M銅業(yè)套期保值方案

吳菱莊

摘要：從產(chǎn)業(yè)鏈看，銅加工行業(yè)受到上游冶煉企業(yè)和下游消費企業(yè)的雙重擠壓，行業(yè)議價能力較低，而“電解銅價+加工費”的定價模式被普遍采用，該模式下的電解銅價格往往以出貨日為時間起算點，而銅產(chǎn)品的生產(chǎn)需要一定的周期。由于銅產(chǎn)品的成本結(jié)構(gòu)中銅成本占比高，一旦銅價持續(xù)下跌，將使得企業(yè)價格倒掛。實施對銅的套期保值，可以降低價格波動的風(fēng)險，鎖定成本，合理保證取得正常的生產(chǎn)經(jīng)營利潤。文章將從管理視角對M銅業(yè)套期保值方案進(jìn)行探析，以作它山石之用。

關(guān)鍵詞：套期保值;風(fēng)險管理;風(fēng)險應(yīng)對

M銅業(yè)是一家從事高精密銅管生產(chǎn)的大型企業(yè)，主要客戶為空調(diào)制造企業(yè)。M銅業(yè)與其客戶采用“電解銅價+加工費”的定價模式，銅價以出貨日為時間基點，由于銅管的生產(chǎn)需要經(jīng)歷材料采購、熔鑄、軋制、盤拉、內(nèi)螺紋、在線退火等工序，從銅材到銅管需要特定的生產(chǎn)周期，而銅作為上市金屬價格會隨著市場供求關(guān)系而波動，由于銅成本在產(chǎn)品成本中占比高達(dá)80%左右，一旦銅價持續(xù)下跌將使得企業(yè)價格倒掛。近年來，由于房地產(chǎn)增速放緩，致使終端需求放緩，銅加工行業(yè)內(nèi)競爭愈趨激烈。為控制交易價格風(fēng)險，增強企業(yè)的核心競爭力，M銅業(yè)的管理層決定對銅材進(jìn)行套期保值，以鎖定生產(chǎn)成本，取得正常的生產(chǎn)經(jīng)營利潤。套期保值項目的具體實施由財務(wù)部門牽頭負(fù)責(zé)。

一、套期保值的原理與具體操作方法

套期保值的基本原理是在正常的市場條件下，由于現(xiàn)貨市場與期貨市場受同一供求關(guān)系的影響，二者價格同跌同漲，在兩個市場上操作相反，盈虧相反。狹義的套期保值把范圍局限在期貨市場上的期貨合約買賣，但在實際操作中，我們會把現(xiàn)貨、現(xiàn)貨遠(yuǎn)期合約以及期貨的買賣都納入其中，以達(dá)到把銅價波動帶來的風(fēng)險降低到最低的目的。M銅業(yè)套期保值采用100%的套值比例和100%的套值比率，具體操作方法包括通過現(xiàn)貨的買賣進(jìn)行風(fēng)險對沖，通過現(xiàn)貨遠(yuǎn)期合約的買賣進(jìn)行風(fēng)險對沖和通過期貨的買賣進(jìn)行風(fēng)險對沖。

現(xiàn)貨的買賣、現(xiàn)貨遠(yuǎn)期合同的買賣都是用銷售訂單和采購訂單直接進(jìn)行風(fēng)險對沖的，也就我們常說的“背對背點價” （Natural Hedging）。“背對背點價”的實質(zhì)是在接受客戶訂單的同時根據(jù)銷售訂單的內(nèi)容包括銅價定價方式與數(shù)量向供應(yīng)商簽訂同樣內(nèi)容的訂單，以使購入的銅成本與銷售的銅成本相對沖，從而鎖定了生產(chǎn)成本保證加工利潤。現(xiàn)貨的買賣與現(xiàn)貨遠(yuǎn)期合同的區(qū)別在于升貼水的差異，現(xiàn)貨買賣有升水或貼水。如表1所示，A客戶和甲供應(yīng)商進(jìn)行現(xiàn)貨買賣的風(fēng)險對沖，如表2所示，B客戶和乙供應(yīng)商進(jìn)行的現(xiàn)貨遠(yuǎn)期合同買賣的風(fēng)險對沖。因買進(jìn)和賣出的數(shù)量和價格相等，風(fēng)險對沖，實現(xiàn)降低價格風(fēng)險的目的。

