十九大下基于投貸聯動的科技型中小企業融資研究①

齊岳 馮筱瑢 葉炤君

摘 要：創新創業是十九大背景下引領經濟新常態的核心驅動力，科技型中小企業作為科技創新的主要載體將成為實現經濟高質量增長的重要發展對象，面對融資難、融資貴的發展難題，以“股權+債權”投資形式為主的投貸聯動為解決該問題提供了創新性的新路徑。本文在闡述現有的政府政策性支持、直接融資、間接融資3種方式均無法滿足科技型中小企業融資需求的基礎上，探討了出現該現象的內外部原因，然后具體分析了銀行跟貸+VC/PE投資選擇權、銀行+境外子公司、銀行+其他機構這3種主要投貸聯動模式的運行機制和投資優勢，最后從頂層建設、風險管控、退出機制、人才引入四個角度出發為進一步推動投貸聯動服務科技型中小企業提供了完善建議。

關鍵詞：投貸聯動 科技型中小企業 融資難

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2018）07（b）-048-06

1 引言

2017年10月18日，習近平總書記在黨的十九大報告中明確強調“創新是引領發展的第一動力，是建設現代化經濟體系的戰略支撐”，此“創新驅動發展戰略”是黨中央立足我國發展全局、綜合國內外形勢所提出的重大戰略抉擇，是加快建設創新型國家的必然選擇。目前，我國經濟已由高速增長階段步入高質量發展階段，迫切需要建設現代化經濟體系以跨越轉型攻關期、實現國家發展的戰略目標，而科技創新將成為新階段產業體系的重要支柱之一。

科技型中小企業作為科技創新的主要載體，在促進科技成果產業化、市場化過程中發揮著重要的作用，且有利于提高區域創新水平，支撐國家經濟發展，深化創新型國家體系的建設，所以科技型中小企業將成為十九大后實現高質量經濟增長的重要發展對象。國務院在1999年便設立了科技型中小企業技術創新基金，通過無償資助、貸款貼息和資本金投入3種方式，支持科技型中小企業創新創業。根據科技型中小企業技術創新基金管理中心的最新數據，繪制圖1所示的2009—2014年資助的項目數和金額，從圖1中可以看出近年來雖不斷提倡科技型中小企業進行創新，但能通過國家審核條件并獲取資助的企業卻在不斷減少。這在一定程度上表明目前科技型中小企業普遍面臨著融資難、融資貴的現狀，嚴重威脅著企業的發展壯大和創新型國家的建設進程。

解決科技型中小企業融資難的方式和手段離不開金融服務機制的創新。傳統的金融市場以間接融資為主，其中銀行貸款是最主要的形式，但我國目前的信貸資金絕大部分都投入到了國有企業、大型企業及成熟期的企業，從而導致處于發展初期的科技型中小企業很難獲得銀行資金。因此，銀行業迫切需要轉變投資思維和金融服務方式，探索符合科技型中小企業融資特征的機制，在提高金融業服務實體經濟力度的基礎上推動科技型企業的發展和創新型國家的建設。2016年4月21日，銀監會、央行與科技部聯合發布了《關于支持銀行業金融機構加大創新力度、開展科創企業投貸聯動試點的指導意見》，鼓勵銀行對科技型中小企業開展投貸聯動這種新型的投資機制。投貸聯動是一種商業銀行和創投機構聯合對科技型中小企業實施的一種“債權+股權”的投資方式，它的提出為銀行和科技型企業帶來了新的發展機遇。

為探索新型的投貸聯動機制對科技型中小企業融資問題的影響，本文首先分析了科技型中小企業現有的融資方式和融資現狀，發現政府政策性支持數量有限、直接融資門檻要求較高、間接融資受信用額度限制等因素均加劇了這類企業的融資困境；其次，本文從高風險和高投入、缺乏抵押產品、經營管理水平有限等內部因素及信息不對稱、法規限制、政策支持有限等外部因素的角度入手分析了出現融資難現狀的原因；接著在此基礎上探索了新型投資機制投貸聯動現有常見的“銀行跟貸+VC/PE投資選擇權”“銀行+境外子公司”“銀行+其他機構”這三種模式及其分別存在的融資優勢；最后，鑒于投貸聯動在我國仍處于探索階段，本文針對投貸聯動可能面臨的發展問題提出了相應的完善建議。

