商業(yè)銀行全球資金管理中的各類風(fēng)險(xiǎn)：激勵(lì)理論的視角

余粵

隨著我國(guó)企業(yè)“走出去”、人民幣國(guó)際化、自由貿(mào)易區(qū)和“一帶一路”建設(shè)的步伐加快，我國(guó)商業(yè)銀行獲得了通過提供全球金融服務(wù)開辟新盈利增長(zhǎng)點(diǎn)這一難得的發(fā)展機(jī)遇。在此背景下，近年來(lái)我國(guó)商業(yè)銀行快速全球布局，海外分支機(jī)構(gòu)數(shù)量和資產(chǎn)規(guī)模均較大幅度增長(zhǎng)。在逐漸深入地參與到國(guó)際金融市場(chǎng)的過程中，商業(yè)銀行如何規(guī)避全球經(jīng)濟(jì)金融波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)對(duì)各國(guó)宏觀政策分化聯(lián)動(dòng)、實(shí)現(xiàn)并表資本金保值增值，是全球化經(jīng)營(yíng)所面臨的重要問題之一。

經(jīng)過多年的摸索實(shí)踐，中國(guó)工商銀行實(shí)現(xiàn)了境內(nèi)本外幣資金全額集中管理，下級(jí)行全部資金來(lái)源逐級(jí)集中至總行、全部資金運(yùn)用由總行統(tǒng)一配置?？傂型ㄟ^內(nèi)部資金集中和配置價(jià)格引導(dǎo)境內(nèi)資金高效流轉(zhuǎn)，提高了“中國(guó)人民銀行—總行—分行”這一貨幣政策傳導(dǎo)鏈條的運(yùn)行效率。在全球資金管理中，雖然理論上在利率平價(jià)下，各幣種資金的匯率波動(dòng)都可以由相應(yīng)幣種的利差所抵補(bǔ)，但由于市場(chǎng)分割、資本管制、監(jiān)管差異等摩擦，無(wú)法照搬境內(nèi)全額集中的管理模式，而是實(shí)行差額集中的資金管理模式， 即境外分行按照當(dāng)?shù)乇O(jiān)管和市場(chǎng)慣例實(shí)施流動(dòng)性管理，自主平衡本機(jī)構(gòu)資金，盈余或不足部分可以拆放集團(tuán)內(nèi)或從集團(tuán)內(nèi)拆借。從下文的討論將會(huì)看到，在全球資金差額集中的管理模式下，各類風(fēng)險(xiǎn)管理的核心問題源自各國(guó)政府、貨幣監(jiān)管當(dāng)局、商業(yè)銀行總行和境外分行之間的多重委托代理關(guān)系，關(guān)鍵并非教科書式地討論風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量、定價(jià)、對(duì)沖和轉(zhuǎn)移，而在于建立激勵(lì)相容的委托代理關(guān)系。

利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)

利率和匯率都是貨幣的價(jià)值，分別體現(xiàn)了貨幣的時(shí)間價(jià)值和交換價(jià)值，是一個(gè)硬幣的兩面，由利率平價(jià)相聯(lián)系。在境內(nèi)本外幣全額集中配置下，總行可以根據(jù)優(yōu)化目標(biāo)決定各幣種敞口的擺布，投資期內(nèi)每一幣種的損益等于以總行記賬本位幣計(jì)的該幣種利息收入和匯兌損益，且在利率平價(jià)下多幣種敞口配置近似地退化為多資產(chǎn)配置問題，如圖1所示。而在全球資金差額集中的管理模式下，圖1中對(duì)于總行的匯兌損益在圖2中被分為了兩部分， 分別是境外分行與子行以自身本位幣計(jì)的利息收入和匯兌損益， 以及以總行記賬本位幣計(jì)的各境外機(jī)構(gòu)資本金、營(yíng)運(yùn)資金及未分配利潤(rùn)等權(quán)益性項(xiàng)目因匯率波動(dòng)產(chǎn)生的變動(dòng)（即報(bào)表折算差）。

由于境外機(jī)構(gòu)匯兌損益是以其自身記賬本位幣計(jì)算的，而當(dāng)?shù)貛欧N貶值主要體現(xiàn)在集團(tuán)并表后的外幣報(bào)表折算差，并不影響境外機(jī)構(gòu)當(dāng)期利潤(rùn)，這就造成了部分境外機(jī)構(gòu)僅局限自身經(jīng)營(yíng)， 以自身記賬本位幣管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，而未能從集團(tuán)全局的角度管理其資本金貶值風(fēng)險(xiǎn)。因此，區(qū)別于境內(nèi)本外幣資金全額管理下利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)全部集中于總行，差額集中模式下匯率風(fēng)險(xiǎn)分散于總行和分行之間，境外分行主動(dòng)管理自身記賬本位幣相對(duì)于人民幣貶值的動(dòng)力不足。

