看出，要想掙得多，可采取多種方式：提高銷售利潤率，也就是提高產(chǎn)品單價，降低銷售成本，增加銷售收入；通過提升管理水平加快資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度；合理配置資產(chǎn)負債率，借力財務(wù)杠桿用較低的股東權(quán)益籌集較多的項目資金。以電力建設(shè)項目為例，項目建成后要想掙得多，可以采取以下方式在用電高峰期或季節(jié)性上浮電費；或者預(yù)售電費；從銀行貸款，快速開發(fā)建設(shè)，換句話說，采取提高銷售利潤率、加快資金周轉(zhuǎn)和借力財務(wù)杠桿撬動項目資產(chǎn)多管齊下的方式，提高項目的股東權(quán)益收益率。

掙多快

第二個指標是掙多快，也就是需要花多長時間才能把投資收回來。從經(jīng)濟的角度出發(fā)，投資人當(dāng)然希望回收期越短越好，最理想的狀況是今天投資，今天晚上就收回，不要等到明天，因為夜長夢多。1997年美國通用汽車投資10億美元建設(shè)上海通用汽車公司，1999年開始生產(chǎn)汽車銷售，加上建設(shè)期兩年總共用了4年多的時間才收回投資。而日本本田公司于1998年收購廣州標致，只投資了2.5億美元，第二年便收回全部投資，顯然，廣州本田比上海通用掙得更快。

投資回收期過長會帶來一系列問題，一是占用了資金，手頭沒錢可能錯過更佳的投資機會；二是由于通貨膨脹，時間長了收回的錢就不值錢了；三是有可能成為呆賬、壞賬，需要承擔(dān)投資收不回的巨大風(fēng)險。盡管從投資者的角度來看掙得越快越好，但是大量的項目需要培植時間，需要長線考慮。有些項目可以很快產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，而有些則可能需要更長的時間，因此，如果簡單用投資回收期這一個指標來進行項目投融資決策，可能有失偏頗。

掙多久

項目投融資量化決策的第三個指標是掙多久，也就是能從項目中掙多長時間的錢。20世紀80年代德國一家汽車公司在華投資建立轎車生產(chǎn)合資企業(yè)，就是今天的上海大眾汽車，該公司憑借桑塔納這一款車，只需簡單的更新?lián)Q代，就年復(fù)一年地掙了20多年的錢，堪稱世界奇觀。由于經(jīng)濟全球一體化突飛猛進地發(fā)展，再加上信息技術(shù)顛覆性地創(chuàng)新，市場競爭愈演愈烈，產(chǎn)品的生命期越來越短，這就需要企業(yè)不斷地研發(fā)新產(chǎn)品，不斷地投入運營費用。一款產(chǎn)品賣不了多久就可能被取而代之，蘋果的iPhone手機基本每一兩年就更新一款，否則它就有可能被三星、小米或其他競爭對手超越。產(chǎn)品的更新?lián)Q代需要大量的研發(fā)投入，需要承擔(dān)研發(fā)失敗的風(fēng)險。

投資者希望投資的項目必定能帶來長期的資本回報，而不是曇花一現(xiàn)。假如投資礦產(chǎn)，除了考慮開采能力，每年開采一定產(chǎn)量的礦產(chǎn)能掙多少錢之外，必然還要考慮儲量，能持續(xù)開采多少年。同樣的投資，當(dāng)然希望開采時間越長越好，投資一億元開采兩年就結(jié)束了與一直開采十年、二十年，最終賺到得錢大不一樣。電力建設(shè)項目也是如此，我們投資大量資金進行輸配電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，是期望建成的電網(wǎng)能夠帶來長期、可持續(xù)、可增長的資本回報。

掙多穩(wěn)

項目投融資決策的第四個指標是掙多穩(wěn)，也就是投融資如果失敗，要冒多大的風(fēng)險，承受多大的代價。有的行業(yè)、有的項目掙錢穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)，沒有什么風(fēng)險，像高速公路收費那樣，穩(wěn)定進賬；另外的項目，特別是技術(shù)創(chuàng)新、新產(chǎn)品開發(fā)項目、企業(yè)并購項目、風(fēng)險投資項目，甚至包括大部分的實體經(jīng)濟項目，掙得往往不那么穩(wěn)定，要冒諸多失敗的風(fēng)險，因此需要投資者和經(jīng)營者具備抗風(fēng)險的意識和能力。

