論上市公司章程反收購條款合法性

摘 要：在上市公司收購浪潮下，通過在章程中制定反收購條款來抵抗收購成為眾多上市公司的選擇。當前的法律規范缺乏對反收購條款的明確規制，因此認定反收購條款合法性的判斷標準至關重要，本文依據反收購條款是否符合強制性規范、是否維護了股東的利益、是否達到忠勉義務的標準（董事）以及對社會公共利益的影響四個標準，對常見的反收購條款的合法性進行了分析。

關鍵詞：上市公司；章程；反收購

一、反收購條款的設置及規制現狀

目前，隨著并購市場的日漸活躍，眾多反收購措施也進入人們的視野，公司章程中設置反收購條款成為重要一環。在此背景下，投服中心對6類反收購條款進行了關注，具體包括：（一）從持股比例或者持股期限入手，限制股東相應的權利。如方大集團公司章程第84條對非獨立董事候選人的提名持股情況限制為“365日以上持有5%以上”；（二）加重收購方信息披露義務。如廈門建研集團公司章程第40條中，將投資者信息披露的持股比例降為3%；（三）增加關于收購的特別決議、超級多數條款。如佰利聯公司章程第78條規定，關于收購議案的決議須經3/4以上通過；（四）控制董事的結構變化及其改組；（五）授予控股股東、董事會采取相應措施的權利，并不用股東大會決議來賦予該權利；（六）規定“金傘條款”，以增加改選公司管理層的難度。

目前關于上市公司反收購條款的法律規定呈籠統的分散性特點，2014年修訂的《上市公司收購管理辦法》雖然包含一部分關于反收購的原則性規定，但存在的問題也較多。比如第8條雖有對被收購方董事、監事、高級管理人員義務的要求，但該條過于原則化，實踐性差，在認定董監高是否實際履行該義務、是否損害公司及股東利益時容易產生較大分歧。第80條第2款對于上市公司章程中控制權內容條款的規定，也是存在難以具體界定“涉及公司控制權的條款”的內容以及該條款的合法性、證監會如何責令改正等問題。此外，對于反收購條款的界限、合法性等重要問題上也存在空白。

二、合法性判斷原則

在當前未形成關于反收購條款的完整的法律規范體系的背景下，基于《公司法》立法目的和監管現狀，理論界對于反收購條款合法性判斷的共識是可以考量其是否：符合強制性規范、維護了股東的利益、達到忠勉義務的標準（董事）以及對社會公共利益的影響。

對反收購條款合法性的衡量，必須從其是否符合強制性規范出發，實踐中上海、深圳兩個證券交易所對上市公司反收購條款問詢時，首先關注的也是其變更內容是否符合法律規定。如前文所述，目前《上市公司收購管理辦法》中存在相應條款：如第8條中對董事勤勉義務及維護股東和公司利益的規定，第33條對被收購公司董事不得損害公司資產、經營等的規定。這些規定雖然存在難以具體操作的弊端，但是并不能根據實施效果的優劣來否定條文的效力，這些條款依舊具有直接規則的效力。此外，判斷反收購條款是否符合強制性規范時，還要結合規范的立法目的，即判斷該條款是否是通過自治權的行使間接損害了公司和股東的利益，以及該條款的實施效果是否能使公司健康穩定發展等內容進行。

保護股東利益的要求在《上市公司收購管理辦法》中有明確規定，交易所對反收購條款合法性的問詢也重點涉及股東權利行使、救濟等利益保護問題。反收購中，股東利益優先于董事利益，反收購條款應達到阻撓惡意收購、高價出讓或者維持控制權下合理經營等目標，不得通過出讓公司優質資產等方式損害公司股權價值以阻撓收購。同時，反收購條款不得損害股東的合法權利，因為在控股股東同時擔任公司高管的情形下，少數股東只有在股東大會上了解公司政策并提出微弱影響力的意見。最后，對于被收購公司原大小股東、收購方與被收購方股東的股東而言，反收購條款應平等對待，特別是不能損害被收購方中小股東利益以及收購方入駐后的利益。

反收購條款雖然是由股東大會決議通過，但是董事基于其專業優勢和業務便利性，往往實際設計并操作反收購條款進入公司章程，因此對于董事忠勉義務的要求至關重要。具體來講，反收購條款的設置不能單純為了保護自己的控制管理權，而非通過此穩定公司管理層，使公司穩定發展；存在多個收購人時，不能以自身所得利益的多少來選擇收購方，置公司整體利益于不顧；對于勤勉義務而言，董事應當為股東面對收購時的決策提供支持，防止收購方僅是出售公司經營良久積累下來的資產以牟取暴利，而非為了改善經營實現公司更高的市場價值。從公司社會責任和對公共利益影響的角度看，反收購條款不能僅僅追求股東利益，還應考慮債權人、職工等相關主體的利益，并且基于市場秩序考量，反收購條款還應發揮對于反壟斷的積極作用。

三、常見的反收購條款合法性分析

在明確了反收購條款合法性判斷的基本標準后，對于實踐中常見的反收購條款的合法性便有了具體的判斷依據。前文中的6類反收購條款，投服中心認為其具有不當性，并將行使質詢、督促等相關權利，根據上述標準，還可以對其合法性展開具體分析。

（一）對于從持股比例或者持股期限入手，限制股東相應權利的條款，《公司法》第101條第2款、102條第2款等規定，目的在于保護并明確股東行使固有權利的條件，如果該條款在《公司法》基礎上增加了不合理限制，則不僅可能違反強制性規定，還存在不平等對待收購方的可能。（二）對于加重收購方信息披露義務的條款，《證券法》、《上市公司收購管理辦法》將報告和公告的比例限定為5%，而諸如廈門建研集團公司章程中將其降為3%的規定，不僅違反了法律規定，從法理上講，這一事項具有涉外性，并非可以完全由公司內部進行自治，另外還可能造成對股東權益的不合理限制剝奪。（三）對于增加關于收購的特別決議、超級多數條款，雖然與《公司法》第103條第2款中的事項、比例不一致，但是《公司法》對此并未窮盡規定，而是僅對部分重要內容加以規定，公司在此可以發揮其自治性。因此增加收購為特別決議事項具有合法性。而提高該比例實際上實際上為中小股東話語權的增加創造了機會，也屬于對于公司自身利益的處分。（四）控制董事的結構變化及其改組條款，《公司法》第45條對董事任期作了限定，但在3年內分組規定不同任職期限并未被禁止，但可能導致新入股東即使擁有控股權的情形下，仍無法依據資本多數決在董事會獲得相應權利，因此對于其優劣需結合公司情況具體衡量。（五）授權股東、董事會采取措施的條款，《上市公司收購管理辦法》第8條中明確提出了目標公司董事會應維護股東和公司利益的要求，因此對于授權條款的合法性需結合該條的規定來具體認定。（六）“金傘條款”，雖然法律并未禁止向董高支付巨額補償金，但對于引入后可能導致的變相瓜分公司資產和損公肥私行為，仍需進一步調查研究。

結語

上市公司章程反收購條款必須符合法律規定，才能在對抗收購中發揮應有的作用。對于目前常見的六類條款，按照前文的四條標準進行分析，可以看出這些條款仍舊有法理上的瑕疵，這也是立法者和市場監管者所要應對的問題。

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作者簡介：

王俏（1995-），女，漢族，陜西銅川人，四川省社會科學院法學研究所，碩士研究生，主要從事民商法專業研究。