社會網絡視角下的管理層權力與高管薪酬粘性
——基于董事聯結的調節效應

李 洋，汪 平，曹 琴

(1.首都經濟貿易大學 會計學院，北京 100070；2.四川師范大學 商學院，成都 610101；3.中鐵建工集團有限公司廣州分公司 財務部，廣州 511400)

內容提要：董事聯結作為一種非正式的制度安排，是企業獲取異質性信息和稀缺資源的重要渠道。本文基于社會網絡關系視角，構建了公司層面的董事網絡中心度，考察董事聯結對管理層權力與高管薪酬粘性的作用機理。研究結果表明，管理層權力越大，高管薪酬粘性越強；董事網絡中心度弱化了二者之間的關系，具有顯著的負向調節效應。進一步區分聯結強度后發現，內外部董事聯結關系的強弱會對治理效應產生差異化影響，需要警惕內部董事的強聯結關系存在正向調節效應而加劇高管薪酬粘性。以上發現意味著，網絡位置與聯結強度是影響董事聯結治理效果的兩大關鍵要素，董事聯結的網絡位置對管理層權力及薪酬粘性會產生重要的治理機制，但其作用的發揮同時需要依賴于內外部董事聯結關系的強弱。

一、引言

社會結構中廣泛存在著各種社會關系，社會網絡是由人、企業、組織等某些特定群體彼此聯結所構成的相對穩定的系統(Wellman and Berkowitz，1988)。企業作為嵌入社會結構之中的重要個體，其網絡關系既包括與供應商、客戶、合作伙伴等其他企業的業務往來，也包括高管、董事、監事等高層管理團隊的相互銜接，還涉及與政府部門之間的政治關聯。企業借助社會關系形成一張巨大的“網”，信息和資源通過網絡可以在成員之間快速流動，實現資源的再分配。一家企業的經濟行為可能會導致蝴蝶效應，通過網絡體系的鏈接傳播，輻射到其他企業甚至整個產業鏈。受傳統儒家處世哲學的影響，以及當前轉型經濟環境的特殊性，我國企業處在“關系型社會”的制度背景中，社會關系網絡已經成為企業生存和發展的重要手段。特別是資本市場各項制度仍不健全，企業更加需要依賴“社會關系”來獲取異質性信息和稀缺資源。社會網絡作為一種重要的信息傳導路徑，能夠在很大程度上替代正式制度，鑲嵌于網絡中的各種社會資本，包括信息、知識、聲譽、戰略資源、決策影響力等，使企業所在網絡具備有效的資源配置功能(左曉宇和孫謙，2018)。

現代企業間通過交叉持股、連鎖董事、高管兼任等構造了眾多錯綜復雜的社會關系，其中董事網絡是形成社會網絡的主要形式，即董事個體同時任職于不同公司董事會而形成的直接或間接的網絡關系(謝德仁和陳運森，2012)。在兩個及以上公司董事會兼任的董事叫做連鎖董事，公司董事會之間所有連鎖關系的集合稱為董事聯結(Cohen and Frazzini et al.，2008；李留闖，2015)。目前董事聯結現象在國內外上市公司都極為普遍，Larcker et al.(2013)發現2000-2007年有75%的美國上市公司至少和其他公司共同雇傭同一董事；陳仕華等(2013)則指出我國約有85%的A股上市公司都存在董事聯結關系。在中國特殊的“關系型社會”中，作為一種非正式的制度結構，董事聯結能夠較好地克服正式制度不健全帶來的市場問題，為企業之間相互獲取外部信息、有效利用稀缺資源提供重要渠道，具有明顯的公司治理效應。

近年來，隨著高管“天價薪酬”、“高獎低罰”現象持續升溫，學界開始反思最優契約理論對于管理層薪酬的解釋力。盡管2014年、2015年國家分別出臺了針對央企和國有銀行的高管薪酬調控舉措，但并未有效解決上市公司高管薪酬的“倒掛現象”。伴隨高管薪酬與業績不對稱性的日益顯現，Bebchuk et al.(2003)提出的管理層權力理論成為研究薪酬粘性及其經濟后果的有力工具。當管理層權力過大甚至凌駕于董事會之上，為其獲取了操縱薪酬制定標準的優勢和機會，本應由董事會負責設計的薪酬條款轉變成管理層自定薪酬，致使薪酬業績嚴重不對稱，加劇了薪酬粘性現象。與此同時，管理層權力理論也為我們提供了董事聯結有效性研究的極佳視角。Larcker et al.(2010)認為，董事聯結網絡可以抑制管理層權力，緩解信息不對稱，為薪酬契約的優化提供積極的戰略信息。陳運森和謝德仁(2012)也指出，董事聯結關系可以促進高管薪酬激勵對于未來業績提升的治理效應。因此，在我國特殊的“關系型社會”背景下，本文基于社會網絡理論和管理層權力理論，試圖回答以下問題：董事聯結網絡對高管薪酬粘性是否具有治理效應？董事聯結如何調節管理層權力與高管薪酬粘性之間的關系？在不同網絡位置、不同聯結強度下治理效應是否存在差異化影響？其內在的作用機理是什么？

