中國船舶供應鏈企業債權融資比例影響因素研究

晏發發

(中山大學嶺南 (大學)學院，廣東廣州510275)

1　引言

關于資本結構的影響因素并沒有形成統一的認識，“資本結構之謎”仍然存在，因此探尋資本結構的影響因素一直是學術界的重要任務。但是由于資本結構本身相當復雜，所以研究的結論無法統一。因此，本文從資本結構的一個方面出發——債權融資方式，來探尋影響因素。此外，目前中國大力發展普惠金融，致力于輔助中小企業解決融資難的問題，而船舶供應鏈企業由于船舶租賃的對象受到限制使得其融資比一般中小企業融資更加困難，所以本文研究中國船舶供應鏈企業債權融資方式的影響因素具有一定的理論意義。

2　文獻綜述及研究假說

在現有對資本結構影響因素的相關研究中，主要是基于不同的資本結構理論 (Titman and Wessels，1988;Rajan and Zingales，1998;Booth and Aivazian et al.，2001;李井林，2017;劉廣生與岳芳芳，2017;占濟舟與舒友國，2017;朱健齊與林澤蘭等，2018)。中國最新的研究多集中于以下兩個方面:案例分析研究方面，從地域角度來看，與臺灣相比，中國大陸地區中小企業呈現政策性銀行缺乏、融資擔保體系還不夠完善、專項資金多但產業基金較少、征信來源相對分散以及"輔導"程度不夠等特點 (朱健齊與林澤蘭等，2018)。從供應鏈視角來看，從供應鏈成員和供應鏈系統兩大視角探討了供應商融資方式的選擇策略發現利率會影響融資方式 (占濟舟與舒友國，2017)。實證分析方面，成長性高、營運能力、償債能力和盈利能力對融資方式的選擇影響十分顯著 (劉廣生與岳芳芳，2017)。企業的目標資本結構對融資方式選擇中具有重要作用 (李井林，2017)。

現有文獻對資本結構的研究主要集中在上市公司和中小企業，財務指標初步嶄露頭角，研究方法集中在案例研究，由于數據的可獲得性，實證分析相對較少。本文將以中國船舶供應鏈企業為研究對象，利用MM理論，以滬深上市船舶供應鏈企業為例來通過實證分析來研究其債權融資方式的影響因素。

2.1　盈利能力與資產負債率

大部分現有文章在研究資產結構的影響因素時，盈利能力都是關鍵因素 (Titman and Wessels，1988;Booth and Aivazian et al.，2001;劉廣生與岳芳芳，2017)。盈利反映了企業經營過程中獲取利潤的能力。而盈利能力包括的指標比較多，本文選用了文獻中廣為使用的凈資產報酬率和每股收益。據此提出假設1和2:

假設1:凈資產報酬率與資產負債率呈正相關關系，凈資產報酬率越高的企業越傾向于選擇債權融資。

假設2:每股收益與資產負債率呈負相關關系，每股收益越高的企業越傾向于不選擇選擇債權融資。

2.2　償還能力與資產負債率

償還能力是一個企業資金變現的能力 (劉廣生與岳芳芳，2017)。償還能力主要包括流動比率、速動比率、股東權益比率和固定資產比重。據此提出假設3-6:

假設3:流動比率與資產負債率呈負相關關系，流動比率越高的企業越傾向于不選擇債權融資。

假設4:速動比率與資產負債率呈正相關關系，速動比率越高的企業越傾向于選擇債權融資。

假設5:股東權益比率與資產負債率呈負相關關系，股東權益比率越高的企業越傾向于不選擇債權融資。

假設6:固定資產比重與資產負債率呈負相關關系，凈資產報酬率越高的企業越傾向于不選擇債權融資。

2.3　成長能力與資產負債率

成長能力是影響資產負債率的重要方面 (Titman and Wessels，1988;Rajan and Zingales，1998;劉廣生與岳芳芳，2017)，成長能力會影響企業融資方式的選擇。而成長能力主要包括主營業務收入增長率、應收賬款周轉率和存貨周轉天數。據此提出假設7-9:

