基于雅戈爾多元化經營的財務績效分析

黃燦

雅戈爾作為我國的男裝龍頭企業，通過多元化擴張形成了品牌服裝、房地產、金融投資三大領域并行的經營格局，被稱為“三駕馬車”。然雨，企業多元化在為企業拓展新領域，尋求新的利潤增長的同時，其實也為企業帶來7經營的風險。本文以雅戈爾為例，研究企業在實行多元化過程中存在的問題，并探究其原因，希望能為企業發揮多元億經營的優勢提供有借鑒意義的經驗。

多元化經營 財務績效 雅戈爾

引言

多元化經營熱潮于20世紀五十年代大范圍的出現，由此產生了眾多大型的多元化企業。不少企業通過多元化戰略在激烈的市場競爭中嶄露頭角，由弱變強。但是，不少全球500強企業也因為盲目多元化陷入經營危機。多項實證結果均顯示，多元化經營會給企業的價值帶來損失。

本文以服裝業的龍頭企業雅戈爾集團股份有限公司（下文簡稱雅戈爾）為例，對其自1999年開始實施的多元化經營戰略進行研究，討論多元化戰略對公司業績和財務等方面產生的影響，所存在的問題，希望從雅戈爾暴露iL的問題中提出相關的優化方案，為中國廣大發展中的企業提供有借鑒意義的經驗。

雅戈爾多元化的財務績效分析

本文希望能通過歸類分析雅戈爾的財務指標，討論雅戈爾在實行多元化戰略對其經營業績的影響，從而更客觀、具體地了解企業多元化經營與財務業績的關聯性。為了得到更合理的結論，本文引入了同處于男裝行業并進行專業化經營的九牧王公司與雅戈爾進行比較。

（1）償債能力分析

從短期償債能力看，雅戈爾的流動比率和速動比率要遠低于九牧王。雅戈爾的總負債中有90%來自于流動負債，短期償債能力存在巨大壓力。從長期償債能力看，雅戈爾呈現了房地產企業的高資產負債率的特點，可見其將房地產作為其主營業務后對該指標的顯著影響，也與專業化經營的九牧王形成強烈對比。總體來看雅戈爾多元化經營為企業的償債能力加大了風險。

（2）盈利能力分析

1.主營業務利潤率

近年來雅戈爾主營業務利潤率呈下降趨勢，2016年稍有上揚。總體來說，該指標沒有得到較大改善，并且要遠遠低于同行業企業九牧王。對于這一現象，我們認為有幾個方面原因。第一，相關多元化引入紡織業務和代工業務雖能一定程度降低營業成本，但是本身附加值不高，由于毛利率不高從而一定程度拉低了利潤率。第二，房地產毛利率也是拉低利潤率的一個主要因素。目前雅戈爾的房地產業務毛利率只有20%多，比服裝業務的65%左有的水平還要差很多。房地產行業在2012年后調控政策的大背景下銷售受到了巨大的沖擊，同時雅戈爾在面臨房地產巨額存貨下采取了降價政策去庫存，這使得房地產業務的利潤率一再受到擠壓。第三，在消費升級的大背景下，人們的消費水平進一步提升，有更多能力并且更愿意選擇海外男裝消費和網購。這使得國內服裝行業通過打折促銷的手段在激烈的競爭中艱難生存，從而使得整個服裝行業自身的利潤率下降。九牧王在2011年后凈利潤一直大幅領先于雅戈爾，并沒有出現雅戈爾近幾年的下滑趨勢且增長穩定。雅戈爾在實行多元化之后該指標與主營業專業化的九牧王的顯現出顯著的差距。因此，可見雅戈爾的多元化經營十分嚴重地拖累了企業的盈利能力，主營業并沒有能給企業帶來較好的利潤增長。

2.總資產報酬率

二者的該項指標都不是很穩定，但是，九牧王除了2014年略低于雅戈爾外，其他時期都遠高于雅戈爾。查閱兩個公司的數據可知，近幾年九牧王的總資產都以2%以上的增長速度增長。反觀雅戈爾，除了2015年的總資產增長率為39.17外，近幾年總資產都為負增長。可見，九牧王的資產規模保持擴張，而雅戈爾的資產規模處于停滯狀態，且2015年總資產的大幅度增長也并沒有為公司貢獻相應高的報酬，在之后的2016年也未見成效。

3.凈資產收益率

2013年后雅戈爾的凈資產收益率要遠高于九牧王，主要是因為九牧王的資產發債率一直保持在15%左右的低水平，導致財務杠桿效應變弱，而雅戈爾一直保持的65%以上的資產負債率，財務杠桿效應得到極大的發揮。雅戈爾若不進行戰略上的調整，今后進行債券融資會面臨較高的財務成本。

綜上所述，雅戈爾的多元化經營并沒有顯著提升企業的盈利能力。近幾年，國家加大了宏觀經濟調控力度，房地產和投資業務深受影響。這兩大業務拖累企業盈利能力的現象愈發明顯，各項指標在與同行業專業化經營的九牧王的對比中表現出明顯的劣勢。

（3）成長能力分析

1.總資產增長率

除了2015年外，雅戈爾在其他年份的總資產增長都要低于九牧王。雅戈爾2015年該項指標大幅上漲主要是因為主要原因為公司報告期內增持中國中信股份有限公司股票1，671， 906.84萬元，該項資產就已占到當年總資產的25%。除了特別年份通過持有金融資產是總資產增加，其他年份沒有體現出資產的增長勢態。整體看多元化經營并沒有給雅戈爾帶來規模的持續增長優勢。

