我國私募股權(quán)基金制度供給研究

劉萊

【摘 要】 隨著經(jīng)濟(jì)的繁榮發(fā)展，國民生活水平及生活質(zhì)量正在不斷提高，財(cái)富的逐漸積累意味著國民的投資需求也越來越高。但是由于政府管制利率、控制信貸規(guī)模、嚴(yán)格準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，使得中小企業(yè)缺乏融資渠道及機(jī)會，國民的投資欲望難以滿足。在這種環(huán)境下，私募股權(quán)基金制度逐漸建立并取得發(fā)展。目前我國雖然處于初級階段，對私募股權(quán)基金制度的運(yùn)行規(guī)則、法律界限等均待完善，但私募股權(quán)基金制度仍然為社會發(fā)展帶來了重大的影響。

【關(guān)鍵詞】 私募股權(quán)基金制度 社會效用 制度供給

一、引言

現(xiàn)階段，我國私募股權(quán)基金的發(fā)展仍處于初期階段，且具有獨(dú)特的“中國特色”。從廣義上看，它指的是對非上市企業(yè)的投資行為，該企業(yè)可以是成長期企業(yè)，也可以是成熟期企業(yè)等。而俠義的概念認(rèn)為投資對象僅僅是成長期企業(yè)，不包括其他初創(chuàng)或成熟期的企業(yè)。本文采取廣義上的定義進(jìn)行相關(guān)闡述。

二、私募股權(quán)基金的社會效用

私募股權(quán)基金的社會效用主要表現(xiàn)在：降低交易成本、拓寬投融資渠道、加快科技成果轉(zhuǎn)化的速度、推動金融市場改革。

1.降低交易成本。私募股權(quán)基金是一種典型的民間金融活動，與其他投融資方式最大的不同在于，其運(yùn)行的信任機(jī)制是關(guān)系型信任機(jī)制，主要依靠長期關(guān)系、信用、聲譽(yù)、社會網(wǎng)絡(luò)等發(fā)揮信任作用。這種非制度性的安排，使得信息不對稱問題大大減弱，投融主體均能獲得較多的信息優(yōu)勢，對于投資方、融資方或者其他方來說，信息透明度較高，可以減少合同制定成本、監(jiān)督成本等，最終有利于降低整個(gè)交易成本。

2.拓寬投融資渠道。對于大部分中小企業(yè)來說，其運(yùn)行狀況與融資問題息息相關(guān)。近些年來，銀行貸款成本逐漸升高，貸款難度加大，中小企業(yè)融資困難，且渠道有限，企業(yè)運(yùn)營遭遇挫折。私募股權(quán)的出現(xiàn)緩解了這一現(xiàn)象，為中小企業(yè)帶來活動資金，降低資金缺乏為企業(yè)帶來的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，在某種程度上保障了企業(yè)的健康成長及較長期的發(fā)展。此外，由于社會民眾生活水平的提高和財(cái)富的逐漸積累，人們追求更多的投資模式和投資渠道，私募股權(quán)基金恰好能夠滿足民眾的投資需求，帶動了國民經(jīng)濟(jì)的繁榮發(fā)展。

3.加快科技成果轉(zhuǎn)化的速度。在科學(xué)技術(shù)不斷更新發(fā)展的時(shí)代環(huán)境下，私募股權(quán)基金可以利用現(xiàn)代最近科技成果，孵化出更加多元的金融產(chǎn)品，拓展多元化投融資渠道。一方面，私募股權(quán)基金促進(jìn)了科技成果的轉(zhuǎn)化，同時(shí)吸納更多的社會勞動力，共同推動科技創(chuàng)新。另一方面，私募股權(quán)基金提供的多元化融資渠道，為中小企融資提供了更多的機(jī)會，為企業(yè)發(fā)展提供了重要活力。

4.推動金融市場改革。多年以來，金融抑制政策的實(shí)施壟斷了我國金融資源，從銀行方面來說，絕大部分商業(yè)銀行均是國有性質(zhì)的。從證券領(lǐng)域來看，政策要求對上市公司嚴(yán)格審核，政府提供質(zhì)量背書，分配上市資源。大量金融資源被壟斷，掌握在國家手上，但與此同時(shí)，也承擔(dān)著相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。隨著經(jīng)濟(jì)制度的變革發(fā)展，這一局面必須扭轉(zhuǎn)，近些年來，許多金融政策的出臺及相關(guān)條款內(nèi)容的修改，意味著金融市場即將面臨重大改革。而私募股權(quán)基金全憑市場自由選擇，無需政府背書、兜底，其特點(diǎn)是符合金融改革方向的，對推動改革具有重要作用。