本文可能的貢獻如下：(1)從動態的社會網絡視角，引入董事聯結這一現實且普遍的情景因素，檢驗其網絡關系對于管理層權力監督、薪酬粘性抑制的治理效果，并論證了管理層權力理論在我國特有制度環境下的適用性；(2)將宏觀層面的社會研究方法和微觀層面的公司治理領域有機結合，探索了不同董事網絡位置的作用路徑，促進了社會網絡分析與公司金融研究的交叉融合；(3)不僅僅著眼于連鎖董事個體，而是將董事會看作整個決策團體，構建公司層面的董事網絡中心度，拓寬了公司金融研究的邊界條件；(4)以往研究大都肯定董事聯結的正面效應，卻鮮有學者提及其負面影響，本文根據聯結強度進一步區分內外部董事聯結的強弱關系，更為完整地揭示了不同強度下治理效應的差異化影響，為我國董事網絡關系的完善和高管薪酬契約的優化提供了理論依據與數據支持。

二、理論分析與研究假設

(一)管理層權力與高管薪酬粘性

高管薪酬包括貨幣薪酬、股權激勵、在職消費等，由于我國股權激勵尚處于初級階段，形式單一且力度較小，同時在職消費往往具有隱蔽性，因此本文側重研究貨幣薪酬的粘性特征。西方研究高管薪酬粘性始于上世紀末，Gaver et al.(1998)發現CEO在業績上升時能夠獲取超額薪酬激勵，在業績下降時卻并未調整，進而引發了學界對于薪酬粘性的思考。Jackson et al.(2008)對高管薪酬粘性給出了明確定義，即隨業績上升而增加的邊際薪酬大于隨業績下降而減少的邊際薪酬。方軍雄(2009)則認為中國上市公司的薪酬業績敏感性并不對稱，董事會獨立性可以抑制高管薪酬粘性，進而開啟了國內該領域研究的先河。其后諸多學者也都證實了中國上市公司高管薪酬的粘性特征普遍存在。

最優契約理論將高管薪酬與企業業績正向掛鉤，一度緩解了股東和管理層之間的代理問題。然而，接連曝光的薪酬業績不匹配亂象嚴重降低了最優契約理論的有效性，高管薪酬粘性問題需要尋找新的突破口，管理層權力理論則可以給予更為合理的解釋。當管理層權力過大甚至掌握企業控制權時，可能導致高管和董事會共謀，此時薪酬契約反而成為股東和董事會之間一種新的代理問題(Bebchuk and Fried，2002)。基于我國特有的經濟背景和制度環境，管理層權力被賦予了典型的中國特色。由于政府權力逐步下放，國有企業的所有者“缺位”致使控制權向經營者轉移，從而出現嚴重的內部人控制現象，管理層權力日趨擴大；而在一股獨大的股權結構下，民營企業的管理層往往就是大股東，同時受政府約束較少，公司治理機制弱化，管理層權力更為強大(王燁和葉玲等，2012)。薪酬體系此時成為高管謀求自身福利的常規手段，管理層以參與薪酬委員會、控制董事提名等方式自定薪酬條款，讓薪酬水平在業績上升時保持向上的彈性，在業績下降時保持向下的剛性(高文亮和羅宏等，2011)，且管理層權力越大，薪酬業績的不對稱性會更加明顯(張華榮和李波，2018)。基于以上分析，本文提出假設1：

