股權激勵中的盈余管理研究

譚敏捷

摘要：企業為了激勵和留住核心員工，提高人力資本的效率，有條件地讓渡出部分股份，授予被激勵對象，從而實現公司與被激勵對象的利益捆綁與風險共擔。然而由于我國資本市場起步較晚，股權激勵仍處于探索階段，尚不成熟，甚至常常淪為管理層進行利益輸送的工具。立足盈余管理視角，剖析黃河旋風股份有限公司兩次股權激勵方案中激勵價格和行權條件存在的問題，并從企業和政府兩個角度分別對其股權激勵提出了建議。

關鍵詞：股權激勵;盈余管理;激勵價格;行權條件

中圖分類號：F23文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.07.061

1黃河旋風的股權激勵歷程

黃河旋風股份有限公司是一家主營人造金剛石和金剛石制品的民營企業，成立于1998年，2015年7月它首次推出股權激勵計劃，但是由于同年12月黃河旋風吸收合并了一家主營智能化產品生產的子公司（上海名匠智能系統有限公司），直接導致其股權激勵范圍不得不做出調整，因此短短五個月后該激勵方案便宣布中途夭折。2017年9月，黃河旋風出臺了第二次股權激勵方案，目前還處于一年等待期內，雖然它在第一次股權激勵方案基礎上有所改進，但是其股權激勵各要素設計的合理性仍有待商榷，而且，這兩次激勵方案均暴露出公司進行盈余管理的傾向。

2股權激勵中的盈余管理跡象剖析

2.1激勵價格中的盈余管理跡象

第一次股權激勵的模式為股票期權，其激勵價格為行權價格;第二次股權激勵模式為限制性股票，其激勵價格為授予價格。兩次激勵價格的確定依據均是符合《上市公司股權激勵管理辦法》規定的，如表1所示。

對于股票期權模式下的股權激勵，被激勵對象的收益來源于行權價與股票出售時市價之間的差額，對于限制性股票模式下的股權激勵，被激勵對象的收益來源于授予價格與股票出售時的市價之差，根據《上市公司股權激勵管理辦法》中的規定，無論哪一種模式的股權激勵，其激勵價格均是以公告前一個交易日或前20、60和120個交易日股價為基礎確定的，那么，管理層就會有極大的動機在股權激勵公告日前通過“操控性應計利潤”刻意壓低股價，而在行權日前抬高股價，從而獲取差額收益，因此，公告日、授予日和行權日這三個時點往往是最容易暴露管理層盈余管理跡象的地方。下面將通過兩次激勵方案中股權公告日附近的股價表現，分析其進行盈余管理的跡象，如圖1和圖2所示。

圖1可以反映出第一次股權激勵中行權價格的盈余管理跡象，2015年度的股價從6月開始便一直處于急劇下滑的態勢，6月12日的收盤價為25.98元，到了股權激勵計劃草案公布日（7月15日）股價跌至17.45元，到了授予日股價恰好跌至谷底（授予日為9月2日），而在激勵草案公布前和授予完成后這兩段期間內，股價均是大幅上漲的態勢，因此從6月到9月這一段大幅下跌的股價異常表現，很可能是由于管理層在可以壓低股價從而達到降低行權價格的目的。

圖2可以反映出第二次股權激勵中授予價格的盈余管理跡象，股價由3月17日18.75元的收盤價開始跌落，到激勵草案公布日（9月12日）只有8元的收盤價，而且其股價的表現與2015年有著驚人的相似，都是在激勵草案公告日前一至兩個月，股價開始大幅逆轉，由原本的高峰跌至谷底，雖然2017年9月12日后幾個月股價并沒有大幅回升，但是考慮到目前還處于一年的等待期，還沒有開始行權，而且這次股權激勵方案的有效期為6年，時間跨度較長，這決定了未來股價上漲的空間和潛力非常大，如此低的授予價格大大降低了管理層行權的壓力，注定了管理層未來的潛在利益是巨大的，這難免給人一種變激勵為福利的嫌疑。

兩次激勵方案中股價如此相似的規律，不能單純用巧合來解釋，很可能是因為管理層在股權激勵草案公告日之前刻意壓低股價，以達到降低行權價或授予價格的目的。

2.2行權條件中的盈余管理跡象

2.2.1第一次股權激勵方案中的行權條件分析

行權條件的難易程度主要取決于業績考核指標的設置，業績考核指標越單一，管理層進行盈余管理的難度越小，動機越強烈，從表2看出，第一次股權激勵方案僅以凈利潤作為業績考核指標，一方面，凈利潤作為僅反映盈利能力的指標，不能全面反映公司的整體業績，比如對于償債能力、營運能力和非財務指標均無法體現;另一方面，凈利潤作為權責發生制的結果，它只是一個賬面值，往往不能真實反映公司業績，管理層很容易通過會計方法的選擇和運用、會計估計變更、會計方法的運用時點、交易事項發生時點的控制來對凈利潤進行粉飾，以達到行權條件，因此這樣的行權條件的設置不僅不能達到激勵的效果，而且很容易淪為管理層進行利益輸送的工具，表3和圖3將通過觀察“非經常性損益”來剖析其盈余管理的痕跡。