三、制度供給的作用

制度供給的作用主要表現(xiàn)在：促進(jìn)私募股權(quán)基金的發(fā)展；保護(hù)投資者權(quán)益；控制風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)市場秩序；確立市場交易規(guī)則。

1.促進(jìn)私募股權(quán)基金的發(fā)展。私募股權(quán)基金作為一種市場活動，必須受市場監(jiān)督及管控，也就是說，私募股權(quán)基金必須依靠法律進(jìn)行一定的限制，在給予自由的同時(shí)適度進(jìn)行管理，才能引來發(fā)展的春天。制度的供給對于私募股權(quán)基金來說，盡管在某種程度上限制其行為，但是如果制度設(shè)置恰當(dāng)，符合市場規(guī)則及市場環(huán)境，將成為有用的催化劑及推動力量，對私募股權(quán)基金的發(fā)展具有積極的促進(jìn)作用。

2.保護(hù)投資者權(quán)益。就我國目前的市場現(xiàn)狀而言，私募股權(quán)基金發(fā)展較為緩慢，仍處于發(fā)展初期，成熟投資者或者基金管理人數(shù)量不多，大多數(shù)投資者在私募股權(quán)投資過程中缺乏專業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)，處于較弱勢的地位，權(quán)益容易受到侵害。而制度的供給，能夠提升投資者的弱勢地位，增加投資信心。例如，制度嚴(yán)格要求基金管理人的信息披露義務(wù)，有利于投資者獲取信息，便于進(jìn)行投資決策，保護(hù)了投資者的權(quán)益。

3.控制風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)市場秩序。由于私募股權(quán)基金通常涉及較大額資金的流動，少則幾千萬，動輒上億，如此大規(guī)模的資金流動將帶來不容小覷的風(fēng)險(xiǎn)，金融政策也難以得到貫徹。此外，并購基金屬于高杠桿的資本運(yùn)作方式，對絕大部分銀行來說，也將面臨較大的資金風(fēng)險(xiǎn)。因此，制度供給的一大作用便在于控制風(fēng)險(xiǎn)，從而能夠維護(hù)金融市場的秩序及公平。

4.確立市場交易規(guī)則。“有法可依”是市場經(jīng)濟(jì)活動中的重要前提及條件。社會經(jīng)濟(jì)交往過程中，人們大多需要在一定程度上對效果進(jìn)行預(yù)見，滿足確定性這一大前提之后，才能更好地進(jìn)行市場交易活動。制度供給對私募股權(quán)市場來說具有重要作用，其能夠保障經(jīng)濟(jì)交往后果的可預(yù)見性，為私募股權(quán)基金的運(yùn)作提供標(biāo)準(zhǔn)和方向。

四、制度供給的不足

制度供給的不足主要表現(xiàn)在：主體制度方面和運(yùn)行規(guī)則方面。

1.主體制度方面。首先，在主體制度方面，仍然不夠明確和完善。目前，我國對于私募證券投資基金的規(guī)定，相對較少，僅通過《證券投資基金法》明確其法律地位。但私募股權(quán)投資基金存在并發(fā)展至今，數(shù)量并不低于私募證券投資基金，且兩者具有平等的地位，卻尚未有法律法規(guī)對其性質(zhì)進(jìn)行明確的定義，地位尚未被明確肯定。其次，在機(jī)構(gòu)投資者準(zhǔn)入規(guī)則方面，制度的設(shè)定仍然不夠完善。從美國私募股權(quán)基金的機(jī)構(gòu)投資者規(guī)定來看，無論是商業(yè)銀行、還是養(yǎng)老基金等各類金融機(jī)構(gòu)，均可作為合格機(jī)構(gòu)投資者。而在我國私募股權(quán)基金中，商業(yè)銀行不屬于合格機(jī)構(gòu)投資者，且對社保基金的投資數(shù)額進(jìn)行限制，在規(guī)模上比美國小得多。再者，在私募基金管理人準(zhǔn)入規(guī)則方面，內(nèi)容尚未明確。在私募股權(quán)投資過程中，私募基金管理人承擔(dān)起極其重要的角色，不論是基金募集、投資，還是基金管理、退出等各個(gè)環(huán)節(jié)中，均發(fā)揮著關(guān)鍵作用，但也存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。因此，對私募管理人的準(zhǔn)入規(guī)則應(yīng)當(dāng)加以嚴(yán)格設(shè)定，并控制在客觀、合理的范圍內(nèi)，避免私募基金管理人渾水摸魚及管理水平良莠不齊的現(xiàn)象。