2 科技型中小企業融資現狀

2.1 科技型中小企業特點

科技型中小企業兼顧科技型企業和中小型企業的雙重特點，是對一個企業在經營性質和規模上的統一界定。科技部、財政部、國家稅務總局研究制定的《科技型中小企業評價辦法》中對科技型中小企業的界定標準是：在中國境內（不包括港、澳、臺地區）注冊的居民企業。

職工總數不超過500人、年銷售收入不超過2億元、資產總額不超過2億元；企業提供的產品和服務不屬于國家規定的禁止、限制和淘汰類；企業在填報上一年及當年內未發生重大安全、重大質量事故和嚴重環境違法、科研嚴重失信行為，且企業未列入經營異常名錄和嚴重違法失信企業名單；企業根據科技型中小企業評價指標進行綜合評價所得分值不低于60分，且科技人員指標得分不得為0分。

科技型企業是專門從事創新性科技產品研發的一類企業，其生命周期主要包括萌芽期、創業期、成長期、成熟期和衰退期五個周期，具體特點如表1所示。科技型中小企業主要是指科技型企業前三個階段的規模情況，即萌芽期、創業期和成長期，從表1中可知萌芽期和創業期是科技型企業融資需求的旺盛時期，也是中小企業受自身規模和經營狀況限制而造成融資困境的主要階段，亟需有效融資模式的支持。

2.2 科技型中小企業融資方式

企業融資方式包括內源融資和外源融資兩種渠道，依據融資優序理論，科技型中小企業的首選融資方式應該是內源融資。內源融資是指將企業經營活動結果產生的資金不斷轉化為投資的過程，主要包括企業的留存收益和折舊等，具有自主性高、融資成本低、保障控制權等優勢。但內源融資的規模在很大程度上受到企業盈利能力和積累能力的限制，特別是對于科技型中小企業來說，其在成立初期需要研發費用和生產費用的大量投入，而初期的推廣過程往往只會產生較低的銷售收入，這使得企業自身并不具備較多的累積資金，大大限制了內源融資的規模。

鑒于內源融資的局限性，科技型中小企業通常采用外源融資來擴大融資規模，即通過吸收其他經濟主體的儲蓄并將其轉化為企業投資，具體可以分為政府政策性支持、直接融資和間接融資3種方式。

2.2.1 政府政策性支持

2015年1月，科技部下發了《進一步推動科技型中小企業創新發展的若干意見》，從鼓勵科技創業、支持技術創新、強化協同創新、推動集聚化發展、完善服務體系、拓寬融資渠道、優化融資環境等方面提出了促進科技型中小企業健康發展的建議，其中關于資金支持主要包括各類獎勵及優惠措施；2014年天津市率先建立了科技型中小企業貸款風險補償補貼制度，為出現壞賬的企業信用貸款或者首筆貸款提供50%的政府補貼，大大緩解了科技型中小企業融資難的問題，也為其他省市的制度建立提供了參考依據；此外，稅務總局目前正密切配合財政部等牽頭部門落實2017年《政府工作報告》的重點工作任務，計劃進一步提高科技型中小企業的研發費用加計扣除比例，將科技型中小企業開發新技術、新產品、新工藝實際發生的研發費用稅前加計扣除比例由50%提高到75%。政府的政策性支持雖在一定程度上對科技型中小企業的融資現狀起到推動作用，但政府的資金畢竟是有限的，在同等條件下更傾向于資助發展前景較為明朗的企業。