解決上述委托代理問題的根本在于通過內(nèi)部資金價(jià)格和考核還原機(jī)制引導(dǎo)境外分行以總行記賬本位幣的角度對(duì)利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理，例如，總行可根據(jù)集團(tuán)幣種配置策略通過各種表內(nèi)、表外工具調(diào)節(jié)幣種敞口，并將幣種轉(zhuǎn)換的成本和收益還原給相應(yīng)機(jī)構(gòu)，或直接將報(bào)表折算差還原至境外分行，用價(jià)格手段引導(dǎo)境外分行進(jìn)行利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)管理。

國(guó)別信用風(fēng)險(xiǎn)

上述幣種敞口配置過程中同時(shí)考慮利率和匯率的主要出發(fā)點(diǎn)是利率平價(jià)，即使對(duì)于由于高通脹等原因幣值持續(xù)下跌的新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣，該國(guó)中央銀行也往往出于吸引國(guó)際投資者的目的維持較高的名義利率（或以外匯儲(chǔ)備下降為代價(jià)實(shí)行一定程度的匯率盯住制度），在這種情況下無(wú)論以購(gòu)買力平價(jià)（以高利率抵補(bǔ)通脹，影響注資決策）還是利率平價(jià)（以高利率抵補(bǔ)貶值， 影響注資和對(duì)沖決策）衡量，新興市場(chǎng)國(guó)家都是存在市場(chǎng)盈利空間的。例如圖3中考慮對(duì)馬來(lái)西亞林吉特進(jìn)行對(duì)沖時(shí)，林吉特的NDF對(duì)沖成本（即，NDF點(diǎn)差÷即期匯率）在大多數(shù)時(shí)間是低于同期限林吉特和美元利差的，說明在對(duì)沖了貶值風(fēng)險(xiǎn)后持有林吉特的收益依然高于持有美元。

圖1 全額集中的資金管理模式

圖2 差額集中的資金管理模式

然而，上述基于平價(jià)理論的利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)管理方法忽略了新興市場(chǎng)國(guó)家難以維系高利率吸引投資者的可能，無(wú)論是顯性違約（政府債務(wù)違約）還是隱性違約（無(wú)法通過跟隨美元等貨幣加息而造成貨幣脫鉤等），投資者獲得的真實(shí)利息收入往往低于平價(jià)所隱含的利率。當(dāng)然，可以通過宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)估計(jì)一國(guó)違約率并使用主權(quán)信用違約掉期（CDS）點(diǎn)差對(duì)利率平價(jià)進(jìn)行修正。從圖3不難看出，林吉特的NDF對(duì)沖成本實(shí)際也是在經(jīng)CDS調(diào)整后的利差附近波動(dòng)。

不過，絕不能簡(jiǎn)單地認(rèn)為通過計(jì)量模型就可以規(guī)避主權(quán)違約風(fēng)險(xiǎn)，管理主權(quán)違約風(fēng)險(xiǎn)的核心在于其還款意愿而非還款能力。20世紀(jì)70年代的拉美債務(wù)危機(jī)中，美資銀行深陷危機(jī)，并非因?yàn)殂y行沒有對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家違約進(jìn)行量化評(píng)估（例如花旗銀行就聘用前IMF專家組建團(tuán)隊(duì)研究新興市場(chǎng)國(guó)家違約風(fēng)險(xiǎn)）;而在對(duì)陷入危機(jī)的銀行進(jìn)行救助的過程中，盡管金融巨頭在美國(guó)政治影響力巨大，然而無(wú)論是國(guó)際貨幣基金組織還是美聯(lián)儲(chǔ)，政策重點(diǎn)都并非保護(hù)銀行利益不受損失。事實(shí)上，在國(guó)際貨幣基金組織、美聯(lián)儲(chǔ)、美資銀行和拉美國(guó)家構(gòu)成的多重委托代理關(guān)系里，一旦美資銀行的利益受到隱性保護(hù)，則不僅銀行審慎經(jīng)營(yíng)的動(dòng)機(jī)下降， 拉美國(guó)家違約的主觀意愿也會(huì)大大提高，直接救助銀行相當(dāng)于補(bǔ)貼了拉美國(guó)家。

