解讀環(huán)境保護(hù)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響

賈春香 王婉瑩

【摘 要】 文章從環(huán)境管理與環(huán)境績(jī)效兩方面對(duì)環(huán)境保護(hù)與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行研究，分析了環(huán)境績(jī)效與企業(yè)長(zhǎng)短期財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，探討了環(huán)境管理的調(diào)節(jié)效應(yīng)。采用制造業(yè)和采礦業(yè)2014—2016年數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析發(fā)現(xiàn)：環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效存在非線性關(guān)系；長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效的代理變量TOBIN_Q在環(huán)境績(jī)效處于最高或最低的臨界狀態(tài)時(shí)達(dá)到最大值，但短期財(cái)務(wù)績(jī)效的代理變量ROA則在環(huán)境績(jī)效處于中等水平時(shí)達(dá)到最大值；環(huán)境管理主要通過(guò)與利益相關(guān)者博弈來(lái)影響企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效，即環(huán)境管理緩和企業(yè)與利益相關(guān)者的矛盾；當(dāng)環(huán)境績(jī)效處于較低或較高水平時(shí)，環(huán)境管理會(huì)增強(qiáng)環(huán)境績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，而環(huán)境績(jī)效處于中等水平時(shí)，高投入的環(huán)境管理只與低水平的財(cái)務(wù)績(jī)效有關(guān)。

【關(guān)鍵詞】 環(huán)境績(jī)效； 環(huán)境管理； 財(cái)務(wù)績(jī)效； U型關(guān)系； 調(diào)節(jié)效應(yīng)

【中圖分類號(hào)】 F275.5 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2018）11-0093-05

一、引言

環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系研究是經(jīng)濟(jì)學(xué)和管理學(xué)領(lǐng)域的重要議題，但學(xué)者之間的研究存在分歧，Wagner[ 1 ]認(rèn)為污染治理行為會(huì)得到回報(bào)；Cordeiro等[ 2 ]認(rèn)為企業(yè)進(jìn)行環(huán)境治理的成本不能收回；King等[ 3 ]認(rèn)為兩個(gè)變量之間并無(wú)顯著關(guān)系；Busch等[ 4 ]對(duì)環(huán)境保護(hù)進(jìn)行了細(xì)分，認(rèn)為環(huán)境保護(hù)分為環(huán)境過(guò)程和環(huán)境績(jī)效，環(huán)境過(guò)程是企業(yè)解決環(huán)境問(wèn)題的過(guò)程（例如環(huán)境管理體系和清潔技術(shù)），環(huán)境績(jī)效則體現(xiàn)企業(yè)對(duì)自然環(huán)境的具體影響（例如碳排放量、污染和廢物）。國(guó)內(nèi)學(xué)者大多將環(huán)境管理剔除，只對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效進(jìn)行研究。從企業(yè)角度來(lái)說(shuō)，即便企業(yè)已經(jīng)制定和利用了環(huán)境管理系統(tǒng)，也會(huì)出現(xiàn)環(huán)境污染問(wèn)題，因?yàn)榄h(huán)境管理系統(tǒng)需要經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的投資才能產(chǎn)生收益，這會(huì)直接導(dǎo)致環(huán)境治理效果不佳。所以如何均衡企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效與環(huán)境保護(hù)之間的關(guān)系是目前急需解決的問(wèn)題。本文以資源型上市企業(yè)為樣本，從環(huán)境績(jī)效、環(huán)境管理兩個(gè)方面來(lái)分析環(huán)境保護(hù)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。

二、相關(guān)理論與研究假設(shè)

