商業銀行的票據融資為何快速增長

胡楊 韓曉宇

2018年2月15日，中國人民銀行發布了1月份社會融資規模的數據，其中票據融資和未貼現的銀行承兌匯票兩項合計增加8947億元，占社會融資規模的19.3%，同比提高13.5個百分點。由于增速較為突出，一時間在市場上引發了廣泛的議論，甚至有不少聲音認為這是企業大規模套利行為導致的結果，該觀點雖足夠博人眼球卻有失偏頗。事實上，票據融資快速增長已經持續了半年有余，1月份票據融資激增更是貼現利率走低、實體經濟需求放緩等多種因素共同作用的結果。

社會融資規模指標中對于票據融資的統計

在央行的社會融資規模指標中，票據融資包括兩個部分：一是表內的票據融資，也就是票據貼現，統計在“人民幣貸款”分項當中，這部分在1月份的增量為5161億元;二是表外的票據融資，也就是“未貼現的銀行承兌匯票”分項，計算方法是用“銀行承兌匯票的新增額”減去“銀行承兌匯票的貼現額”，其中并不涉及銀行資金投放，而只是增加了信用，這部分在1月份的增量為3786億元。根據指標定義，二者合計在數值上表現為銀行承兌匯票新增額的變化。如圖1所示，2017年下半年以來，銀行承兌匯票新增額在整體上呈震蕩上升走勢，其間大概經歷了四次增長的高峰，分別在2017年12月至2018年1月，2018年的4月、8月，以及2019年1月。從融資結構上看，第一次和第四次是表內、表外融資均明顯增長，第二次和第三次分別以表外和表內融資為主，而且表內票據融資明顯持續增長自2018年5月就已經開始了，這顯然不單是企業套利行為所能解釋的。

票據融資快速上升的原因分析

票據貼現利率走低提升企業的貼現意愿

2018年，央行運用了降低商業銀行存款準備金率、再貸款和再貼現、增加中期借貸便利（MLF）、新設定向中期借貸便利（TMLF）等一攬子政策增加貨幣市場上的流動性，而隨著逆周期調節力度加大，貨幣市場流動性寬松帶動票據融資利率持續下行。如圖2所示，自二季度開始票據貼現和轉貼現加權平均利率就步入了下行區間，自8月份之后便持續低于一年期的貸款基準利率水平。由于商業銀行一般是給企業做綜合授信，包括流動資金貸款、銀行承兌匯票、國內信用證等，企業通常根據融資成本來選擇產品，當票據融資利率明顯低于貸款利率時，企業的貼現意愿顯然會有所提升。圖2中也明顯地反映出，票據融資增長隨著票據貼現利率的上升而下降，隨著票據貼現利率的下降而上升，2018年10月份以來票據融資持續上升的階段也正是票據貼現利率再次大幅下降的時期。2019年1月，票據貼現加權平均利率低至3.67%，為近20個月以來的最低值，并低于一年期的貸款基準利率0.68個百分點，是促進票據融資當月大幅增長的主要原因。

填補實體企業融資需求不足的缺口

商業銀行本著盡早投放以獲取收益的原則，通常在一季度加大信貸投放力度，但是當實體經濟增長放緩、企業信貸需求不振時，商業銀行儲備的貸款項目不足、好項目難尋，為用足上級行分配的信貸額度，商業銀行通常會選擇做大票據融資業務以支撐貸款規模擴張，此時票據融資業務就發揮了類似于信貸規模“調節器”的功能。而在2019年1月，由于實體企業需求放緩，以上因素體現的尤其明顯。一般來說，相較于政府類公司、房地產公司等，中小民營企業由于在財務記錄、抵押擔保方面的劣勢，較難從銀行獲取一年期以上的中長期貸款，因此企業短期貸款更加能夠反映廣大中小實體企業的融資需求狀況。但如圖3所示，2018年企業短期貸款增速持續下降，與票據貼現增速完全負相關，相關系數為-0.96，說明票據貼現的持續增長在一定程度上是填補企業貸款需求下降缺口的結果，從側面也說明當前實體經濟下行壓力較大，企業的信貸需求不振，票據的信貸規模“調節器”功能發揮作用。

銀行為滿足考核要求而做大票據業務規模

數據來源：中國人民銀行網站。圖1未貼現銀承、票據融資和銀承兌新增額

數據來源：中國人民銀行網站，上海票據交易所網站。圖2 票據貼現、貼現和轉貼現加權平均利率

數據來源：中國人民銀行網站。圖3 票據貼現增速與企業短期貸款增速

一方面是為了滿足銀行內部對于存款的考核要求。雖然監管機構不再對商業銀行的存貸比進行考核，但由于近年來受基金、理財等諸多脫媒因素的影響，商業銀行的負債端資金來源承受了較大壓力。如圖4所示，商業銀行存貸比在近兩年持續攀升，尤其是中小型銀行存貸比提升速度較快，目前已較2017年初提高了9.9個百分點。隨著2019年經濟穩增長的壓力加大，銀行信貸擴張仍將繼續，進一步加大了存款來源的壓力。由于銀行承兌匯票業務可以帶來保證金存款，或者是質押的結構性存款，在一定程度上可以緩解商業銀行的存款壓力，因此其有動力做大開票規模。