因此，新興市場(chǎng)國(guó)家國(guó)別風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)鍵在于建立激勵(lì)相容機(jī)制解決上述多重委托代理問題：除傳統(tǒng)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)管理中常見的報(bào)表分析（對(duì)于新興市場(chǎng)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表通常關(guān)注美元債務(wù)引發(fā)的“原罪”）和要求抵質(zhì)押物（主要是不動(dòng)產(chǎn)、通脹掛鉤債券等可以避免通脹的資產(chǎn)）等方式外，還可利用國(guó)家間的制度安排（如央行貨幣互換），規(guī)避貨幣脫鉤風(fēng)險(xiǎn)，避免境外分行沉溺于貨幣幻覺盲目擴(kuò)張。

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

傳統(tǒng)意義上的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)指銀行不能以合理的價(jià)格融資（融資流動(dòng)性）或變現(xiàn)資產(chǎn)（資產(chǎn)流動(dòng)性），所謂“合理的價(jià)格”無(wú)非是對(duì)上述平價(jià)或無(wú)套利價(jià)格的偏離;而在全球資金差額集中管理的模式下，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理的實(shí)質(zhì)是下述各國(guó)央行對(duì)總行發(fā)揮最后貸款人職能和總行對(duì)分行進(jìn)行資金支持的多重委托代理問題：

首先，現(xiàn)代中央銀行價(jià)格型貨幣政策通過公開市場(chǎng)操作、各類借貸便利工具維持短期資金價(jià)格，從一定意義上講就是市場(chǎng)流動(dòng)性管理：當(dāng)某一商業(yè)銀行無(wú)法以合理價(jià)格從市場(chǎng)融入資金時(shí)， 如果可以通過上述央行貨幣政策工具獲得資金，則不會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性問題;但央行無(wú)法獲知商業(yè)銀行是否確實(shí)無(wú)法以合理價(jià)格從市場(chǎng)獲得資金，亦或是通過從央行獲得廉價(jià)資金從而盈利，因此存在央行和商業(yè)銀行之間的委托代理問題。在差額集中管理模式下，商業(yè)銀行內(nèi)部總行和分行間同樣存在類似的委托代理問題， 即使總行承諾為分行提供流動(dòng)性的資金價(jià)格是市場(chǎng)價(jià)格，總行也依然難以獲知分行是否確實(shí)無(wú)法以合理價(jià)格從市場(chǎng)獲得資金。

圖3 馬來(lái)西亞林吉特NDF對(duì)沖成本與利差（未經(jīng)調(diào)整和經(jīng)CDS調(diào)整）的比較

表1 目前美聯(lián)儲(chǔ)公開市場(chǎng)操作的一級(jí)交易商

進(jìn)一步地，解決上述最后貸款人和代理人之間信息不對(duì)稱的通常做法是最后貸款人對(duì)代理人施加激勵(lì)相容約束，即只有在代理人滿足約束的前提下，最后貸款人才會(huì)在必要時(shí)對(duì)代理人予以救助;同時(shí)提高違規(guī)成本，即對(duì)代理人不能滿足約束的情況進(jìn)行重罰。通過上述方法可以緩解流動(dòng)性管理中的信息不對(duì)稱問題， 這也是次貸危機(jī)后宏觀審慎管理的邏輯。在境內(nèi)本、外幣全額集中模式下，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)集中于總行，本國(guó)央行和商業(yè)銀行間的委托代理問題可以較好地被宏觀審慎管理所解決。

最后，對(duì)于境外分行，外國(guó)央行并不直接對(duì)我國(guó)銀行發(fā)揮最后貸款人的職能，但由于各銀行之間資產(chǎn)、負(fù)債關(guān)聯(lián)緊密，因此也會(huì)對(duì)我國(guó)銀行在該國(guó)的分行進(jìn)行宏觀審慎監(jiān)管;而由于其維持短端利率所釋放的流動(dòng)性也會(huì)惠及我國(guó)銀行，因此也會(huì)要求強(qiáng)化總行對(duì)分行的資金支持，以最大程度降低其貨幣政策對(duì)我國(guó)銀行的正溢出效應(yīng)。在上述背景下，銀行境外分行流動(dòng)性管理實(shí)際是要解決總行如何在對(duì)境外分行進(jìn)行資金支持的同時(shí)，對(duì)其施以激勵(lì)相容的約束?？傂腥绻粚?duì)境外分行施以嚴(yán)格的約束，必定會(huì)造成分行對(duì)總行資金的過度依賴;總行為滿足境外監(jiān)管對(duì)分行進(jìn)行的資金支持和承諾，極有可能轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)境外分行或境外貨幣、監(jiān)管當(dāng)局的補(bǔ)貼。

