金融科技合約關系的實質、運行機理及風險防范

易憲容 鄭麗雅 何人可

摘要：金融交易都是通過合約的形式來完成。金融就是對信用的風險定價。金融科技的本質同樣如此，只不過是用技術化的方式給信用的風險定價，并由此創造出新形態的金融服務。這是現代金融發展的重大進步。金融科技的本質特征是以技術化的方式“去信用化”，但這種“去信用化”是建立在前置化預設規則基礎上的。在法定貨幣下的金融科技，無論是以大數據為主導的網絡平臺，還是智能投資和算法交易等，其價值交換的電子化、數字化及自動化，很容易以技術化的方式進行監管套利。在算法貨幣下的金融科技，其本質特征是用區塊鏈技術給信用的風險定價，以此來代替傳統的信用關系，并創造出看上去客觀化的智能合約及數字貨幣，但區塊鏈前置化預設規則的信用是不確定的。這兩個方面正是引發金融科技風險的根源所在。

關鍵詞：金融交易；大數據；“去信用化”；金融科技；區塊鏈

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A文章編號： 0257-5833（2019）05-0040-10

作者簡介：易憲容，青島大學財富管理研究院教授、博士生導師；鄭麗雅，青島大學經濟學院博士研究生；何人可，青島大學商學院和青島大學財富管理研究院博士后（山東青島266003）

一、金融科技對傳統金融業顛覆了什么？

2012年初美國物理學家馬克·米爾斯和美國西北大學教授朱利歐·奧蒂諾聯合在《華爾街日報》發表評論文章指出，電話及電技術改變了20世紀，而大數據、智能技術以及移動互聯網革命將改變21世紀①。因為以這三大技術為代表的技術創新，正改變著世界的物質形式和人類的實踐方式，改變著人類對世界的認知模式及價值取向，改變著人類的社會生活方式及行為方式。它將推動著幾乎所有領域正在發生以大數據、智能技術及移動互聯網為特征的技術革命，為行業革命及企業變革提供了新的技術路徑和運作模式，并不斷地催生出行業發展的新觀念、新思路和新方法。這將對整個社會經濟生活帶來顛覆性的影響。

比如，數字化時代（即指信息領域的數字技術向人類生活每一個方面全面滲透）的到來使得人類的科技創新有了重大突破。它不僅讓大量的新科技涌現，也讓數據以非線性的、幾何級數的速度快速增長或海量的數據涌現。而海量的數據涌出，不僅能夠迅速改進人類分析數據的工具及方式，引發一場前所未有的數據技術革命，不僅能讓人類分析數據的工具及方式迅速改進，也能夠給人類社會科學研究范式帶來一場重大的革命。這場革命將過去以實驗為主的經驗范式、以模型為主的理論范式和以模擬為主的計算范式轉化為采用大數據平臺對實驗、理論、模擬等不同渠道所產生的大數據進行挖掘的eScience范式田海平：《“不明所以”的人類道德進步—大數據認知旨趣從“知識域”向“道德域”拓展之可能》，《社會科學戰線》2016年第9期。。而這種研究范式革命不僅為我們提供了觀察復雜的人類金融行為的認知新方式，也可把以往許多沒有觀察到的事件被數字化之后重新定義，以此來給金融的信用風險定價，重新確立金融市場的法則，以及把以往許多可想而不可及的金融服務、金融需求轉變為現實的市場，由此直接驅動金融科技的創新與興起。可見，對于數據密集型的金融業來說，大數據已經給金融業帶來前所未有的顛覆性的影響。

