逐浪港股IPO 中資企業上市為何青睞香港

謝瑋 張燕

8月8日，港交所發布了2018年中期業績。數據顯示，2018年上半年，港交所實現營收81.94億港元，同比增長32%，凈利潤50.41億港元，同比增長44%，半年度收入和凈利潤均創下新高。港交所這份亮麗成績單的背后，是赴港上市企業數量和融資規模的“量價齊升”。

2018年去香港上市究竟有多火？看看7月12日港交所的景象便可略知一二，當日號稱港交所史上最繁忙的一天，8家企業同日首次公開募股（IPO），前所未見。敲鐘儀式上兩家公司共敲一個鑼，坊間一度戲稱港交所的鑼都不夠用了。

在業績發布會上，港交所行政總裁李小加透露，截至8月8日，今年赴港上市企業融資規模已達1870億港元，超過去年全年。

眾人拾柴火焰高，內地企業在今年扎堆赴港上市“功不可沒”。

2018年以來，從萬眾矚目的小米，到低調上市的巨無霸企業中國鐵塔，再到位列互聯網“三小巨頭”之一的美團點評、互金平臺51信用卡等新經濟企業，乃至尚未盈利的生物科技公司歌禮制藥，內地公司集中登陸港股，成為港股2018年一道亮麗的風景線。更有傳聞稱，下半年滴滴、今日頭條等互聯網企業將赴港上市，讓香港股市備受矚目。

香港資本市場憑借哪些優勢讓眾多優質公司選擇赴港上市？這些企業又為何在此時瞄上了港股市場？一方面，這自然離不開港交所做出的上市制度20年來最大變革，同時，作為離內地投資者最近的國際化金融市場，香港資本市場也在越來越多地受益于與內地資本市場的互聯互通。

哪些企業扎堆赴港上市？中資股新股占比超四分之一，貢獻近八成募資額

盡管恒生股指下跌，港交所還是迎來了史上“最熱”的夏季上市潮。

與A股市場相比，今年的港股市場無疑要活躍得多。普華永道日前發布的《2018年上半年IPO市場回顧及下半年市場展望》顯示，2018年上半年A股共發行63只新股，融資金額931億元，比去年同期的246只新股和1255億元融資額相比減少74%和26%。相較之下，2018年上半年，港股市場共有108只新股上市，比去年同期增長50%。而Wind數據顯示，截至2018年7月4日，美股年內新增69家上市公司，與A股新股數量大體相當。

強勢的發行新股數量與融資額數據背后，中資企業赴港上市的熱情無疑起到了重要的助推作用。

Wind資訊數據顯示，截至8月16日，今年有37家中資企業赴港上市，雖然約占新股總數（140家）的26%，但中資企業IPO募集資金超過1371億港元，占據了港交所新股募集資金總額（近1718億港元）的近80%，其中不乏小米集團、中國鐵塔等募資額達百億元的IPO。這無疑有望助推港交所問鼎今年全球IPO募資冠軍。

今年7月，小米集團（1810.HK）以閃電速度在港上市。7月6日，小米集團在港交所公告稱，香港IPO價格定為每股17港元，凈籌資240億港元，超額認購約9.5倍。至此，小米集團成為港股市場首家執行“同股不同權”機制的上市公司。

8月1日，歌禮制藥（1672.HK）在港交所掛牌上市，成為首家在港股IPO的未盈利生物科技公司。歌禮制藥發行價為每股14港元，發行2.24億股，募集資金約31億港元。

除了歌禮制藥之外，百濟神州（6160.HK）也已于8月8日上市。此外，信達生物、盟科醫藥、華領醫藥等生物科技公司也都向港交所遞交了IPO申請。此外，復星醫藥（600196.SH，2196.HK）旗下的復宏漢霖生物技術有限公司也預計于2018年下半年登陸港股，目前已進入上市前的緘默期。

在今年扎堆赴港上市的中資企業大軍中，也有互金平臺的身影。例如，我來貸、維信金科、匯付天下、凡普金科等。繼去年扎堆赴美上市后，互金平臺又開啟扎堆赴港上市。

7月13日，來自杭州的金融科技公司51信用卡正式在港交所掛牌，成為這一輪新經濟公司引領的赴港上市熱潮中的一員。公司股票開盤價8.76港元，較發行價上漲3.06%，截至當日中午收盤，公司市值超過106億港元，成了市場的明星企業。

