五家公司押注汽車業未來

理查德·雷西諾（Richard Rescigno）

20多年來，羅德·賴什（Rod Lache）一直是華爾街頂尖分析師之一。他起初任職于德意志銀行（Deutsche Bank），目前加入位于紐約的市場研究機構Wolfe Research任董事總經理。賴什最有名的預測，是在通用汽車（General Motor，GM）2009年破產前八個月指出其股價將跌至零。那之前，賴什看空這家位于底特律的汽車巨頭已有數年。自2012年至今，賴什每年都被機構投資者評選為美國排名第一的汽車行業分析師。

《巴倫》近期電話采訪了賴什（發音為“Lash”）和他的同事丹·加爾維斯（Dan Galves）。賴什目前常駐佛羅里達，而加爾維斯在Wolfe位于曼哈頓的辦公室擔任總監和高級分析師一職。在以下經過編輯的采訪中，他們討論了汽車行業的發展趨勢和他們看好的汽車股。當然，其中包括了特斯拉（Tesla，TSLA）。

《巴倫》：對投資者而言，汽車股的前景如何？

賴什：未來五年到十年內，整個汽車行業將發生巨大變化。這將會帶來增長機遇，但也會有一些公司被顛覆。而且，我們正處在本輪汽車行業周期的第十年，投資者擔心會出現下行趨勢。但根據歷史經驗，當市場放緩時，一些公司的表現仍會十分突出。

《巴倫》：那你們如何發現這些能夠脫穎而出的公司呢？

賴什：我們喜歡能夠把握大趨勢的公司——我們稱之為ACES。具體來說，ACES分別代表著自動化（Autonomous）、互聯（Connected）、電動（Electric）和共享（Shared）。

我們有四個關鍵指標。首先，我們尋找具有高速增長潛力的公司。其次，尋找風險抵抗能力強的公司，它些公司具備良好的客戶和技術基礎、充裕的訂單儲備，或者非常低的運營杠桿。第三，是那些能夠通過分拆創造價值的公司。第四是擁有十分充足的自由現金流的公司。

我們認為高級駕駛輔助系統領域有巨大的增長潛力。這包括自動緊急制動、半自動駕駛，以及全自動駕駛汽車。與這些技術相關的全球市場規模目前在60億美元左右，但到2025年將擴大到500億美元。如果共享出行在美國的市場占有率增長哪怕僅占10%——同時共享出行成本如我們預計的那樣從目前的每英里兩美元至三美元降低至一美元——我們就能創造一個每年收入3500億美元的市場。

在電動汽車領域，許多重大的變化正在發生。電池電動車（也稱為BV），如特斯拉和雪佛蘭Bolts，其市場份額很小但銷量增長迅猛。實際上，全球電池電動車產業2018年的銷量增長了100%。混合動力汽車去年約占到全球輕型車輛產量的3%。未來五年內，這一占比預計將達到24%。就“互聯”而言，美國近年來汽車召回案大約15%和軟件有關。車主遇到此類問題通常會找汽車經銷商解決。而最后很多這樣的問題會通過無線通信技術解決。

這一領域對于廣告商、互聯網服務和汽車制造商自身也都意味著巨大機遇：從車載數據收集到自動駕駛汽車內的信息和娛樂傳播。由于自動汽車不需要人類進行駕駛，人們可以在乘車時發短信、讀郵件、在奈飛（Netflix）上看電影，或者在亞馬遜（Amazon）上購物，并且這樣的人會顯著增多。

《巴倫》：新的競爭領域中誰是贏家？

賴什：我們最看好通用汽車，當前它的市值達到560億美元，并擁有自動駕駛初創公司Cruise Automation 75%的股權。在自動駕駛汽車相關的人工智能技術研發方面，Cruise Automation是兩家行業領導者之一；另一家公司是Waymo（Google母公司Alphabet旗下公司）。Cruise Automation的技術最終將進入共享出行市場。本田汽車（Honda Motor，HMC）的一項投資使Cruise Automation估值達到145億美元。

如果Cruise Automation能在今年年底或者明年年初達成他們所宣稱的里程碑目標——在沒有后備駕駛員的條件下讓汽車在一座大城市自動行駛——這將為它們順應市場需求進入自動出行領域做好鋪墊。這也將提升它們的估值，保守估計可能將達到200億美元。屆時通用汽車手中75%的股權將價值150億美元。因此，目前市場所交易的其實是通用汽車市值中其余的410億美元。除此之外，通用汽車做了極其出色工作，將業務集中到他們具有強大優勢的領域并獲取資本。通用汽車在改善盈利能力方面一直先人一步。

《巴倫》：特朗普威脅對進口汽車和零部件征收最高25%的關稅，盡管這可能不會成為現實，但也引發了一些擔憂。如果美國汽車銷量大跌，通用汽車該如何應對？

賴什：通用汽車去年的自由現金流為40億美元多一點。通常來說，北美汽車市場下行20%可能導致通用汽車在北美市場的利潤下降大約60%，也就是60億美元。這意味著，如果公司束手無策將會耗光現金。不過，通用汽車已經找到方法在未來兩年內將自由現金流提高約100億美元，這包括節約固定成本約45億美元，以及削減資本開支約15億美元。僅這些措施就可以抵消那樣的下行壓力。不過，通用汽車還預計未來幾年里每年從旗下的金融公司得到大約15億美元派息、從一個全新的低成本的新興市場汽車平臺獲得10億美元盈利，并從新款雪佛蘭和GMC皮卡中盈利10億美元。

