關于中國養老保險基金戰略配置問題的探討

練燕群

[摘要]隨著我國社會老齡化程度的日益加重，勞動就業人口和養老保險基金籌資能力的不斷下降，養老保險基金的給付能力問題日益突出，使我國養老保險基金缺口不斷增大，對養老保險基金實施配置來保值增值，既有現實意義，也有長遠意義。我國對養老保險基金進行戰略配置，有利于解決我國養老基金供給與需求不平衡矛盾，也有利于發揮市場作用及提高養老保險基金收益率，達到緩解我國社會老齡化和就業人口下降所帶來的養老保險基金壓力的目標，將成為減輕政府財政負擔的有效途徑。

[關鍵詞]養老保險 養老基金 戰略配置

一、引言

養老保險是社會關注的重要話題。2016年12月23日，《人民日報》在解讀當年的中央經濟工作會議時專門刊文，題目就是“老齡化程度加深，養老保險能否兜得住”，核心關注的是養老保險基金的給付能力問題。根據人力資源和社會保障事業發展統計公報，自2013年以來，大部分年份我國養老保險基金的收入增幅低于支出增幅（2017年收入增幅大于支出增幅例外）。

養老保險給付問題生產是多重因素疊加的結果。首先，社會老齡化程度的日益加重和勞動就業人口的不斷下降所產生的疊加效應。《老齡藍皮書：中國城鄉老年人生活狀況調查報告（2018）》指出我國60歲及以上老年人口已達2.41億，占總人口的17.3%（截至2017年底）。另國家統計局數據顯示，2017年我國16-59歲勞動力為9.02億人，比上年下降0.6%，與2012年勞動力人口峰值時相比，減少2300萬人，下降2.48%。就業人口社會老齡化的日益加重，意味著養老保險基金負擔的加重;而勞動就業人口的不斷下降，則意味著養老保險基金籌資能力的不斷下降，導致支出增加收入減少，引發養老保險基金缺口不斷增大。其次，在養老基金收入增幅長期低于支出增幅的情況下，我國離退休人員養老金標準卻在不斷提高，2005-2015年養老金標準年均增幅達到10%，即使2016、2017年增幅有所下降，但仍然達到6.5%。最后，我國養老保險基金自身收益率低，導致其貶值壓力巨大。根據《中國社會保險發展年度報告2014》顯示，2009-2014年企業職工基本養老保險基金收益率分別為2.2%、2.0%、2.5%、2.6%、2.4%、2.9%，養老保險基金收益率不高的問題較為突出。

養老保險基金戰略資產配置之所以日益受到關注和重視，正是因為養老保險基金面臨貶值壓力。“養老金投資是必須要做的事情。如果不投資，我們承受的損失將不堪忍受，一個百分點就好幾百億”。長期以來，出于確保養老保險基金安全的考慮，我國對養老保險基金的投資嚴格限制于購買國債和存入銀行，使得養老保險基金收益率長期低于通貨膨脹率。2014-2017年，我國國債的平均收益率不超過4%，我國銀行利率自上世紀90年代初達到高峰后一直不斷走低，三年期存款利率，從1990年的11.88%下降到2016年的2.75%，造成養老保險基金收益率中樞低于3%，而2013-2017年這5年間平均通脹率達到3.32%。與養老保險基金收益率形成鮮明對比，我國社會保障基金投資收益率保持了相對的持續穩定且遠高于同期的通貨膨脹率。根據人力資源和社會保障事業發展統計公報，我國社會保障基金2011-2013年的投資收益率平均達6.29%，而2013-2016年投資收益率平均為9.37%，遠遠高于同期的銀行利率和國債收益，有效實現了社會保障基金的保值增值。

因此，我國對養老保險基金進行戰略配置，既有利于解決我國養老基金供給與需求不平衡矛盾，也有利于發揮市場作用及提高養老保險基金收益率，達到緩解我國社會老齡化和就業人口下降所帶來的養老保險基金壓力的目標。對養老保險基金實施配置，既有現實意義，也有長遠意義。

二、養老保險基金戰略配置理論及實證探討

一般意義上的養老保險基金戰略配置，是依據現代資產配置理論（MPT），將養老保險基金投資于資本市場或者實體產業等，主要對沖通貨膨脹所造成的貶值壓力，實現養老保險基金“內生式”保值增值所作出的投資規劃安排，其實質就是在確定投資方向的基礎上確定對不同資產類別的投資比例，這就是對養老保險基金的戰略投資。

所謂戰略投資，一是投資規模大，二是投資周期長，著眼的是盡可能降低風險情況下的長期穩定收益。戰略配置與戰略投資的辯證關系為前者是后者的實現形式，后者依賴于前者來實現。從廣義上講，市場上的資產主要分為固定收益類資產、權益類資產和其他資產。投資固定收益類資產其收益主要來源于利率上漲，如銀行存款、國債、信用債;投資權益類資產其收益主要來源于價格上漲，以股票為代表;投資其他資產收益主要來源于預期價格的上漲，如保險、不動產、收藏品等。養老保險基金的戰略配置，核心是鎖定投資方向和投資目標，在此基礎上確定各大類資產的投資比例，從而建立最佳長期資產組合結構。