假設7:主營業務收入增長率與資產負債率呈正相關關系，主營業務收入增長率越高的企業越傾向于選擇債權融資。

假設8:應收賬款周轉率與資產負債率呈正相關關系，應收賬款周轉率越高的企業越傾向于選擇債權融資。

假設9:存貨周轉天數與資產負債率呈正相關關系，存貨周轉天數越高的企業越傾向于選擇債權融資。

3　研究方法

3.1　樣本選取及數據來源

本文在撰寫時考慮了研究可行性和數據可靠性和可用性，選擇船舶供應鏈上市企業進行研究，選取2013年前上市的企業，以確保可以得到2013年—2016年連續的財務數據作為研究樣本。本文中的所有樣本公司的財務數據主要來自于手工收集。

同時，根據研究的需要，樣本中還需特別剔除以下此類公司:(1)ST企業、PT企業和退市企業。ST、PT企業均屬于財務或其他狀況存在“異常”情況的企業，所以在這里予以剔除。 (2)2013年以后上市的公司。(3)剔除了殘缺的數據以及數據值異常超出平均范圍的公司。樣本公司在這四個年度內，當然會存在部分數據遺漏的情況，也就是說會有部分企業的部分數據并未被統計在內，為避免實證結果受到異常值的影響，本文不對上述的遺漏和異常數據情況進行剔除等處理。基于以上原則，在進行了上述樣本調整之后，最后得到船舶供應鏈2013年前上市的31家企業為樣本，時間期限為2013-2016年。因為所有的企業都有4年的數據，因此最終的研究樣本共有31家公司，124個觀測值。樣本的數據指標統計口徑為企業年報當年度披露數據。

3.2　模型設定

根據所獲得的數據特征和研究需要，本研究采用多元回歸模型。為了證明本文假設，借鑒前人的經驗，本文選取資產負債率(A＆L)作為被解釋變量;選取凈資產報酬率 (Rona)、每股收益(EPS)、流動比率 (Fr)、速動比率 (Qr)、股東權益比率 (Ser)、固定資產比重 (Poofa)、主營業務收入增長率 (Mbigr)、應收賬款周轉率 (Art)和存貨周轉天數 (Itd)作為解釋變量，建立多元線性回歸模型如下:

其中:ut是隨機誤差項，βi，i=0，1，…，9是回歸參數。

3.3　變量選取

被解釋變量:企業的資產負債率 (DAR)是指負債總額與資產總額的比例關系。可以用來衡量企業債權融資的多少。也就是說，資產負債率越高說明企業的債權融資越多。

解釋變量:(1)凈資產報酬率 (Rona)是指息稅前利潤占凈資產平均總額的比率。(2)每股收益 (EPS)是指歸屬于普通股股東的當期凈利潤與當期發行在外普通股的加權平均數的比值。(3)流動比率 (Fr)是指流動資產占流動負債的比率。(4)速動比率(Qr)是指速動資產占流動負債的比率。(5)股東權益比率 (Ser)是指營業收入占平均應收賬款余額的比率。 (6)固定資產比重(Poofa)是指固定資產占資產總額的比率。(7)主營業務收入增長率 (Mbigr)是指企業本年營業收入增加額占上年營業收入總額的比率。(8)應收賬款周轉率 (Art)是指營業收入占平均應收賬款余額的比率。(9)存貨周轉天數 (Itd)是指銷貨成本與存貨平均余額的比值。

4　實證分析

4.1　描述性統計

運用stata13對本文主要變量的124個樣本做描述性統計，具體如下:資產負債率 (A＆L)的均值為50.01，最大值為89.10，最小值為4.70;凈資產報酬率 (Rona)的均值為37.93，最大值為154.83，最小值為-57.21;每股收益 (EPS)的均值為0.16，最大值為1.42，最小值為-1.89;流動比率 (Fr)的均值為3.46，最大值為254.21，最小值為0.25;速動比率 (Qr)的均值為1.42，最大值為43.53，最小值為0.23;股東權益比率 (Ser)的均值為49.37，最大值為92.32，最小值為10.81;固定資產比重(Poofa)的均值為38.69，最大值為126.72，最小值為1.71;主營業務收入增長率 (Mbigr)的均值為17.63，最大值為480.58，最小值為-83.01;應收賬款周轉率 (Art)的均值為12.80，最大值為76.49，最小值為1.12;存貨周轉天數 (Itd)的均值為117.66，最大值為831.22，最小值為4.37。