這些加起來一共是95億美元。所以，如果遇到市場走低，通用汽車的自由現金流將有40億美元左右，接近公司去年的情況。由于公司在Cruise Automation的股權以及強大的自由現金流，通用汽車的表現將非常出色。每年每股1.52美元的股息是可以穩穩實現的。

《巴倫》：那通用汽車會分拆Cruise Automation嗎？

賴什：除非投資者有辦法獲取Cruise Automation的價值，否則他們不會認為這家公司有任何價值可言，因此實施分拆必須成為計劃的一部分。Cruise Automation需要吸引人才，而人才也想要得到與企業價值相對應的薪酬。通用汽車想實現的一些計劃，比如進入自動出行領域并在全球范圍內推廣，都需要大量資金。如果通用汽車試圖通過本公司股票籌集更多資金，那會是不合邏輯的，其股票的市盈率目前較低。與Waymo、優步（Uber）和Lyft相比，那也會是巨大的劣勢，這些公司的估值最終會高得多。

《巴倫》：還有其他哪些你們看好的公司嗎？

加爾維斯：博格華納（汽車發動機和動力系統零部件廠商，股票代碼：BWA）和李爾公司（汽車座椅系統和電氣系統供應商，股票代碼：LEA）也在我們的名單上。

電動化、混合動力和駕駛輔助系統為供應商帶來了巨大的機遇。混合動力傳動系統方面的產品，比如變速箱、電動機和動力電子設備，市場規模將在2023年達到500億美元，較2017年的80億美元大大增長。駕駛輔助系統和高速公路自動駕駛系統預計將在2025年達到400億美元市場規模，而2017年僅為60億美元。博格華納生產許多與混合動力系統有關的零配件，比如變速箱和離合器組。

賴什：博格華納在內燃機車輛上的單車配備量大約是600美元。但在混合動力車輛上為1500美元，在電動車上大約是2000美元。了不起的是，博格華納目前的凈新增訂單儲備中，有70%來自于混合動力車輛。

《巴倫》：那么李爾公司呢？

賴什和加爾維斯挑選的汽車類股

賴什：李爾公司有兩項業務：汽車座椅和E系統（E-Systems）。公司大約三分之二的利潤來自座椅業務。在座椅業務方面，李爾公司的市場份額和單車配備量一直在提升。E系統生產的是汽車電子和電氣結構，隨著汽車電氣化程度提高并使用高壓系統，你會看到巨大的變化。通常來說，在一輛內燃機車輛中，李爾公司的單車配備量約為800美元。在混合動力車輛中，其單車配備量可以達到1700美元；而在插電式混合動力和全電動車中，可以達到2500美元。

《巴倫》：您對另一家供應商安波福（Aptive，APTV）也非常看好。

加爾維斯：是的。在2018年全球汽車市場基本持平的情況下，安波福實現了9%的營收增長。公司生產線路和連接器。隨著汽車功能不斷豐富、電子設備不斷增加，以及在駕駛輔助系統中使用更多傳感器，汽車需要使用更多的線路和連接器。安波福在駕駛輔助系統（比如自動剎車）方面的業務更加吸引人。他們生產雷達，并且非常擅長將帶有這種雷達的視覺系統與計算機架構相融合，從而監測駕駛環境。安波福在汽車安全系統市場中占有大約15%的份額，這些系統能夠識別危險情況，然后自動剎車或轉向。

真正令人感到興奮的是下一步——利用一個被稱作“Level 2+”的系統，汽車可以在高速公路那樣較為穩定的環境中自動轉向、剎車和加速。對于汽車生產商來說，一套基礎的駕駛員輔助系統可能大約花費200美元，而Level 2+系統可能需要800美元或900美元。由于其在融合多個系統方面的專長，安波福的Level 2+業務正在以大約80%的速度增長。2018年，公司的營業收入達到了145億美元。2015年至2017年，安波福每年簽訂的長期業務大約價值190億美元，2018年為220億美元。盡管安波福的營收可能將以兩位數增長，并且利潤率也將穩定提高，但基于2019年預期盈利計算，公司股票的市盈率僅為14倍。

《巴倫》：特斯拉近來比以往更具爭議性了。一方面，埃隆·馬斯克（Elon Musk）陷入與美國證監會（SEC）的紛爭；另一方面，這家公司先是聲稱可能下調售價并且只采取在線銷售的方式，隨后又宣稱將提高價格并保留一些門店。

賴什：我們仍然看好特斯拉。盡管面臨諸多質疑，但特斯拉做到了曾經宣稱的那樣：通過Model S和Model X這樣銷量較少、但價格較高的車型來支撐大眾市場車型的研發和生產，比如Model 3以及最終將面市的Model Y。2018年下半年，特斯拉首次實現不錯的Model 3產量。2018年三季度和四季度，特斯拉的稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）都超過10億美元。我們認為這些利潤足夠持續支持未來五年大約30%的產能擴張。而根據我們對歐洲和美國市場的觀察，需求仍將保持良好勢頭。

還有中國市場，特斯拉的總營收中大約只有6%來自中國。一些豪華汽車品牌則占到30%到40%。特斯拉的中國工廠將于2019年底開工。一旦他們開始本土化生產并取得中國的新能源汽車補貼，再加上省去了關稅和海運成本，特斯拉中國市場營收的比重將在今年年底、明年年初大幅上升。這對公司股價來說是強有力的催化劑。■

（翻譯：柏柏；《巴倫》2019年3月21日報道）