地方政府債務規模對經濟增長的閾值效應及其區域差異

韓 健，程宇丹

(1.重慶工商大學，重慶 400067； 2.中央財經大學，北京 100081)

一、引言

過去10余年，中國的地方政府性債務快速累積，地方政府財政負擔不斷增長，財政風險逐步攀升，引發了學界、民眾以及中央政府的廣泛關注和擔憂。財政部發布的數據顯示，截至2017年底，全國地方政府債務余額為16.47萬億元，占GDP的比重達到19.91%。近年來，對于地方政府債務的研究主要分為三個方面：

一是關注地方政府債務的風險，包括融資平臺公司的盈利能力不足導致的償付風險、“長貸短存”的資產負債期限錯配問題導致的銀行系統的信用和流動性風險，以及債務積累導致財政政策變化、貨幣貶值對財政穩定性和貨幣穩定性帶來的風險[1]等。韓健(2017)分析了美國國債市場高流動性的形成要素，為我國債券市場提出了完善流動性的政策建議[2]。龐曉波等(2015)假設地方政府破產，地方政府債務全部轉嫁給中央政府，以馬約風險上限60%和中央政府負債率“倒逼”地方政府債務負擔率上限，獲得了地方政府債務的風險臨界值[3]。胡勝等(2017)利用博弈論理論研究了地方政府債務形成的機制，并據此提出了債務優化治理的建議[4]。郭婧(2017)比較了世界各國30年以來的財政整頓經驗及效果，探討了我國地方財政整頓的問題[5]。洪源等(2018)借鑒“非線性先導法”的預警思想，從債務運行的“舉借—使用—償還”環節出發，基于風險鏈視角設計了地方政府債務風險預警指標體系，在此基礎上，利用軟計算方法集成技術來構建符合地方政府債務風險非線性本質的先導預警系統[6]。

二是一些文獻結合中國地方政府預算軟約束的國情，著重討論了預算軟約束對于中國地方政府債務融資規模、風險溢價等帶來的影響[7]。王永欽等(2016)發現城投債的利率不能反映地方政府債務的違約風險，但能夠有效反映中國整體的違約風險[8]。郭玉清等(2016)認為，預算軟約束導致的救助預期能夠解釋中國地方政府債務的規模膨脹和區域間的債務不平衡[9]。吳小強等(2017)構建了一個包含企業、家庭和地方政府三部門的地方政府競爭模型，研究發現中國地方政府間存在債務競爭的策略性互動行為，在給定地方政府間存在債務競爭的情況下，財政分權會降低地方政府債務競爭程度[10]。毛銳等(2018)構建了一個地方政府債務作用于商業銀行流動性約束和私人信貸投資的DSGE模型，模擬債務—金融風險的累積迭加機制觸發系統性金融風險的可能性[11]。

三是關注地方政府債務對經濟增長的影響。呂健(2015)發現地方政府舉債能夠增加經濟系統的流動性，但大規模舉債在長期將損害經濟增長[12]。胡奕明等(2016)利用審計署2011和2013年的地方政府性債務審計數據研究，發現地方債務對經濟增長有促進作用[13]。徐長生等(2016)利用2006-2013年地級及以上城市的面板數據，檢驗了地方債務與經濟增長的關系，發現地方政府舉債對經濟發展有正面影響，但在落后地區效果較差[14]。陳志剛等(2018)利用我國各省區政府信息平臺2010-2015年地方政府債務數據，以地方政府“招拍掛”出讓價款作為工具變量剔除內生性，探討了地方政府債務對區域經濟增長的影響，結果表明地方政府債務顯著促進了經濟增長，但是二者呈現倒U型關系[15]。

目前關于地方政府債務對經濟增長影響的研究，未形成一致結論。2014年預算法修改以后地方政府自主發債才正式拉開序幕，但之前的實證研究使用的地方政府債務數據基本上都是2013年以前的，無法反映地方政府債務的新變化。本文搜集了2010—2016年中國各省的政府性債務數據，通過實證分析了中國的地方政府性債務對經濟增長的非線性影響，并考慮了區域差異，比較了不同地區舉借政府債務的效果。

二、模型設定與數據選擇

(一)模型設定

經濟增長的計量分析是宏觀實證研究中一個非常重要的主題，主流方法是基于生產函數對產出進行分解[16-20]。本文在構建計量模型時，使用了已有文獻已經廣泛證明對于經濟增長有影響的決定因素[17]，以避免由于變量選擇敏感造成的回歸結果不穩健的問題[18-19]。