人工智能（Artificial Intelligence，英文縮寫為AI）并非新鮮的事情，這個概念在1956年就已經提出，并開始有了相應的理論研究。它被用來指代一系列可以執行感知、學習、推理和決策的計算機技術。目的是讓機器能像人一樣解決問題。但是直到大數據時代到來才真正推動了它的發展，推動了智能金融的出現。因為信息及數據的支持是人工智能的核心，無論是模式識別還是神經網絡，無論是機器深度學習還是算法優化，都基于通過大數據的信息執行決策。目前正在快速發展的智能金融（包括智能投資顧問，證券市場的高頻交易、算法交易、機器人交易等）就是希望機器能夠通過大量學習已有的歷史經濟數據、策略、研究報告等，成為腦容量巨大、計算能力超常的智能投資大師。比如，對沖基金Aidya開發的自動交易機器人，就希望在沒有人工指導或干預的情況下自行適應快速變化的交易市場參見Trevir Nath，“How Big Data Has Changed Finance”，Investopedia， 2018.。除了價格數據和技術圖形分析，該智能系統充分研究了現有數據，集合不同語言的新聞報道、基本因素和經濟數據，以及其他多個市場的價格和成交量，綜合各種資料經過復雜驗算，最后組合成模型，就個股在未來價格趨勢進行預期。可見，大數據推動了智能金融的發展，同時智能金融又深化了大數據的收集與分析。這些都在全面地改變金融業的業態與環境，促進金融科技的縱深發展。目前以智能投資顧問為主導的初創企業如雨后春筍般地冒出，智能技術在小貸、保險、征信、客戶服務、證券投資等領域被廣泛的應用。

可以說，隨著移動互聯網的出現，智能手機不僅成了一個數據涌現和獲得的平臺，也成為了開拓新的金融服務惠及更多人的工具。在金融科技沒有發展前，全球大約只有50%的人擁有銀行存款賬戶，僅約20%的人向金融機構獲得貸款。全球有約50億人口為非銀族（即不能分享到現代金融服務的人）[英]契斯蒂等人編：《金融科技圣經》，唐祖蔭等譯，臺灣《商業周刊》出版社2016年版，第49頁。。如何讓非銀族也能夠享受現代金融服務，既是推動一個國家經濟增長的動力，也是改善非銀族生活條件的重要手段。所以，智能手機的出現不僅改變傳統金融市場的行為方式及時空邊界，扭轉了金融市場的信息不對稱程度，降低了傳統金融市場的交易成本，也轉變了投資者進入金融市場的準入方式，及減弱了對于投資者進入金融市場的專業化的要求等易憲容：《金融科技的內涵、實質及未來發展》，《江海學刊》2017年第2期。。金融服務的普及化、大眾化、民主化正在掀起一場金融市場的大革命，也促進了新形態金融服務的涌現。而新形態的金融服務或金融科技就是受惠于21世紀科技的進步。有了21世紀科技進步才有了實現的可能，而智能手機或移動互聯網更是許多新形態金融服務的推手。

但是，如果只是把金融服務紙本移到手機上，這當然可以讓金融服務更為便利，也能降低市場交易成本，全面提高金融服務的效率，及讓金融服務更為普惠等，但是對于金融服務來說，這并不意味著突破性或顛覆性的創新。金融科技或新形態的金融服務不僅在于讓其服務的數字化、自動化、智能化，更重要的是要用新的科技或網絡建立起一套新的合約關系或技術化的合約關系，以此來替代傳統金融的合約關系。可以說，金融科技的創新，無論是去合約化的區塊鏈技術，還是由交易模型自動執行的智能合約；無論是由計算機密碼程序編寫的數字貨幣（如比特幣）和智能投資顧問，還是各種金融服務的交易平臺（如支付寶）等，無外乎都是一組組技術化的合約關系的集合，并通過不同技術化的合約給信用的風險定價。這是金融科技的本質所在易憲容：《金融科技的內涵、實質及未來發展》，《江海學刊》2017年第2期。。不過，目前現有的研究對于金融科技的理解，基本上認可金融科技的本質仍然是金融，但是這種金融科技的本質特征就在于金融風險的隱蔽性、廣泛性、傳染性、和突發性等參見2015年7月14日中國央行等十部委發布的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》。。或是金融科技的本質特征就是金融風險的泛化仲飛、李敬偉：《金融科技背景下金融監管范式的轉變》，《法學研究》2018年10期。，或金融科技與傳統金融最本質的區別就在于其無處不在的連接點，并由此引發的風險廣泛性許多奇：《互聯網金融風險的社會特性與監管創新》，《法學研究》2018年第10期。。可以看到，在這些討論中，由于沒有指出金融的核心內容是什么？也就無法揭示金融的本質。在本文看來，金融就是對資源的跨時間跨空間的配置，它必須通過合約來連接。而合約就是交易雙方的信用關系。所以，金融又是對信用的風險定價。只要存在金融關系，金融風險就一定會存在。金融風險沒有什么泛化的問題，不論是傳統金融，還是金融科技。所以，研究金融科技的合約關系，把握其實質，才能揭示金融科技的本質特征、運行機理，及找到防范其風險的有效方式。