利益相關(guān)者更愿意與符合期望的企業(yè)建立關(guān)系，所以利益相關(guān)者理論常被用來(lái)解釋環(huán)境保護(hù)與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的矛盾關(guān)系。趙愛(ài)武等[ 5 ]認(rèn)為具有社會(huì)責(zé)任意識(shí)的消費(fèi)者更愿意購(gòu)買綠色產(chǎn)品；Brammer等[ 6 ]指出具有環(huán)保和社會(huì)責(zé)任意識(shí)的企業(yè)更易吸引和激勵(lì)員工；Hillman等[ 7 ]進(jìn)一步從政府的角度出發(fā)，論證政府部門對(duì)具有責(zé)任意識(shí)的企業(yè)會(huì)適當(dāng)?shù)胤潘杀O(jiān)管、法律懲戒力度并緩解其稅收壓力；Dog等[ 8 ]則證實(shí)社會(huì)責(zé)任意識(shí)強(qiáng)的企業(yè)更易吸引金融投資者。由于企業(yè)部分收益取決于利益相關(guān)者的影響能力，所以Brammer等[ 9 ]認(rèn)為關(guān)注環(huán)境和社會(huì)問(wèn)題能夠?yàn)楣咎峁浹a(bǔ)前期投入的渠道。

（一）環(huán)境保護(hù)：環(huán)境管理與環(huán)境績(jī)效的區(qū)別

環(huán)境管理表明企業(yè)在嘗試減輕對(duì)環(huán)境的污染，對(duì)結(jié)果只起到潛在的改善作用，并不保證這種行為將取得實(shí)物化的效果。此外，環(huán)境管理并不意味著戰(zhàn)略承諾。迫于盈利壓力企業(yè)更傾向于采取一些不違反法律的措施，而不是徹底杜絕環(huán)境污染行為。環(huán)境績(jī)效是企業(yè)將保護(hù)環(huán)境和治理污染的措施付諸行動(dòng)后，獲得的環(huán)境收益和社會(huì)收益[ 10 ]，同時(shí)環(huán)境績(jī)效也是企業(yè)維護(hù)生態(tài)環(huán)境和治理環(huán)境污染問(wèn)題后所取得的成果[ 11 ]。根據(jù)文獻(xiàn)研究以及我國(guó)現(xiàn)狀，本文認(rèn)為環(huán)境管理是企業(yè)監(jiān)管、控制和披露環(huán)境保護(hù)業(yè)績(jī)，完成環(huán)境保護(hù)目標(biāo)并幫助投資者、消費(fèi)者和政府監(jiān)管部門等利益相關(guān)者了解企業(yè)環(huán)境保護(hù)方面信息的管理系統(tǒng)，而環(huán)境績(jī)效則反映企業(yè)在具體環(huán)境管理措施實(shí)施后所獲得的效益。

（二）環(huán)境績(jī)效：與財(cái)務(wù)績(jī)效的非線性關(guān)系

Marcus等[ 12 ]不贊成環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效之間的經(jīng)典線性假設(shè)；Hatakeda等[ 13 ]指出環(huán)境績(jī)效和企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效是非線性關(guān)系；Fujii等[ 14 ]發(fā)現(xiàn)環(huán)境績(jī)效對(duì)資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）有顯著線性效應(yīng)，對(duì)銷售利潤(rùn)率（ROS）有顯著二次關(guān)系，并認(rèn)為環(huán)境績(jī)效通過(guò)ROS影響ROA。

近年來(lái)學(xué)者們對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效和環(huán)境績(jī)效間的非線性關(guān)系進(jìn)行了正反兩方面的二次函數(shù)測(cè)試。Wagner等[ 15 ]提出環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間關(guān)系可以用倒U型表示的假設(shè)，即提高環(huán)境績(jī)效會(huì)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)效益，但環(huán)境績(jī)效的改善又會(huì)加大經(jīng)濟(jì)成本，這意味著同時(shí)最優(yōu)的情況是不存在的。Barnett等[ 16 ]則提供了環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效兩者之間U型關(guān)系的證據(jù)，認(rèn)為環(huán)境管理措施雖然初期投入成本較大，但達(dá)到某個(gè)程度后（即與利益相關(guān)者關(guān)系得到改善后），企業(yè)投入的成本將會(huì)得到抵銷或者說(shuō)得到補(bǔ)償。劉中文[ 17 ]通過(guò)比較環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的線性、非線性關(guān)系，認(rèn)為非線性關(guān)系能更好地表現(xiàn)兩者之間的關(guān)系，且該非線性關(guān)系顯示為U型曲線關(guān)系。本文假設(shè)環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效存在非線性關(guān)系，即兩者關(guān)系不能用簡(jiǎn)單的線性進(jìn)行表示。