在程宇丹等[21](2014)的研究基礎上本文構建的基本計量模型如下：

git=θ+αyit-1+βxit+γZit+εit

(1)

其中，t代表時間；i代表國家；εit是誤差項；git是t期的人均GDP增長率；yit-1是對數形式的人均實際GDP的滯后項，用于刻畫趕超過程；Zit是對地方政府債務規模的某種變量，例如地方政府性債務/GDP的比例，我們關心的就是它對于經濟增長的影響；xit是一系列的控制變量，包括：貿易開放度，用進出口總額占GDP的比值表示；通貨膨脹，用消費者價格指數(CPI)的年增長率衡量；貿易增長率，用進出口總額的年增長率表示；投資率，用全社會固定資產投資完成額對GDP的比值來表示；財政赤字率，用財政赤字占GDP的比重表示，其中財政赤字可以用地方公共財政收入加上中央政府的轉移支付減去地方公共財政支出計算得出；人力資本，限于省級數據可及性，我們無法得到初中入學率等類型的變量數據，只能假設人口結構保持不變，用普通高中畢業生和中等職業學校畢業生數之和占總人口數來表示人力資本。鑒于人口結構變化是中長期變化，假設其在這7年中保持不變有一定的合理性。

由于本文中使用的數據是面板數據，各省份的經濟增長率之間可能存在較大的差異，因此在上述計量模型中應該包括表示地區異質性的固定效應項ui：

git=θ+αyit-1+βxit+γZit+ui+εit

(2)

樣本期內的地方債政策一直處于變化階段，中央政府的財政政策每年也有調整，這些因素都可能導致估計結果受到經濟周期的影響，所以在基本模型的基礎上還需要納入時間固定效應φt。模型變為：

git=θ+αyit-1+βxit+γZit+ui+φt+εit

(3)

但是，由于地方政府債務與經濟增長率之間可能存在雙向因果關系，模型仍然可能出現內生性問題。本文嘗試三類方法對此進行處理：

1.使用動態面板模型

考慮經濟增長慣性，在方程右端包含滯后的人均實際GDP增長率，構成動態面板模型，并使用動態面板差分GMM估計方法：

git=θ+ρgit-1+αyit-1+βxit+γZit+ui+φt+εit

(4)

2.地方政府債務的滯后項

將地方政府債務的滯后項作為地方政府債務的工具變量，可以排除雙向因果效應的影響。

git=θ+αyit-1+βxit+γZit-1+ui+φt+εit

(5)

3.經濟增長率的向前平均值

將經濟增長率的向前三期平均值做因變量，使經濟增長率對應的時期晚于政府債務規模對應的時期，從而保證估計結果中沒有經濟增長率對政府債務規模的反向影響。

(6)

以上方程只能刻畫地方政府債務對經濟增長的影響是線性的情況。如果地方政府債務的影響是非線性的，則需要對模型中的政府債務變量進行進一步的處理，主要有兩種方法：一種是在模型中加入地方政府債務規模的二次項，另一種方法是使用門檻效應模型：

git=θ+αyit-1+βxit+γ1Zi·I(Zi

(7)

git=θ+αyit-1+βxit+ρ1Zi+ρ2Zi·I(Zi≥Z*)+ui+φt+εit

(8)

其中，ρ2就是小于閾值的政府債務和大于閾值的政府債務對經濟增長的影響的差異，對其進行顯著性檢驗就能夠說明閾值效應是否存在。

(二)數據處理

地方政府性債務數據來自于Wind金融數據庫，包含31個省、自治區、直轄市的地方政府性債務數據。2010年我國首次對地方政府性債務進行摸底審查，2010年以前的地方債數據不可得，因此本文的樣本持續期選取了2010-2016年。地方性政府債務是較為廣義的地方債的概念，不僅包含地方政府負有償還責任的債務，還包括地方政府負有擔保責任以及可能承擔一定救助責任的債務。在這里使用廣義地方債的概念更為準確，這是因為在2014年以前，地方政府為許多融資項目違規提供了擔保，項目本身的償還能力較差，這些債務實際上依賴于地方政府償還，應該被看作是地方政府負債的一部分。以2010年與2012年為例，通過表1可見，地方政府承擔擔保責任和一定救助責任的債務數額較大，如果不將其納入分析可能會造成嚴重偏差。

