中企D股上市指引

文/李怡芳 李丹 編輯/李茜

中國企業在中歐所發行上市D股，將可獲得中德兩國監管機構的支持以及市場推廣服務，有利于開展后續融資以及開拓歐洲市場，并加速企業轉型升級的步伐。

4月28日，青島海爾股份有限公司（以下簡稱“青島海爾”）發布公告稱，已于臨時股東大會上通過了《青島海爾股份有限公司關于公司擬在中歐國際交易所D股市場首次公開發行股票并上市的議案》及其他相關議案，正式啟動D股上市計劃。若青島海爾于年內成功上市，將有可能成為首家在D股上市的中國企業。所謂“D股”，即中國境內注冊的股份有限公司在中歐國際交易所股份有限公司（China Europe International Exchange AG，以下簡稱“中歐所”）上市的股票。鑒于D股上市可為中企國際化帶來多方面的積極影響，預計未來將有更多的中國企業赴D股上市。基于這一背景，本文將對中歐所的基本情況及運行現狀、D股的主要規則制度及D股市場對中企國際化發展的影響，進行系統介紹，為中企D股上市提供參考。

中歐所D股市場簡介

中歐所是上海證券交易所、德意志交易所（以下簡稱“德交所”）和中國金融期貨交易所分別按40%、40%和20%的比例，聯合成立的合資公司，是首家由境內交易所赴境外設立的合資交易平臺，也是首屆中德高級別財金對話的重要成果之一。其主要定位是在歐洲打造離岸人民幣資產的交易和定價中心，成為境內資本市場在境外的重要延伸和補充。中歐所于2015年11月18日正式開業，首批現貨產品包括兩只以人民幣計價的ETF（交易所交易基金），以及中國銀行發行的首只人民幣債券等。此外，已在德交所掛牌的12只與中國市場相關的ETF及180多只人民幣債券，也一并轉入了中歐所交易平臺。截至2018年4月底，共有65只ETF、ETN（交易所交易券）及債券類產品在中歐所掛牌交易。推進D股市場建設是中歐所下一步的發展重點。目前，中歐所完全沿用德交所旗下法蘭克福證券交易所（Frankfurter Wertpapierb?rse, FWB）的上市與持續監管制度及其交易和后端結算設施。因此，境內企業在中歐所發行D股，需遵守法蘭克福證券交易所的相關規定。

發行上市與持續監管制度

從D股的上市平臺看，境內企業在中歐所發行D股將主要在法蘭克福證券交易所的高級市場（Prime Standard）和一般市場（General Standard）上市。除高級市場和一般市場以外，FWB還下設了中小企業板（Scale）和報價交易板塊（Quotation Board）兩個市場板塊（見附圖）。其中，高級市場和一般市場屬于受歐盟監管的主板市場，上市條件、持續信息披露等相關監管要求較為嚴格；中小企業板與報價交易板屬于交易所監管市場，主要為中小企業及其他市場上市的證券提供融資與交易平臺。

法蘭克福證券交易所多層次市場體系

高級市場的上市條件與一般市場完全相同，但是持續信息披露要求更為嚴格，需符合全球透明度標準，主要面向成熟企業以及國際型企業。需要特別說明的是，高級市場不是法定的獨立板塊，而是交易所在一般市場中內設的特殊板塊。因此，高級市場與一般市場之間的轉板機制比較靈活：一般情況下，申請人只需要提交一份申請，即可實現從高級市場轉到一般市場，或從一般市場轉到高級市場。截至2017年年底，高級市場市值占法蘭克福證券交易所全部上市公司股票總市值的比重高達91%，可以說聚集了全市場最優質的藍籌股票。

從D股的適用法律和發行審批流程來看，境內方面，D股屬于境外上市外資股范疇，適用中國《公司法》《證券法》《國務院關于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規定》等法律法規；境外方面，D股上市、交易、托管及結算等適用德國及歐盟資本市場法律，如德國的《有價證券招股說明書法》《有價證券交易法》等。根據相關法律規定，境內企業在中歐所發行D股，需先向中國證監會提交要求的相關材料進行審核，得到證監會核準后，再將招股說明書遞交德國聯邦金融監管局（BaFin）審核。D股的上市要求和流程需遵守歐洲監管標準及德國股票市場的相關規則。根據歐洲監管市場的有關規定，境內企業發行D股需滿足四方面的上市條件：一是營業記錄至少3年；二是最低發行股本規模為1萬股；三是估計上市之初的市值不得低于125萬歐元；四是在歐洲經濟區內發行的股票中至少有25%屬于自由流通股。此外，為確保D股發行人的整體質量，中歐所設置了一定的上市條件，要求首批D股發行人是A股藍籌上市公司，并且優先支持高新制造業和“一帶一路”建設相關企業到中歐所上市D股。至于發行股票面值、募集資金用途等方面，歐洲監管市場沒有明確限制，主要遵循中國證監會的有關規定。

在財務報表編制制度方面，境內企業在中歐所發行上市D股，可以直接按照我國的企業會計準則編制財務報表，也可按照國際財務報告準則（IFRS）編制財務報表。雖然因中國市場經濟所處的特殊發展階段以及受到國家法律制度的影響，中國企業會計準則與國際財務報告準則之間還存在一些細微差異，但近年來已經逐步實現了趨同。因此，歐洲資本市場對于按照中國企業會計準則編制的財務報告也給予了認可。