2.2.2 直接融資

直接融資的方式多種多樣，可以包括股權融資、風險投資基金、發行債券等，其中股權融資是目前直接融資方式下大多數科技型中小企業所選擇的，具體分為創業板和新三板兩種。

（1）創業板上市。

2009年10月深圳證券交易所推出創業板市場，為科技型企業創造了全新的融資渠道，但這一渠道并未大規模解決科技型中小企業的融資難問題。創業板的上市要求雖然比主板和中小板低很多，但準入門檻依舊很高，它要求企業最近兩年連續盈利，且最近兩年的凈利潤不少于1000萬人民幣；或者最近一年盈利，但最近一年營業收入不少于5000萬人民幣。創業板的上市門檻對絕大多數科技型中小企業，特別是初創期的中小企業來說是難以達到的，它忽略了科技型企業的未來潛在發展能力，僅關注現階段的財務狀況，十分不利于還未成型的科技型企業籌集資金。

（2）新三板市場。

2006年1月新三板正式成立，針對主體主要是中小微型企業，它的上市條件相比于創業板降低了很多，經營年限滿兩年，具有穩定、持續的經營能力即可，無具體的財務指標要求，且在近10年來不斷擴大試點范圍、鼓勵企業集體掛牌上市。據WIND數據統計得出新三板市場歷年成交情況如圖2所示，從圖2中可看出2006—2013年我國新三板市場剛剛起步，每年約成2倍增長，企業掛牌數量增長緩慢，2013—2015年企業數量增長速度突然加大，每年都約是前一年的5倍，2016年這一年新增企業數約達5000。

雖然根據以上數據顯示新三板市場確實為科技型中小企業創造了良好的融資渠道，但其自身也存在一些不利因素：（1）新三板掛牌條件嚴苛、對象單一，要求企業完全披露自身經營財務狀況，小規模雛形期企業掛牌上市仍是一個難題；（2）新三板作為中小企業的跳板市場，掛牌企業并非上市企業，其股權融資不能面向大眾，功能有限；（3）新三板市場流動性較差，往往無法滿足企業的及時需求，外加轉板市場不完善，在其上市的企業仍需面臨很多問題。

2.2.3 間接融資

間接融資主要包括銀行信貸和金融租賃兩種融資方式，銀行貸款是最常接觸的融資方式，即企業在信用額度良好的情況下向銀行申請資金貸款，并在規定時期進行還本付息。政府相關部門近幾年一直鼓勵商業銀行積極設立科技型中小企業的信貸專營部門，以提高金融對科技型中小企業的服務能力。以天津為例，截至目前為止共有27家商業銀行針對科技型中小企業設計了專門的針對性產品，產品數量達到160多種。針對性的貸款產品雖然數目多，但由于科技型企業自身規模和經營能力的限制，能獲得貸款的企業依據占據少數。另一種金融租賃的間接融資方式不需要銀行信用額度，只要出租人和承租人之間制定有效合約即可，這在企業創業初期資金不充足的條件下是一個較好的選擇。

綜上所述，科技型中小企業目前仍處于融資難的困境：內源融資雖是首選，但受自身經營能力的限制；政府政策性支持成本雖低，但數量有限；直接融資渠道豐富，但門檻要求較高且存在不利因素；間接融資形式靈活，但受信用額度等方面的限制。

3 科技型中小企業融資難的原因分析

3.1 自身原因

3.1.1 高風險和高投入

科技型中小企業實質上是高新企業的成長階段，這一時期由于高科技產品研發費用及產品推廣費用的投入需求，企業往往需要大量的資金支持。同時，推廣初期的市場競爭和產品盈利的不確定性較高，一旦市場拓展成功，企業便會具有明顯的市場優勢，外加其技術壟斷和產品服務附加值高等特點，企業可以在成功推向市場的短時間內獲得高收益，并大量回收投入的資金成本；但實際情況中這類企業的存活率較低，除了一些競爭突出且形成壟斷的企業可以得以發展，大部分企業往往存在夭折的風險。高風險和高投入是科技型中小企業的自身限制因素，阻礙了機構及個體投資者的大額投資。

3.1.2 缺乏抵押產品

科技型企業主要依靠創新技術來發展，通常情況固定資產較少，大多數資產都是無形資產的形式，無法作為貸款的有效抵押資產。即使個別企業擁有價值較高的高科技器械也無法作為有效的抵押資產，因為這類固定資產在離開技術支持或者脫離時代背景后將很有可能不存在任何價值?？萍夹椭行∑髽I的這一特點嚴重限制著資金的籌集。

