股權架構布局要重視穿透性問題

李顯冬

初識方富貴是在2014年1月北京仲裁委員會開庭審理某案，我擔任該案的仲裁員。后來，2014年10月，我為中國政法大學在職博士班授課，方富貴坐在科地102教室的第一排，課堂上認真聽講做筆記，課后走上講臺并向我提問。這種參加工作多年還依然保持如此認真的學習態度給我留下了很深的印象，也正是基于這樣的結緣，我們之間的交流多了起來。

我們知道，我國股權市場的發展是迅猛的。股權的本質就是股東權益，股東在享有股東權利的同時，還應當承擔股東的義務，充分體現了權利與義務的對等性和一致性。股權可以進行交易，就是我們常說的股權投資和股權融資，是多層次資本市場中的一個環節。

2013年《政府工作報告》首次提出要加快發展多層次資本市場，在該政府工作報告中的“今年工作建議”板塊中提到：“深化金融體制改革，健全促進實體經濟發展的現代金融體系，提高銀行、證券、保險等行業競爭力，加快發展多層次資本市場。”這里的“加快發展多層資本市場”，其中就包括股權。

自此，每年的政府工作報告都有提及多層次資本市場改革或發展，如上圖所示。2014年，“加快發展多層次資本市場，推進股票發行注冊制改革，規范發展債券市場。”2015年提及的內容較為豐富，包括：“加強多層次資本市場體系建設，實施股票發行注冊制改革，發展服務中小企業的區域性股權市場，開展股權眾籌融資試點，推進信貸資產證券化，擴大企業債券發行規模，發展金融衍生品市場”。2016年，“推進股票、債券市場改革和法治化建設，促進多層次資本市場健康發展，提高直接融資比重。”2017年，“深化多層次資本市場改革，完善主板市場基礎性制度，積極發展創業板、新三板，規范發展區域性股權市場”;2018年，“深化多層次資本市場改革，推動債券、期貨市場發展”。

2018年3月5日，國家領導人做的《政府工作報告》，是黨的十九大定調后的首次政府工作報告，與以往的政府工作報告相比，具有特殊的意義。但對比往年的《政府工作報告》，2018年《政府工作報告》對于資本市場的內容著墨不多，僅提到“深化多層次資本市場改革，推動債券、期貨市場發展”。這與“去杠桿”的金融政策密不可分，“強化金融監管統籌協調，健全對影子銀行、互聯網金融、金融控股公司等監管。”所以，2018年是金融嚴監管的一年。

圖 歷年政府工作報告中對發展多層次資本市場的表述

2018年3月7日，保監會召開新聞發布會，發布《保險公司股權管理辦法》，在股權結構、資金來源以及實際控制人等方面，對保險公司實施穿透式監管。強化對投資人背景、資質和關聯關系穿透性審查，將一致行動人納入關聯方管理，對資金來源向上追溯認定，解決隱匿關聯關系、隱形股東、違規代持等問題。這就是我們通常所說的“穿透性”審查。雖然以前也有，但現在又擴大適用范圍，這是一個趨勢。證監會2017年開始對申請IPO的企業中的“三類股東”（契約型私募基金、資產管理計劃、信托計劃三類股東）進行清理，都是為了達到穿透式監管之目的。

我們在進行公司股權架構布局時，往往采取一定的措施規避風險，但也要注意股權穿透的問題。穿透性核查規則目的在于防止管理人通過設置多層結構規避合格投資者限制，司法機關在對公司股權結構、稅務機關對股權轉讓的稅負等可能會采取穿透制的認定。