雙邊投資協定、國家經濟風險和OFDI的實證檢驗

段瀟 陳永進

摘 要：文章采用系統廣義矩（SYS—GMM）和差分矩估計（DIF—GMM）法檢驗2003-2014年雙邊投資協定、東道國國家經濟風險對中國對外直接投資決策影響，研究認為：發達國家和發展中國家國家經濟風險指數對中國對外直接投資的貢獻系數分別為0.219和0.355;雙邊投資協定對發達國家影響并不顯著，但可以顯著降低發展中國家經濟風險波動對中國OFDI的影響，其貢獻系數為5.426。

關鍵詞：對外直接投資 雙邊投資協定 國家經濟風險

一、引言

“十八大”提出適應經濟全球化新形勢，必須實行更加積極主動的開放戰略，完善互利共贏、多元平衡、安全高效的開放型經濟體系，要加快走出去步伐，提高企業的跨國經營水平，培育世界水平的跨國公司。習近平總書記強調，“從宏觀經濟穩定和轉變經濟發展方式的要求看，加快走出去步伐是大勢所趨?！苯陙淼囊恍┌咐砻?，中國在進軍海外市場和參與國際投資中，會受東道國經濟金融的深刻影響。一般來說，國家經濟風險（簡稱CER）越低，意味著宏觀經濟發展以及金融市場越穩定，這對于國外投資者來說，所承擔的投資不確定性越小，面臨的風險越小;東道國國家宏觀經濟波動越大，投資者面臨的投資風險越高，從而抑制其投資意愿（Ghosh等，2009;王海軍等，2011）。只關注東道國國家因素不能全面把握對外直接投資的影響因素，還需系統了解母國與東道國之間特有的雙邊聯系等因素。文章選取雙邊投資協定（簡稱BIT）來體現兩國特定的雙邊聯系因素。目前已有學者對BIT和OFDI的關系進行研究，但由于不同學者選取變量以及研究方法不同，因此這一問題的研究仍存在較大分歧：張魯青等（2009）學者認為雙邊投資協定能夠促進一國對外直接投資;程惠芳等（2004）認為，雙邊投資協定并不能顯著影響一國對外直接投資;也有一部分學者將雙邊投資協定和制度環境結合起來，研究BIT對東道國制度因素的替代作用，進而影響中國OFDI（宗芳宇等，2012;李平等，2014;許洋，2014）。文章擬運用系統廣義矩（SYS—GMM）和差分矩估計（DIF—GMM）法研究2003-2014年雙邊投資協定、東道國國家經濟風險對中國對外直接投資決策的影響，同時，加入交互項探討兩種影響因素之間的相互調節或制約作用，并測算出BIT對緩解CER波動對中國OFDI影響的貢獻系數。

二、實證檢驗

（一）模型設立

由于對外直接投資存量是一個連續動態過程，上年的投資量對當年和未來的投資額都會產生動態影響。為了考慮中國對外直接投資存量的動態效應，我們在實證研究中引入被解釋變量的滯后項作為解釋變量。設立如下模型：

（二）數據處理

文章收集了2003-2014年93個國家（地區）的數據，包括35個發達國家（地區）和58個發展中國家（地區）的數據，構造一個非平衡動態面板數據集?？紤]到對外直接投資存量數據以美元為計價單位，為了消除美元價格水平的影響，文章對其進行了美元價格指數平減，并按照2009年為基準進行統一折算。

（三）回歸分析

在實證分析之前我們對模型自變量的相關性進行了檢驗，所有相關系數（不包括交互項）都低于臨界值0.7，同時我們運用方差膨脹因子值（VIF）進行共線性檢驗，結果所有模型中的VIF值都在1-2的范圍內，遠遠小于臨界值5，因而不存在共線性問題。

模型（2）中，如果OFDIi，t-1與Δεit不相關，則可以將OFDIi，t的滯后項ΔOFDIi，t-1設為工具變量，從而產生一個無偏估計量。差分GMM估計存在弱工具變量，從而可能會產生有偏的系數，而系統GMM比差分GMM更有效率。為了增加研究結果的穩健性，文章中，我們同時使用差分矩估計法（DIF-GMM）和系統矩估計法（SYS-GMM）進行實證檢驗。表1是系統廣義矩（SYS-GMM）回歸結果，表2是差分矩估計（DIF-GMM）回歸結果。

在表1中，模型1是中國對發展中國家直接投資的回歸結果，模型2是中國對發達國家直接投資的回歸結果。6個回歸方程均通過了sargan過度約束檢驗和殘差的序列相關檢驗，說明工具變量不存在過度識別等問題，方程整體擬合效果良好。其中模型1a是未加其他控制變量的系統矩估計回歸結果，結果顯示，東道國國家風險指標對中國OFDI影響顯著，國家經濟風險指數每增長一個百分點，中國對東道國直接投資存量增長約0.37個百分點，這表明對于發展中國家來說，國家經濟環境越好，越能吸引中國OFDI。同時，BIT在1%的水平下顯著正相關，說明中國在對發展中國家直接投資的區位選擇上，更加傾向于與中國簽訂雙邊投資協定的東道國。雙邊投資協定是從法律層面上對投資提供鼓勵和保護，因此，BIT條件下進行直接投資，對投資者來說很大程度避免了不確定性。模型1c是加入BIT與CER交互項之后的發展中國家的回歸結果，結果顯示，CER和BIT依然在1%水平下顯著正相關，而且系數明顯變大，同時交互項呈現顯著負相關。這說明，中國在對發展中國家投資的過程中，當BIT為0即不存在雙邊協定時，國家經濟風險每變動一個百分點，中國對東道國直接投資變動5.78個百分點;而在雙邊協定和國家經濟風險的共同影響下，國家經濟風險每變動一個百分點，中國對東道國直接投資變動0.355個百分點，結果表明，雙邊投資協定能夠顯著降低東道國國家經濟風險波動對中國OFDI的影響。

