“避重就輕”：萬達輕資產轉型啟示錄

□ 文/田野

作為知名的地產巨頭，近兩年萬達集團大幅拋售重資產動作令人迷惑：2017年7月19日，萬達以637.5億元總價將77家城市酒店全部股權，以及13個文旅項目91%股權分別轉讓給富力和融創。到8月9日，萬達集團又宣布將旗下兩大輕資產公司—萬達酒店管理公司和萬達文旅集團注入香港上市公司。這是將重資產出售給富力、融創后，又將剩余的輕資產注入上市公司。短短20多天，萬達掌門人王健林將萬達旗下資產做了深度調整和重新組合。

做“重”輕資產，四兩撥千斤，這是業界對萬達“避重就輕”轉型邏輯的解讀。早在2015年初，王健林曾宣布萬達集團開始進行第四次轉型，將從一家房地產公司，轉向一家以服務業為主的企業，走輕資產之路。

2019年，王健林宣布萬達已經完全脫離了地產行業，并且兩年之內出售旗下項目高達1700億元，公司負債縮減至2200億元。企業轉型是漫長而又困難的，國內歷史上能轉型成功的企業少之又少，不過王健林確實做到了。

萬達為何一次次轉型？為何要掙脫重資產鎖鏈？其輕資產戰略轉型背后對業界又有什么樣的啟示意義？

萬達模式演化三部曲

萬達集團轉向商業地產第一階段，開創了訂單式商業地產模式，與以沃爾瑪為首的一些國際品牌店和部分國內品牌店簽訂長期合作協議，雙方首先就開發地段選址，物業設計等方面達成共識，再由萬達進行開發建設，建成之后按照當初協議進駐。這一階段，萬達所開發的物業都以“盒子”（集中商業）+“商業街”組合形式出現，建成后分層招租，憑借國際品牌的號召力吸引客流，帶動底層商鋪經營業者產品銷售。

在我國房地產高速發展時期，這種模式贏得了銷售速度，加之其集中商業自持模式，使得配套商業外街在短時間內銷售一空，甚至在三四線城市出現了當日開盤當日售罄現象，為萬達帶來巨大收益。但隨著底層店鋪在出售之后由于業主招租情況巨大差異，致使其資本回報率與萬達當初的承諾相去甚遠，各種官司和訴訟也隨之而來。這時萬達發現，必須實現商業氛圍的培育，才能實現商鋪增值。

于是，萬達模式演化奏響了第二部曲—組合店模式出現了。在這一階段，萬達仍是通過訂單式商業地產模式進行前期招商，再依托知名品牌所帶來的商業氛圍實現商鋪銷售。與第一階段不同的是，多棟單體盒子依靠一條步行街連接成一個萬達廣場，大型品牌主力店分布于一個個單體盒子之上。招商范圍更加廣泛，引入了百貨、電玩、餐飲、建材等多種業態和更多品牌店，以實現各種商業業態之間的互補，形成了一種商業組合店聯合發展模式。但這種模式經過短暫熱鬧之后，萬達發現與小業主之間的糾紛仍舊繼續。

于是，萬達模式演化第三部曲—城市綜合體出現了。城市綜合體是指萬達廣場包含了零售、商業中心、酒店、寫字樓、電影城、電玩城、健身中心等多種業態，真正做到了購物、娛樂、休閑的多功能組合。這一階段，萬達商業地產開發呈現出多業態、多功能特點，開發規模更龐大，涉及范圍更廣泛，城市綜合體甚至成為某些城市的標志。

從萬達“盒子”+“商業街”組合模式，到“組合店”模式，以及城市綜合體模式，無疑都滲透了兩個字：復制！復制模式使得萬達廣場在過去10年嘗到了快速回款的甜頭。這也造就了萬達模式獨特景觀：無論人們身在哪個城市，屹立其中的新商業核心無疑是萬達廣場。萬達廣場開發到哪里，城市新核心就延伸到哪里。以至于人們開始困惑：到底是萬達打造了城市新核心，還是城市綜合體成就了萬達商業地產？

盈利分析及失敗原因

城市綜合體是指萬達廣場包含了零售、商業中心、酒店、寫字樓、電影城、電玩城、健身中心等多種業態，真正做到了購物、娛樂、休閑的多功能組合。

全球房地產行業基本盈利模式，幾乎都源于洛克菲勒與聯合國大樓的案例。當聯合國總部還無處棲身時，洛克菲勒將位于曼哈頓島上的一大片房屋日趨頹敗、地價江河日下的土地中心的一小塊無償贈送，供聯合國建設總部大樓。當聯合國總部大樓建立起來之后，周圍那片屬于洛克菲勒的地皮也身價倍增，各國外交公館、大酒店、大商場都圍繞這個世界組織建立起來。萬達模式的三個階段，正是這一基本模式的演化版。

而萬達城市綜合體模式，則將企業一次性收入變成持續盈利機遇，并且確保因商業氛圍提升、城市新中心形成所帶來的長期增值為自己所收獲。這一模式還具有滾雪球效應，隨著萬達城市綜合體在不同城市中越建越多，其持續盈利能力則不斷積累。