二、金融是對信用的風險定價

由于金融科技還是一門嶄新的產業或一門新學科，其內涵的性質應該是開放的，所以，我們很難對金融科技做一個一般的定義。目前歐美國家流行的金融科技（Financial Technology，簡稱為FinTech），它是指技術帶來的金融創新，它能夠創造出全新的業務模式、流程、產品或應用，進而來全面提高金融市場的效率[英]契斯蒂等人編：《金融科技圣經》，唐祖蔭等譯，臺灣《商業周刊》出版社2016年版，第16頁。。筆者曾認為金融科技可以理解為，在大數據的背景下，通過數據挖掘及利用將科技應用到金融服務中，進而提高金融服務的效率，并且在此基礎上創造出更多的金融服務的需求和價值，或者說是通過數據的挖掘與利用，使得科技與金融達到深度的融合易憲容：《金融科技的內涵、實質及未來發展》，《江海學刊》2017年第2期。。所以，金融科技既不是當前所理解的把互聯網技術應用到金融業，即互聯網金融（Internet Finance），或互聯網加金融，或金融加互聯網，也不是科技與金融的融合所稱之為科技金融（Technology Finance）。同樣，金融科技也不是金融數字化（Finance Digitization），即把現代科技應用于傳統金融業。因為，這些對金融科技的理解都沒有涉及到它的本質特征。本文認為，金融科技是運用新的科技所創造的新形態的金融服務。也就是說，對于金融科技，其金融的本質并沒有改變，與傳統金融相同，都是對信用的風險定價，只不過金融科技是用技術化的方式給信用的風險定價，所提供的金融服務形態變化了。要理解這一點，我們就得從現代金融的本質入手。

可以說，盡管現代金融市場出現的時間很晚，但金融作為一種資源配置方式在人類社會早期就已經出現，而金融這種資源配置的方式不止于僅通過市場的方式進行，也可以通過非市場的方式進行陳志武：《金融的邏輯：金融何以富民強國》，西北大學出版社2014年版，第8-9頁。。所以，我們必須對金融重新定義。筆者認為，金融（Finance）是指跨空間、跨時間的價值交換或資源配置的方式。金融交易就是指所涉及價值或收入在不同時間、不同空間之間進行的資源配置的交易陳志武：《金融的邏輯：金融何以富民強國》，西北大學出版社2014年版，第3頁。。在現實的經濟生活中，無論是在過去還是現在的社會里，人們為了生命個體的延續和人類社會的繁衍，都必須要與他人進行跨期跨空間的價值交換或利益交換。金融交易具有普遍性，只不過不同時點上人際間的金融交易的方式會有很大的不同，金融交易的方式及功能可以是多樣的，但是金融的本源或本質則是萬變不離其宗。

因為，從金融的本質來看，金融作為人類社會得以生存及繁衍的工具，它的基本功能就是可以幫助個人、企業、政府在事前規避風險，在事后對沖風險，以此來平滑當前消費與未來收入的關系陳志武：《金融的邏輯：通往自由之路》，西北大學出版社2014年版，第9頁。。金融是指人們在面對不確定性的未來時，能夠通過特定的媒介對資源進行跨期跨空間的配置易憲容：《中國利率市場化改革的理論分析》，《江蘇社會科學》2015年第2期。。金融學就是要研究這種跨時空的資源配置方式，以及這種資源配置方式可能面臨的障礙與問題等等。可見，金融交易的本質主要表現為未來指向性、不確定性及媒介性等。由于這些特性，也就意味著任何金融交易都是通過合約的方式來完成的。而合約可以定義為一種信用關系，是一個國家、一個企業、一個家庭或個人所給出的承諾。因此，任何金融交易也都是信用交易。對于信用來說，它又可分為信用本身及信用擔保。對于信用本身來說，它是一種精神狀態，或各信用主體的承諾，完全是非物質性的東西，或信用是個體化的精神狀態。信用擔保則可以是物的東西，也可以是制度規則及信用主體之外的信用等。個體的生存環境、心理素質、認知水平、知識結構、文化背景、需求偏好等是完全不同的。所以信用又可以分為人格化的信用及非人格化的信用易憲容：《金融的本源、本質及危機》，《探索與爭鳴》2017年第12期。。人格化的信用是指這種信用關系以交易者之間關系為核心，并由此逐漸地向外擴展。非人格化的信用則是市場長期演進的結果，它以有效的市場價格機制、專業化分工及成熟的法治為基礎。