其實，這一波港股的造富故事始于2017年下半年。眾安在線（6060.HK）、閱文集團（0772.HK）、易鑫集團（2858.HK）與雷蛇（1337.HK）受到港股投資者熱捧，超額認購倍數分別達392倍、620倍、559倍和291倍，被市場并稱為“新經濟四劍客”。如今，這份名單還在不斷增長，國內知名的鋼鐵電商交易平臺找鋼網近期也向港交所提交了上市申請，據悉，此次找鋼網采取同股不同權的安排。還有媒體報道稱，滴滴出行最快將于下半年啟動赴港上市。

在港股市場吸引到的中資股中，除了以互聯網公司為代表的新經濟企業以及尚未實現盈利的生物科技企業外，超大型IPO也在路上（編者注：所謂超大型IPO一般指募集資金規模在300億港元以上的IPO，過去以金融業、能源業等傳統大型企業為主）。

8月8日，中國鐵塔（0788.HK）完成了兩年來全球規模最大的IPO。8月8日中國鐵塔開盤價格報1.26港元/股，凈籌資金約534.23億港元。

“赴港上市的企業類型比較多，但最受人矚目的還是新經濟公司，這類公司主要特點是近幾年借助科技或互聯網手段在國內迅速發展壯大。香港作為一個開放市場，對于新經濟公司的歡迎程度較高。”在本輪港股散戶承銷中表現搶眼的富途證券CEO鄔必偉向《中國經濟周刊》記者介紹說。

鄔必偉對記者分析說，“小米作為同股不同權的第一股，此外包括51信用卡、映客、第七大道等都已在香港順利上市。香港市場給予新經濟公司的估值其實也比較高，香港及內地投資者對于這些新經濟公司的背景也比較了解，這就使內地的新經濟公司非常愿意來香港上市，從而形成一個熱潮。”

總體來看，中資股在香港市場的基本概況如何？Wind資訊數據顯示，截至8月15日，港股上市企業共有2249家，其中中資股為1064家，占比為47.3%。從數量看，內地企業所占比例已近一半，從中也可見港股市場與內地的關系非常密切。

受益于企業頻繁赴港上市，部分券商也迎來了機遇。

定位為“互聯網券商”的富途證券的業務也得以迅速發展。鄔必偉對《中國經濟周刊》記者介紹說，富途證券本身就是一家做證券業務的互聯網公司，嚴格講也是一家新經濟公司，和一些準備赴港上市的公司同屬一類，大家的基因相同，很容易溝通，這就使富途證券在企業IPO的承銷業務和上市服務這兩部分得到了一定發展。

“由于富途的客戶覆蓋了中國大部分TMT公司的員工，如騰訊、阿里巴巴、小米等很多企業在海外上市，他們中的大部分都有員工持股計劃。”鄔必偉介紹，實際上富途證券和這些新經濟公司已經形成互相聯動互相促進的連接關系。比如小米上市前，富途的散戶認購人數占全球總人數的20%，認購金額占全球認購額的13%。上市后，富途是小米上市首日的第二大凈買入方，上市第一周及第二周的最大凈買入方，這些都是由于富途的客戶對這些新經濟公司的了解，使得富途的客戶在這些公司上市前后交易非常活躍。目前，富途擁有500萬注冊客戶，38萬個交易客戶，絕大部分是個人投資者。

為什么到香港上市？上市時間短、同股不同權、與內地市場互聯互通程度高

對中資企業，特別是其中的內地企業而言，在A股上市自然是不二之選，不過，較為嚴格的IPO核準制卻讓部分企業望而卻步。

當被問及為什么選擇香港市場時，51信用卡董秘魏建鵬對《中國經濟周刊》記者說，“A股估值肯定是最理想的，流動性又好，甚至包括投資者群體都是最完美的。但是，畢竟A股市場涉及到一個比較長的審核等待期。尤其是像51信用卡屬于類金融行業，類金融行業國內其實有窗口指導，不允許類金融行業上市。”

他還進一步向記者解釋了公司選擇在香港上市的理由，一是審核時間短，標準比較透明。51信用卡從2018年3月交表，到7月19日掛牌，整個審核和發行過程一共花了不到4個月的時間。二是AB股投票機制（即同股不同權機制）也是考慮的主要原因之一。

“一般創業公司如果做過很多輪融資，會稀釋掉一定股權。通過AB股的設置，甚至能夠使創始人、團隊的股權超過一半，對于公司治理、管理穩定會很有幫助。”他直言，雖然51信用卡本身并沒有采用同股不同權的機制，但該機制對于互聯網公司非常重要。