2.凈利潤增長率

九牧王的凈利潤增長并不穩定，從而側面可看出近幾年來服裝業的銷售并不明朗。2014年雅戈爾的凈利潤增長明顯高于九牧王，主要是因為由于變更對寧波銀行的會計核算方法以及把對金融資產進行了結構調整，并不是因為公司的盈利能力有突破性改善。其他年份該指標都低于九牧王，可見多元化經營也許能給雅戈爾短期的績效帶來改善，但并沒有對雅戈爾的經營帶來持續的利潤拉動。

綜上所述，相較于專業化經營的九牧王，雅戈爾并未能夠顯示出多元化經營的優勢，而是使人懷疑其由于過于分散的經營戰略而導致了陷入成長性低下的困境。

雅戈爾多元化存在的問題

（1）房地產行業限制主業發展

1.主業收益可觀，但增長停滯

由表1-1可知，核心業務品牌服裝營業收入變動不大，但其所占主營業務收入百分比自2012年開始就大幅下降，2013年-2016年間都維持在28%左右的水平。可見核心業務停滯增長。相應地，地產開發業務收入自2012年起得到大幅增長，其占主營業務收入百分比也相應地由44.68%提高并穩定到了65%左右的水平。另外值得注意的是，品牌服裝業務的毛利率一直要遠遠高出地產開發業務20%，由表1-2可知，雖然品牌服裝業務收入增長停滯，但是其在收入占比遠小于地產開發業務的情況下對營業利潤的貢獻程度卻與地產開發業務的差距不大。

結合以上兩表，盡管整個零售業市場低迷、服裝行業不景氣，受累于大環境的不景氣的雅戈爾的品牌服裝業務仍保持著65%左右的毛利率，比地產開發業務的毛利率高出將近20個百分點。品牌服裝業務在增長停滯的劣勢下仍然有較高收益。

2.服裝品牌管理失敗，研發投入減少

雅戈爾目前總共有6個品牌，但是品牌間銷售額有明顯差異。在2014年主打品牌YOUNGOR銷售收入將近38億元，而其余5個品牌的銷售收入只有4.8億元，在服裝營業收入中占比不到9%，沒有形成品牌影響力，與雅戈爾當初的設想相去甚遠。而實際的品牌管理也沒有達到雅戈爾在年報中說明的品牌定位。

在服裝市場競爭激烈的情況下，雅戈爾研發上投入逐年減少。研發投入降低帶來的結果便是創新成果的減少。相關評論也表示，雅戈爾目前處境較為尷尬，身為服裝企業并沒有專注于服裝，并真正做出品牌來。發展30多年來，雅戈爾的品牌已經老化，無法吸引年輕消費群體。

（2）房地產資金投入巨大，與收益不成比例

雅戈爾在房地產業上的投入非常大，雖然數額逐年在減少，但是每年的投入都處于一個較高的水平。以2016年為例，公司的資產總額為639，1183.15萬元，房地產總投入就占到20%。然而將房地產的收入與投入作對比可發現，巨額投入對期望帶來的收益遠遠不足。

（3）多元化經營未產生協同效應

在品牌方面，雅戈爾作為服裝業龍頭企業并沒有將自身的品牌優勢注入多元化行業，房地產行業與主業相差甚遠，關聯度低，沒有能很好發揮品牌的協同作用。現金流方面，雅戈爾原先希望通過“服裝行業賺取利潤，然后將利潤注入房地產獲得穩定的現金流，再將資金投入股市，獲得收益”，然而這樣的預期未能出現。而現實的情況是，2011年后雅戈爾的房地產業務和投資業務陷入困境，公司不得不大幅舉債，服裝業的資金不僅沒有能夠得到很好的補充反而受到了侵蝕。

對策與建議

（1）合理配置資源

首先，回歸主業經營，有效實施多品牌戰略。2020年，國內中產階級將達到6億人規模。這類人群必將帶來服裝消費需求的變化。雅戈爾要迎合市場的變化，首先要學會激活品牌，進行差異化發展；其次要做好產品的品類和品牌延伸。因此雅戈爾應繼續加大對服裝制造業的資本和人力投入，通過提升研發創新能力、加大宣傳推廣力度和深化產品的專業性等措施來提升企業在服裝行業的核心競爭力。與此同時，還要對多品牌戰略進行有效的管理，嚴格做好品牌的細分，研究不同消費人群的個性化需求，從需求端發力做好品牌建設產品質量和類型。

（2）把控多元化擴張的速度與規模

前文在分析雅戈爾多元化存在的問題時提到其多元化產業很大的占用了主業的資源，導致服裝主業增長陷入停滯。這反應了雅戈爾對于公司進行多元化擴張的規模略有失控。公司應該對自身資源規模和多元化進程有動態的關注和評估，主力發展主業同時控制多元化擴張的速度，各產業之間發展要均衡，在協調好資源的前提下發展各行業的核心競爭力。

（3）發揮多元化協同效應

協同效應是評價多元化經營成功與否的重要標準。雅戈爾要及時改變多數高端面料依靠進口的現狀，研發出自主生產的高端面料，降低成本，提升高端產品自主研發力量。同時整合原有店鋪資源，拓展店鋪規模，為多品牌戰略延伸打好實體基礎。積極拓寬銷售渠道，布置規劃好線上線下相結合的“新零售”模式。由于房地產行業嚴重侵占公司資源，拖累企業利潤增長并帶來了高的資產負債率，建議應該及時做出剝離重組，將寶貴的資源流向主業經營。由于金融投資業務風險極高，盈虧也及不確定，由于企業其他行業相去甚遠，因此建議逐步縮減投資規模，避免出現盈虧大幅度波動對企業經營帶來的不利影響。