信用的個體化、信用的千差萬別，就意味著對信用的風險定價是相當不同的。不同的金融市場及金融工具就在于對不同的信用風險定價而創造及設計出來，從而實現對信用的創造及擴張。但是，由于金融是通過信用創造及擴張把精神性東西或非實質性產品轉換為具有交換價值或增加財富的工具，所以，金融的信用創造對推動社會經濟發展具有神奇的作用易憲容：《十九大報告新金融政策的相關重大理論問題研究》，《江海學刊》2018年第1期。 。同樣，由于金融的信用創造是一種由精神性東西轉化為實質性財富的工具，如果金融對信用創造超出其可能性邊界，就可能讓金融交易品價格遠遠偏離實質產品的價值，嚴重扭曲市場的價格機制，甚至于導致市場運作的中斷，及金融危機，所以金融的信用創造過度又可能是金融危機的根源阿代爾.特納：《債務和魔鬼：貨幣、信貸和全球金融體系重建》，中信出版社2016年版，第21頁。。

可以說，進入了現代工業化社會，生產效率迅速的提高堆積了許多滯銷的商品，使得產能過剩成為了市場經濟最基本的特征，國家想要拉動經濟增長，增加居民消費成為了最主要的驅動力。19世紀60年代在美國，涌現的信貸消費等金融創新產品成為了快速增加其居民的消費能力的最好的工具。1856年美國第一個購買縫紉機的消費信貸產品創新的出現，縫紉機銷售立即出現快速增長，美國縫紉機行業很快出現空前繁榮。隨后，消費信貸在汽車、家具、電器、鋼琴等行業全面普及，消費信貸則成了這些行業發展與繁榮的巨大動力，甚至于成了美國建國以來經濟繁榮的最大動力陳志武：《金融的邏輯：金融何以富民強國》，西北大學出版社2014年版，第202-205頁。。最為經典的案例就是住房按揭貸款這個金融產品的創新，更是把這個具有雙重屬性的住房產品的金融化一面表現得淋漓盡致。

可見，金融是跨時空的資源配置方式，金融的本質就是信用創造，其可以把非實質性的東西通過信用創造及擴張轉化為實質性產品及增長財富的工具，它能幫助國家、企業、家庭及個人在事前規避風險，在事后對沖風險，以此來推動社會經濟發展與繁榮，全面提升整個社會的經濟福利水平，但是，信用創造過度又是金融危機的根源崔鵬、易憲容：《市場化信用：中國股市健康發展的制度基礎-基于一般性的金融分析》，《求索》2016年第6期。。金融的本質是通過合約關系對信用的風險定價。同時，現代金融的信用創造及價值轉換都是建立在法定貨幣的基礎上。而這些都是理解金融科技本質的根本所在。

三、法定貨幣條件下的金融科技合約關系及實質

如上面所分析的，金融是對信用的風險定價，并通過合約的方式來連接易憲容：《金融科技的內涵、實質及未來發展》，《江海學刊》2017年第2期。。而個人、企業、國家的信用是完全不同的，這就有了金融交易不同的合約方式。貨幣、國債、股票、保險、信托、銀行貸款等就是不同的合約關系的連接，其信用的要求也是不同的。