非經常性損益指標對比非經常性損益占凈利潤的比例越低，則盈利質量越高;非經常性損益占凈利潤的比例越高，則盈利質量越低，而當前我國很多上市公司通過盈余管理將非經常性損益過多地計入凈利潤之中，進而制造凈利潤虛高的表象，由上表看出，2015年的非經常性損益所占利潤比在這五年內達到最高，為6.80%，第二年大幅跌落至0.184%，這很可能是因為公司管理層為了達到第一個解鎖期的行權條件而進行的盈余管理行為。

作為一個處于成熟期的企業，其凈利潤的增長率一般可以要求超過15%，在我國實施了股權激勵的上市公司中，凡將凈利潤作為考核指標的，大部分將其凈利潤增長率設置為不低于10%，而黃河旋風選擇5%的凈利潤增長率明顯有變激勵為福利的嫌疑，但是，當觀察到2014年的凈利潤增長率和扣除非經常性損益后凈利潤增長率之后，就很容易發現管理層將凈利潤增長率僅僅設置為5%的背后原因，因為2014年扣除非經常性損益后的凈利潤增長率只有4.65%，這無疑讓管理層看到了行權的壓力，于是在考核指標的設置上，不愿意將扣除非經常性損益后的凈利潤作為考核指標，而是在2015年將更多的非經常性損益計入凈利潤之中，以達到凈利潤的增長率不低于5%的目標，這也恰好能解釋為什么2015年的非經常性損益所占利潤比最高，也進一步佐證了管理層在利用非經常性損益進行盈余管理。

2.2.2第二次股權激勵方案中的行權條件分析

由表4看出，雖然第二次股權激勵方案延長了行權期，并提高了第一個行權期行權條件的標準，彌補了第一次股權激勵方案的不足，但是仍然面臨著考核指標單一，容易淪為管理層進行盈余管理工具的嚴重問題。表5和圖4將利用盈利現金流量比和應收賬款周轉率兩個指標來剖析其盈余管理的痕跡。

盈利現金流量比=經營活動現金凈流量/扣除非經常性損益后凈利潤，該指標是評價企業盈利能力質量的重要指標，即當期實現的凈利潤有多少是有現金流量保證的，該指標越大說明單位賬面利潤中，有更多的現金可以作為保障。

應收賬款周轉率=營業收入/應收賬款平均余額，該指標可以反映應收賬款的周轉速度，值越大說明賬齡越短，應收賬款的變現能力越強。

由圖4看出，2013年到2017年扣除非經常性損益后的凈利潤逐年攀升，似乎給投資者傳遞了公司業績蒸蒸日上的信號，但是凈利潤的量多不代表質高，當我們將目光集中于盈利現金流量比上時，可以發現該指標呈現不斷下滑的態勢，一般認為該比率小于1，則企業會計利潤的質量較差，而2017年作為第二次股權激勵實施的第一年，已經跌至0.05，大大低于1的警戒線了，說明凈利潤的逐年攀升傳遞出的信號只是假象，虛高的凈利潤背后，財務風險正不斷加大。

同時注意到其應收賬款在逐年攀升，應收賬款周轉率在不斷下降，這進一步說明了虛高的凈利潤與不斷攀升的應收賬款具有極大的聯系性，極有可能是管理層利用應收賬款進行盈余管理來虛增利潤，因此，這種業績考核指標的設置即便將非經常性損益從凈利潤中剔除，但仍然具有極大的迷惑性，管理層仍然很容易進行利益輸送。雖然目前第二次股權激勵還處于等待期，尚未開始行權，但是我們通過歷年的盈余管理跡象可以判定，管理層將來在行權期進行利益操控也是極其容易的，而且動機更強。

3結論與啟示

3.1結論

黃河旋風股份有限公司股權激勵方案在激勵價格和行權條件方面存在著明顯的盈余管理的跡象。在激勵價格方面，經理人通過在股權激勵方案公布前進行向下的盈余管理，刻意降低行權價格或授予價格，從而保證在行權日獲取更高的差額收益;在行權條件方面，公司層面業績考核指標僅設置為財務指標且過于單一，容易被管理層操縱，大大降低了行權的難度，以“激勵”之名，行“福利”之實。

3.2啟示

一方面，黃河旋風股份有限公司應該為股權激勵方案建立一套健全和完善的業績考核體系。無論是凈利潤還是扣除非經常性損益后的凈利潤，均只能反映均反映了公司的盈利能力，因此可在行權條件中，引入權益凈利率指標，綜合反映企業的盈利能力、營運能力和償債能力。同時考慮到權責發生制對凈利潤的影響，其賬面值具有較大的欺騙性，因此可引入盈利現金流量比來衡量凈利潤的質量，比如在每一期解鎖期中規定：經營活動產生的現金凈流量不得低于當年凈利潤的100%，從而保證了凈利潤具有充分的現金流保障。

另一方面，政府應該不斷完善與股權激勵相關的法律，加大監管力度。相關法律法規的完善可以保證公司擁有有效的外部治理環境，提高公司高管利用盈余管理為個人謀求私利的成本，進而抑制經理人的盈余管理行為以保護股東利益。

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