3.1.3 經營管理水平有限

科技型企業從事的是科技創新、經營創新和產品服務創新，成立初期的人員較少且以創新型和技術型人才為主，企業內部沒有明確的職責分配，這種制度在初期可能不會出現較大 的問題。但隨著企業的發展壯大，若仍采用初期的管理方式，一權獨大或身兼多職都有可能導致公司出現治理不健全的問題。此外，據調查顯示絕大部分科技型中小企業沒有建立健全的財務制度，這可能導致企業出現一些資信問題，影響企業的融資。

3.2 外部原因

3.2.1 信息不對稱

銀行對企業發放貸款的過程需要企業提供反映其資產狀況和經營狀況的財務報表，但受到企業規模小、成本大等限制因素的影響，大部分科技型中小企業很難提供規范的財務報表，加上缺乏信用評級機構的信用評定，導致銀行與企業間的信息不對稱程度加大。出于風險的考慮，在信息不對稱的情況下銀行對科技型中小企業放貸的過程更為謹慎和嚴格，使得貸款程序冗長復雜，影響科技型中小企業的融資成本和融資難易度。

3.2.2 法規限制

《商業銀行法》明確規定，除另有規定外商業銀行在境內不得從事企業投資，這限制了商業銀行對科技型中小企業的投資只能以貸款的形式，且只可獲取貸款利息?？萍夹椭行∑髽I的高風險狀況表明商業銀行的貸款投資在一定程度上面臨著風險和收益不對稱的現象，它無法像股權投資一樣獲取企業未來發展良好時所帶來的潛在巨額收益，從而限制了商業銀行對企業發放貸款的積極性。

3.2.3 政策支持有限

我國政府雖然從工商、稅務、財政等多方面對科技型中小企業進行扶持，但力度和寬度依舊不夠。一方面，政府財政資金畢竟有限，能資助的只是眾多科技型中小企業中的小部分，且絕大部分只是一次性資助，并不能滿足科技型中小企業對資金的重復需求；另一方面，政府各個部門的支持多是零散的，缺乏聯動機制，使得對中小企業的扶持達不到1+1>2的效果。

4 投貸聯動對科技型中小企業融資的影響

4.1 投貸聯動的基本介紹

投貸聯動作為商業銀行的創新型金融服務工具，大大緩解了科技型中小企業融資難的現狀。投貸聯動具體是指商業銀行與創投機構聯合實施“銀行貸款+股權投資”的一種“債權+股權”的融資模式，即在雙方合作全面分析考評融資企業的信用和經營財務狀況的前提下，由商業銀行提供貸款，創投機構提供股權投資，兩者共同對科技型中小企業進行資金支持。投貸聯動在歐美發達國家已經發展較為成熟，典型的成功案例主要有美國的硅谷銀行模式和英國的中小企業成長基金模式，它們的共同點在于注重專業化投資、參與投資企業的經營管理、投資對象依賴于私人關系。

投貸聯動的實施可行性在于對三方參與者都有利益：對銀行來說，通過借助創投機構的專業技術可以化解它和科技型中小企業信息不對稱的問題，降低投資過程的收益與風險不匹配程度。對創投機構來說，通過與銀行合作可以擁有更廣泛的客戶資源以及資金來源，也可以得到銀行提供的相關現金管理、投資管理等業務的支持。對科技型中小企業來說，不但通過提高直接融資降低間接融資的方式優化了自身的融資結構，還可以在一定程度上降低融資成本，緩解融資難融資貴的現狀。

4.2 國內投貸聯動的模式

4.2.1 “銀行跟貸+VC/PE投資選擇權”模式

“銀行跟貸+VC/PE投資選擇權”模式的運作機制如圖3所示。銀行與創投機構簽訂有關戰略合作協議，并建立信息共享、風險共擔機制，結合成投貸聯盟。在創投機構對科技型中小企業進行評估、確定投資的基礎上，銀行進一步跟進對該企業提供貸款或相關金融產品，實現股權與債券的結合，企業到期還本付息，稱為“貸款—外部直投”。如果銀行與創投機構在訂協議時，約定可把貸款作價轉換成對應比例的期權，當融資企業通過股權轉讓、IPO溢價或并購等方式實現股權溢價時，創投機構可將這部分貸款對應的股權拋售，并將收益分給銀行實現收益的共享，這種跟貸投資方式稱為“貸款—遠期權益”。