4.2　回歸分析

本文回歸分析的結果見表1，其中模型 (1)-(3)分別是用盈利能力、成長能力和償還能力的關鍵變量對船舶供應鏈企業債權融資水平進行回歸。模型 (4)-(6)是用三大類別中的兩大類別相結合的關鍵變量對船舶供應鏈企業債權融資水平進行回歸。模型(7)是用所有關鍵變量對船舶供應鏈企業債權融資水平進行回歸。模型 (7)中可以看出凈資產報酬率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為0.0008，在10%的水平下顯著;流動比率對對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為-3.71，在1%的水平下顯著;速動比率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為0.409，在1%的水平下顯著;股東權益比率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為-0.997，在1%的水平下顯著;固定資產比率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為-0.0027，在10%水平下顯著;存貨周轉天數對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為0.004，在1%的水平下顯著。其他詳見表1。

表1　回歸分析

5　研究結論及原因

5.1　研究結論

本文的主要研究結論如下:第一，盈利能力中凈資產報酬率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為正數，在10%的水平下顯著。凈資產報酬率越高的船舶供應鏈企業擁有很好的盈利能力，因此銀行和投資人會更加愿意對該企業注資，由于獲取資金的渠道更多也更加便利，導致船舶供應鏈企業更有可能會選擇債權融資方式。第二，償還能力中，流動比率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為負數，在1%的水平下顯著;速動比率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為正數，在1%的水平下顯著;股東權益比率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為負數，在1%的水平下顯著。第三，運營能力中，固定資產比率對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為負數，在10%水平下顯著;存貨周轉天數對船舶供應鏈企業債權融資方式的回歸系數為正數，在1%的水平下顯著。

5.2　原因分析

本文得出的主要研究結論可能的原因是:

第一，在盈利能力中，凈資產報酬率越高的船舶供應鏈企業擁有很好的盈利能力，因此銀行和投資人會更加愿意對該企業注資，由于獲取資金的渠道更多也更加便利，導致船舶供應鏈企業更有可能會選擇債權融資方式。

第二，在償還能力中，流動比率高的船舶供應鏈企業流動資產短期內變現能力更強，因此這類企業不太愿意選擇債權融資方式;而速動比率越高的船舶供應鏈企業速動資產變現能力越高，擁有在短期借債并償還的能力，不會危及本企業的控制權，因此更傾向于選擇債權融資方式;股東權益比率越高，企業的償還能力越強，船舶供應鏈企業更愿意選擇債權融資方式。

第三，在運營能力中，固定資產比率越高，企業的閑置資本越低，營運能力就越強，船舶供應鏈企業選擇債權融資方式的必要性越低;而存貨周轉天數越高，則存貨變現的速度越高，為船舶供應鏈企業潛在的償還能力越高，因而更傾向于選擇債權融資方式。

參考文獻:

［1］ Booth，L.and V.Aivazian，et al.(2001)."Capital Structures in Developing Countries."Journal of Finance 56(1):87-130.

［2］ Rajan，R.G.and L.Zingales(1998)."WHICH CAPITALISM LESSONS FORM THE EAST ASIAN CRISIS."Journal of Applied Corporate Finance 11(3):40-48.

［3］ Titman，S.and R.Wessels(1988)."The Determinants of Capital Structure Choice."Journal of Finance 43(1):1-19.

［4］李井林(2017)."目標資本結構、市場錯誤定價與并購融資方式選擇."山西財經大學學報 (04):1-13.

［5］劉廣生與岳芳芳 (2017)."企業特征與再融資方式選擇——來自中國上市公司2007-2015年的經驗數據."經濟問題(08):50-55+62.

［6］占濟舟與舒友國(2017)."生產資金約束下供應商融資方式的選擇策略."系統管理學報 (04):779-786.

［7］朱健齊與林澤蘭等 (2018)."關于中小企業“融資難”問題的對策研究——基于臺灣經驗和啟示."中國海洋大學學報(社會科學版)(01):77-89.