政治關聯、社會責任信息披露與債務融資成本

黃宇薦

關鍵詞：政治關聯;社會責任信息披露;債務融資成本

中圖分類號：F276.5 文獻標識碼：A

收錄日期：2019年3月18日

一、引言

據全國工商聯統計，截至2017年底，民營經濟在國家財政收入、技術創新和新產品、吸納城鎮就業、新增就業方面占比分別超過了50%、70%、80%和90%。這些數據表明民營經濟對我國發展做出巨大的貢獻。但是與民營經濟重要身份形成反差的是，銀行等貸款機構對于民營企業的“輕視”，民營企業飽受融資難、融資貴困擾。而這些問題很大程度上是由于企業與債權人之間的信息不對稱導致的，債權人無法完全摸清企業實際情況，無法對企業能否按期償還本息做出準確判斷。如果能夠減少企業與債權人之間的信息不對稱，或許融資難、融資貴問題就能夠迎刃而解。過往文獻表明，信息披露作為一種降低企業與機構之間信息不對稱的手段能夠為企業帶來一系列好處。因此，本文探討社會責任信息披露與民營企業債務融資成本之間關系。并且探討政治關聯對社會責任信息披露與債務融資成本的影響，以便為相關政府部門完善制度建設、解決民營企業融資困境提供新的理論依據。

二、理論分析與研究假設

（一）社會責任信息披露與債務融資成本。債務契約期間發生的利息和相關費用構成了企業的“顯性”債務成本。但是除了這種“顯性”的成本之外，還存在著“隱性”的成本，這種“隱性”的成本是由債權人與企業之間的信息不對稱所產生的。信息不對稱程度越高，風險溢價程度就越高，從而企業的債務成本就會越高，而企業進行信息披露正是解決這一信息不對稱問題的良方。企業的信息披露可以大致分為財務信息披露與非財務信息披露兩類。財務信息通過企業發布的資產負債表、利潤表、現金流量表等財務報表進行披露。而企業的非財務信息則通過財務報表附注、公司公告、媒體新聞等多種方式進行公布。

社會責任信息作為企業非財務信息中的一環，對企業的經營發展發揮著重要作用。良好的社會責任聲譽是一種重要的社會資本，有助于企業與利益相關者保持良好的關系，并且企業能夠通過良好的社會責任來建立良好的品牌效應，吸引更多潛在的投資者。政府會對環保型企業提供更多政策上的支持，銀行等債權人更加愿意為優秀的企業提供資金等。慈善捐贈作為企業社會責任的組成部分，是企業社會責任報告中提到最多的字眼，目前也被越來越多的企業作為一種實現其經濟或政治目的之工具。有學者研究發現民營企業能夠通過慈善捐贈與政府進行資源交換從而獲取債務融資。此外，李姝（2014）認為履行社會責任是我國民營企業在經濟法律制度不完善的市場機制下尋求的替代性機制，通過這種機制，民營企業可以向利益相關者傳遞良好的信息以彌補信息的不對稱，規避利益相關者的逆向選擇行為，有利于民營企業獲得融資便利。本文認為，高質量的社會責任信息披露有助于幫助企業建立和維護良好的社會聲譽，有助于減少債券投資者與企業之間的信息不對稱程度，從而降低企業的債務融資成本，由此提出本文的假設1：

H1：民營企業的社會責任信息披露質量與債務融資成本呈負相關關系

（二）政治關聯、社會責任信息披露與債務融資成本。政治關聯對企業的作用可以分為兩種，即“幫助之手”觀點與“掠奪之手”觀點。從“幫助之手”觀點出發，政治關聯對企業帶來的競爭優勢可能來自于以下兩個方面：

1、政治關聯發揮一種擔保作用。Faccio（2006）的研究結果發現，政治關聯企業能夠獲得更多的銀行貸款，但是產生這種現象的原因可能并不在于政治對銀行信貸政策的直接干預，而是由于政府為這些企業提供了一種隱性的擔保。潘克勤（2009）分析了民營上市公司實際控制人政治身份是如何降低會計信息債務契約有用性的。他發現，政治身份對會計信息在債務契約中的功能具有替代性，產生這種現象的不是因為政治施壓從而直接影響了銀行貸款決策，而是因為政治身份的存在對于債務契約具有潛在的擔保作用。在中國現行的政治體制下，人大代表、政協委員等政治身份為企業贏得了競爭優勢和政治聲譽，而為了維護這種競爭優勢和政治聲譽，上市公司會更傾向于進行自我約束型治理，所以政治關聯增強了企業資產的安全程度，成為了債務契約的有力保障機制。

2、政治關聯發揮一種直接干預作用。政治關聯也可能通過政治干預直接對債務融資成本產生影響，比如民營企業家可以通過政治身份參政議政，制定對自身企業有利的政策、改善經營績效、進入壁壘行業、稅收規避、優先獲得政府訂單、獲得政府的重點扶持等優勢。在企業被重點扶持的情況下，政府會通過直接或者間接的渠道對相關部門施加壓力，從而企業就能夠通過這種直接政治干預獲得相應的好處。