H1：管理層權力與高管薪酬粘性呈正相關關系，在其他條件一定的情況下，管理層權力越大，高管薪酬粘性越強。

(二)董事聯結與高管薪酬粘性

董事聯結作為一種特殊的社會網絡關系，其價值在于鑲嵌在社會網絡中的由聲譽、信息和知識、戰略資源三種類型所構成的社會資本(謝德仁和陳運森，2012)。董事網絡分布可以視作由節點和紐帶所構成的系統，每個連鎖董事相當于節點，彼此之間的聯結關系即是紐帶(陳運森和謝德仁，2012)，由此搭建的動態網絡能夠互通信息、共享資源。根據社會網絡理論，網絡中心度是衡量網絡位置、評價個體在網絡中影響力的核心指標(羅家德，2010)。因為連鎖董事分別在不同的企業董事會任職，所以每個董事的網絡位置不一致，任職的企業數量越多，代表董事所處的網絡中心度越高。董事越處于社會網絡的中心位置，在不同企業之間的聯結關系就越廣，信息傳遞的機會與渠道就越多，對網絡中資源的控制力和對其他企業的影響程度相對更大，擁有的社會資本也就越多，進而導致其治理動機與治理能力產生了差異。

從治理動機的角度，鑲嵌于董事網絡中的社會資本能夠為連鎖董事獲得一定的社會聲譽和關系認同。處于網絡中心位置的董事隨著身份地位的提高與職業認同感的增強，產生了一種類似于“明星”的光環效應(洪峰，2015)，避免聲譽受損的動機更強。其在管理層的壓力干擾下，參與公司治理的動機和意愿更強，薪酬談判的博弈中也能取得更大的話語權，對于薪酬業績倒掛等內部人控制現象能夠客觀、獨立地發揮監督作用，進而有效抑制高管薪酬粘性。

從治理能力的角度，董事聯結在信息和知識的傳遞過程中發揮著重要的橋梁與傳導作用(Cohen and Frazzini et al.，2008)。處于網絡中心位置的董事從其兼任企業中可以得到更為豐富的薪酬激勵知識，既有獎勵績效、福利狀況、薪酬水平等顯性知識，又有薪酬監管機制、薪酬設計方案等隱性知識(郝云宏和左雪蓮，2018)。這些信息通過董事網絡在聯結企業中及時傳播并相互借鑒，還能保持有效的準確度與較高的影響力，能夠對薪酬契約的優化與薪酬粘性的監管起到積極的治理效應。基于以上分析，本文提出假設2：

H2：董事聯結與高管薪酬粘性呈負相關關系，在其他條件一定的情況下，董事網絡中心度越高，高管薪酬粘性越弱。

(三)董事聯結對管理層權力與高管薪酬粘性的調節效應

管理層權力具有兩面性，既可以作為高管激勵的重要模式，又可能成為管理層尋租的基本渠道。如果管理層權力過大甚至凌駕于董事會之上，就可以利用其權力俘獲董事會并滲透進薪酬方案的制定過程，使得自身薪酬在業績波動時呈現出向上的彈性和向下的剛性。高管薪酬契約是一項重要且具有模糊性的決策，模仿效應(Beckman and Haunschild，2002)的存在，促使高管會選擇薪酬較高的企業作為參照對象進行攀比，進而引起薪酬業績敏感度降低，導致薪酬粘性增大。

但模仿效應同樣也作用于董事網絡之中。董事聯結在企業交互過程中具有信息媒介的功能，可以緩解聯結企業之間的信息不對稱程度，連鎖董事由此獲得最核心的信息和資源，并推動行為和決策在聯結企業網絡中快速傳播(李留闖，2015)。這些信息包括反收購計劃、上市地點選擇、盈余操縱手法、信息披露策略、高管薪酬方案等，不僅內容豐富、可信度高，而且董事會親自參與了信息的產生過程。董事聯結的信息優勢，能夠有效降低董事會對于高管薪酬契約的信息不足，加大對管理層權力膨脹的約束力，降低管理層尋租的可能性。而且，Bizjak et al.(2009)發現董事會在進行高管薪酬決策時，會在很大程度上對董事聯結企業的行為進行模仿，李敏娜和王鐵男(2014)也認為董事聯結會促進企業間薪酬標準和激勵機制的效仿，說明作為有限理性的決策者，董事會更偏好聯結企業的信息。不僅如此，董事聯結企業還具有基礎特征的趨同性(李留闖，2015)。聯結企業既可以共享董事網絡內部的重要知識和稀缺資源，還會因聯結關系而相互交流、彼此模仿有關薪酬方案的詳盡可靠信息，增強了管理層權力過大的防御機制，弱化了高管薪酬的粘性程度。

由此可見，董事網絡所鑲嵌的社會資本，能讓董事會的監督機制直接作用于管理層權力之上。即使管理層獲取超過公平談判所得的超額薪酬，又或者人為導致薪酬業績敏感度下降，但董事聯結關系能提高董事會在高管薪酬契約中的治理效應，在很大程度上遏制高管尋租行為，進而降低薪酬粘性程度。此外，越靠近網絡中心位置的董事，其信息獲取能力、監督獨立性以及聲譽機制都更強，也就具有更大的治理動機和治理能力，可以對高管薪酬方案制定的全過程進行更為有效把控，竭力抑制管理層攫取超額薪酬的可能性。基于以上分析，本文提出假設3：