2.運(yùn)行規(guī)則方面。首先，在登記備案制度方面，由于懲罰機(jī)制的空白及法律責(zé)任的缺失，導(dǎo)致虛假登記的現(xiàn)象層出不窮。同時(shí)，由于分業(yè)監(jiān)管的存在，導(dǎo)致私募基金管理人需要多次重復(fù)按照不同的要求進(jìn)行備案，這也是備案制度的漏洞之一。其次，在信息披露制度方面，僅僅主要體現(xiàn)在《私募投資基金信息披露管理辦法》中為數(shù)不多的條款中，且規(guī)定不夠明確，與證券私募基金的信息披露制度要求尚未統(tǒng)一規(guī)定，難以進(jìn)行統(tǒng)一管理及監(jiān)督。同時(shí)，由于懲罰機(jī)制不夠明確，導(dǎo)致虛假披露現(xiàn)象仍然存在。再者，在配套的稅收和退出制度方面，盡管在相關(guān)的《稅法》及《證券法》中有部分條款進(jìn)行規(guī)定，但并不完全符合私募股權(quán)基金的性質(zhì)及發(fā)展。例如雙重稅收制度，加重了投資人的稅收負(fù)擔(dān)，對投資熱情造成了一定的打擊。另外，關(guān)于退出制度的規(guī)定仍然不夠完善，且資本市場尚未健全，導(dǎo)致私募股權(quán)基金的退出遭受嚴(yán)重阻礙。

五、制度供給的完善措施

綜上所述，本文提出如下制度供給的完善措施：完善主體制度、完善運(yùn)行規(guī)則。

1.完善主體制度。首先，應(yīng)確立證券屬性。近幾年來市場活動較為活躍，我們不難發(fā)現(xiàn)，私募股權(quán)基金的數(shù)量已逐漸趕超證券私募基金，且規(guī)模正在不斷擴(kuò)大。因此，法律應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步明確其證券屬性，防止法律與現(xiàn)實(shí)脫節(jié)的尷尬狀況，有利于保護(hù)投資者利益，且能夠?qū)λ侥脊蓹?quán)基金進(jìn)行明確規(guī)范。其次，規(guī)范對機(jī)構(gòu)投資者的相關(guān)規(guī)定。我國目前的相關(guān)法律對合格機(jī)構(gòu)投資者設(shè)定了較多的投資限制，包括注冊資本金數(shù)額、投資限額、投資資質(zhì)等多個(gè)方面，準(zhǔn)入制度過于嚴(yán)格、苛刻。在金融改革環(huán)境下，可以適當(dāng)放寬對合格投資者的準(zhǔn)入限制，使得更多的投資者參與進(jìn)來，提升私募股權(quán)基金投資多元化。再者，可以考慮解除對商業(yè)銀行的準(zhǔn)入限制，讓其參與私募股權(quán)市場。商業(yè)銀行作為重要的金融機(jī)構(gòu)，其作用及資金實(shí)力自然是不容小覷的，也具有較高的風(fēng)險(xiǎn)識別能力，完全符合私募股權(quán)市場的能力要求。

2.完善運(yùn)行規(guī)則。首先，對虛假登記行為及虛假信息披露行為予以管控，明確違法登記及披露虛假信息的法律責(zé)任及懲罰機(jī)制，彌補(bǔ)法律責(zé)任的空缺，避免登記備案制度虛有其表，設(shè)置較高的罰款金融，嚴(yán)格打擊虛假行為。同時(shí)，還應(yīng)當(dāng)賦予受損投資者提起懲罰性賠償訴訟的權(quán)利，維護(hù)投資者的合法權(quán)益，整頓市場秩序，驅(qū)散不良之風(fēng)。其次，應(yīng)進(jìn)一步明確、完善信息披露義務(wù)，有針對性地對不同主體規(guī)定不同的披露義務(wù)，使得信息對稱，促進(jìn)信息交流及信息獲取最后，應(yīng)結(jié)合私募股權(quán)市場情況，修正稅收制度，提升投資者的投資熱情，也可以制定相應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策，從而促使私募股權(quán)市場的良性、健康發(fā)展。

結(jié) 語

在我國金融體系逐漸市場化的過程中，必須明確私募股權(quán)基金運(yùn)行中各種角色的作用，政府除必要的監(jiān)督和管控之外，應(yīng)給予市場活動一定的自由，引導(dǎo)私募股權(quán)基金健康、全面、長遠(yuǎn)的發(fā)展。同時(shí)，相關(guān)部門要完善制度供給，為私募股權(quán)基金提供明確的行為指引，確定投資范圍、投資規(guī)則等制度，完善登記備案、信息披露制度，逐步推動私募股權(quán)基金的發(fā)展，從而帶動社會經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展。

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