新三板定向回購走樣挑戰監管

泰奇

自去年底新三板《回購辦法》公布實施以來，已有16家掛牌公司披露二級市場回購方案，但個別公司向特定對象泄露回購交易指令，采用“對敲”、盤中約定交易等手法，變相實施定向回購。為此全國股轉公司4月12日發布了《關于規范掛牌公司股份回購業務的通知》，進一步規范掛牌公司股份回購業務。目前看，要遏制變相定向回購，尚需從多個角度思考對策。

《通知》在規范“回購價格、回購規模、信息披露、回購交易指令”等方面打了補丁，比如規定掛牌公司應當加強對回購交易指令的管理，嚴格控制知情人范圍，禁止泄露;……合理發出回購交易指令，禁止通過約定變相實施定向回購。全國股轉公司還表示對回購相關交易行為進行重點監控，一旦發現違法違規行為，將及時采取監管措施。

變相定向回購，主要發生于競價回購，新三板交投極為清淡，小筆買賣就可以上天入地，公司真實價格到底如何、缺乏有效的市場價格參考。即使T日有收盤價，但T+1日回購價格如何普通投資者也難準確估計，而一些掌握回購交易指令信息的投資者就可與回購盤對敲、順利退出。

現在全國股轉公司發布《通知》，是否就可徹底解決問題？令人懷疑。只要采取競價方式回購，只要新三板流動性缺乏，由于一些主體急于退出，回購交易指令作為內幕信息的獨有價值仍難改變;“對敲”定向回購可能構成內幕交易，通過對回購交易行為進行重點監控，打擊內幕交易，或可一定程度震懾變相定向回購，但也未必能徹底解決問題。

此前一些市場人士包括筆者在內，建議掛牌公司披露各個回購日的具體操作預案、直至回購完成，全國股轉公司回應稱，《回購辦法》設置了一次預告披露最長未來五天回購安排的預告制度，掛牌公司的回購操作需要結合市場行情擇機作出，過高的披露要求會限制掛牌公司權利，一定程度抬高回購成本，損害全體股東權益。

既然現在決定還要維持基本五天一預告制度，建議預告的回購價格波動區間應大幅壓縮，甚至可以采取每五日回購價格予以固定制度，愿意賣出的在該五日內可按掛牌公司預告的統一回購價格賣出，一般情況下五日內新三板市場大勢也不會有太大變化。

同時，應大幅降低掛牌企業的信息披露成本。新三板《掛牌公司信息披露細則》第6條規定，掛牌公司在其他媒體披露信息的時間不得早于在指定披露平臺的披露時間;也即新三板與A股市場一樣規定了指定信息披露制度。不過，新三板指定披露平臺到底包括哪些，至今尚未找到明確的文件規定，或許這是個動態的概念。根據一些文件的零星規定理解，A股市場指定的幾大網絡媒體或應包括在內，另外證監會非上市公司信息披露系統（nlpc.csrc.gov.cn）和全國股轉公司指定信息披露平臺（www.neeq.com.cn或www.neeq.cc）也應包括在內。可規定，新三板掛牌企業的信息披露只需在www.neeq.com.cn等網站披露，就視為履行了信息披露義務，這些網站實行完全免費信息發布制度。

如果新三板掛牌公司信息披露成本很低、甚至趨于零，那么即便披露每日回購信息也完全能夠做到。當然，為此也要防止掛牌公司披露一些無關痛癢的信息、搞信息轟炸，導致有用的信息被淹沒在一堆無效信息之中，這方面可以出臺信披辦法，規定只有對掛牌公司實際經營有一定影響的信息才可披露，要設定信息披露的基本門檻，并非可以隨意自愿披露。無論如何，降低新三板信息披露成本總歸是件好事。

由于目前掛牌企業仍有一定信披成本，頻繁公布每日二級市場競價回購價格還不太現實，競價回購演變為變相定向回購仍難杜絕。其實，《回購辦法》也規定了要約回購方式，要約回購應當以固定價格實施，要約回購按照相同比例回購股東預受的股份，因此要約回購更能確保回購的公平公正。

當前市場環境下，與其讓掛牌企業采取競價回購、然后股轉公司還得防賊似的防范變相定向回購，股轉公司不如引導掛牌企業盡量采取要約回購的方式來進行回購，如此有利于維護各方利益，還省去諸多不必要麻煩。