假設(shè)1：環(huán)境績(jī)效和企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效存在非線性的U型關(guān)系。

（三）環(huán)境管理的調(diào)節(jié)效應(yīng)

企業(yè)的環(huán)境管理活動(dòng)可以緩和環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效間的沖突性關(guān)系。當(dāng)企業(yè)環(huán)境績(jī)效較低時(shí)，企業(yè)的信譽(yù)和合法性處于危險(xiǎn)中，環(huán)境管理被視為改變利益相關(guān)者看法和影響市場(chǎng)的手段，企業(yè)實(shí)施積極的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)措施，環(huán)境管理終將提高財(cái)務(wù)績(jī)效；當(dāng)環(huán)境績(jī)效處于中等水平時(shí)，環(huán)境管理的好處可以忽略不計(jì)，因?yàn)槠髽I(yè)基本不需費(fèi)力維持其信譽(yù)和合法性，成本無(wú)法收回，與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效是負(fù)向關(guān)系；當(dāng)環(huán)境績(jī)效較高時(shí)，環(huán)境管理可以調(diào)整到高水平，將環(huán)境管理涵蓋整個(gè)生產(chǎn)過(guò)程，這會(huì)讓企業(yè)在各項(xiàng)業(yè)務(wù)活動(dòng)中獲得利益相關(guān)者的全力支持，享受卓越環(huán)境績(jī)效帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。利益相關(guān)者認(rèn)為企業(yè)對(duì)中等水平的環(huán)境績(jī)效進(jìn)行投資既沒(méi)有為其他投資節(jié)約資源也沒(méi)有達(dá)到差異化的效果，因此中等水平的環(huán)境績(jī)效與較低的財(cái)務(wù)績(jī)效有關(guān)。在環(huán)境績(jī)效處于低或高的水平時(shí)，環(huán)境管理會(huì)加強(qiáng)環(huán)境績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響程度，處于中等水平的環(huán)境績(jī)效時(shí)，高投入的環(huán)境管理措施只與低水平的財(cái)務(wù)績(jī)效相關(guān)聯(lián)。

假設(shè)2：環(huán)境管理對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效兩者間的曲線關(guān)系具有調(diào)節(jié)效應(yīng)。在環(huán)境績(jī)效處于低和高水平時(shí)，進(jìn)行環(huán)境管理投入將提高財(cái)務(wù)績(jī)效；而在環(huán)境績(jī)效的中間水平時(shí)，高水平的環(huán)境管理只會(huì)減少財(cái)務(wù)績(jī)效。

三、數(shù)據(jù)和方法

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

本文數(shù)據(jù)主要取自采礦業(yè)和制造業(yè)上市公司，因?yàn)椴傻V業(yè)與制造業(yè)屬于資源性行業(yè)，該行業(yè)的企業(yè)對(duì)于綠色生產(chǎn)和環(huán)境戰(zhàn)略更加重視。剔除發(fā)行B股的企業(yè)、ST企業(yè)和未連續(xù)披露數(shù)據(jù)的企業(yè)，最終獲得144個(gè)研究樣本。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于巨潮資訊網(wǎng)，排污費(fèi)數(shù)據(jù)主要從年度資產(chǎn)負(fù)債表管理費(fèi)用和支付其他與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有關(guān)現(xiàn)金項(xiàng)目明細(xì)中收集。企業(yè)環(huán)境管理的相關(guān)數(shù)據(jù)則是從社會(huì)責(zé)任報(bào)告和年度報(bào)告的相關(guān)項(xiàng)目中整理得到。

（二）變量選取與測(cè)量

1.財(cái)務(wù)績(jī)效

ROA或ROE反映短期的成本與收益關(guān)系，但用TOBIN_Q研究環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效之間的非線性關(guān)系可以覆蓋長(zhǎng)期的成本和收益關(guān)系。本文通過(guò)TOBIN_Q衡量企業(yè)的未來(lái)盈利流，包含預(yù)期改善環(huán)境狀況的長(zhǎng)期效益。為了讓結(jié)果具有可比性，本文還分析了變量資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）。