H3：董事聯結在管理層權力與高管薪酬粘性之間具有負向調節效應，在其他條件一定的情況下，董事網絡中心度越高，管理層權力對高管薪酬粘性的影響程度更加弱化。

三、研究設計

(一)樣本選擇與數據來源

本文選擇了滬市2013-2017年全部A股上市公司作為初始研究樣本，需要說明的是，由于被解釋變量涉及的薪酬變動與業績變動要進行前后年度的數據對比，所以其時限區間為2012-2017年。首先，我們通過以下步驟識別樣本公司的董事聯結關系：(1)從CSMAR數據庫中搜集董事任職資料作為基礎信息；(2)從姓名、性別、年齡、學歷、工作經歷等方面剔除重名的董事，保證每個董事的身份獨一無二；(3)確定每一樣本公司是否與其他公司發生董事聯結關系。然后，剔除ST、金融類、不足考察年限、數據異常及缺失的樣本，最終得到4070個公司年度觀測值，并對主要連續變量進行了上下1%的Winsorize處理，以消除極端值的影響。此外，采用大型社會網絡數據分析軟件Pajek計算公司層面的董事網絡中心度，采用Stata14.0進行統計分析。

表1列示了樣本公司的董事聯結分布情況。在4070個公司年度觀測值中，僅與一家公司形成董事網絡的比例為10.76%，與五家以下(包括五家)公司發生聯結關系的比例為59.12%，擁有五家以上董事聯結公司的比例為40.88%。由此說明，隨著國內資本市場的發展和公司治理制度的完善，董事聯結現象在上市公司中廣泛存在，并呈現越來越密集的蛛網特征。

表1 樣本公司的董事聯結分布

(二)變量設計

1.被解釋變量：高管薪酬粘性值。本文借鑒步丹璐和文彩虹(2013)的做法，首先通過前后年度的比較計算高管薪酬變動率與企業業績變動率，前者除以后者即可得到薪酬業績敏感性；然后分別計算企業業績在上升年度與下降年度各自的敏感性均值，前者減去后者即可得到高管薪酬粘性值ECS，計算公式如下：

(1)

其中，D=i表示企業業績的升降，i=1即業績上升，i=0即業績下降；t為第t年度；Pay表示高管(不包括董事和監事)薪酬，以薪酬排名前三高管的年度貨幣薪酬總額來衡量；(Payt-Payt-1)/Payt-1表示高管薪酬變動率；NI表示企業業績，以凈利潤來衡量；(NIt-NIt-1)/NIt-1表示企業業績變動率。

薪酬粘性定義為隨業績上升而增加的邊際薪酬大于隨業績下降而減少的邊際薪酬，即正常情況下粘性值應該大于0，但也可能出現業績上升時薪酬反而下降等特殊情況，導致粘性值小于0。本文的公司年度觀測值共計4070個，其中高管薪酬粘性值為正的有3250個，占全樣本的79.85%；為負的有820個，占全樣本的20.15%，可見“重獎輕罰”現象在我國上市公司較為普遍。為了減少異常值對實證結果的影響，本文選擇高管薪酬粘性值大于0的觀測值作為主要變量進行描述性統計、相關性分析與多元回歸分析，然后利用全樣本進行穩健性檢驗。

2.解釋變量：管理層權力綜合指標。基于Finkelstein(1992)提出的權力模型，可依據其來源將管理層權力劃分為結構權力、所有權權力、聲望權力、專家權力四個維度。本文參照陶文杰和金占明(2015)的做法，從權力模型的四個維度進一步細化為11個指標來對管理層權力進行衡量。結構權力維度，包括獨立董事比例、董事會規模(董事人數)、兩職兼任(董事長與總經理是否為同一人，是為1，否為0)；所有權權力維度包括第一大股東持股比例、機構投資者持股比例、高管持股比例；聲望權力維度包括高管任期、高管年齡、政治關聯(高管是否在政府部門任職，是為1，否為0)；專家權力維度包括教育水平(高管是否具有碩士及以上學歷，是為1，否為0)、專業職稱(高管是否具有高級職稱，是為1，否為0)。

本文采用因子分析法得出管理層權力的綜合指標。其中，KMO值為0.637，Bartlett球度檢驗統計量的伴隨概率Sig.為0，符合因子分析的前提條件。總方差分解表提取了7個公共因子進行測度，累積貢獻率為74.67%，包含了原始變量的大部分信息，如表2所示。