解決這一問題必須要明確認(rèn)識(shí)到總行與境外分行之間的上述委托代理關(guān)系，除滿足各國(guó)監(jiān)管的剛性約束外，還要充分平衡流動(dòng)性監(jiān)管中的責(zé)任和權(quán)利，根據(jù)獲得各國(guó)央行流動(dòng)性管理工具的難易程度決定境外分行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)偏好和資金支持力度。如前文所述，境外分行在滿足所在地監(jiān)管要求的同時(shí)并沒有直接享受其央行的資金借貸便利，總行為滿足監(jiān)管所付出的成本并沒有得到相匹配的直接回報(bào)，但境外分行仍可通過許多方式間接享受境外央行的流動(dòng)性管理工具。首先，隨著境外分行在當(dāng)?shù)貥I(yè)務(wù)的不斷豐富、系統(tǒng)重要性的不斷提高，雖然可能面臨更加嚴(yán)格的監(jiān)管，但也可以享受當(dāng)?shù)刎泿女?dāng)局的融資便利（例如表1中所列出的目前美聯(lián)儲(chǔ)公開市場(chǎng)操作的23家一級(jí)交易商中，除美國(guó)機(jī)構(gòu)外，大部分為歐洲、日本、加拿大等地金融集團(tuán)位于美國(guó)的分支結(jié)構(gòu)）;其次，前文提到的央行貨幣互換，也是我國(guó)銀行獲取外國(guó)央行間接的流動(dòng)性支持的重要途徑;再比如境外分行在所在國(guó)吸收的零售存款和同業(yè)融資，也間接享受了外國(guó)央行通過向市場(chǎng)注入流動(dòng)性所維持的資金價(jià)格;最后，在通過上述方式直接或間接獲得境外央行流動(dòng)性支持的同時(shí)，也應(yīng)加強(qiáng)屬地監(jiān)管溝通，爭(zhēng)取更為有利的監(jiān)管政策，實(shí)現(xiàn)獲得流動(dòng)性的“權(quán)”和滿足審慎監(jiān)管的“責(zé)”之間的匹配。

結(jié)論與啟示

本文對(duì)商業(yè)銀行全球資金營(yíng)運(yùn)中各類風(fēng)險(xiǎn)管理的主要問題和解決方法理進(jìn)行了梳理。究其本質(zhì)，全球資金管理的核心問題源自信息不對(duì)稱下總行和境外機(jī)構(gòu)間的委托代理關(guān)系。解決上述風(fēng)險(xiǎn)管理問題的關(guān)鍵并非教科書式地討論各類風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量、定價(jià)、對(duì)沖、轉(zhuǎn)移，而是應(yīng)著重解決集團(tuán)全球資金管理信息不對(duì)稱造成的多重委托代理問題：一方面是在短期建立權(quán)責(zé)匹配、激勵(lì)相容的內(nèi)部控制機(jī)制，在強(qiáng)調(diào)限額剛性的同時(shí)，通過內(nèi)部定價(jià)的方式引導(dǎo)資源合理配置;另一方面是在長(zhǎng)期致力于降低信息不對(duì)稱程度，在監(jiān)管允許的條件下推進(jìn)全球資金集中管理，完善信息系統(tǒng)建設(shè)、提高監(jiān)控頻率。

盡管從目前國(guó)際大型商業(yè)銀行全球資金管理的實(shí)踐看，存在向總行集中的趨勢(shì)（類似于本文描述的境內(nèi)全額集中的管理模式），但這是與近年來(lái)全球一體化程度的提高、金融工具的不斷豐富密不可分的（例如，即使境外分行所在國(guó)家存在外匯管制， 總行依然可以通過NDF等方式對(duì)其敞口進(jìn)行對(duì)沖）。事實(shí)上，當(dāng)前主流大型銀行加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債縱向集中管理的趨勢(shì)是與各國(guó)政策之間的關(guān)聯(lián)性密不可分的。直覺上，全球貨幣政策聯(lián)動(dòng)越密切， 越能提高全球資金一體化經(jīng)營(yíng)程度，反之則反（例如，在布雷頓森林體系下以犧牲資本流動(dòng)換取固定匯率和貨幣政策獨(dú)立性的全球環(huán)境下，各國(guó)貨幣政策關(guān)聯(lián)性較低，銀行全球一體化經(jīng)營(yíng)的動(dòng)機(jī)也就隨之下降）。因此，全球主流大型銀行加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債縱向集中管理的趨勢(shì)也并非無(wú)可爭(zhēng)議。在不斷完善微觀資金管理機(jī)制建設(shè)的同時(shí)，還應(yīng)密切關(guān)注全球宏觀政治、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和監(jiān)管政策的變化，從而建立集中適度、激勵(lì)相容、權(quán)責(zé)分明、協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)的全球一體化資金管理體系。

（作者單位：中國(guó)中國(guó)工商銀行博士后科研工作站、金融市場(chǎng)部）?