2.環(huán)境績(jī)效

企業(yè)的利益相關(guān)者會(huì)從不同角度分析環(huán)境問(wèn)題，直接導(dǎo)致企業(yè)需要實(shí)施不同的環(huán)境保護(hù)政策，從而得到一個(gè)綜合作用下的環(huán)境績(jī)效。排污費(fèi)是與企業(yè)以及利益相關(guān)者息息相關(guān)的因素，反映了企業(yè)對(duì)環(huán)境治理的貢獻(xiàn)程度，根據(jù)陳劍鋒等[ 18 ]的研究，排污費(fèi)可以代表企業(yè)對(duì)環(huán)境保護(hù)的指標(biāo)性數(shù)據(jù)。

3.環(huán)境管理

環(huán)境管理變量反映企業(yè)在環(huán)境保護(hù)過(guò)程中主要的行動(dòng)措施（排污量監(jiān)測(cè)）和組織認(rèn)證策略（ISO14001），本文的環(huán)境管理指標(biāo)主要是以ISO14001環(huán)境管理體系認(rèn)證和企業(yè)對(duì)排放物監(jiān)管力度為基礎(chǔ)評(píng)分獲得。

4.控制變量

除自變量外還有其他未知變量對(duì)因變量造成影響。資產(chǎn)負(fù)債率反映了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，負(fù)債過(guò)多容易使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境，影響企業(yè)生存發(fā)展；負(fù)債過(guò)少表示企業(yè)未充分利用財(cái)務(wù)杠桿，會(huì)降低企業(yè)的贏利能力，使企業(yè)無(wú)力進(jìn)行環(huán)境保護(hù)。實(shí)證研究還發(fā)現(xiàn)，由于股東的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避態(tài)度以及環(huán)境保護(hù)的高投入性和高風(fēng)險(xiǎn)性，股權(quán)過(guò)度集中時(shí)，可能會(huì)抑制企業(yè)環(huán)境保護(hù)的進(jìn)程。規(guī)模大的企業(yè)對(duì)環(huán)境的影響也大，所以更容易受到社會(huì)公眾和政府的監(jiān)督，直接導(dǎo)致企業(yè)需要投入更多的資金進(jìn)行綠色環(huán)保性生產(chǎn)。本文用資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模的代理變量總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)和股權(quán)集中度的代理變量前十大股東持股比例作為控制變量。變量定義詳見(jiàn)表1。

（三）模型設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)假設(shè)1，本文設(shè)計(jì)以下模型：

TOBIN_Q（ROA）=？琢+？茁1EP+？茲CONTROL+？著 （1）

TOBIN_Q（ROA）=？琢+？茁1EP+？茁2EP2+？茲CONTROL+？著

（2）

模型（1）假設(shè)環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系為線性關(guān)系，而模型（2）假設(shè)環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系為非線性關(guān)系，通過(guò)比較兩個(gè)模型的結(jié)果來(lái)檢驗(yàn)環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系形式，從而驗(yàn)證假設(shè)1。若模型（2）相對(duì)于模型（1）方差變異解釋率明顯增加，且環(huán)境績(jī)效二次項(xiàng)（EP2）的回歸系數(shù)顯著，則說(shuō)明U型曲線能更確切地表達(dá)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效間的關(guān)系。