通過期貨的買賣進(jìn)行風(fēng)險對沖的方法是套期保值最常見的方法。企業(yè)可以在同一市場上進(jìn)行現(xiàn)貨與期貨的買賣，也可以在兩個市場中進(jìn)行現(xiàn)貨與期貨的買賣，如國內(nèi)市場與國外市場，但要關(guān)注兩個市場價差與匯率的影響。

二、套期保值的風(fēng)險控制點及措施

（一）套期保值前的準(zhǔn)備

企業(yè)進(jìn)行套期保值，如果不了解期貨市場的基本運作特點，沒有得到客戶的配合，最終會導(dǎo)致套期保值的運行失敗。

上海期貨交易所是國內(nèi)可以進(jìn)行銅期貨買賣的場所，國外主要有倫敦金屬交易所（LME）。期貨交易所僅限其會員才能進(jìn)行期貨交易，非會員只能委托期貨經(jīng)紀(jì)公司進(jìn)行期貨交易。M銅業(yè)在LME的期貨買賣是通過委托總部的S Group進(jìn)行的。銅加工業(yè)普遍使用上海期貨交易所的平均價，其交割日是每月的15號，遇節(jié)假日順延，故一個周期是16號至15號。江西銅業(yè)作為銅冶煉行業(yè)的龍頭，其結(jié)算周期也影響了整合行業(yè)。江銅的結(jié)算周期是26號至25號（遇節(jié)假日不順延），行業(yè)里把此結(jié)算周期稱為“江銅月”。“江銅月”平均價也是被普遍使用。滬銅成交單位為5噸一手，LME也是以手為交易單位，25噸為一手。國內(nèi)市場與國外市場的走勢雖然大致一樣，但還是會有價差存在，有時候價差非常大，而且受匯率變動的影響，所以在兩個市場之間進(jìn)行套期保值時必須慎重。成立一支擁有專業(yè)知識和技能的團(tuán)隊，負(fù)責(zé)套期業(yè)務(wù)的操作是必要的。M銅業(yè)的套期實施是通過在財務(wù)部下設(shè)置風(fēng)險管理職能小組進(jìn)行的。

套期的實施需要客戶的配合。通常我們原則上要求客戶以未知價格進(jìn)行定價，對于一個已知的歷史價格，我們很難在期貨市場上找到對應(yīng)的價格進(jìn)行套期。M銅業(yè)與客戶在銅價定價方式上是多種多樣：上海交易所上月16號至本月15號的平均價，上海交易所上月26號至本月25號的平均價，出貨當(dāng)月的平均價，訂單當(dāng)日某點盤面價，交易時間為未來2個月以外的固定價格，訂單當(dāng)日LME的價格等，前兩種被客戶普遍采用，也有鎖定一個已知價格的，這種方式僅限于收取的加工費遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銅成本的高附加值的產(chǎn)品。針對客戶普遍采用的定價區(qū)間特點，風(fēng)險管理職能小組需要定期匯總下月出貨的訂單數(shù)量，一般在每月的14日與23日，而且可歸集的訂單量要求達(dá)70%以上。因此，套期的實施不僅要求銷售人員建立風(fēng)險控制的理念，而且要把這一理念推廣到客戶，以建立合理的定價方式和及時收集訂單數(shù)量，為套期的順利進(jìn)行提供條件，最終達(dá)到共贏。事實上，在M銅業(yè)套期保值業(yè)務(wù)實施后，許多客戶在效仿。