魏建鵬表示，除了上述兩個理由外，內地與香港市場互聯互通、投資者群體及IPO成本也是考慮的幾個因素。確實，對于選擇在港IPO的企業而言，一個重要的誘惑便是隨著“滬港通”“深港通”的開通，在港上市后納入港股通，為通常無法在內地上市的企業吸引內地投資者和資金提供了一條通道。

數據顯示，截至2018年6月底，滬港通和深港通累計交易金額達11.67萬億元人民幣。其中，滬股通累計凈流入2810.59億元，深股通累計凈流入2266.39億元，港股通累計凈流入6951.3億元。

百濟神州創始人王曉東在接受《中國經濟周刊》記者采訪時表示，百濟神州目前正在進入商業化階段，回到本土市場是必然選擇。“在香港上市戰略性的考慮更超過對于募資規模的考慮。”

據百濟神州首席財務官兼首席戰略官梁恒介紹，百濟神州此時選擇在香港再次上市主要與公司發展規劃有關。“百濟神州此前一直專注于藥物開發，當時的業務決定公司更適合在美國上市。下一步公司的主要任務是進行商業化布局，而中國是最大的潛力市場，在香港上市有助于讓更多的亞洲投資者了解百濟神州，對擴大公司的品牌有積極作用。”梁恒說。

同時，與內地市場的互聯互通也被認為將影響港股估值水平。此前，對于許多成長性的新經濟企業而言，在A股市場的估值較港股和美股更高。平均市盈率是判斷一個市場估值水平高低的指標之一，H股指數作為全球市盈率最低的主流指數之一，平均市盈率在10倍左右，而A股市場股票的市盈率動輒超過20倍。

許多接受記者采訪的業內人士都認為，在內地香港聯通政策的“加持”之下，內地投資者在香港投資者中占比逐步提升，并將A股投資邏輯帶到港股，對港股估值水平和定價權發揮越來越大的影響力。

但就在7月14日，滬深交易所發布通知，7月16日起恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數、恒生綜合小型股指數的成分股中外國公司股票、不同投票權架構公司股票等暫不納入港股通股票范圍。

“采用同股不同權的機制，是有可能不能納入港股通的。如果不能被納入，對估值和流動性有一定的影響。所以，這也算是魚和熊掌不能兼得。”魏建鵬說。

“A股和海外市場相比差異較大，在IPO方面美國跟香港其實沒有什么區別，更多的差異還是在未來，比如公司的投資者群體，比如未來更多地面對國內投資者，還是更多地面對美國投資者。”魏建鵬說。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新在接受《中國經濟周刊》記者采訪時認為，作為一個成熟開放的國際市場，港股的IPO節奏完全是市場化的，不會因為市場的波動受影響。整個IPO流程也較規范透明，具有明確的可預期性。今年以來，受中美貿易摩擦影響，越來越多的中資企業不再選擇或者較少選擇去美股上市。與此同時，今年上半年港股市場的改革力度非常之大，允許生物科技公司未有盈利上市、同股不同權企業上市落地等等成為許多內地企業更多走向港股而非美股的重要原因。

為何在2018年扎堆赴港上市？融無可融，上市蓄能

去哪兒上市，對于創業公司來說，不同的公司會有不同的答案。但有一點是肯定的，它必須給出一個答案，或早或晚。步入IPO，意味著資本在該領域已進入中后期，準備收割，行業風口已過。

關于今年內地企業扎堆赴港上市的一種解釋是，這是由金融強監管帶來的流動性緊縮的一個結果。毫無疑問，集中上市與強監管大環境下帶來的流動性緊縮有一定關系。但更重要的是，IPO是VC/PE的黃金退出路徑，科技型企業需要進一步拓展融資渠道，改善自己的資產負債率，為持續發展提供動力。

鄔必偉直言，從行業角度看，2013、2014年移動互聯網發力時，在BATJ等巨頭的扶植下，許多VC資金孕育出了非常多的初創企業。經過3～4年的孕育期，從2017、2018年陸陸續續看到，許多企業達到了可以登陸資本市場的條件。換句話說，這樣的趨勢在未來6～12個月還會持續。

“無論是私募機構，還是以燒錢著稱的互聯網企業，在一級市場都面臨著‘融無可融的局面。”一位PE投資人對《中國經濟周刊》記者說，很多互聯網公司都已經完成了4～5輪融資，隨著移動互聯網流量見頂，隨著用戶規模、營收等增長速度的放緩，互聯網企業在一級市場很難再輕松拿錢。而私募機構也多數面臨著上千中小股東的局面，“再不上市對誰都不好交代。”