D股的上市與持續監管制度

從D股的持續監管要求看，在中歐所發行D股的境內企業需定期提交年報和半年報，并及時披露董事交易、內部關聯人名單、有表決權的股份數量等重大信息。除此之外，如果境內企業在高級市場上市，還需額外提交季度報告，每年至少召開一次分析師會議，及時更新公司日程，且在進行信息披露時必須同時提供德語和英語兩個版本。

交易與后端服務設施

鑒于德交所集團具有全牌照的商業模式，可為上市公司提供從交易、清算、結算、托管到電子基礎設施建設以及市場信息的一體化服務，中歐所委托德交所集團各子公司承擔D股的交易、清算、結算和托管等職責。

在交易場所方面，D股在法蘭克福證券交易所進行交易，主要采取兩種交易模式：一是通過全電子化的Xetra交易平臺進行交易，二是專家參與做市的大廳交易模式。Xetra的所有訂單通過集中化的全電子訂單簿以最優條件執行，是全球最快捷、高效的交易平臺之一，具有高流動性、持續創新和高安全性的優勢。Xetra同時也是德國本土股票和ETF的主要交易平臺，其成交額占據了德國本土市場股票成交金額的90%以及整個歐洲市場ETF成交總額的30%。Xetra交易系統的交易時段為上午9∶00至下午5∶30。專家參與做市的大廳交易模式是對Xetra交易平臺的補充，其優勢在于可更好地服務絕大多數債券以及低流動性股票的交易，交易時段延長至上午8∶00至晚上8∶00。

在交易后端的服務設施方面，D股由歐洲期貨交易所清算公司（Eurex Clearing AG）進行清算，由明訊國際（Clearstream International）旗下的子公司——明訊銀行法蘭克福公司（CBF）進行結算、登記與托管。歐洲期貨交易所清算公司是歐洲最大的CCP（中央對手方清算制度）機構，擁有全球先進的風控技術，可為企業提供連續性風險管理機制以及多層次抵押品體系等綜合服務。明訊國際為全球公認的四個國際證券托管清算中心之一，為全球110個國家的2500家客戶提供固定收益證券、股票和基金的結算、存托與借貸服務。法蘭克福證券交易所、歐洲期貨交易所清算公司與明訊國際，均為德交所旗下的子公司。

助力中企國際化發展

相比中國企業此前直接在法蘭克福證券交易所上市，境內企業在中歐所發行上市D股能夠獲得中德兩國監管機構的支持以及市場推廣服務。例如，中國證監會將在一定程度上簡化D股的上市審批流程，使企業的境外股票發行與后續融資行為更為便利；中歐所將為D股發行人提供上市輔導、發行人聯合路演、媒體報道、上市后市場推廣及研究等全方位服務，有利于境內企業開拓歐洲市場。更重要的是，中歐所D股市場為支持“中國制造2025”與“德國工業4.0”的深入對接提供了重要著力點，使中國制造業企業在中歐所發行D股可以取得以下五個方面的優勢。

一是拓寬低成本融資渠道。企業在中歐所發行D股的發行費用僅為5500歐元，上市年費最低約12000歐元，發行成本較低。而且，企業在中歐所發行上市D股后，無需經過其他歐盟國家證券監管部門重新批準招股說明書，即可在其他歐盟國家證券交易所掛牌上市，有助于企業以較低成本實現多地上市融資。此外，企業成為歐洲上市主體之后，可縮短其在歐洲發債所需的時間，從而充分利用當前歐元負利率的契機進行低成本、高效率的債權融資。目前，歐元債券發行成本約為發行規模的0.5%—0.8%，相對較低。

二是可為跨境并購提供多方面的支持。中國企業發行D股募集的資金具有典型的“境外融資、境外投資”的特點，沒有嚴格的用途限制，可以直接在境外市場使用，從而有效避免匯兌損失，降低企業跨境并購成本。此外，中國企業在中歐所發行上市D股，還可以與中歐所平臺匯聚的中外投資銀行、律師事務所、會計師事務所等多元化中介服務機構開展廣泛的業務合作與交流，進而更加有力地支持跨境并購，并豐富并購交易支付手段。

三是助力產品研發與銷售。中國企業在中歐所上市后，可以充分利用德國作為制造業強國及擁有成熟產業集群的優勢，與境外企業開展多元化合作，有助于企業在歐洲設立研發中心和生產基地，進而推動企業轉型升級。對于消費品生產制造企業，還可通過中歐所平臺直接面向歐洲超過5億的消費者進行品牌宣傳，進一步拓寬其國際市場。

四是推動股權結構的國際化。境內企業在中歐所發行D股具有突出的時區優勢：其一，A股市場收盤以后，D股市場才開盤，可延長A股上市企業的股票交易時間；其二，D股的德國交易時段覆蓋部分美國交易時段，有利于吸引全球各地的投資者參與交易，推動中國企業股權結構的國際化與多元化。此外，中歐所對于發行D股沒有嚴格的數量限制，企業可根據自身需求靈活決定發行規模，有利于企業原有股東掌握控制權。

五是提升品牌國際影響力。中國企業在中歐所發行D股，將提高國內乃至全球投資者對企業的關注度，有利于提升企業品牌知名度及市場影響力，贏得歐洲投資者對中國企業的信任度，進而優化中國企業在歐洲的投資環境。而且，中國企業在德國上市后，還可快速實現在歐洲多個交易所上市，從而能以較低的成本擴大在歐洲市場的營銷宣傳。