美元階段性反彈概率上升

張濤

當前美國經濟雖處于史上第三長的擴張期，但增長強度尚未恢復至其自身平均水平。

自2009年三季度以來，美國經濟已經連續34個季度持續擴張，是自上世紀大蕭條以來的第三長擴張期（見圖），但本次擴張期的平均增速僅為2.16%，低于前幾次長擴張期經濟增速均值：1959-1973年期間美國經濟平均增速為4.43%，1983-1990年期間美國經濟平均增速為4.11%，1992-2007年期間美國經濟平均增速為3.24%。1930-2017年期間，美國經濟平均增速為3.3%。

同時本次美國經濟長擴張期的通脹中樞僅為1.6%（GDP平減指數），也低于前幾次長擴張期通脹中樞：1959-1973年期間美國通脹中樞為3.1%，1983-1990年期間，美國通脹中樞為3.5%，1992-2007年期間，美國通脹中樞為2.3%。1930-2017年期間，美國通脹平均水平為3%。

本次擴張期間，美國的實際利率始終處于低位，目前仍處在0.7%下方，期間平均值僅為0.76%，不僅低于美國10年國債實際利率的歷史均值2.5%，而且也低于前幾次擴張期：1959-1973年期間，美國10年國債實際利率均值為2.6%，1983-1990年期間，美國10年國債實際利率均值為5.6%、1992-2007年期間，美國10年國債實際利率均值為2.8%。

綜合上述三個方面的數據，反映出本次危機后美國經濟增長強度尚未恢復至其自身平均水平，也正因此，一旦歐洲、日本等經濟體出現超預期增長時，美元就會承壓。例如，2017年歐洲經濟的意外走強，歐元由1.04反彈至1.20上方，同期美元指數則由103上方回落至90附近。

但僅從基本面的角度尚不能完全解釋過去一年多美元走弱，因為畢竟與歐日等經濟體仍在實施的寬松貨幣政策相比，美聯儲貨幣政策已經轉向，自2015年底美聯儲已經累計加息150BP，其資產負債表規模也累計下降超過1000億美元，從美國和其他經濟體利差擴大的角度，實際上并不支持美元走弱。

其次，伴隨特朗普減稅方案的通過，從邏輯上應該吸引美元回流美國本土，而資金回流對美元本應有支撐作用，雖然有分析提出美國企業的大部分海外資金已是以美元計價的，所以稅改帶來的回流資金通過影響美元和外幣供求進而對于美元提升作用有限。但資金回流背景下的美元走弱，還是超出正常的市場邏輯。因為在短期內，減稅對美國經濟增長的刺激作用是十分明顯的，進而會增強投資者信心。

因此，無論是基本面，還是利差以及稅改等因素，均不能完全解釋過去一年多美元的弱勢，那么不排除美元已經過度調整的嫌疑，如果筆者的猜測是對的，那么2018年美元階段性反彈的概率無疑正在上升。

觀察目前影響美元指數的各種因素，美股波動性的影響力較為明顯。而從美元指數和美股波動性的歷史數據反映出的關系，每當美股波動性上升時，大多數情況下，美元指數是上升的。今年2月初美股大跌期間，標準普爾500波動率指數（VIX）也由10左右急升至40左右，同期美元指數由88附近反彈至90上方。

另外，我們還發現一個有趣的現象，即特朗普任內的股指走勢和肯尼迪吻合度較高，而無論是從總統本人個性，還是包括經濟、貿易、外交等政策方面，特朗普和肯尼迪均表現出特立獨行的色彩，從軌跡上看，2018年美股還將有大幅調整，相應波動性必將上升，屆時美元也許會借機走出一波反彈行情。

作者就職于中國建設銀行金融市場部，本文僅代表個人觀點