“從市場環境來看，受到國際環境動蕩、經濟政策調整等因素的影響，全球資金成本正在不斷抬升，國內融資環境一再收緊，不少企業都面臨著‘錢荒的問題。”上述投資人表示，“今年眾多企業趕著去香港上市，也是想趕在最后的時間窗口，多儲一些糧草為后續發展蓄能。”

IPO之后，盛宴還能持續嗎？

對于那些成功赴港上市的企業來說，IPO之后并非高枕無憂。許多新股在二級市場的股價表現乏力，紛紛跌破發行價或者漲幅平平：

癌癥藥物研發公司百濟神州在周三上市首日就告下跌；總部位于杭州的艾滋病藥生產商歌禮制藥自7月底上市以來股價已經下跌了20%；在完成兩年來全球最大IPO之后，中國鐵塔在掛牌首日收平；備受期待的小米也表現乏力，掛牌月余以來股價基本持平。

記者根據Wind資訊不完全統計，截至7月底，已有13只中資股IPO首日即告破發。

其實，在去年下半年上市的新股中，掀起熱潮的互聯網保險股表現也并不盡如人意。“三馬”投資的眾安在線自去年達歷史高點97.8港元以來回撤超過60%，目前股價在35港元左右。

8月13日晚間，閱文集團（0772.HK）公告稱，擬以不超過155億元全資收購新麗傳媒。第二天公司股價應聲下跌超過15.15%，每股跌去15.07元，市值跌逾83億港元。

“在IPO發行階段進行認購的基金機構默認會在企業上市一個月或者半年內進行一些‘穩價的措施，即使破發，除非有特殊情況，不然新上市的股票一般不會出現較大的跌幅。”近半年來一直在參與中資企業在港IPO 承銷業務的Amber介紹說，與科技和教育企業相比，香港的投資者反而對于銀行、能源等中資企業反應相對冷淡。“投資者比較擔心這類企業受政策走向的影響較大。”

不過，在董登新看來，港股市場的生態完全不同于A股，港股交易以機構投資者為主體，而且境外機構投資者交易占比較大，大盤藍籌股一般比較受歡迎，小盤股很難成為市場的熱門股。此外，港股新股上市首日就破發的比例一般可達10%～15%，甚至更高，破發不需要擔心。

“今年上半年，港股市場基本處于受美股影響調整的過程中，從上半年的最高點32000多點回調至27000多點。因此在大勢下行的情況下，股價有所波動也是正常的。”董登新對《中國經濟周刊》記者表示。

如何應對潛在的風險及未來的變化？廣證恒生新三板研究團隊認為，企業赴港上市不可忽視發行風險和流動性風險，應尋找優秀的中介機構做好資本規劃，企業也要考慮到，香港資本市場不同于內地市場，廣證恒生提示擬赴港上市企業關注發行風險（募集資金不足、跌破發行價等）和流動性風險（流動性不足）。赴港上市成功與否，優質的中介機構起重要作用。IPO前期的市場推介階段，尋找合適的基石投資者，通過“預路演”獲得關于基本面、行業以及估值的投資者反饋，確定合理估值。港股市場以機構投資者為主，投資更加具有理性，在擬上市企業和中介機構多方努力和配合下，才能在港股市場中脫穎而出，獲得投資者青睞。

盡管如此，作為今年上半年全球新增上市公司最多和融資規模最大的市場，港交所的勢頭還可能繼續。

鄔必偉預計，今年9—10月港股還會迎來中資股上市小高峰，“目前A股市場差，美國的上市條件不同、時區不同，香港相較其他還是主要首選地，我預計今年9—10月會迎來一個上市小高峰，我還是非常看好內地企業赴港上市的。”他表示，“2017年的時候，整個香港市場的融資金額大概是在1300億港元，今年大概會到1600億港元，大概會有超過160家企業登陸香港市場。”

普華永道香港企業客戶主管合伙人黃煒邦預計，2018年全年將有220家企業在香港上市，預計總募集資金將達2000億～2500億港元，當中包括數家大型的IPO。其中，有90家企業將在創業板上市，這不但會刷新香港新股上市數量的紀錄，而且有望使香港重奪全球IPO市場第一。

“香港IPO市場處于一個獨特的位置，能夠為投資者提供全球增長最快市場的機會。隨著上市制度的革新，我們認為這將提高中國科技和創新公司來港上市的興趣，并建立一個更開放和多層次資本市場，促進內地和香港金融市場之間的互利關系。”黃煒邦表示。