化解供求矛盾與企業分化

魏楓凌

在2015-2017年的這輪中國經濟復蘇當中，總需求隨著國內寬松的財政政策和貨幣政策的輪流發力而擴張，發達經濟體的強勁表現也有很大的作用。但在需求擴張的同時，中國供給側改革，特別是針對制造業和產能過剩領域的“去產能、去庫存、去杠桿”，限制了工業部門產能擴張和生產擴大的沖動。

因此，新增供給主要是由既有產能的利用率提升所貢獻的，特別是在去產能當中留下來的大企業。中國企業聯合會按2017年度數據統計，“2018中國企業500強”營業收入總額達到71.17萬億元，較上年增長了11.20%，增速加快3.56個百分點，重回兩位數增速區間。并且，中國企業500強的入圍門檻為306.89億元，較上年提高了23.78億元，實現了16連升，這也顯示出“強者恒強”的格局；其中制造業企業500強平均資產負債率為60.69%，較上年下降2.83個百分點，顯示出了去杠桿的效果。

目前，需求側的疲態還沒有在實際GDP數據當中顯現，但是名義增速顯示出了需求放緩的趨勢。未雨綢繆的投資者已經做出了從周期權益資產向利率型固定收益資產轉換的調整。從盈利看，上游行業與中下游行業由于供給側改革導致的利潤再分配已經有了體現，但是最近這一輪經濟下行對盈利的沖擊還沒有完全體現出來。

從短期的經濟數據看，工業企業產出和利潤增速都有減緩的跡象，并且大型企業經營狀況與中小企業分化。與此同時，如上游原材料價格、食品價格、房租等局部價格上漲的壓力以及金融市場由于集中發債帶來的利率上行壓力，都令市場開始對重新寬松不久的貨幣政策又產生了疑慮。

面對供求都有轉弱的情況，需求側的刺激措施在金融風險和債務約束下難以“大水漫灌”或“大搞赤字”。在宏觀總量政策受限的情況下，那些已經受益于互聯網經濟和供給側改革的平臺型企業、大型企業，能否在總量與結構并舉的穩增長措施和國家經濟戰略落實當中，帶動中小企業協同發展，是穩定民間投資、就業和預期的關鍵所在。

供求強弱轉換的時間差

2015年以后，中國經濟總需求隨著寬松的財政政策和貨幣政策的輪流發力而擴張。以美國為主的海外發達經濟體的經濟景氣提升，也擴大了進口。這些因素推動了中國總需求的一輪加速擴張。

中國GDP累計同比增速從2016年一季度的6.7%上升至2017年四季度的6.9%，季調環比從1.3%上升至1.6%，最高的2017年二季度達到1.9%。如果看名義GDP的增速，周期還要更提前一些，從2015年三季度最低6%上升至2017年一季度最高11.5%，當前下降至9.5%。

換句話說，名義同比已經顯示了出來，總需求正在走弱。

在同期的供給端，規模以上工業增加值同比增速則從5.8%上升至5.6%，工業用電量累計同比增速從2.4%上升到5.5%。廣為流傳的“克強指數”也從2015年低點2 %左右開始了反彈，直到2017年一季度達到高位13.8%，目前回落至10.2%。

在產能方面，從中期來看，第二產業固定資產投資增速從2016年3月末的7.3%降至2017年12月末的3.2%。實際上，2018年第二產業固定資產投資增速還在繼續放緩，最低為1-3月累計同比2%，截至7月末回升至3.9%。從短期來看，工業產能利用率從2016年一季度末的72.9%上升至2017年四季度末的77%。

如果下一階段總需求能夠隨著政策的放松而轉為加快擴張，那么基于供給和需求短期內的時間錯位，價格上漲的壓力將會更加明顯。如果供給側的企業由于行業集中度提升，定價權增強，或者是由于外部因素導致的生產限制，漲價的壓力會更大，這可能會給總量政策的放松帶來一定的顧慮。如果內需擴張的政策傳導見效緩慢，外需面臨不確定性，而供給側的企業也主動或被動控制生產維持價格和利潤率，那么則可能出現生產加快下行的格局。

后兩種情形都意味著，經濟下行的短期壓力會加大。結合目前的數據看，其中第三種情形發生的概率在增大，而且這意味著在短期的局部價格上升壓力下，中期通縮的風險在顯現。

一個值得注意的對比是，中國制造業企業500強營業收入增速高于服務業企業500強。具體來看，制造業企業500強營業收入總額突破30萬億元，達到31.84萬億元，增長12.71%，增速加快6.17個百分點；服務業企業500強營業收入總額33.80萬億元，增長9.77%，增速下降3.83個百分點。