該模式運作方式是我國在投貸聯動探索階段運用的主要模式，民生銀行的“投貸通”、興業銀行的“投聯貸”、浦發銀行的“投貸寶”、北京銀行的“投貸聯動合作聯盟”等產品均是采用這種模式開展投貸聯動的。它的優勢在于：創投機構在企業篩選評估的流程中更具備專業審核能力，有利于節約銀行的信息搜集成本和信貸風險；同時銀行可在規避監管限制的前提下分享企業的股權回報。

4.2.2 “銀行+境外子公司”模式

“銀行+境外子公司”模式的運作機制與第一種模式類似，不同的地方在于股權投資方是商業銀行的境外子公司，具體如圖4所示。這種模式的出發點在于規避《商業銀行法》對商業銀行在境內不能進行股權投資的限制，所以銀行在境外設立子公司，然后通過該子公司在國內設立股權投資基金，參與科技型中小企業的股權融資當中，有效規避了政策限制，且使得商業銀行可在集團內部實現投貸聯動。

該模式的典型例子是中銀國際，它通過設立渤海產業投資基金對科技型中小企業進行投貸聯動融資。這種模式的優勢表現為：股權投資和貸款的對象都是公司內部的優質客戶，可以更好的在客戶不同發展階段為其提供貸款和相應配套的其他產品服務，從而有效提高銀行金融服務水平；集團綜合化經營縮短了決策過程，大力降低了溝通成本和溝通障礙，提高了投貸聯動的服務速度，以滿足科技型中小企業融資需求的及時性。

4.2.3 “銀行+其他機構”模式

“銀行+其他機構”模式的運作機制如圖5所示，具體是指商業銀行與其他機構合作成立新的股權投資公司，用于為科技型中小企業融資，在實際操作中也包含商業銀行與其他機構共同成立股權投資基金或資產管理計劃等多種形式。

該模式的典型代表是浦發硅谷銀行，它是由上海浦東發展銀行與美國硅谷銀行各出資50%設立的，專注服務于科技型中小企業。這種模式的既可以發揮節約信息搜集成本、降低信用風險、提高投資收益，也可以獲取集團內部化經營的優勢。

5 完善投貸聯動機制的建議

投貸聯動雖是有發展前景的創新型融資機制，但由于在中國起步較晚，目前仍處于試用階段，仍存在一些問題需要不斷改善。所以本文在上述分析現有投貸聯動主要模式的基礎上，進一步探討了完善該機制的建議。

5.1 加強頂層建設

投貸聯動是新型的金融服務工具，政府相關部分應該積極發揮引導作用，為投貸聯動創造良好的頂層制度環境。一方面，隨著金融與服務業的不斷融合發展，各金融機構逐步呈現出綜合經營的趨勢，但我國銀行受商業銀行法的限制依舊實行分業經營，無法直接從事股權投資，這在一定程度上限制了銀行參與投貸聯動的靈活性和可操作性。雖然目前投貸聯動試點工作的規章中允許部分銀行通過設立子公司參與股權投資，但受許可的銀行畢竟是少數，且在法律層次依舊沒有得到真正的認可。所以立法部門應進一步采取措施，在法律層次為我國商業銀行參與股權投資解除約束，但考慮到對銀行安全性和流動性的要求，可以在制定法規的過程中根據銀行自有資金和壞賬情況限制其參與股權投資的規模。

另一方面，為推動各大商業銀行積極參與投貸聯動，政府部門可以出臺相關的扶持政策。如對實行投貸聯動機制的三方參與者給予部分的稅收優惠，對投資初創期科技型中小企業的銀行給予補貼獎勵。其次可以由科技部牽頭設立評審機制，篩選出實施投貸聯動投資模式較為成功的優秀案例庫，從而為其他機構提供決策和實施參考。同時還可以制定風險補償措施，合理設立投貸聯動模式下商業銀行不良貸款的邊界區間，對投資于初創期科技型企業發生的貸款損失給予一定比例的補償，從而提高商業銀行參與投貸聯動的積極性。