從公司經(jīng)營的角度來看，如果不擴張，則面臨營業(yè)風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險；如果擴張，投資新項目或者收購兼并其他企業(yè)，則存在項目投資風(fēng)險和并購風(fēng)險。營業(yè)風(fēng)險主要反映公司收益波動的大小。不同的行業(yè)收益的波動不同，在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域高速公路、鐵路、港口、電力建設(shè)、通信網(wǎng)絡(luò)建設(shè)這類行業(yè)收益波動比較小，營業(yè)風(fēng)險相對也小；而營業(yè)風(fēng)險比較大的行業(yè)是一些不成熟的行業(yè)，要么很能掙錢，要么虧損很大，比如高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。影響營業(yè)風(fēng)險的因素很多，有宏觀因素，如市場大小、政策環(huán)境等，也有微觀因素，如企業(yè)技術(shù)、管理水平、員工隊伍素質(zhì)等。

新項目投資的風(fēng)險主要包括如下幾項：①技術(shù)風(fēng)險，也就是技術(shù)更新?lián)Q代，突破性的技術(shù)出現(xiàn)使產(chǎn)品被淘汰，專利過期，研發(fā)或管理流程過時，不能滿足快速變化的客戶需求和市場需求。②行業(yè)風(fēng)險，整個行業(yè)利潤下降，產(chǎn)能過剩，政府對行業(yè)的管制取消，經(jīng)濟周期波動進入低速發(fā)展期等。③競爭對手風(fēng)險，全球競爭對手出現(xiàn)，本行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)越來越多的競爭者，突然出現(xiàn)獨一無二的競爭對手，新型商業(yè)模式競爭者的出現(xiàn)等。④客戶風(fēng)險，客戶需求發(fā)生變化，產(chǎn)品或服務(wù)未能達到客戶預(yù)期，客戶偏好改變，客戶忠誠度降低，客戶實力增強，過度依賴少數(shù)客戶等。我們在進行項目投融資決策時，必須對這些風(fēng)險進行全面識別并提前制定應(yīng)急預(yù)案。

結(jié)語

項目投融資決策從財務(wù)指標來衡量就是掙多少、掙多快、掙多久、掙多穩(wěn)，掙得越多、越快、越長久、越穩(wěn)健越好。值得指出的是，用經(jīng)濟學(xué)、財務(wù)指標來衡量項目可否投資，屬于理性分析、科學(xué)決策的層面。一切用數(shù)據(jù)、用信息說話，可以借助計算機等工具和手段去計算、模擬和仿真，獲得精準的結(jié)論。科學(xué)決策固然重要，但是，真正理性的投融資決策必須進一步洞悉數(shù)字背后的道理，上升到藝術(shù)和理念的層面。任何一項投融資決策必須做到可增加、可減持、可撤出、可持有，為此，需要突破單純靠數(shù)字指標來做投融資決策。

此外，一個國家健康的投融資環(huán)境猶如一座房屋，房子必須建立在堅實的土地上。所謂土地，其實就是國家的整體信用水平。社會信用程度低，地基不牢，房屋必然不穩(wěn)固，一旦有風(fēng)吹草動，極易轟然坍塌；房屋還要有堅固的立柱與橫梁，這些立柱和橫梁應(yīng)該足夠粗壯、堅固，能夠支撐整個房屋的承重，相當(dāng)于資本市場上的長期資金供給，足以支持企業(yè)長期發(fā)展的資本需要；房屋還需要有檁條、椽條，以支撐瓦片，能遮風(fēng)擋雨，這些東西相當(dāng)于來自銀行貸款短期資金，支持企業(yè)流動性經(jīng)營需要。支撐房屋安全的這三樣?xùn)|西如果不完全具備，投融資領(lǐng)域必然會出現(xiàn)種種亂象。

如果一個社會具備安全、健康、高效的資本市場，就像這個國家具備高度發(fā)達、便利而經(jīng)濟的高速公路、鐵路、航空運輸網(wǎng)、水路交通網(wǎng)那樣，能夠滿足不同需求人群的出行需求，項目投融資者比較容易地、低成本地獲得社會資本，同時又能有效地化解風(fēng)險，必然激發(fā)更多的創(chuàng)業(yè)熱情，必然能夠幫助企業(yè)建立、健全合理、健康的資本結(jié)構(gòu)，使企業(yè)既能從股票市場、證券市場融到長期資金，投入企業(yè)的研發(fā)、技術(shù)更新等基礎(chǔ)研究活動，又能從銀行、風(fēng)險投資、專項基金、信用機構(gòu)借來充足的短期資金，用于流動經(jīng)營，進行理性的項目投融資決策，從而促進企業(yè)穩(wěn)健、可持續(xù)地發(fā)展。