債務(wù)連環(huán)雷大爆炸

葉檀

在一堆青菜里面挑出一只爛番茄很容易，在一堆青菜里面挑出一顆爛青菜，比較難。現(xiàn)在，監(jiān)管者正在挑選出實體企業(yè)里面的爛青菜，以免發(fā)生大面積債務(wù)細(xì)菌污染。

中國信用債市場正在發(fā)生規(guī)模空前的爆炸，截至5月20日，2018年共有20只債券發(fā)生違約，合計違約規(guī)模超過150億元。2017年同期，僅有10只債券發(fā)生違約，合計違約規(guī)模不到80億元。信用債違約，是企業(yè)要完蛋了？連買債券都不安全，我們能買什么？錢袋子會不會大幅縮水？還能投銀行理財產(chǎn)品？還能投資固定收益類產(chǎn)品？我們怎么辦？拔著自己的頭發(fā)到月球上去？

首先更正一點，債務(wù)崩盤這個預(yù)設(shè)前提是完全錯誤的。根據(jù)彭博公布的債券市場數(shù)據(jù)，2017年中國信用債發(fā)行總額69514.97億元人民幣，同比減少25.1%。最壞的情況，就算今年有300億信用債違約，僅占2017年中國發(fā)行的信用債的0.4%。即使違約600億，也不過0.86%。

這是可以控制的定向爆破，爆雷只爆一塊地。如果真的引發(fā)債務(wù)崩盤，引爆者吃不了兜著走。誰敢？中國非金融企業(yè)部門的杠桿率是多少？

2017年7月21日，社科院國家金融與發(fā)展實驗室國家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心發(fā)布《中國去杠桿進(jìn)程報告（2017年一季度）》，2017年第一季度，包括居民、非金融企業(yè)和政府部門的實體經(jīng)濟(jì)杠桿率由2016年末的234.2%增加到237.5%，上升了3.3個百分點；上升趨勢明顯，主要是居民和非金融企業(yè)部門的杠桿率上升所致。非金融企業(yè)部門杠桿率上升，從2016年末的155.1%上升到2017年一季度的157.7%。企業(yè)的傳統(tǒng)貸款融資和以信托貸款和未貼現(xiàn)票據(jù)為代表的影子銀行融資有較大上漲，其中影子銀行融資上漲特別快。監(jiān)管層去影子銀行、去隱性杠桿，必然會爆雷，這點，心里門清。資管新規(guī)打破剛兌，劉鶴副總理在“健全系統(tǒng)性金融風(fēng)險防范體系”專題協(xié)商會上指出，要使全社會都懂得，做生意是要有本錢的，借錢是要還的，投資是要承擔(dān)風(fēng)險的，做壞事是要付出代價的。

明知道會爆炸，還這么干，為什么？知道可控。實在不行，過渡期將會延長。明知道會爆炸，還這么干？防止整體金融崩盤啊，現(xiàn)在一個個有序引爆，總比到時候大戰(zhàn)來臨一片硝煙要好。我們曾經(jīng)說過，日本在失去的二十年之前做過吹大泡沫的行為，我們一概不做。我們還要補(bǔ)充說一句，韓國在債務(wù)泡沫大爆炸之前做過的，我們也堅決不做。 中國現(xiàn)在選擇的是提前打，狠狠地打，打最不聽話的。債市股市不會崩盤，可是，某些企業(yè)、某些投資者、某些投資機(jī)構(gòu)快完蛋了。百分之零點幾的違約概率，落到投資者頭上，就是晴天霹靂。這次爆的是什么雷？業(yè)績和財務(wù)受懷疑的公司，多元化、財務(wù)激進(jìn)、找不到北的公司。以*ST中安為例，2015年借殼上市后，中安消收購了10家公司，耗資高達(dá)32.67億元，都采取現(xiàn)金收購。大舉并購，資產(chǎn)持續(xù)擴(kuò)大，營收沒有明顯增長，中安消自身承諾業(yè)績未能兌現(xiàn)，去年全年虧損7.35億元。

神霧環(huán)保都不用說了，我們提前那么長時間預(yù)警，大家真的應(yīng)該警惕。還有凱迪生態(tài)。凱迪生態(tài)2011年度發(fā)行的第一期中票“11凱迪MTN1”沒有兌現(xiàn)，構(gòu)成實質(zhì)違約，涉及本金6.57億元，利息4119.39萬元，合計6.98億元。有分析人士認(rèn)為，凱迪生態(tài)事兒大了去了，很可能涉嫌嚴(yán)重的財務(wù)造假，公司管理層可能仍對公開市場的投資者隱瞞了大量的關(guān)鍵信息，這或許正是凱迪生態(tài)被證監(jiān)會立案調(diào)查及重組方相繼撤出的主要原因。這家公司不是信用債違約的問題，還有拖欠員工工資、涉嫌信披違規(guī)、補(bǔ)充流動資金的募集資金無法按時歸還、眾多子公司陷入停產(chǎn)困境、涉及訴訟且部分銀行賬戶被凍結(jié)、年報季報無法按期披露、第一大股東股份被司法凍結(jié)…… 也有被誤傷的，比如東方園林。5月17至18日兩天，東方園林發(fā)行的兩個品種，原計劃募集10億元，但一個品種僅募集到5000萬元，另一個品種無實際發(fā)行規(guī)模，募資規(guī)模只有原計劃的5%，被稱為“史上最慘發(fā)債”。東方園林業(yè)績還行，按照2017的財報，毛利率31.56%，同比下滑1.27%，主因營改增，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流29.24億元，同比增長86.46%。誰也沒想到，PPP政策生變，債券市場低迷，搞得大家信心不足。但好的公司禁得起時間的考驗，禁不起考驗的，本來就是妖怪。頗具特色的是，民營企業(yè)違約率更高。2017年，新增違約企業(yè)均是民營企業(yè)，非上市民企發(fā)債主體的違約風(fēng)險高于國有企業(yè)及上市民企。有些激進(jìn)的機(jī)構(gòu)踩了雷，被炸掉雙腿，同情的看一眼就好了，人家賺錢的時候，可是一點不含糊。

在2017年普通債券型基金收益排行榜前十名中，華商基金旗下占五席，2015年度，華商基金是固定收益的明星公司。可現(xiàn)在，接連踩雷，已經(jīng)血肉模糊，能夠精準(zhǔn)踩雷，也算一朵奇葩。接下來，還會有一批違約，因為銀行理財產(chǎn)品。5月22號，《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道》披露，有國有大行估計，理財產(chǎn)品1/4以上投資于信用債市場。銀行買的信用債肯定下降，違約率還會提升。連環(huán)雷，被炸飛的，是頭頂長韭菜的買單者。普通投資者怎么辦？在買債之前，看看買的是什么債，是大公司大機(jī)構(gòu)嗎？問問這些問題，是不是業(yè)績好，可是現(xiàn)金流和資產(chǎn)質(zhì)量差得要命，還老做些可疑的類似于利益輸送的收購？公司的股權(quán)大部分被質(zhì)押了嗎？公司的營收，來自于我們死也查不到的境外小島上的關(guān)聯(lián)公司嗎？信用債背后的機(jī)構(gòu)很激進(jìn)嗎？

如果答案基本上是確定，那么，就別買了。咱別找抽。這樣的公司股票不能買，憑什么可以買他們的債券？因為管理層長得美嗎？