5.2 優化風險管控

科技型中小企業因缺乏充足的抵押物品、未來不確定性強等原因具有高風險的特征，因此加強風險管控是投貸聯動機制取得成功的關鍵性因素之一。首先，在投資之前需要對科技型中小企業進行符合該行業特征的全面性風險評估，從源頭上控制風險的發生。其次，實施投貸聯動機制的商業銀行應該從資金、財務、人員等方面入手建立嚴格的風險隔離機制，實行投資和貸款的單獨決策、單獨管理和單獨核算，避免潛在風險在銀行內部的蔓延。最后，在投貸聯動過程中建立科學有效的跟蹤反饋機制，及時監督被投資企業的財務狀況和運營狀況，掌握投資的風險變動情況。

5.3 完善退出機制

退出機制是發展投貸聯動的重要保障?？萍夹椭行∑髽I受市場環境、技術革新、管理模型等因素的影響，很容易出現波動情況，所以進行投貸聯動的銀行需要結合自身風險偏好設立合理的退出觸發點和退出形式，確保在被投資企業經營狀況良好可以獲利退出，在業績下滑超出容忍范圍時可以止損退出。此外，應進一步加快建設多層系的資本市場體系，特別是建設知識產權、科研成果等無形資產的交易平臺，提高科技型中小企業的資產變現能力，也為投貸聯動提供了便捷的退出渠道。

5.4 引入專業人才

投貸聯動是一種復合型的金融服務機制，它的順利發展需要相關的復合型人才提供智力和技術支撐。商業銀行日常進行的絕大部分投資是債權型投資，而投貸聯動是股權和債券相結合的創新性融資機制，它的實施需要懂金融懂科技且熟練掌握投貸聯動運行機制的復合型專業人才。在投貸聯動的發展初期，國內缺乏典型的成功案例，人才的質量將是該機制能否取得成功的關鍵性之一，因此商業銀行應該在借鑒國外經驗的同時，成立專門的投資聯動部門并加強相應的人才隊伍建設，為后續的發展奠定基礎。

6 結論與展望

科技型中小企業作為十九大后我國高質量經濟發展的新增長點，是推動科技創新的重要載體，是促進創新創業、帶動就業、培育新型產業的核心源泉。同時，科技型中小企業可以為“中國制造2025”的建設提供大量的科技創新，從而帶動制造業的轉型升級。所以積極踐行科技與金融的融合，解決科技型中小企業的融資問題、為其提供便利的融資環境對我國的經濟發展具有十分重要的現實意義。

投貸聯動作為商業銀行實現資本增值的金融工具及科技型中小企業融資發展的渠道，在歐美等發達國家已經運用得比較成熟。但在我國投貸聯動依據是一個有待發展的新型機制，仍需不斷地探索完善，以建立一套符合中國特色社會主義國情的中國式投貸聯動模式，從而助力科技型中小企業的發展，推動我國現代化經濟體系和創新性國家的建設，為實現兩個一百年奮斗目標和中華民族偉大復興中國夢奠定更加堅實的基礎。

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①基金項目：2015年國家自然科學基金重點項目“現代社會治理的組織與模式研究”（71533002）；2016年教育部人文社會科學重點研究基地重大項目“資本市場改革與公司治理有效性”（16JJD630003）；2017年天津市普通高等學校十三五綜合投資規劃專業建設項目。

作者簡介：齊岳（1970-），男，漢族，河北人，中國公司治理研究院企業社會責任研究室主任，南開大學商學院財務管理系教授，博士生導師，主要從事國家治理、科技金融方面的研究；馮筱瑢（1996-），女，漢族，山西人，南開大學商學院財務管理碩士研究生，主要從事科技金融方面的研究（通訊作者）；葉炤君（1995-），女，漢族，天津人，普華永道中天會計師事務所（特殊普通合伙）天津分所，主要從事公司治理方面的研究。