無論是政治關聯給企業帶來信譽擔保，還是通過直接政治干預手段獲取相關優勢，這兩種作用都會降低債權人在債務條約簽訂之前對企業社會責任信息的收集成本，降低對社會責任信息的依賴程度，從而具有政治關聯企業的社會責任信息披露質量與債務融資成本之間的關系也就不再明顯。基于此，提出假設2a：

H2a：政治關聯會削弱社會責任信息披露與債務融資成本之間的負相關關系

而從“掠奪之手”觀點出發，政治關聯對企業帶來的競爭劣勢可能來自于政治關聯對企業內部的不恰當干預。梁萊歆（2010）認為，企業所有權的私有化使得政府官員的干預成本較高。但是如果民營企業家具有政治身份與政府官員關系密切，那么政府對其進行干預的成本就相對較低。因此，具有政治關聯的民營企業可能會承擔更多的政治任務、擔負更多的社會責任。過往研究表明，政治關聯對企業的負面影響在于政治資源加劇了企業粗放式發展，阻礙了企業自主創新，并最終無益于改善經濟增長質量。由于政府干預以及管理者的政治需求，政治關聯的企業容易盲目擴張企業投資，從而導致了企業投資效率低下，最終會呈現出降低企業績效的結果。正是由于政治關聯所帶來的這些負面影響增加了企業的經營風險，使得債務投資人在給政治關聯企業進行債務融資時，為了更加全面掌握企業實際的風險水平，可能會加強對企業社會責任信息的關注程度，因此本文提出假設2b：

H2b：政治關聯會增強社會責任信息披露與債務融資成本之間的負相關關系

三、研究設計

（一）樣本選擇。本文選取2013～2016年A股主板上市民營公司作為研究樣本，在此基礎上剔除：（1）金融、保險類上市公司;（2）ST或PT等被特殊處理的公司;（3）企業數據信息缺失的公司。最終得到觀測值803個，政治關聯信息由手工收集而來，其他相關數據主要來源于CSMAR、CCER和RESSET數據庫。

（二）變量設定

1、被解釋變量。借鑒Pittman和Fortin（2004）、魏志華（2012）的研究，本文采取兩個指標衡量債務融資成本：（1）利息費用占比（Cost1），即利息支出與總負債的比例;（2）凈財務費用占比（Cost2），即利息支出+手續費+其他財務費用與總負債的比例。

2、解釋變量。社會責任信息披露質量（CSR）采用潤靈環球（RKS）的企業社會責任評級數據來衡量。政治關聯（PC）采取實際控制人、董事長或總經理的政治關聯作為衡量標準，如果目前或曾經是政府官員、人大代表和政協委員，即認為該公司具有政治關聯，取值為1，否則取值為0。

3、控制變量。本文選取了以下指標作為控制變量：企業規模（Size）、凈資產收益率（Roa）、資產負債率（Lev）、總資產增長率（Growth）、有形資產比率（TL）、第一大股東持股比例（Top1）、經營現金流量（CF）。

（三）模型設計。本文參考了李志軍（2011）、李姝（2014）、王運通（2017）等的做法，構建了如下模型：

四、結果分析及政策建議

對模型1的回歸分析結果顯示，社會責任信息披露質量（CSR）的回歸系數分別在1%和5%的水平上為負，證實了本文的假設1。說明社會責任信息披露質量與債務融資成本之間呈負相關關系。對模型2的回歸分析結果顯示，社會責任信息披露質量與政治關聯的交乘項CSR*PC的系數分別在5%和10%的水平下顯著為正，與CSR的回歸系數符號相反，因此假設2a得證，即政治關聯削弱了社會責任信息披露對債務融資成本的影響程度。

本文研究結果表明，社會責任信息披露作為企業與利益相關者互動關系的反映，影響著外界對企業的感知與企業在市場中的聲譽形象，對債權人的決策具有重要借鑒意義。而政治關聯作為一種隱性擔保機制，能夠向外部債權人傳遞企業實力的積極信號，降低債權人對于社會責任信息披露的關注程度，從而影響社會責任信息披露與債務融資成本之間的關系。本研究結果豐富了政治關聯與社會責任信息披露方面的研究，對解決民營企業融資困境具有現實意義。

為了解決民營企業融資貴的問題，企業應當加強自身社會責任信息披露建設，相關政府部門應當調動企業披露社會責任信息的積極性，并且進一步規范社會責任報告信息的標準和形式，增加對社會責任信息披露的監督，對社會責任信息披露的真實有效性進行審核，以期進一步提升社會責任信息披露的質量。

主要參考文獻：

[1]李姝，謝曉嫣.民營企業的社會責任、政治關聯與債務融資——來自中國資本市場的經驗證據[J].南開管理評論，2014.17（6）.

[2]李志軍，王善平.貨幣政策、信息披露質量與公司債務融資[J].會計研究，2011.10（1）.

[3]魏志華，王貞潔，吳育輝，等.金融生態環境、審計意見與債務融資成本[J].審計研究，2012.3.