模型2a和2b分別是發達國家未加控制變量和添加控制變量之后的回歸結果。結果顯示，無論是否添加控制變量，CER指標均顯著正相關，即對于發達國家來說，東道國良好的國家經濟環境能夠更好的吸引中國OFDI流入。而關于BIT對中國OFDI的模型估計，2a和2b兩個模型得出不一致的回歸結果，2a的結果表明BIT與中國對外直接投資顯著負相關，而2b的回歸結果則不顯著。這可能是由于未添加控制變量的模型殘差項存在異方差，導致回歸結果偏，所以我們認為，對于發達國家來說，是否與中國簽訂雙邊投資協定對吸引中國OFDI并沒有顯著關系。模型2c是加入BIT與CER交互項之后的發達國家的回歸結果，模型結果顯示，CER、BIT以及二者交互項均不顯著。對比發展中國家和發達國家的回歸結果，我們發現，發展中國家國家風險對中國OFDI區位選擇的影響發達國家超過0.13個百分點;BIT對中國對發展中國家直接投資的作用機制更顯著。

（四）穩健性檢驗

表1模型1b中，我們添加了控制變量，控制變量的添加并沒有改變CER和BIT這兩個關鍵變量的統計顯著性，說明估計系數具有一定的穩健性，同時，差分矩估計的回歸結果，結果顯示，無論是發展中國家還是發達國家，回歸結果都與系統廣義矩回歸結果一致，說明模型設定良好，回歸結果具有一定得穩健性。為進一步檢驗表1估計結果的穩健性，我們將樣本拆分，將全樣本2003-2014年數據拆分為2003-2008和2009-2014兩個樣本區間，分別檢驗不同區間估計結果的穩健性。選擇在2008年之間將樣本拆分，主要是基于2008年金融危機在全球范圍內對國家經濟風險的影響。系統廣義矩估計結果顯示：無論是2003-2008年還是2009-2014年的樣本，發展中國家國家經濟風險以及雙邊投資協定的簽訂，能顯著影響中國OFDI，而且雙邊協定能顯著降低國家經濟風險波動對中國OFDI的影響。這一估計結果佐證了表1的實證結果，再一次說明模型整體設定正確。

三、結論及建議

文章運用動態面板模型，對國家經濟風險、雙邊投資協定以及中國對外直接投資三者進行研究，并進一步通過穩健性檢驗，得出以下兩點結論和建議：

國家經濟風險指標對中國對外直接投資產生正效應，即東道國良好的經濟環境能夠顯著吸引中國投資決策。而且，相對于發達國家來說，發展中國家良好的經濟環境對中國OFDI的投資決策影響更大，這說明，在對發展中國家投資過程中，我國更關注東道國國家經濟風險問題。因此，有效識別國家經濟風險并加以控制和規避，對于更好實現“走出去”戰略以及海外資產的保值增值具有戰略意義。中國在對外直接投資過程中，應高度重視國家經濟風險的影響，提高風險意識，對于國家宏觀經濟、金融市場不穩定，國際收支不平衡，通貨膨脹嚴重的東道國，國家應該完善自身風險評估體系，避免去這類東道國進行投資;同時，應完善對海外投資過程的保障體系，建立專門針對對外直接投資的投資保險制度，降低中國OFDI過程中的風險損失。

雙邊投資協定對中國對發展中國家OFDI存在顯著正向影響，而且能夠顯著降低發展中國家經濟風險波動對中國OFDI帶來的影響。這說明雙邊投資協定已經能夠起到保護中國對發展中國家直接投資的作用，因此，在對外直接投資過程中，應鼓勵簽約國投資，同時，政府應重視與發展中國家簽訂雙邊投資協定，為中國對發展中國家直接投資提供更加有力的保障。

參考文獻：

[1]鄧新明，許洋.雙邊投資協定對中國對外直接投資的影響——基于制度環境門檻效應的分析[J].世界經濟研究，2015（03）.

[2]李平，孟寒，黎艷.雙邊投資協定對中國對外直接投資的實證分析——基于制度距離的視角[J].世界經濟研究，2014（12）.

[3]宗芳宇，路江涌，武常岐.雙邊投資協定、制度環境和企業對外直接投資區位選擇[J].經濟研究，2012（05）.

[4]王海軍，齊蘭.國家經濟風險與FDI——基于中國的經驗研究[J].財經研究，2011（10）.

[5]張魯青.雙邊投資協定對發展中國家吸引FDI的影響——基于面板數據的實證研究[J].財經科學，2009（09）.

[6]Ghosh B N.?Li E A L.?Macroeconomic vulnerability and investment risks in the Middle East and North Africa Region [J].International Economics.2009（1）.

[7]程惠芳，阮翔.用引力模型分析中國對外直接投資的區位選擇[J].世界經濟，2004（11）.

〔段瀟、陳永進（通訊作者），重慶大學公共管理學院〕