融資結構與財務績效關系研究
——以滬深農業類上市公司為例

彭小珈 楊 曙

融資結構的選擇關系到公司資本成本和相關利益者的權利義務，體現了企業投資人和管理當局的態度，一定程度能反映企業財務和信用等級狀況。融資結構最佳狀態一般是能降低企業平均資本成本率（資本成本）或提高普通股每股收益（股權收益），最終目的是為提升企業價值。我國農業上市公司的業務擴散除了在農、林、牧、漁及其服務項目等大農業里開展，極個別也出現了向食品飲料業、木材橡膠業、園林設計業等非農行業擴散的背農現象，無論是涉農行業還是背農行業，農業產業鏈條的優化與現代化發展均需要大量金融資本來支持，合理的融資結構，對企業財務績效和企業的可延續性發展有直接的影響。但融資結構比例如何影響企業的財務績效呢？針對這個問題，本文以25家農業類上市公司2012-2016年報為數據來源，對其融資結構與公司績效進行實證分析。

一、融資結構與財務績效研究模型構建

（一）樣本選取與數據來源

本文主要選取上海證券交易所和深圳證券交易所上市交易的農業類上市公司，在剔除ST、*ST類公司，剔除數據缺失以及數據波動極端的公司后，篩選了25家農業類上市公司2012-2016年數據做為研究樣本。所有數據均來源于上海證券交易所官網、深證證券交易所官網、RESSET金融研究數據庫所公布的上市公司年度報告，經作者手工錄入，數據處理采用Excel、spss19.0軟件進行處理。樣本公司如表1所示。

（二）指標設計

1.融資結構指標

融資結構是由企業采用各種籌資方式籌資而形成的，典型的融資方式有權益融資和債務融資，按融資方向來源有內源融資和外源融資，采用不同的融資方式就有不同的融資結構，其風險與成本也不一樣，從而對企業產生的影響和約束也不同。本文對融資結構的變量選用了以下三個指標：

表1 樣本公司匯總

2.財務績效指標

財務績效能夠全面地表達企業在成本控制、資產運用管理、資金來源調配的效果。根據樣本企業2012年-2016年財務報表數據，本文選擇了凈資產收益率來衡量企業財務績效。該比率越高，表明權益資本使用的效率越高，公司投入資金獲得凈收益的實力越強。

（三）模型構建

結合以上提出的融資結構與財務績效的衡量指標，本文以農業上市公司的財務績效指標為被解釋變量，以內源融資比例，債務融資比例，股權融資比例作為解釋變量，加入公司規模與企業年齡為控制變量，對財務績效加以擬合并對有關參數進行顯著性檢驗，模型構建如下所示：

表2 變量說明

其中，α1是常數項，β1、β2和β3是自變量系數。

二、農業類上市公司融資結構與財務績效實證研究

（一）描述性統計

對25家農業類上市公司樣本2012-2016年的融資結構及財務績效指標進行描述性分析。如表3所示。

表3 描述統計變量

從描述性統計表3可以看出，農業類上市公司平均凈資產收益率為9.52%，內源融資比例均值為27.39%，債務融資比例均值為31.8%，股權融資比例均值為40.73%，公司規模與年齡均值分別未21.42與11.28，由這些數據可以看出財務績效和融資結構指標極大值、極小值、均值之間的偏差比較大。

（二）指標年度均值比較

從變量描述性統計表3了解到融資結構與財務績效相關指標在研究期內的描述性統計數據，接下來可從表4得知所有指標各年的平均水平差異。

各項指標2012-2016年度均值比較可看出凈資產收益率2012年到2014年是呈遞減趨勢，2014年之后有所回升；內源融資比例先遞減后又上升可能與金融政策有所聯系，債務融資比例較內源融資比例稍高并且控制在33%左右，股權融資比例呈上升趨勢。公司規模、公司年齡整體年度間差異不大。

表4 指標年度均值比較

（三）相關性分析

計算person相關系數來檢驗變量之間的相關關系，由表5可以看出凈資產收益率與內源融資比例呈顯著正相關，與股權融資比例呈顯著負相關，與其他變量相關關系不是很顯著；考慮到自變量之間可能存在多重共線問題會影響實證結論，進一步觀察發現兩個變量間相關系數小于0.8或0.9，根據統計原理，數據顯示變量間不存在顯著的多重共線性，所以不會對后面的回歸性分析產生影響，因此，各變量間的相關關系解釋結果不會有嚴重的影響。

表5 相關分析結果

（四）回歸分析

在相關分析的基礎上對變量進行回歸，將各變量采用最小二乘法進行回歸，結果顯示：

表6 數據回歸分析結果

在α=0.05的顯著性水平下，因變量為凈資產收益率時，內源融資比例，股權融資比例通過了t檢驗，說明這些變量是模型的重要因素，對凈資產收益率的影響較大；而債務融資比例對凈資產收益率影響不明顯，這可能是由于內源融資在一定程度上能有效控制融資成本，留存收益所增加的權益資本，不會在現有股東的控制權稀釋問題上引起不利影響，同時也不會攤薄公司每股收益，而為公司凈資產增加提供了保障。信貸是債務融資的源泉，政策上可能存在投資護城河，對企業表現出信貸軟約束的現象，而長期債務對公司運營的激勵和監督作用有限，使得債務融資對公司績效影響不明顯。在收集與分析數據過程中發現股權融資比例在50%以上的樣本公司，在增發新股后，凈資產收益率、基本每股收益等財務指標普遍顯示負增長，可能由于股權融資比例過高，股權被過度稀釋，新的流通股股東分走一部分盈利后，攤薄每股收益，同時還有可能破壞公司約束機制的治理功能，并向管理層傳遞消極信號，影響激勵機制效用的發揮，公司績效不可避免的受到負面影響。

三、結論與建議

（一）提升內源融資比例

回歸分析結果驗證我國農業類上市公司的融資結構與公司績效有關聯性存在，內源融資比例與公司績效顯著正相關。內源融資對企業的資本形成具有原始性、自主性、低成本和抗風險的特點，是企業生存與發展不可或缺的重要組成部分。事實上，在發達的市場經濟國家，內源融資是企業首選的融資方式，是企業資金的重要來源。因此，企業應該嚴格貫徹財務預算，確保上市公司資金管制效用，可在凈利潤中留出一部分專用于企業內源融資的留存收益，便于在企業有擴大再生產需求時，及時提供資金支持。此外還應保證折舊基金用在刀刃上，明確折舊基金的使用范圍，并通過靈活使用固定資產折舊的會計處理方法，增加折舊和攤銷的比例。最后，公司應專注于核心業務，在規?；c集約化之間找到平衡點，占領更大的產品市場，從而獲取超額利潤。

（二）適當降低股權融資依賴性

股權融資需要支付大量的費用，比如券商費用、會計師費用、律師費用等，融資費用相對較高，并且會稀釋原有股東的每股收益和控制權，公司進行股權融資后，部分稅后利潤可能會分配給股東，則需要雙重納稅，亦降低股東收益。公司應適當降低股權融資依賴性，拓寬融資渠道，降低企業融資成本，注意平衡“債與股”的財務杠桿，對待投資人伸出的“橄欖枝”擦亮眼睛，嚴控融資風險，實現良好的社會經濟效益。

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