為了驗(yàn)證本文的假設(shè)2，設(shè)計(jì)如下模型：

TOBIN_Q（ROA） = ？琢 + ？茁1EP + ？茁2EP2 + ？茁3EM +

？茲CONTROL+？著 （3）

TOBIN_Q（ROA）=？琢+？茁1EP+？茁2EP2 + ？茁3EM+？茁4EMEP2+

？茲CONTROL+？著 （4）

模型（3）在模型（2）的基礎(chǔ)上加入了環(huán)境管理（EM），模型（4）則進(jìn)一步加入了環(huán)境管理（EM）與環(huán)境績(jī)效（EP2）的交互項(xiàng)，通過(guò)比較兩個(gè)模型的相關(guān)結(jié)果來(lái)驗(yàn)證假設(shè)2。若模型（4）相對(duì)于模型（3），具有更高的方差變異解釋率，說(shuō)明模型（4）更能驗(yàn)證環(huán)境管理與環(huán)境績(jī)效、財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系，且交互項(xiàng)的系數(shù)顯著為正或負(fù)，則環(huán)境管理具有顯著的正向調(diào)節(jié)和負(fù)向調(diào)節(jié)效應(yīng)；若系數(shù)不呈顯著的正向或負(fù)向關(guān)系，則說(shuō)明環(huán)境管理對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效的曲線關(guān)系具有調(diào)節(jié)效應(yīng)，但可能并不是簡(jiǎn)單的線性調(diào)節(jié)效應(yīng)。

四、實(shí)證研究與結(jié)果分析

（一）環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效相關(guān)性分析

表2是環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效兩者相關(guān)性分析結(jié)果。由表2可知，D.W.值在2.206和2.244之間，說(shuō)明不存在嚴(yán)重的誤差自相關(guān)現(xiàn)象。在控制了財(cái)務(wù)杠桿、股權(quán)集中度和企業(yè)規(guī)模的影響后，列（1）中環(huán)境績(jī)效（EP）的回歸系數(shù)為正，但環(huán)境績(jī)效與TOBIN_Q的相關(guān)性并不顯著（h=0.03，p>0.05），對(duì)TOBIN_Q的方差解釋率（R2）為47.6%，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量的值為31.511且在1%的水平下顯著，這說(shuō)明環(huán)境績(jī)效對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效是正向的影響關(guān)系，但正向作用不顯著。而在式（2）加入環(huán)境績(jī)效二次項(xiàng)（EP2）后，方差變異解釋率（R2）明顯增長(zhǎng)了5%，F(xiàn)值也明顯增長(zhǎng)了14.577，這說(shuō)明相對(duì)于簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，曲線關(guān)系更能恰當(dāng)?shù)乇憩F(xiàn)環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系。同時(shí)環(huán)境績(jī)效二次項(xiàng)（EP2）的回歸系數(shù)顯著為正（h=0.587，p<0.01），所以這種曲線關(guān)系為正U型。當(dāng)因變量為ROA時(shí)檢驗(yàn)結(jié)果與上述結(jié)果基本一致，列（2）加入環(huán)境績(jī)效二次項(xiàng)（EP2）后，對(duì)ROA的方差變異解釋率（R2）和F統(tǒng)計(jì)量的值均增加，且環(huán)境績(jī)效二次項(xiàng)（EP2）的回歸系數(shù)顯著為負(fù)（h=-0.45，p<0.05），充分說(shuō)明了環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效間U型關(guān)系的可靠性，所以假設(shè)1通過(guò)檢驗(yàn)。

（二）環(huán)境管理的調(diào)節(jié)效應(yīng)

表3是環(huán)境管理調(diào)節(jié)效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果。由表3可知，D.W.值在2.215和2.223之間，說(shuō)明不存在嚴(yán)重的誤差自相關(guān)。列（3）中環(huán)境管理（EM）的回歸系數(shù)為負(fù)（h=-0.04，p<0.05），對(duì)TOBIN_Q的方差解釋率（R2）為52.7%，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量值為25.428且在1%水平下顯著，表明環(huán)境管理與企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值的代理變量TOBIN_Q之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。在加入環(huán)境管理與環(huán)境績(jī)效二次項(xiàng)的交互項(xiàng)（EP2*EM）后，列（4）的方差變異解釋率（R2）增加了1%，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量則增長(zhǎng)了32.4%，二次交互項(xiàng)（EP2*EM）的回歸系數(shù)為負(fù)（h=-0.108），交互項(xiàng)的p>0.05，所以環(huán)境管理對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效間U型曲線的調(diào)節(jié)效應(yīng)不是顯著地負(fù)向調(diào)節(jié)。當(dāng)因變量為ROA時(shí)檢驗(yàn)結(jié)果與上述結(jié)果基本一致，但環(huán)境管理對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系存在正向關(guān)系（h=0.424，p>0.05），結(jié)合上述分析結(jié)果，意味著投資者僅根據(jù)環(huán)境管理對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)判很可能與現(xiàn)實(shí)情況不符。綜上所述，環(huán)境管理對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效間的U型關(guān)系具有調(diào)節(jié)效應(yīng)，但可能不是傳統(tǒng)意義上的線性調(diào)節(jié)效應(yīng)。