表2 總方差分解表

根據因子得分系數矩陣(篇幅限制從略)，將7個公共因子得分依次乘以旋轉平方和載入的方差貢獻率，再除以累積貢獻率，就得到了管理層權力綜合指標的計量模型：

Power=0.17K1+0.154K2+0.153K3+0.142K4+0.131K5+0.127K6+0.123K7

(2)

3.調節變量：董事網絡中心度。中心度作為社會網絡分析領域一個關鍵的結構變量，用于刻畫網絡中不同個體行為的差異化影響，主要包括程度中心度、中介中心度和接近中心度(Wasserman and Faust，1994)。董事網絡中心度的本質含義在于，衡量每位連鎖董事所處的網絡位置對其獲取信息和資源能力大小的影響程度。陳運森和謝德仁(2011)指出，接近中心度要求網絡圖形必須完全相連，且對董事網絡發揮公司治理作用影響較弱，并與程度中心度高度相關，因此本文只選擇程度中心度和中介中心度作為董事聯結的衡量指標。

程度中心度反映某位董事和其他董事發生直接聯結關系的數量之和，體現個人在董事網絡中交流的活躍性，其計算方法為：

(3)

其中，i表示某位董事；j表示當年除了i之外的其他董事；Xij表示一個網絡聯結關系，如果董事i與j至少在一個公司董事會任職則為1，否則為0；g表示網絡中當年擔任董事的總人數，由于不同年度的董事人數不一致，其規模差異可以通過(g-1)來消除。

中介中心度反映某位董事控制其他董事聯系路徑的程度，體現董事網絡中不同聯結關系對信息流的控制性，其計算方法為：

(4)

為了從公司層面研究董事網絡中心度，本文首先選取所有董事和任職公司數據，設定每個董事專屬的標識，如果某董事在某公司任職則為1，否則為0，進而建立“董事-公司”二維矩陣；接著通過社會網絡數據分析軟件Pajek，把二維矩陣轉化為“公司-公司”一維矩陣，就能夠得到公司層面的董事網絡中心度指標Degree和Betweenness，并取均值來反映其平均水平。

4.控制變量。為了單獨考察董事聯結對管理層權力與高管薪酬粘性的治理效應，還需要控制一些其他的內外部影響因素。參考前人的研究，本文選取了公司規模、杠桿水平、股權性質、公司成長性等變量控制經營特征和治理特征對高管薪酬粘性的作用。由于我國不同地區的薪酬水平與粘性程度差異較大，本文通過公司注冊地控制區域發展失衡的影響。此外，還控制了行業固定效應與年度固定效應。

本文研究變量的具體定義與衡量方法見表3。

(三)研究模型

為了驗證假設1，本文構建多元回歸模型(5)。Power的回歸系數β1表示管理層權力與高管薪酬粘性之間的相關性，根據假設1，我們預期β1大于0。

ECS=β0+β1×Power+β2×Size+β3×Lev+β4×SOE+β5×Growth+β6×East+β7×Central+β8×West+∑IND+∑Year+ε

(5)

為了驗證假設2，本文構建多元回歸模型(6)。BI表示董事聯結變量，包括程度中心度Degree、中介中心度Betweenness。BI的回歸系數β1表示董事聯結與高管薪酬粘性之間的相關性，根據假設2，我們預期β1小于0。

ECS=β0+β1×BI+β2×Size+β3×Lev+β4×SOE+β5×Growth+β6×East+β7×Central+β8×West+∑IND+∑Year+ε

(6)

為了驗證假設3，本文構建多元回歸模型(7)。交互項Power×BI的回歸系數β3表示董事聯結對管理層權力與高管薪酬粘性之間關系的調節效應，根據假設3，我們預期β3小于0。

ECS=β0+β1×Power+β2×BI+β3×Power×BI+β4×Size+β5×Lev+β6×SOE+β7×Growth+β8×East+β9×Central+β10×West+∑IND+∑Year+ε

(7)