另一方面是為了滿足監管部門對小微企業貸款投放的考核要求。2018年，銀保監會在監測“三個不低于”（小微企業貸款增速、戶數和申貸獲得率均不得低于上年同期數據）的基礎上，新增了針對單戶授信1000萬元以下小微企業貸款“兩增兩控”的考核要求，其中“兩增”指小微企業貸款同比增速不低于各項貸款同比增速，貸款戶數不低于上年同期水平;“兩控”指的是合理控制小微企業貸款資產質量水平和貸款綜合成本。而票據融資業務面對的主要是中小企業，且納入銀保監會的小微企業貸款統計口徑，同時目前的票據融資利率也處于較低區間，因此它既有利于商業銀行滿足銀保監會小微企業貸款考核中對于“量”的要求，又能滿足“價”的要求，從而得到了快速的發展。

部分企業的套利行為助長了票據融資

由于票據貼現利率持續下行，與銀行結構性存款之間形成倒掛，客觀上為企業提供了一定的套利空間。但如央行相關部門所解釋的，企業通過票據貼現進行套利不是普遍現象。一是票據融資利率與結構性存款利率倒掛只是短期現象，長期看票據融資利率在多數時間里都要高于結構性存款利率，而且套利行為本身也會逐漸消除套利空間;二是結構性存款收益具有不確定性，并不一定能覆蓋企業的套利成本。根據央行公布的數據，2019年1月銀行票據貼現加權平均利率為3.69%，20家主要銀行結構性存款的保底收益率為2.88%，最高收益率為3.97%，即便以最高的收益來計算，在扣除企業開票、交易等成本之后，利差也十分有限。三是反復的套利操作難以持續。這種方式需要企業先購買結構性存款，再以此作抵押在銀行申請開票，反復進行。但一般而言，內部管理規范的銀行很難接受這種抵押方式，而即便有銀行接受企業的套利行為，反復的套利操作也很快損耗銀行對該企業的授信額度，所以套利過程不能無限制地進行下去。

數據來源：中國人民銀行網站。圖4 中資全國性大型、中小型銀行的存貸比

監管、稅收、技術等其他因素的影響

除了以上因素外，還有其他的一些因素也對票據融資業務產生了影響。一是金融監管政策因素的影響。如2018年上半年金融監管力度加大，促使金融機構加強票據業務管理，并強化風險資本計提要求，隨后“資管新規”正式發布之后金融機構根據新規要求暫停票據資管業務，均在一定程度上導致了票據交易的下降。二是稅收新政提升了商業銀行開展票據業務的積極性。根據稅收新政，從2018年1月1日起票據轉貼行根據票據持有時間來分攤原屬于票據直貼行上繳的增值稅，從而減輕了票據直貼行的稅收成本，在一定程度促進了票據融資業務的增長。三是技術升級提高票據交易的效率。2018年10月，上海票據交易所紙電票據交易融合正式實施，實現了紙質票據和電子票據同場交易，進一步提升了交易效率、透明度等，促進了票據交易的增長。

對下階段票據融資的展望

首先，作為金融支持實體經濟的重要方式之一，票據融資仍將保持增長。票據因具有期限短、金額靈活、風險可控等特點，在促進企業支付結算、減少流動資金占用、獲得短期融資方面發揮重要作用，是解決民營、小微企業融資難題的重要途徑之一。并且在資金持續寬松的政策環境下，票據貼現利率有望持續維持在較低的區間，央行支持再貼現的力度也在不斷加強，這些都將有利于票據融資保持較快增長。

其次，票據融資激增的狀況較難持續，預計增長的幅度將會有所回落。年初季節性因素將很快消失，商業銀行“撐規模”的需求減少，而年后隨著商業銀行信貸項目陸續投放，票據融資也將會有所收縮。對于銀行而言，票據融資的收益率畢竟較低，而且各家銀行對于票據融資規模也有額度限制，因此難以持續的維持高增長。

再次，企業票據套利現象難以長久持續。根據監管規定，票據開立必須建立在真實貿易背景的基礎上，空轉套利是違規行為，隨著銀保監會加大查處力度，企業套利行為將會有所收斂。此外，根據前文的分析，套利行為本身也將逐漸抹平套利空間，且受到企業授信額度、結構性存款收益不確定等因素制約，企業套利行為也難以持續。

（作者單位：中國人民銀行寧波市中心支行，特華博士后工作站）?