服務業的可貿易程度要遠低于制造業，勞動生產率也低于制造業，中國目前的發展階段更是如此，但服務業同時也承擔著不同部門之間的收入分配功能，并且未來勞動生產率提升也更應看到服務業提升。即便在大企業領域，這一輪制造業企業收入加快增長的同時服務業收入增速反而下降，值得引起政策部門重視。

警惕供求收縮的循環反饋

國家統計局公布的數據顯示，2018年7月份，全國規模以上工業增加值同比實際增長6.0%，增速與6月份持平；1-7月份，規模以上工業增加值同比增長6.6%，增速較1-6月份回落0.1個百分點。

從對外貿易部門來看，工業企業的需求遇到了一些瓶頸。工業出口交貨累計同比增速從2017年11月的最高11.1%降至2018年7月的6%?？紤]到貿易戰的背景，這還是在據媒體報道有部分海外企業加緊進口的情況下實現的。

7月份，規模以上工業企業實現利潤總額5151.2億元，同比增長16.2%，增速比6月份放緩3.8個百分點。這意味著上游的價格上漲已經難以被下游消化，接下來有可能會反過來使上游總產出放緩。

中金公司首席經濟學家梁紅認為，在需求指標自低位小幅回暖的同時，新一輪環保督查或對生產活動有較明顯的壓制。受8月20日啟動的第二輪環保督查影響，六大電廠日均耗煤量同比增速進一步下跌至-10.3%；焦化企業開工率環比繼續下跌，但高爐、水泥開工率基本穩定；8月中旬鋼鐵產量增速回落。

在主要的需求支柱行業當中，汽車市場方面，雖然8月18-24日汽車銷量環比有所回升，但同比增速維持在-11.7%的低位。房地產市場方面，商品房成交量環比回升，但土地成交環比回落。

梁紅還指出，從統計局公布的制造業PMI數據看，制造業PMI分項指標顯示內需和外需雙雙走弱。具體看，新訂單指數從7月的52.3%微降至52.2%，而進口指數亦從上月的49.6%繼續下降至49.1%；另一方面，8月在手訂單指數為46.7%，較上月上升1.0個百分點；8月新出口訂單指數為49.4%，較上月下降0.4個百分點。

8月制造業PMI顯示近期供給因素導致通脹壓力有所抬升，而金融條件寬松對內需的提振仍有待顯現?！氨据啳h保督查政策推高原材料價格，導致利潤增長向上游集中而對下游制造業形成‘擠出效應。盡管在近期諸多穩增長措施下，我們有望看到基建投資增速率先回升，但制造業投資及民間投資增速持續疲弱，顯示內需增長的可持續性仍不無隱憂?！绷杭t稱。

局部供給沖擊考驗政策協調力

工業企業強弱分化之后，占據行業領先地位的企業有了更強的話語權，在面對需求擴張的時候可以用限產的方式使價格上漲，維持更高的利潤，而在需求下滑的時期，工業龍頭企業降低產出的動力可能會有所增強。

因此，在宏觀總量政策推動的需求刺激很難并且也還沒有見效的時候，保證供給的平穩可能是中觀產業政策即將要面對的一個問題。另一方面，可能價格會在短期對總量政策的寬松產生一定的制約，但這更意味著供求兩端的平衡著力需要各個政府部門的有效配合。

交通銀行研究中心宏觀分析師唐建偉認為，在國內需求穩中趨緩、狹義貨幣M1增速持續走低以及PPI下半年可能有所回落的背景下，未來CPI缺乏顯著反彈的動力。從翹尾因素來看，7月之后將顯著回落，因此下半年通脹大幅上漲的可能較小。

“我們維持全年CPI同比上漲2%左右的預測。物價水平維持在較低水平運行，也為國內貨幣政策提供了寬松的操作空間?！碧平▊シQ。

近期因為豬肉、菜價及房租價格接連上漲，更疊加豬肉疫情、壽光洪災等事件驅動，使得市場對于下半年通脹上行的預期持續升溫。但仔細分析這些因素，下半年物價運行仍將整體平穩，通脹壓力并不明顯。

唐建偉指出，豬肉疫情并不能改變豬周期。“疫情雖然可能短期內影響豬肉供給，導致豬肉價格上漲，預計三四季度豬肉價格可能企穩回升，也許會帶動食品價格小幅上升。但難以改變整個經濟總需求放緩主導的豬周期運行態勢。”

實際上， “豬周期”主要是由需求推動。在以往產能分散于民間農戶的情況下，供給容易出現集中的順周期特征。但是經歷了環保風暴之后，養殖業也相當于進行了一輪供給側改革，龍頭養殖企業的市場份額上升，工業化的生產方式更加普遍，因此供給的調整受到宏觀政策和金融因素的影響會更顯著，供求實現平衡的速度會更快。而在政策放松的情況下，豬肉價格的趨勢性回升和總需求回升一樣，是緩慢且艱難的。