表3 研究變量設置與定義

表4 主要變量的描述性統計

四、實證檢驗與結果分析

(一)描述性統計

主要變量的描述性統計結果如表4所示。可以看出，高管薪酬粘性值ECS的均值為2.723，最大值和最小值分別為54.766、0.016，中位數為0.892，標準差高達6.051，說明高管薪酬在業績上升時的增加幅度比業績下降時的減少幅度平均高出2.723%，我國上市公司普遍存在高管薪酬粘性特征，且在不同企業中差異明顯。管理層權力綜合指標Power的均值為4.486，最大值和最小值分別為5.282、3.103，中位數為4.526，標準差很小，說明在國有企業所有者缺位、民營企業受約束較少的背景下，管理層權力釋放已成為我國上市公司一種普遍的共性，且不同企業均廣泛存在這一現象，尋租行為的發生不可避免地會加劇高管薪酬粘性。程度中心度Degree的均值為5.013，最大值和最小值分別為17.333、0.002，中位數為5，標準差為3.33，反映了平均每家上市公司與其他五家左右的公司連鎖，董事聯結在我國已比較盛行，但各企業之間的連鎖數量差異較大。中介中心度Betweenness的均值為0.003,最大值和最小值分別為0.031、0，標準差很小，表明了我國上市公司不同聯結關系對信息流的控制度比較接近，或許也從另一個角度揭示了目前董事網絡中的信息流通還缺乏異質性和稀缺性。

(二)相關性分析

主要變量的相關系數矩陣如表5所示。可以看出，高管薪酬粘性值ECS與管理層權力綜合指標Power在1%水平下顯著正相關，說明管理層權力越大，高管薪酬粘性越強，假設1得到初步驗證。同時，ECS與程度中心度Degree、中介中心度Betweenness分別在1%水平和5%水平下顯著負相關，說明董事網絡中心度越高，高管薪酬粘性越弱，假設2也得到初步驗證，但無法說明董事聯結對管理層權力和高管薪酬粘性的調節效應，假設3還需要進行后續檢驗。

除了程度中心度Degree和中介中心度Betweenness之間的相關系數為0.754外，其余變量間的相關系數均在0.5以下。具體分析發現，兩個中心度指標Degree和Betweenness具有一定程度的信息重疊，所以分別進入不同的模型，對其回歸結果并無影響。此外，主要變量的方差膨脹因子(VIF)均小于10，進一步表明本文所選取的研究變量重疊度較低、擬合優度較好、多重共線性較弱，適合引入模型進行回歸分析。

表5 主要變量的相關系數矩陣

注：*、**、***分別表示10%、5%、1%水平下顯著(下同)。

(三)多元回歸分析

本文采用OLS回歸模型進行分析，結果如表6所示。模型(5)為管理層權力與高管薪酬粘性的檢驗結果。Power與ECS的回歸系數為正，且在1%的水平下顯著，說明管理層權力的膨脹會導致薪酬業績敏感性的不對稱變化進一步加大，使高管薪酬呈現出向上的彈性和向下的剛性，即管理層權力越大，高管薪酬粘性越強，假設1得到驗證。

模型(6)為董事網絡中心度與高管薪酬粘性的檢驗結果。在Degree、Betweenness的兩組回歸中，BI與ECS的回歸系數都為負，且在1%的水平下顯著，說明董事網絡中心度越高，擁有的社會資本越多，對網絡中資源的控制力和影響力就越大，能夠對薪酬契約的優化起到積極的治理效應，高管薪酬粘性也就越弱，假設2得到驗證。

模型(7)為董事網絡中心度對管理層權力與高管薪酬粘性調節效應的檢驗結果。在Degree、Betweenness的兩組回歸中，Power與ECS都在1%水平下顯著正相關，BI與ECS都在5%水平下顯著負相關，與模型(5)、(6)的結果基本一致，假設1、假設2再一次被驗證。而交互項Power×BI與ECS的回歸系數都為負，且在5%的水平下顯著，說明董事越靠近網絡中心位置，越具有更大的治理動機和治理能力，能夠進一步增強董事會對于管理層權力過大的防御機制，進而遏制高管尋租行為，降低高管薪酬粘性程度，即董事網絡中心度在管理層權力與高管薪酬粘性之間具有負向調節效應，假設3也得到驗證。

控制變量方面，模型(5)、(6)、(7)的Size與ECS都在1%水平下顯著正相關，可能的解釋是公司規模越大，組織結構越復雜，管理層的能力和經驗顯得更為重要，也就提高了高管在薪酬談判中的議價能力，加劇了薪酬粘性。Lev與ECS都在1%水平下顯著負相關，這是源于債務本息的剛性約束，減少了管理層的自由現金流與過度投資行為，債權人的治理效應也能在一定程度上抑制高管薪酬粘性。而所有模型的SOE、Growth都不顯著，反映了股權性質與公司成長性對高管薪酬粘性并未產生顯著影響，這一結果與某些文獻觀點不符(如洪峰，2015；張華榮和李波，2018)。本文認為目前無論國有企業還是民營企業，管理層權力過大已經成為一種共性，都在不可避免地加劇薪酬業績不對稱，股權性質并非造成高管薪酬粘性的關鍵因素。而公司成長性的影響雖然不顯著，但本文認為不能一概而論，應該基于企業生命周期理論對不同發展階段的薪酬粘性程度進行深入分析。

