資產價格快速上漲的機會或將再次出現

易憲容

只要貨幣政策寬松，釋放出的資金一定會流向投資者認為收益最好、最高的地方。

面對目前外部市場的一系列不確定性，以及國內金融監管政策及房地產政策的進一步收緊和落實，國內市場的各種風險開始逐漸暴露。

盡管今年上半年我國經濟仍保持6.8%的高增長水平，但國內各種言論都在討論政府的收緊政策是否會導致下半年國內經濟增長下行，使得經濟增長壓力上升，以至金融風險暴露。甚至有觀點認為，目前國內防范金融體系風險的手段可能會導致更大的金融風險。

重回加杠桿之路

正是在這些言論的壓力下（因為經濟增長仍處于高增長水平），7月23日國務院常務會議開始對目前的經濟政策做出調整，會議指出，為了更好地發揮財政金融政策的作用，要求財政金融政策協同發力，更有效地服務經濟實體和宏觀大局，財政政策要更加積極，穩健貨幣政策要松緊適度。

對于這些言論，多數分析認為，這次政府宏觀政策的逆轉，有放水但沒有漫灌；沒有走房地產泡沫的老路；政府的基礎設施建設托底，但沒有大干快上；關稅鼓勵研發創新，刺激高端制造業投資。因此，這一次國內宏觀政策逆轉可能會與以前不同，也不會形成基礎設施投資進入大上、快上的投資周期。當然，這些言論多數是證券及金融機構的分析，每一次政策出臺，特別是寬松的宏觀政策出臺，他們都會給出一個正面評價，因為任何時候寬松的宏觀政策對金融業和證券業都是最有利的。

就當前的經濟形勢來看，經濟增長仍處于6.8%的水平，且國內消費增長強勁，特別是服務消費的表現尤為強勁，盡管房地產市場增幅不如2016—2017年，但仍在前兩年住房銷售創歷史紀錄的基礎上再創紀錄，政府固定資產增長下行，這應該是一個產業結構調整的好機會。

就下半年的經濟增長形勢來看，由于受外部因素的影響，下半年出口增速大概率將會放緩，但目前國內出口對GDP增長的貢獻并不太大。正如筆者曾指出的，對于國內經濟來說，只要房地產市場還在增長，國內的消費結構轉型和增長仍在持續，經濟增長不會有太大壓力。所以，當前宏觀政策逆轉，是不是會出現2009年時的那種現象，還需要進一步觀察。

就目前國內金融市場的信貸擴張情況來說，為了防范系統性風險，2017年以來對影子銀行的整頓初見成效，今年二季度以來出現了社會融資規模增長全面下降的情況。但需要注意的是，整個社會融資規模全面下降，而銀行信貸增長卻在創歷史紀錄，今年上半年信貸增長額達到9萬多億元，相當于2009年全年的總和。如果央行在這種情況下采取寬松的貨幣政策，或者是一些人所說的邊際放松，也意味著堅持了幾年的去杠桿步伐將會減慢，甚至可能重新回到加杠桿的道路上。

機會與風險并存

本次國務院常務會議的精神，是要求用寬松的貨幣政策支持實體經濟，以保證實體經濟的增長，鼓勵實體企業增強投資。可以說，管理層的每一份文件都是這種表達，沒有哪一次會要求用寬松的貨幣政策鼓勵資產價格的上漲，鼓吹資產泡沫。但是，只要貨幣政策寬松，釋放出的資金一定會流向投資者認為收益最好、最高的地方。所以，如果央行的貨幣政策再次寬松，中國經濟又將回到加杠桿的道路上，那么這可能又是一次國內資產價格快速上漲的機會。

貨幣政策開始寬松，大量資金從銀行體系流出，那些過度負債的企業又有了起死回生的機會，這些資金又會流入地方政府的融資平臺，同時更會通過各種途徑流入房地產市場，促使整個經濟加杠桿。在這種情況下，各種資產的價格都可能上漲，只不過哪一種資產的價格上漲更快，目前還不能確定，還需看未來政策的進一步走向。

不過，目前有兩大變數需要投資者密切關注，一是外部環境下一步將如何變化，因為這種變化并非僅僅是對企業及經濟增長形式的影響和沖擊，更重要的是，它可能完全改變企業及市場的行為方式。二是人民幣匯率問題，人民幣匯率如果能夠穩定，應該是好事，如果人民幣匯率不能保持穩定，甚至于進一步貶值，那么國內外的投資者是否會有意愿進一步持有貶值的資產，將是需要思考的問題。因為國內資產價格會加杠桿上漲，但如果人民幣貶值遠遠大于這種資產價格的上漲時，其情況就可能會出現逆轉。即國內經濟重新回到加杠桿的道路上，以此來推高資產價格，但上述兩個方面也是一種反方向的因素。機會與風險共存，值得投資者密切關注。