由于環(huán)境管理對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的調(diào)節(jié)效應(yīng)不是傳統(tǒng)的線性關(guān)系，所以對(duì)環(huán)境管理與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行了擬合，具體調(diào)節(jié)效應(yīng)見(jiàn)圖1、圖2。圖1是長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效TOBIN_Q與環(huán)境管理的擬合曲線，圖2是短期財(cái)務(wù)績(jī)效ROA與環(huán)境管理的擬合曲線，擬合曲線是基于環(huán)境績(jī)效水平由低到高進(jìn)行擬合得到的。從圖中可以看出，環(huán)境績(jī)效處于較高或較低水平的企業(yè)，環(huán)境管理與財(cái)務(wù)績(jī)效相關(guān)指數(shù)較高，這意味著企業(yè)處于較低或較高水平的環(huán)境績(jī)效時(shí)環(huán)境管理將會(huì)創(chuàng)造更好的財(cái)務(wù)績(jī)效，而環(huán)境績(jī)效處于中等水平時(shí)環(huán)境管理與低財(cái)務(wù)績(jī)效相關(guān)聯(lián)，即環(huán)境管理對(duì)環(huán)境績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效間的曲線關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)與假設(shè)一致，假設(shè)2通過(guò)檢驗(yàn)。

環(huán)境績(jī)效的二次項(xiàng)與長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效的代理變量TOBIN_Q在1%水平上的顯著正向關(guān)系，即從長(zhǎng)期來(lái)看環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效是正U型關(guān)系，在環(huán)境績(jī)效的影響下，財(cái)務(wù)績(jī)效先下降再上升，較高的財(cái)務(wù)績(jī)效在環(huán)境績(jī)效的臨界狀態(tài)取得。環(huán)境績(jī)效與短期財(cái)務(wù)績(jī)效的代理變量ROA在5%水平上顯著負(fù)相關(guān)，即兩者為倒U型關(guān)系，短期財(cái)務(wù)績(jī)效在環(huán)境績(jī)效的影響下呈現(xiàn)為先上升至最大值再下降的趨勢(shì)。這是因?yàn)槠髽I(yè)在承擔(dān)環(huán)境責(zé)任后，短期內(nèi)企業(yè)提升了聲譽(yù)，獲得了較好的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但隨著投入成本的增加，環(huán)境績(jī)效的收益不足以彌補(bǔ)財(cái)務(wù)績(jī)效的損失，所以從長(zhǎng)期來(lái)看環(huán)境績(jī)效對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效是先負(fù)向再促進(jìn)的正U型關(guān)系。

此外，控制變量資產(chǎn)負(fù)債率與TOBIN_Q、ROA都具有顯著的負(fù)相關(guān)性，一方面說(shuō)明企業(yè)自身資本結(jié)構(gòu)的不合理性，樣本數(shù)據(jù)中資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)60%的有59個(gè)，占樣本數(shù)據(jù)的40%左右，資產(chǎn)負(fù)債率低于40%的有38個(gè)，占樣本數(shù)據(jù)的26%，所以制造業(yè)與采礦業(yè)企業(yè)需要改善自身的資本結(jié)構(gòu)；另一方面說(shuō)明制造業(yè)和采礦業(yè)的債權(quán)人目前較為關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)收益，對(duì)企業(yè)進(jìn)行的環(huán)境保護(hù)持反對(duì)態(tài)度。股權(quán)集中度與TOBIN_Q具有負(fù)向關(guān)系但不顯著，與ROA具有較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。股權(quán)集中度對(duì)環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的負(fù)向調(diào)節(jié)是因?yàn)橹圃鞓I(yè)與采礦業(yè)屬于資源型企業(yè)，目前還依賴于資源生產(chǎn)。股權(quán)率中度與短期收益ROA的顯著關(guān)系可以看出股東的首要目標(biāo)是犧牲外部環(huán)境利益轉(zhuǎn)而追逐私有利益；隨著企業(yè)生產(chǎn)方式的延續(xù)，股權(quán)集中度的負(fù)向影響會(huì)越來(lái)越小，這間接驗(yàn)證了長(zhǎng)期收益TOBIN_Q與股權(quán)集中度之間負(fù)向關(guān)系不顯著性，所以政府需要進(jìn)一步加大對(duì)環(huán)境保護(hù)措施方面的宣傳，提升大股東的環(huán)保意識(shí)。企業(yè)規(guī)模存在負(fù)向調(diào)節(jié)作用，因?yàn)樵谄髽I(yè)規(guī)模一定時(shí)，過(guò)于追求環(huán)境效益，會(huì)弱化企業(yè)環(huán)境保護(hù)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效產(chǎn)生的積極作用；而且規(guī)模越大的企業(yè)在進(jìn)行綠色生產(chǎn)方式轉(zhuǎn)變時(shí)越困難，需要投入更多的資金。