表6 管理層權力、高管薪酬粘性與董事網絡中心度的OLS回歸結果

注：括號內為t值(下同)。

(四)穩健性檢驗

為了保證回歸結果的可靠性，本文首先加入高管薪酬粘性值為負的全樣本觀測值，納入模型(5)、(6)、(7)重新進行回歸分析，穩健性檢驗結果如表7所示。可以看出，各變量回歸系數的正負與表6一致，除了部分顯著性水平發生了變化，結果并沒有實質性的差異，仍支持本文的研究假設。

此外，本文還進行了其他形式的穩健性檢驗：(1)變更董事網絡中心度衡量指標：因為公司治理決策可能往往由網絡中心度最高的董事發揮主要作用，所以本文借鑒陳運森和謝德仁(2012)的做法，用程度中心度、中介中心度的最大值替換均值作為公司層面的網絡中心度指標。(2)滯后解釋變量：為了降低同期相關性問題，防止董事聯結網絡對高管薪酬粘性的影響存在滯后效應，本文對主要的解釋變量采用了滯后一期處理。(3)消除規模替代效應：一般來說，規模越大的上市公司越有能力聘請網絡中心位置較高的優質董事。為了降低董事網絡中心度的負向調節效應是由公司規模所導致的可能性，本文按照Size的中位數，將樣本分為大規模公司和小規模公司兩個組別分別進行回歸。以上做法的回歸結果都比較穩定，不影響主要結論，假設仍然得到了支持。

表7 穩健性檢驗結果

(五)進一步分析：董事聯結強度

上文檢驗了董事網絡中心度對管理層權力與高管薪酬粘性的負向調節效應，但除了對網絡位置的考量，不同的董事聯結關系是否有強弱之分？強弱關系的影響程度是否有所差異？Granovetter(1973)首次提出聯結強度的概念，從認識時間長短、互動頻率、親密程度、互惠交互程度等維度考察聯結關系的強弱，將其劃分為弱聯結關系與強聯結關系。弱聯結容易建立在社會經濟特征不同的個體之間，能夠跨越社會界限充當信息橋，更有利于信息的傳遞，且產生的信息具有互補性和異質性；強聯結容易建立在年齡、性別、學歷、職業、收入等社會經濟特征相似的個體之間，產生的信息具有冗余性和同質性(Gulati，1995)。

在董事網絡中，根據董事職務的性質，可以分為外部(獨立)董事與內部(執行)董事。外部董事一般為高校教授或會計、法律、技術等專業人士，一般靠董事會議、專業委員會會議及私下交流來進行溝通，其治理作用主要靠聲譽，互惠交互程度較低。尤其當獨立董事在多家企業董事會任職時，其掌握的資源和信息更加具有異質性、多元化的特征，容易充當董事網絡之間信息橋的功能(謝德仁和陳運森，2012)。內部董事隸屬企業內部成員且大都是高級管理層，認識時間長、互動頻率高、接觸機會多，相互聯結時獲得的信息和知識同質化程度高。本文根據聯結強度區分外部董事聯結與內部董事聯結，外部董事聯結是指外部董事之間、外部董事與內部董事之間(即至少一方為外部董事)形成的社會網絡，屬于弱聯結關系；內部董事聯結是指內部董事之間形成的社會網絡，屬于強聯結關系。這與陳仕華等(2013)對內、外部聯結關系的劃分標準有所不同。

在我國關系型社會的特殊制度背景下，為了更為深入地檢驗董事聯結的治理效應，本文再次基于模型(6)、(7)，利用全樣本進一步分析不同聯結強度對于管理層權力與高管薪酬粘性的關系是否存在差異化影響，結果如表8所示。模型(6)、(7)中的BI表示董事聯結變量，此時把網絡中心度變量替換為聯結強度變量，其中，BI_out表示外部董事聯結，考察是否存在外部董事的弱聯結關系，是為1，否為0；BI_in表示內部董事聯結，考察是否存在內部董事的強聯結關系，是為1，否為0。

