股權眾籌融資的法律風險及應對

汪錢思雨

【摘要】文章從股權眾籌融資參與主體的角度分析不同主體面臨的法律風險及成因，投資者受信息不對稱影響面臨欺詐風險，并面臨缺乏退出機制的困境;因我國現行《證券法》的適用范圍狹窄，融資者融資行為的法律性質于法無據，并受法律的嚴苛約束容易涉及非法集資;平臺的法律地位不明晰，處于法律灰色地帶。對于以上法律風險，文章建議從參與主體的自我保護和監管體系的建立健全、主觀和客觀兩個層面應對，監管體系的構建路徑應當是先修改現行相關法律，再適時進行股權眾籌融資專門性立法。

【關鍵詞】股權眾籌融資 法律風險 應對建議

一、問題的提出

股權眾籌融資將被傳統融資模式排斥在外的眾小投資者吸納進來，從普惠金融理念以觀，其尊重普通投資者獲得金融服務的權利，具有充分的包容性。但囿于眾小投資者缺乏專業知識和投資經驗，國內現行法律對公開發行證券和非法集資的嚴厲規制，以及相應監管法律的缺位，股權眾籌融資面臨許多不確定性。此外，為了避免違反法律對股東人數或合伙人人數以及公開發行證券等規定，目前的股權眾籌融資采取“領投+跟投”、有限合伙、代持股等方式，這此“異化”的運營模式為股權眾籌融資帶來了次生風險。法律規制的嚴厲性、監管法律的缺位、獨特的運營模式和監管層的模糊性導致股權眾籌融資參與主體面臨各種不確定性和諸多法律風險。

二、不同主體面臨的法律風險及成因

（一）投資者的合法權益缺乏保障

（1）信息不對稱問題下的欺詐風險。基于“理性經濟人”的假設以及趨利避害的人之本性，股權眾籌融資的參與主體趨向于隱瞞對他人不利而于己有益的信息，以追求收益最大化。融資者對發起的項目進行披露時，為了盡可能吸引投資者，會刻意回避潛在的風險、項目瑕疵等負面信息，而投資者了解項目的渠道主要在于融資者披露的信息，加之眾小投資者缺乏相關經驗和知識，在股權眾籌融資中明顯處于劣勢地位。

在“領投+跟投”模式下，領投人與跟投人之間的信息不對稱問題也比較突出。“領投+跟投”模式是指由具有豐富投資經驗的職業投資人作為領投人，再由普通投資者進行跟投，領投人負責進行項目篩選、調查評估以及投后管理等。領投人的專業知識和投資經驗在一定程度上彌補了跟投者的劣勢，但就領投人是否忠實履行了篩選項目的審慎審查義務、是否嚴格評估及監測投資風險、是否與融資者或平臺之間存在串通合謀等問題，跟投人無從得知。

正是因為缺乏相關專業知識，眾小投資者在進行投資決策時容易受其他投資者行為的影響，再加上對領投人的盲目信任，投資者非理性跟風概率加大，眾籌融資領域“羊群效應現象顯著。行業發展中逐漸出現類似于“刷單”的操作，對自己發起的項目偽造投資數據信息，制造虛假的項目進度和融資額度，吸引廣大投資者的注意力和投資。于是在這種情況下，即使強制信息披露也無法有效地降低投資者因信息不對稱面臨的風險。

（2）股東退出機制缺乏的困境。在經濟活動中，資本的流動性是十分必要的，資本流動才能實現資本增值，才有助于實現資源的有效配置、有利于活躍資本和市場。在股權投資的企業中，通常在IPO、公司回購股權、股權轉讓、并購重組、新三板上市后，投資者才可以獲得退出機會，實現退出還需要領投人與項目方進行協商，股東無法參與到退出決策過程，只能跟隨領投人被動退出，退出期限無法預期，投資回報不具可預測性。

（二）融資者的融資行為于法無據

股權眾籌融資在形式上具有籌集資金為目的、創業公司出讓一定比例的股份、由普通投資者出資入股公司并以經濟權益為回報的特征，該經濟權益通過融資者與投資者之間的投資協議確定下來，因此股權眾籌融資在本質上為一種投資交易，其投資交易的實質與證券交易契約的本質相契合，具有證券屬性，而我國目前《證券法》對“證券”的適用范圍僅包括股票、公司債券、政府債券、國務院依法認定的其他證券以及證券投資基金份額、證券衍生品種，但國務院尚未依法認定其他證券，該條款還僅僅停留在授權層面，也沒有依照《證券法》的原則對“證券衍生品種進行規定，股權眾籌融資并未得到“正名”。

即使股權眾籌融資涉及法定的證券，也面臨非法集資的法律風險。股權眾籌融資核心特征在于公開、小額，但國內現行法律對于公開發行證券規定比較嚴苛公開發行證券需要滿足法定條件且經依法核準，實際上創業公司難以滿足這些法定條件，未經事前許可發起股權眾籌融資極容易觸碰非法集資的紅線。根據最高人民法院相關司法解釋，“非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款”符合未經批準、公開宣傳、承諾一定形式的回報和針對不特定對象的特征，于此，刑法條文中的“社會公眾”被解釋為“社會不特定對象”。國內對于非法集資的嚴厲規定沒有為合法集資行為留足空間，股權眾等融資即處于這種灰色地帶。

（三）平臺的法律地位不明晰

《私募股權眾籌融資管理辦法（試行）》（征求意見稿）第五條規定：“股權眾等平臺是指通過互聯網平臺（互聯網網站或其他類似電子媒介）為股權眾籌投融資雙方提供信息發布、需求對接、協助資金劃轉等相關服務的中介機構。”但此規定并未明確界定股權眾籌融資的法律地位。平臺將融資者發行的股票推廣給大眾，充當了證券承銷商的角色;平臺依據投資者的指示購買股票并將資金轉入融資者的賬戶或者其委托的第三方機構，則充當了證券經紀商的角色。因此股權眾籌融資平臺類似于證券公司依據《證券法》第一百二十二條規定，設立證券公司、經營證券業務，必須經國務院證券監管機構的審查批準，目前的股權眾籌融資平臺卻難以滿足設立證券公司的條件。在股權眾籌融資監管規則正式出臺之前，其是否屬于“公開發行證券是一個敏感的問題，如果界定為公開發行證券，因股權眾籌融資平臺缺乏合法資質，整個行業將面臨毀滅性災難。

三、應對法律風險的建議

（一）參與主體自我保護

首先，投資者要有自我保護意識，仔細辨別投資項目的優劣，不被“低風險高回報”的承諾所迷惑，尤其是警惕“龐氏騙局”。要持有健康的投資心態，杜絕“快發財”的幻想。其次，融資者要知法、懂法、守法，尤其要了解關于非法集資的規定，在現行法律框架下，股權眾籌融資者需要做的是保證融資過程的透明，并將所籌集資金的來源、使用情況進行公布，還要與投資者進行有效溝通，及時披露項目實施進程等，確保開展合法的融資活動。此外，股權眾籌融資平臺也要堅守業務底線，恪守“中介機構”的定位和職能。