五、結(jié)論與啟示

研究顯示，環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間不是簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，而是U型曲線關(guān)系；環(huán)境管理則通過(guò)利益相關(guān)者的影響力緩和了環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效之間的矛盾關(guān)系。從長(zhǎng)期發(fā)展看，企業(yè)實(shí)施環(huán)境保護(hù)初期，因?yàn)槿狈ν陚涞墓芾硪?guī)則和體系遵循，需要承受巨大的風(fēng)險(xiǎn)和成本壓力，所以環(huán)境績(jī)效和企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間表現(xiàn)為負(fù)向關(guān)系；隨著環(huán)保措施的持續(xù)施行，企業(yè)積累了相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，突破某個(gè)極限后，環(huán)境管理投入將彌補(bǔ)企業(yè)的支出，環(huán)境績(jī)效和財(cái)務(wù)績(jī)效也將表現(xiàn)為正向關(guān)系。

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)發(fā)展非常迅速，但也存在嚴(yán)重的環(huán)境污染問(wèn)題，所以急需建立長(zhǎng)期有效的環(huán)境保護(hù)機(jī)制。長(zhǎng)期有效的環(huán)境保護(hù)機(jī)制要求實(shí)施環(huán)境保護(hù)措施的同時(shí)實(shí)現(xiàn)企業(yè)利益的增長(zhǎng)，使環(huán)境保護(hù)與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效達(dá)成長(zhǎng)期、動(dòng)態(tài)、和諧的發(fā)展。首先，企業(yè)需要充分了解環(huán)境績(jī)效與財(cái)務(wù)績(jī)效不是簡(jiǎn)單的線性關(guān)系而是復(fù)雜的非線性關(guān)系。其次，要根據(jù)企業(yè)環(huán)境管理的實(shí)際情況制定合理的管理戰(zhàn)略和實(shí)施措施。在環(huán)境戰(zhàn)略的初級(jí)階段企業(yè)應(yīng)以財(cái)務(wù)績(jī)效為主，隨著經(jīng)驗(yàn)的積累和管理體系的不斷完善，逐漸加大環(huán)境績(jī)效的比重，建立環(huán)境保護(hù)與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間的合理均衡機(jī)制。隨著內(nèi)部成本的節(jié)約以及與利益相關(guān)者關(guān)系改善帶來(lái)的益處，企業(yè)能夠?qū)h(huán)境績(jī)效提高至一定的水平，但進(jìn)一步的減排可能需要政策手段進(jìn)行激勵(lì)。因此，政策制定者應(yīng)考慮企業(yè)在環(huán)境管理中的差異性，調(diào)整減排的激勵(lì)機(jī)制。

本文的局限性之一是樣本集中在資源型企業(yè)，而環(huán)境保護(hù)是所有企業(yè)應(yīng)當(dāng)高度關(guān)注的問(wèn)題；此外，環(huán)境管理措施是通過(guò)賦值評(píng)分進(jìn)行量化處理的，后期需要對(duì)環(huán)境管理方面的因素進(jìn)行更深層次的研究。

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