模型(6)為董事聯結強度與高管薪酬粘性的檢驗結果，模型(7)為董事聯結強度對管理層權力與高管薪酬粘性調節效應的檢驗結果。兩組模型共同顯示，BI_out與ECS顯著負相關，BI_in與ECS顯著正相關，只是顯著性水平略有差異；此外，模型(7)可以看出，交互項Power×BI_out與ECS在1%水平下顯著負相關，Power×BI_in與ECS在5%水平下顯著正相關。這說明董事聯結強度對管理層權力與高管薪酬粘性的關系具有差異化影響：外部董事聯結形成的弱聯結關系是基于獨立董事構建的社會網絡體系，鑲嵌于網絡中的社會資本以及監督獨立性能夠提高董事會在薪酬契約中的治理效應，降低管理層尋租的可能性，抑制高管薪酬粘性；內部董事聯結形成的強聯結關系導致董事與高管之間界限模糊，難以有效監督管理層行為，反而構建了管理層的一種防御機制，容易形成一元化治理結構，進而助長權力謀私行為，加劇高管薪酬粘性。因此，外部董事的弱聯結關系在管理層權力與高管薪酬粘性之間存在負向調節效應，內部董事的強聯結關系在管理層權力與高管薪酬粘性之間存在正向調節效應，而且外部董事聯結比內部董事聯結的影響程度更為顯著。這一結論與假設3不符，但對于未來進一步探索董事聯結網絡提供了新的研究視角。

表8 管理層權力、高管薪酬粘性與董事聯結強度的OLS回歸結果

五、研究結論與啟示

(一)研究結論

董事聯結關系作為一種非正式的制度安排，是企業獲取外部異質性信息和稀缺資源的重要渠道。本文基于社會網絡分析視角，選取2013-2017年滬市A股上市公司數據為樣本，理論分析并實證檢驗了管理層權力對高管薪酬粘性的影響，以及董事聯結在監督管理層權力、弱化薪酬粘性方面的治理效應。研究結果顯示，在國有企業所有者缺位、民營企業受約束較少的市場環境中，管理層權力的膨脹使高管薪酬呈現出向上的彈性和向下的剛性，即管理層權力越大，高管薪酬粘性越強。在我國“關系型社會”的制度背景下，董事越處于社會網絡的中心位置，對網絡中信息和資源的控制力就越強，能以更大的治理動機和治理能力遏制管理層尋租行為，降低高管薪酬粘性程度，即董事網絡中心度在管理層權力與高管薪酬粘性之間具有負向調節效應。進一步區分聯結強度后發現，外部董事聯結屬于弱聯結關系，更能發揮對管理層權力的治理作用，抑制高管薪酬粘性，存在負向調節效應；內部董事聯結屬于強聯結關系，容易助長管理層權力擴張，加劇高管薪酬粘性，存在正向調節效應，且外部董事聯結比內部董事聯結具有更為顯著的影響。這些發現意味著，董事聯結的網絡位置對管理層權力及薪酬粘性會產生重要的治理機制，但其作用的發揮同時需要依賴于內外部董事聯結關系的強弱。因此，網絡位置與聯結強度是影響董事聯結治理效果的兩大關鍵要素。

(二)研究啟示

我國的正式制度約束力較弱，而董事網絡實際上充當了正式制度的替代品對公司治理產生影響。現有文獻大都通過網絡中心度指標來衡量董事聯結關系，并從多個角度證實了董事網絡具有積極的治理效應。本文的研究結論也印證了前人的觀點，即董事網絡中心度越高，管理層尋租的可能性越小，高管薪酬粘性程度越弱。然而，郝云宏和左雪蓮(2018)在研究高層管理團隊(TMT)網絡時，一方面肯定了TMT網絡在信息和知識的傳遞過程中發揮傳導作用，一方面也指出TMT網絡降低了董事會獨立性，削弱了對管理層的監督效應，導致高管薪酬水平更高。那么，董事聯結網絡在公司治理過程中是否會帶來負面影響？這個問題目前鮮有學者提及。本文的研究結論顯示，外部董事的弱聯結關系能夠有效約束管理層權力和高管薪酬粘性，但內部董事的強聯結關系卻模糊了董事與高管的界限，反而產生了消極的治理效應，這需要引起人們的警惕，不能只關注網絡中心度而忽視了內部強聯結關系的負作用，應該將二者進行綜合考量。具體而言，企業需要完善董事遴選機制，不僅考察董事自身的個人屬性特征，還應衡量其在董事網絡中所處的位置，盡可能識別網絡中心度更高的優質董事；同時，還需要優化董事網絡結構，有效區分內外部董事聯結，著重構建外部董事的弱聯結關系，充分發揮董事聯結積極的治理作用。