市場離底部仍有一定距離

胡語文

上周我們提示須警惕5月份反彈行情結(jié)束。自5月23日上證綜指的連續(xù)五連陰反映市場空頭正盛。盡管核心權(quán)重股存在資金護(hù)盤跡象，但多數(shù)個股可能仍要保持調(diào)整走勢，前期強勢的醫(yī)藥股的補跌表明前期的結(jié)構(gòu)性行情存在轉(zhuǎn)向可能。這種多頭轉(zhuǎn)為空頭的現(xiàn)象恰好說明市場存在進(jìn)一步調(diào)整的動力。隨著6月美元加息及世界杯魔咒的到來，A股更可能走入反復(fù)磨底的階段。

2月份我們曾經(jīng)提示注意銀行股的階段性高估及回調(diào)風(fēng)險和表外資產(chǎn)轉(zhuǎn)表內(nèi)可能帶來的融資壓力。如今看到農(nóng)行定增及各地方商業(yè)銀行紛紛準(zhǔn)備IPO，基本可以確認(rèn)一輪新的銀行融資潮已經(jīng)開始了。大規(guī)模融資意味著什么呢？一般而言，投資者會更加喜歡上市公司回購，但中國銀行業(yè)由于存在的政策管控要求，上市銀行回購股份是不可能的，也沒有出現(xiàn)過，只能以大股東增持來對沖融資的沖擊。前一次參與融資的次新銀行股，多數(shù)都回到了發(fā)行價附近，說明這種融資行為并不會帶來牛市賺錢效應(yīng)。一方面會短期攤低凈資產(chǎn)收益率，另一方面，會導(dǎo)致股本擴(kuò)大，股價承壓。這種階段性的海量上市容易導(dǎo)致供給過剩，價格下跌是大概率。當(dāng)然，如果熊市期間金融股的跌幅達(dá)到了安全邊際，價值獵手也會再次出手。這一點對目前的券商上市也同樣有效。

在去杠桿和強監(jiān)管的治理下，銀行業(yè)資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張增速大概率要收窄，從而收入與利潤增速不可能保持過去20年的水平。全球貨幣政策轉(zhuǎn)向之后，更加需要依賴債券市場的擴(kuò)張式發(fā)展來部分替代銀行貸款。所以，打破剛兌和債券違約的出現(xiàn)都是為了建立長期穩(wěn)定健康的債券市場做準(zhǔn)備。而債券市場的發(fā)展對券商而言是長期是機(jī)會大于風(fēng)險，對銀行而言，可能也有促進(jìn)作用，但規(guī)模及貢獻(xiàn)度相比貸款而言會相對縮小，因此，銀行業(yè)的轉(zhuǎn)型已經(jīng)展開，混業(yè)金融控股模式也是一種嘗試的發(fā)展方向，但金融系統(tǒng)性風(fēng)險可能會提升。

從長周期階段而言，A股整體估值已經(jīng)落到了均值以下，比如A股（WIND全A指數(shù)）目前的市盈率在16.9倍，居于歷史均值位置以下，離上輪牛市（2014年）的起點（12倍）仍有40%的距離。從中位數(shù)角度來看，目前A股市盈率中位數(shù)在34倍，距離前兩次市場底部（2008年為20倍，2012年為27倍）亦有一定距離。

熊市末期的市場波動更具殺傷力，多數(shù)股票短期市場的風(fēng)險仍需要提防。更為明顯的特征就是，機(jī)構(gòu)扎堆醫(yī)藥白酒，意味著這一板塊估值泡沫已經(jīng)來臨，醫(yī)藥白酒的補跌可能是市場見底的標(biāo)志之一。只有前期強勢股的補跌才能證明市場離底部越來越近。盡管指數(shù)出現(xiàn)往暴跌的概率不大，但可能會采取陰跌的模式來消化泡沫。

中美貿(mào)易摩擦由于處于持久戰(zhàn)階段，所以，貿(mào)易摩擦受益概念仍會持續(xù)炒作，比如稀土板塊。過去一輪稀土漲價的主要動力還是來自于貿(mào)易摩擦，比如2011年那一輪上漲。本次這一邏輯仍然有效，當(dāng)然還需要取決于國家政策的執(zhí)行。但市場在沒有證偽之前，這一板塊仍可能發(fā)酵，短期可以留意。