萬達城市綜合體模式一度被業內視為最佳實踐，但任何模式都有其自身軟肋。實際上，萬達模式就是地產商和品牌商家一榮俱榮一損俱損的共生模式。萬達走到哪里，這些品牌（最初全是跨國品牌）就跟到哪里開店。像華潤系、凱德系、中糧系、深國投系都有訂單地產的影子，這就是所謂成熟商業地產模式的滾動復制。然而，隨著商業發展，背后問題愈演愈烈，直接后果就是招商愈來愈難。大的品牌商家不能承受一個城市有自己幾十家店鋪，而小的品牌商又消化不了多少面積，于是，萬達模式三部曲越來越難以演奏下去了。

曾經火爆的商業街變得越來越清冷，河北廊坊萬達廣場，從開業至今開鋪率不足40%；南京鎮江萬達廣場，開鋪率不足30%；上海寶山萬達廣場、襄陽萬達廣場中的商業街等，都處于空置狀態，到處張貼著“旺鋪招租”的廣告。

曾經成就了王健林中國首富的萬達模式為什么難以為繼？除了地產熱退燒這一大宏觀背景外，萬達模式自身問題也難以化解。房地產商的命根子無非地根（土地儲備）和銀根，通俗講就是說囤了多少地、開發資金落實得怎么樣。從土地儲備看，截至2015年6月，萬達商業地產持有物業總面積達9350萬平方米（建筑規劃面積），遠不及恒大的1.51億平方米。從資金層面看，截至2015年6月，萬達應付款達1449億元，還有總額1800億元的銀行貸款及未償還債券（上半年支付利息62.1億元）；有96項在建工程已投入711億元，還需再投入2389億元。所以，不要看到賬上有現金，就以為見到了“現金牛”。萬達實際上還欠著3000多億元，還有2000多億要花，資金需求達5000億元以上。從模式上看，萬達“以售養租”模式成立的前提是房地產開發、銷售業務產生巨額現金流。例如2011年，萬達商業地產經營活動產生的現金流達359億元（主要來自物業銷售）。那么問題來了，2012年其經營活動產生的現金流大幅降至115億元；2013年進一步降到68億元；2014年上半年驚現負89.5億元。巨額缺口只能靠融資活動解決。這意味著，萬達“以售養租”模式已徹底蛻變為“以融養租”。從“以售養租”轉向“以融養租”，只租不售模式本身決定了負債能力將成為萬達地產的核心能力之一。

輕資產并非陽光下的新鮮事

從2017年7月開始，萬達開啟了“賣資產”模式，用于償還債務。經過一系列資產變賣，背負4000億元債務的萬達集團，累計縮減債務達2000億元，公司負債率下降30%以上，遠遠低于國內同業水平。但是，萬達集團為此付出的代價也是極為沉重的。在2018年福布斯中國富豪榜上，王健林以228億美元身價，位列第六位，個人財富大幅縮水。

經歷了一系列風波，2018年，萬達低調沉穩了許多。作為萬達掌舵人，王健林幾乎“逢會必講”萬達輕資產之路，并身體力行，成為國內大力踐行“輕資產”戰略的典型。萬達輕資產模式主要包括兩種：一是投資類輕資產，即第三方出資，萬達負責選址、設計、建造、招商、運營；二是合作類輕資產，即第三方出資、出地，萬達負責設計、建設指導、招商運營，凈租金雙方七三分成。2018年萬達實現租金收入328.8億元，輕資產進程不斷提速；同期開業的萬達廣場中，輕資產已達19個；新簽約58個萬達廣場中，輕資產項目達50個。

王健林算過一筆賬，在輕資產戰略下，兩到三個萬達廣場的收入抵得上一個重資產萬達廣場。為此，萬達只要多建輕資產廣場，就可以保持規模和收入增長。

對萬達而言，什么是輕資產？投資建設萬達廣場，全部資金別人出，萬達負責選址、設計、建造、招商和管理，所產生的租金收益萬達與投資方按一定比例分成。

萬達轉舵輕資產會成功么？市場眾說紛紜，畢竟，不是賣掉重資產就意味著輕資產，輕資產是一條更專業、更具挑戰性的路，對于文旅品牌和商業中心來說，這遠比買地蓋房子要難得多。

“說到底，萬達的輕資產就是把風險轉嫁到了合作方頭上，其底層邏輯依然是靠在周邊蓋住宅等物業，通過售賣這些物業來回收資金反哺商業地產。”一些地產商質疑萬達做輕資產真正目的。在他們看來，這不過是萬達資金鏈斷裂之后的權宜之計。

輕資產從來不是陽光下的新鮮事，甚至已經玩出了套路，比如萬科的“小股操盤”、 大悅城的賣股求輕、綠城集團地產代建、花樣年的彩生活模式等。為什么商家都喜歡輕資產模式，用王健林的話說，“做輕資產這種只賺不賠的買賣，絕對是上策”。

但是，這種模式是否上策，恐怕還要具體情況具體分析，不能一概而論。

現在酒店經營有三種模式，第一種類似于香格里拉酒店，自己建造、自己管理、輸出自己的品牌；第二種類似洲際酒店，不建酒店，只是管理和品牌輸出；第三種是攜程，不建酒店、不管酒店、打造平臺而已。哪種更牛自不必說，可是當人人都想“空手套白狼”時，那么重資產這個苦力活，又該由誰來完成呢？當企業都想整合資源而不想創造資源時候，可怕的事情就會發生。尤其在當下，制造業回歸已成為美國國家戰略。只有美國人自己清楚，在美國產業“空心化”這40年期間，失去了多少東西。