各省、自治區、直轄市的經濟數據來自于各省統計年鑒、財政年鑒等，包括地區生產總值、人均GDP、人均GDP指數、第二產業增加值、第三產業增加值、全社會固定資產投資完成額、進出口總額、CPI、地方稅收收入、地方公共財政非稅收入、地方公共財政支出、年末人口數、普通高中畢業生人數、職業高中畢業生人數等。中央對各省的轉移支付(包括一般轉移支付、專項轉移支付和稅收返還)數據來自于《中國財政年鑒》。市政公用設施建設固定資產投資完成額來自于《中國城市建設統計年鑒》。由于西藏數據缺失較多，在后續分析中我們將西藏剔除。

根據表2可以看出，我國東、中、西部地區的地方政府性債務的差距非常大。從地方政府性債務的絕對數額來看，東部地區的債務余額最高，中、西部地區的債務余額相對較低。但考慮各地區的GDP水平后，地方政府性債務規模的排名與之前完全不同，西部地區的地方政府債務規模均值明顯高于其他地區。

表1 地方政府性債務規模情況表

數據來源：審計署2011年35號公告和2013年32號公告。

表2 不同地區的地方政府債務規模比較

三、實證分析過程

(一)債務規模對經濟增長的線性影響

依次嘗試了混合OLS模型(1)、個體固定效應模型(2)、雙向固定效應模型(3)、差分GMM模型(4)、使用政府債務滯后項做工具變量的雙向固定效應模型(5)，以及向前三年經濟增長率均值替代因變量的雙向固定效應模型(6)，回歸結果見表3。

表3 地方政府債務規模對經濟增長的線性影響

注：括號中均為根據穩健性標準誤計算的t值，***、**、和*分別表示在1%、5%和10%水平下顯著。

表3的第1列是混合OLS的估計結果，政府債務/GDP的規模增加，經濟增長率也顯著增加。但這一回歸結果并不可靠，混合OLS完全沒有利用面板數據的特點，一旦存在與誤差項相關的個體效應，混合OLS的估計結果就不一致。第2列回歸包含了個體效應，第3列雙向固定效應回歸同時包含了個體效應和時間效應，他們的估計結果與第1列完全相反，顯示政府債務規模增加對經濟增長有負面影響。雖然第3列已經控制了經濟周期和政策變化可能帶來的干擾，但無法解決由雙向因果關系帶來的內生性問題，因此還需要進一步考察第4列差分GMM、第5列使用政府債務滯后項、第6列使用向前三年人均GDP增長率均值作為因變量的回歸結果。這三列的回歸結果均顯示政府債務規模對經濟增長影響不顯著。這是否說明地方政府債務對經濟增長的影響是中性的呢？并不一定。表3使用線性影響的回歸模型只能估計地方政府債務規模對經濟增長的線性影響，但這一影響還有可能是非線性的。使用線性影響模型得到的結果可能只是平均意義上的綜合影響，并不能夠完整地反映出地方政府債務的真實影響。

另外，第4列的差分GMM使用多期的滯后經濟增長率做工具變量，損失了過多樣本，因此估計結果不太可靠。第5列中我們使用了政府債務的滯后項作為當期政府債務的工具變量，之所以這樣做是因為從理論上看，前一期的政府債務規模與當期政府債務規模有關。但事實可能并非如此，我們在表5中檢驗了滯后政府債務規模與當期政府債務規模的相關性，結果如表4。

表4 地方政府債務規模與其滯后項的相關性

注：括號中均為根據穩健性標準誤計算的t值，***、**、和*分別表示在1%、5%和10%水平下顯著。

從表4可以發現，考慮個體效應后，前一期的政府債務規模與當期政府債務規模不相關，說明滯后的政府債務規模不能作為當期政府債務的工具變量。因此表3中第5列的回歸結果也不可靠。

(二)債務對經濟增長的非線性影響

根據表3的回歸結果和以上分析，當不存在雙向因果效應時，第3列雙向固定效應模型的回歸結果是可靠的，它有效地分離了不同省份的個體固定效應以及政策變動、經濟周期對應的時間固定效應；但是當存在雙向因果效應時，使用向前三年人均GDP增長率均值作為因變量的雙向固定效應模型得到的估計結果更加可靠。在這一部分分析中，我們分別使用雙向固定效應模型和使用向前三年增長率均值進行回歸，以考察在非線性設定下，地方政府債務對經濟增長的影響，回歸結果見表5。