與此類似的是房租問題。2015-2016年房價大漲后，房租的漲幅沒有跟上房價的漲幅，導致租金回報率一降再降。招商銀行金融市場部分析師劉東亮認為，近期一線城市房租的上漲，可以視為租金回報率的合理回歸，是正常的經濟現象，反而房價居高不下房租長期低迷才是不正常的表現。

對于中介推高房租的看法，劉東亮表示，從微觀角度來說，租賃中介的資本化運作確實加大了下游租客的負擔，資本運作負債的成本就會轉嫁到租客頭上；但是從宏觀角度而言，租賃中介的資本化運作只是加速了價格發現的過程，并沒有額外推高房租。

同樣值得一提的是地方債的供給壓力。近期地方債加快發行節奏，疊加傳言將地方債風險權重調降為零，市場擔憂供給密集放量將會對其他債券資產的配置形成擠出效應。但中國銀行投行與資管部對此認為，目前所發行的專項地方債屬于預算內規模的加快發行，并未有新增地方債額度，更多的只是對債市形成短期擾動，而不足以扭轉中長期趨勢。

中信證券首席固定收益分析師明明指出，本輪貨幣政策的緊縮始于監管機構對于金融機構的杠桿率過高及潛在風險的擔憂，而轉向寬松的目的主要在于解決中小企業的融資問題。并且，經濟發展已由原來的以房地產為支柱的模式轉型，因此，此次的貨幣寬松并未采取影響范圍較大的降息降準的模式，也沒有采取刺激房地產托底經濟相關的政策。在監管政策的約束下金融機構的風險偏好下降，貨幣政策受阻也是本輪寬松的特征之一。

“目前被動去杠桿轉為主動去杠桿，實體融資短期內仍難有大起色。國內宏觀經濟水平并未出現明顯的改善，政府雖采取一系列政策促進實體經濟的復蘇，但短期內仍需要寬松的貨幣環境予以配合?！泵髅鞅硎?。

促進大中小企業協同發展

除了供給側改革的產能更迭和淘汰以外，互聯網經濟發展也對大小企業分化帶來了一定的影響。越來越多的大企業，尤其是互聯網大企業，都在朝著平臺化方向發展，致力于將企業打造成功能各異的平臺。

隨著亞馬遜、蘋果、阿里巴巴等互聯網和高科技巨頭的快速崛起，平臺模式日益受到矚目。據中國企業聯合會的調查顯示，一些傳統企業已經開始試水平臺模式，超過82%的企業認同平臺模式將對自身產業帶來較大的甚至是顛覆性的影響。

借助于平臺，企業可以在經濟發展進程中發揮更大作用，可以在市場體系更廣泛范圍內發生影響?！耙环矫?，企業可以利用平臺所體現出來的資源聚合功能和快速滲透能力，加快企業自身發展步伐；另一方面，企業也可以透過平臺作用，服務和推動平臺關聯企業發展?！?中國企業聯合會在2018年中國企業500強峰會上發布的《中國大企業發展的趨勢問題建議》當中指出。

但不可忽視的是，任何一個成功大企業的背后，都活躍著成千上萬中小企業的身影。正是大量中小企業的持續成長，培育與支持了大企業的發展。因此，中國大企業除了謀劃自身發展之外，還應關注與引領產業與產業鏈各環節中小企業的發展。

在中國企業聯合會有關負責人看來，大型企業應當履行多方面的責任。首先，應當積極擔當大中小企業協同發展的發展平臺。大企業應致力于打造與完善產業發展生態圈，規范產業發展秩序，優化產業發展環境，為廣大中小企業圍繞大企業進行分工合作夯實基礎。

二是積極擔當大中小企業協同發展的公共創新平臺。大企業不僅要圍繞關鍵技術、核心技術打造開放式創新平臺，還要主動為廣大中小企業技術進步提供服務與支持，成為推動中小企業技術進步的動力源泉；要加強對產業和產業鏈各環節中小企業技術進步的指引，并為中小企業提供技術交流與學習機會。

三是擔當大中小企業協同發展的改革平臺。大企業應在供給側結構性改革領域積極探索，加快總結可復制可推廣的改革經驗，帶動中小企業穩健推進供給側結構性改革，提升供給端質量；大企業要率先垂范，加快推進處僵治困，盤活閑置資產，清退無效產能，推動優化行業資源配置。

四是積極擔當大中小企業協同“走出去”平臺。大企業在“走出去”中具有天然優勢，應在中小企業“走出去”的過程中為其提供“借船出海”或“搭船出?！钡纳虡I機會，積極主動帶領中小企業進行國際化經營；大企業應主動做好“走出去”公共支持體系與支撐平臺建設，更好地推動中小企業“走出去”，培育更多國際化經營的中小企業。