國內外學者對養老保險基金的戰略配置實證分析研究，解決了為什么配置、如何配置、配置目標等基本問題。隨著研究的深入，對養老保險基金戰略配置的研究越來越應用性、實戰化，突出了“配置”二字，而忽視了“戰略”一詞。作為戰略配置，一定是具有方向性、趨勢性的配置，而非戰術性的資產組合和配置比例分析。作為戰略配置，不僅考慮當前因素，也考慮長遠因素;不僅考慮經濟因素，也考慮政治因素;不僅考慮市場因素，也考慮產業發展因素。

總之，不僅會考慮納入到配置模型中的參數因素，也會考慮配置模型中沒有納入的其他因素，不僅考慮各種大類資產的歷史和現實表現，也會考慮未來的發展趨勢。在此類綜合性分析中，量化鎖定養老保險基金的配置方向和配置目標。配置方向和配置目標一旦確定，戰略配置的使命也就完成。當然，這并不是否定配置模型在養老基金戰略配置中的價值和作用，事實上，在鎖定配置方向和配置目標的過程匯總，都離不開配置模型這個工具。配置方向和配置目標的選擇，很多時候建立在配置模型分析這個基礎上。這里所要表達的是，不能單純依靠配置模型作為選擇配置方向和配置目標的決策依據。戰略性資產配置結構一旦確定，一般會在較長時間內（如一年以上）保持穩定，在較長時期內不再調節各類資產的配置比例。戰略配置的最大優點，是它可以幫助我們避免短期投資中經常出現的恐懼和貪婪和市場上各種外在因素的誘惑，預先配置所要持有的資產種類。

三、我國養老保險基金戰略配置的配套措施和政策建議

國務院于2015年8月24日頒布實施《基本養老保險基金投資管理辦法》，我國養老保險基金投資問題開始走上市場化軌道。《辦法》進一步擴大了養老保險基金的投資范圍，實質上也對養老保險基金配置提出了更高要求。要做好新時代養老保險基金戰略配置，應當做好以下工作：

重點突出養老保險基金配置的戰略性。配置的戰略性主要體現在：一是決策層次要高。養老保險基金戰略配置的決策機構應該集中在國務院設立、授權的養老保險基金管理機構。二是對資本市場和實體經濟的前瞻性分析，既研究國內的資本市場，也研究國外的資本市場;既研究關注國內具有發展潛力的實體產業，也關注國外的高科技領域的發展，在全球范圍內全方位尋找養老保險基金投資方向，而不能局限于資本市場或者國內市場。三是投資策略的全面性。對養老保險基金的戰略性配置，應著眼于在各大類資產的全面性評估，而非僅僅局限于少數資產上，真正發揮好各類資產分散風險的目的。

著力于構建養老保險基金戰略配置基本框架。首先是基于各類資產長期收益和風險水平，確定一個長期收益目標基準，在此基礎上，受托機構制定養老保險基金配置戰略，將長期投資目標分解到各個資產類別，公開市場上選擇一個有代表性和較好流動性的市場指數作為這類現金、債券、股票等資產的投資基準，對于投資實體產業的，可以根據產業平均利潤率指標，設定一個動態的收益目標作為投資基準，根據養老保險基金投資目標和戰略配置方案，對各類資產的長期收益和風險水平進行合理評估，用資產配置模型計算出各類資產最有長期投資比例。同時，確定一個中間目標作為托管機構要實現的近期目標，以近期目標的實現，積累成長期目標的完成。

必須提高受托機構的專業化水平。根據《辦法》規定，受托機構承擔著制定養老保險基金投資運營策略和組織實施的職責，即承擔著養老保險基金戰略配置的決策和養老保險基金保值增值的重大職責。因此，受托機構的專業性程度，決定了養老保險基金戰略配置的成敗。在專業素養方面，打破編制限制，面向全球招聘一批具有世界頂級水平投資行業專家，提高對全球經濟走勢、國內宏觀環境、債券市場和股票市場變化等進行跟蹤分析，定期提出有高參考價值的養老保險基金戰略配置建議書，作為養老保險基金戰略配置的重要參考，同時根據各大類資產遠期收益情況分析判斷，對投資組合微調提出建議。專業化水平包括職業道德的專業化，實踐證明，金融投資機構缺的不是專業能力，而是道德素養。作為管理中國數億退休人員活命錢的受托機構，受托機構及其工作人員的職業道德尤為重要，如果職業道德建設跟不上，擁有再強的專業能力，也不能必然保證養老保險基金的保值增值實現。