表5中1、4列是用地方政府債務規模的平方項來刻畫地方政府債務的非線性影響，回歸結果均不顯著。使用當期經濟增長率作為因變量的其余兩列，回歸結果也不顯著；使用向前三年人均經濟增長率作為因變量的5、6列，門檻效應顯著。第5列是用分為兩段的門檻效應模型(8)進行回歸，結果顯示，存在顯著的門檻效應，低于15%閾值的地方政府債務增加可以促進經濟增長，高于15%閾值的地方政府債務規模增加相比低于閾值的地方政府債務增加對經濟增長有顯著的損害作用，相比于不存在地方政府債務的情況，高于15%閾值的地方政府債務規模增加對經濟增長的影響有輕微的負面影響。第6列是用分為三組的門檻效應模型(8)進行回歸的結果，可以看出，兩個門檻效應均顯著，低于15%閾值的地方政府債務增加促進經濟增長，與之相比，介于15%到35%的中等規模的地方政府債務增加對經濟增長有顯著的負面影響，但其對經濟增長的整體影響是正的；與低于15%閾值的地方政府債務相比，高于35%的地方政府債務增加對經濟增長有比中等債務規模增加更為嚴重顯著的負面影響，其對經濟增長的整體影響是負的。

表5 地方政府債務對經濟增長的非線性影響

注：括號中均為根據穩健性標準誤計算的t值，***、**、和*分別表示在1%、5%和10%水平下顯著。中等規模_政府債務和較高規模_政府債務是政府債務根據閾值進行劃分所對應的組虛擬變量和政府債務規模的乘積所組成的交互項。分為兩組時對應的地方政府債務規模的閾值為0.15，分為三組時對應的地方政府債務規模的閾值分別為0.15和0.35。此處閾值是反復測算的結果，在所有回歸結果中選擇擬合優度最大的回歸所對應的臨界點作為閾值。

由于使用向前3年人均經濟增長率作為因變量的雙向效應模型能夠排除雙向因果關系的作用，我們認為列3至6的回歸結果更可靠，也就是說地方政府債務規模對經濟增長存在非線性影響。這一非線性影響是倒U型的，隨著地方政府債務規模的逐步累積，地方債對經濟增長的影響從促進變為損害，全國平均意義上的轉折點是地方政府債務規模/GDP的比重為15%左右。除了廣東和山東外，絕大多數省份的地方政府性債務規模都已經超過了這一臨界點。

(三)穩健性檢驗

表3和表5中的各列回歸，雖然使用的估計方法有一些差別，但對于控制變量的選擇是完全相同的。由于在經濟增長的實證中回歸結果對變量選擇比較敏感，可能會有一些質疑，認為前面的結論是在特定的回歸方程中才成立的。下面我們在控制變量集中依次加入三項可能影響經濟增長的其他因素，例如城鎮化率、R&D經費支出比重、R&D人員比重等，考察閾值效應是否發生改變。

表6中所有回歸的因變量都是向前三年的人均經濟增長率均值。可看出地方政府債務對經濟增長的倒U型影響是非常穩健的。

(四)不同地區債務對經濟增長的影響

我國不同省份之間的經濟發展特征差異較大，地方政府對地方經濟增長的影響可能在不同的地區有不同的表現，只研究全國平均意義上的影響是比較粗糙的。本文中我們考慮兩種對地區進行劃分的方式，一是按照傳統的東部、中部、西部地區的劃分方式，將30個省劃分為三類地區；二是根據樣本期內各省地方政府債務規模的均值進行排序，以10個省為一個單位，將30個省份按照債務規模的高中低劃分為三類地區。下面我們分別研究這兩類劃分方法所對應的不同地區政府債務規模對經濟增長的影響。

表7的第1行可以看出，東部地區的政府債務對經濟增長的影響不顯著，而中部地區和西部地區的政府債務增長對經濟增長影響為負且顯著，其中西部地區政府債務增加的負面影響更大。第2行顯示，政府債務規模較低的兩組其政府債務增加對經濟增長的影響都不顯著，而政府債務規模已經較高的組，其政府債務增加對經濟增長的損害作用顯著，政府債務規模增加10個百分點，經濟增長率將下降1.15個百分點。

表6 穩健性檢驗

注：括號中均為根據穩健性標準誤計算的t值，***、**、和*分別表示在1%、5%和10%水平下顯著。中等規模_政府債務和較高規模_政府債務是政府債務根據閾值進行劃分所對應的組虛擬變量和政府債務規模的乘積所組成的交互項。分為兩組時對應的地方政府債務規模的閾值為0.15；分為三組時對應的地方政府債務規模的閾值分別為0.15和0.35。