對于金融科技來說，其金融本質特征并沒有改變。金融科技的交易及價值轉換的實現同樣是由合約關系來連接的。所以金融科技也是對信用的風險定價。不同的是金融科技是用技術工具或通過技術化的方式對信用的風險定價，并由此創造出新形態的金融服務。比如P2P網絡貸款、智能合約、移動支付、眾籌融資、算法交易、數字貨幣和智能投資顧問等。金融科技的實質是希望通過技術化的方式建立起一個與傳統金融不同的信用世界。比如，區塊鏈的設計權威穆尼布·阿里的博士論文《基于信用的新型互聯網絡設計》（Trust-to-trust design of a new internet）就是要建立起超越現有通訊技術的元信用世界參見Muneeb Ali博士學位論文“Trust-to-Trust Design of a New Internet”.。而區塊鏈技術的開發和數字貨幣的出現，就源于2008年中本聰所發表的一份研究報告：《比特幣：點對點電子現金系統》（Bitcoin ： A Peer-to-Peer Electronic Cash System），該報告發表之后，在2009年便對系統進行了實際的運行，于是第一個比特幣橫空出世楊曉晨、張明：《比特幣：運行原理、典型特征與前景展望》，《金融評論》2014年第1期。。而比特幣的出現目的就是要在網絡世界創造一個“現金概念”的交易工具，或在網絡世界里確立一種價值轉換的信用工具。只不過，這種信用工具不是建立在法律制度的安排上，而是通過區塊鏈的組合技術來完成，即完全以技術化的方式來確立網絡世界的信用關系。不過，金融科技與傳統金融的信用關系不同，不僅在于希望用技術化的方式給網絡世界的信用風險定價，而且希望用純粹的技術工具（比如密碼學及編程技術）來確立了一套新型貨幣生態環境及以此來給網絡世界的信用風險定價。所以，金融科技的合約關系又可分為法定貨幣條件下的合約關系和算法貨幣（即通過區塊鏈技術創造出來的加密數字貨幣）條件下的合約關系。前者的金融交易及價值轉換是建立在法定貨幣的基礎上，主要形式有建立在大數據條件下的資源共享平臺或合約關系組合，及智能投資組合。這又可以分類為以某些技術建立平臺替代專業的金融中介從事金融服務，如P2P、眾籌等，和以人工智能程序代替自然人從事金融業的數據分析、處理與服務。后者的金融交易及價值轉換主要是以不能夠與法定貨幣對價的算法貨幣為媒介，建立一套網絡上的信用交易體系，主要通過達成共識的區塊鏈技術、智能合約及數字貨幣等來進行。

目前國內外的許多金融機構，無論是銀行還是投資銀行，及一些科技公司，專注于金融科技成了一股熱潮。而這股熱潮的核心就是如何利用科技化的方式以低成本、高效率對信用的風險定價。對于金融科技對風險定價的重要性，高盛的首席財務官馬丁·查韋斯（Martin Chavez）認為，“對金融高盛與谷歌的業務有許多相似之處，高盛之于風險就好像谷歌之于搜索”參見：Matt Turner， “Goldman Sachs wants to become the Google of Wall Street”， Business Insider， 2017.。也就是說，以技術化的方式來對信用的風險定價，是當前金融科技業務的核心所在。在這樣的定位之下，高盛的金融業務已經開始從傳統的金融業務轉向以結構金融、量化金融及金融工程等完全技術化的金融業務上。目前，高盛招聘了大量高級技術人才，開發全新的編程語言和建立了龐大的數據庫，以此來整合金融交易、市場和投資研究的信息和數據，并用以訓練機器學習算法，在此基礎上正在開發多款極具競爭力的金融科技產品。同時，為了實現日常工作流程數字化，及運用技術手段以數據驅動的方式與客戶進行溝通及進行風險定價，高盛開發了Marquee平臺。通過這個Marquee平臺，能夠為員工和機構客戶提供一系列數據分析和風險管理的應用程序，允許客戶基于各種數據快速建立定制化的投資策略進行分析。在此基礎上還建立個人在線儲蓄及貸款平臺Marcus等。所以，在法定貨幣的條件下，建立及開發網絡平臺來收集及處理數據，開發新形態的金融服務，是當前金融科技最為主要的表現形式。