表7 不同地區的政府債務規模對經濟增長的影響

注：括號中均為根據穩健性標準誤計算的t值，***、**、和*分別表示在1%、5%和10%水平下顯著。表中所有的債務變量都是該省份所對應的組虛擬變量和政府債務規模的乘積所組成的交互項。

基于表2可看出，東部和中部地區的地方政府債務規模均值基本相等且比較低，西部地區的政府債務規模大大高于中部地區和東部地區。所以表7的兩列回歸結果得到的結論實際上是一致的，即政府債務規模已經較高的地區，增加地方政府債務對經濟增長有顯著的負面影響。這可能是因為政府債務規模較高的地區償付負擔較重，償付利息對經濟增長的負面效果超過了增加公共投資對經濟增長的正面影響，也有可能是因為這些地區的政府公共投資效率低下。總之，這些地區的政府需要特別關注舉債的經濟影響，不能盲目過度舉債。

四、結論及政策建議

研究結果表明：地方政府債務規模增加對區域經濟增長的影響是倒U型的，存在顯著的閾值效應，當政府債務/GDP規模超過15%時，負面作用開始顯現。我國西部地區、債務規模較高的地區，政府債務規模擴張對經濟增長有顯著的負面影響。

結合2017年中央經濟工作會議加強地方政府債務管理、防控系統性金融風險的要求，對管理地方政府債務提出以下對策：

1．嚴控地方政府債務整體規模。我國地方政府債務規模增加對區域經濟增長的影響是非線性的，存在顯著的閾值效應，整體呈現倒U型，當政府債務/GDP規模超過15%時，地方政府債務對經濟增長的負面作用開始顯現，地方政府債務規模超過35%時，這種負面作用變得更大。完善以GDP為核心指標的官員晉升考核制度，將地方債務規模和還債能力納入到考核指標。通過建立健全地方政府的監察機構，對行使舉債的公職人員的行為進行監察，限制地方政府債務規模超過35%地區的債務融資。

此外，基于財政可持續性的視角去探索地方政府債務的最優規模。本文從地方政府債務的經濟影響的角度探討了地方政府債務的最優規模，但對于中、西部地區的地方政府來說，當前面對的最大風險并不是來自于經濟增長的長期影響，而是面對到期債務的短期償付壓力。因此，有必要站在財政系統健康運行的視角，根據地方政府的實際償還能力，進一步探索地方政府債務的最優規模。

2.對中部、西部地區的地方政府融資方式實行更加精細的管理方法。雖然中部地區舉債的絕對規模并不高，但各類依托融資平臺的隱性債務規模不可小覷，明股實債的現象層出不窮。因此，要切實加強對地方政府債務融資的管理，增強地方政府舉債的透明度，防范隱性債務擴張對經濟增長的潛在風險。相對于東、中部地區，西部地區經濟欠發達、對債務的承擔能力也較弱。但基于GDP的晉升激勵導致西部地區的官員傾向通過擴大地方政府債務規模推動城鎮化進程。因此，中央政府需要盡快改變政績考核的標準、加大對西部地區的轉移支付力度，消除西部地區對中央政府財政資金的公共池救助預期。

同時，規范東部地區地方政府的發債機制，提高經濟流動性。東部地區政府債務規模相對較低、經濟發達，對債務的承擔能力較強，而且提高政府債務規模對經濟增長沒有明顯損害，中央政府可以支持其通過發行債券的方式來為地方建設融資。但是，需要進一步完善地方政府債券的發行機制與流通方式、健全利率期限結構，增強流動性以提高債券融資的有效性。

3. 地方政府債務問題需要市場和社會的力量協同治理。不斷深化改革，構建中央與地方財權與事權相適應的財政體制。地方政府舉債是在當前各地競相追求經濟發展的大環境下，地方政府財力不足以提高公共投資拉動經濟增長，甚至不足以提供配套建設資金的必然結果。我國現行財政體制存在的缺陷是造成地方政府債務加速累積的重要因素之一，地方政府財政收入無法滿足地方發展所必需的大規模財政支出。因此，不斷深化改革，構建中央與地方財權與事權相適應的財政體制，進一步調整政府間的收入分配結構。健全地方稅收體系，增加地方財政收入。

中央政府可以通過對地方政府加大轉移支付力度、增加中央直接投資的基礎建設項目等方式緩解地方政府的財政壓力，同時地方政府也必須盡快培育本地的私人投資，借助市場功能與社會力量的聯動機制才能從根本上解決問題，促進地區經濟的可持續增長。