（二）管理風(fēng)險與內(nèi)部控制制度

套期保值作為風(fēng)險應(yīng)對的一種策略，貫穿于整個企業(yè)的管理過程，受企業(yè)各個層級人員的影響。從銷售人員接受客戶訂單，鎖定價格，采購，套期操作，生產(chǎn)排產(chǎn)到出貨，每一個環(huán)節(jié)信息遞傳的準(zhǔn)確性，對套期保值的結(jié)果都會產(chǎn)生重要影響。套期保值的實施需要完善內(nèi)部控制制度，而內(nèi)部控制制度的完善是通過規(guī)范套期保值的業(yè)務(wù)流程和職責(zé)權(quán)限來實現(xiàn)的。銷售人員在收到客戶訂單意向時，應(yīng)根據(jù)訂單數(shù)量及銅價結(jié)算方式，發(fā)貨時間等信息填寫銷售銅價申請表，該表經(jīng)銷售部門的負(fù)責(zé)人審核，風(fēng)險管理小組復(fù)核，最終由財務(wù)負(fù)責(zé)人批準(zhǔn)后，銷售人員方可回復(fù)客戶接受該訂單和通知生產(chǎn)部門安排生產(chǎn)，風(fēng)險管理小組根據(jù)復(fù)核通過的訂單進(jìn)行套期保值操作與通知采購部門采購，并嚴(yán)格控制產(chǎn)品出貨，出貨單經(jīng)風(fēng)險管理小組復(fù)核后才能發(fā)貨，禁止超訂單發(fā)貨，風(fēng)險管理小組還應(yīng)每日監(jiān)控產(chǎn)成品的庫存量，復(fù)核財務(wù)部所開具發(fā)票的結(jié)算銅價。風(fēng)險管理小組在整個套期保值業(yè)務(wù)中起主導(dǎo)作用，套期保值的目的在于降低格價風(fēng)險而非獲得超額利潤，在日常業(yè)務(wù)中禁止以盈利為目的的投機操作，因此，套期保值的操作也應(yīng)建立一套完善的業(yè)務(wù)指引，以防范投機行為。比如，現(xiàn)貨合約的最小點價單位是25噸，由于對下游客戶沒有相應(yīng)的要求，理論上，在零散訂單每累計超過12.5噸時，應(yīng)允許向供應(yīng)商按照當(dāng)時的盤面價下一個25噸的訂單，以此來降低銅價波動的風(fēng)險，而這樣的操作與原定的套值比例1不一致，應(yīng)當(dāng)在期貨操作指引中明確規(guī)定。當(dāng)然，套期的操作不可能教條化，只有這樣專業(yè)團(tuán)隊才能在各種變化中做好風(fēng)險應(yīng)對的決策。

（三）信用風(fēng)險與處理

套期保值就像是一根無形的線，拴著銷售與采購兩端，因此，套期保值不可避免地面臨來自客戶與供應(yīng)商的信用風(fēng)險。客戶的信用風(fēng)險主要表現(xiàn)為客戶突然減少或取消訂單，這種情況通常出現(xiàn)在銅價大跌時，如果不采取任何措施，企業(yè)將承受因此帶來的最大損失。所以，通過現(xiàn)貨的買賣或現(xiàn)貨遠(yuǎn)期合約的買賣進(jìn)行風(fēng)險對沖，在客戶減少或取消訂單時，首先應(yīng)與供應(yīng)商溝通是否可對應(yīng)地減少或取消訂單，或者用后續(xù)接收的其他客戶與之相近或匹配的訂單對沖，如果以上都不可行，可以在期貨市場上賣出頭寸。這些操作都只能做到數(shù)量上的百分百對沖，價差的風(fēng)險還是存在的，只是把風(fēng)險盡量降低。客戶信用風(fēng)險最好的防范措施就是實行收取鎖銅保證金制度，不允許客戶減少或取消訂單，若他們違約需要承擔(dān)因此造成的損失。供應(yīng)商的信用風(fēng)險主要表現(xiàn)為缺貨而不能如時交易，因此選擇大型供應(yīng)商，供貨才有保障。雖然大型供應(yīng)商的供貨相對有保障，但也會有缺貨的可能，一般缺貨會導(dǎo)致延遲交貨，不會取消訂單。如果因供應(yīng)商延遲交貨造成原材料缺口，我們就不得不向別的供應(yīng)商采購現(xiàn)貨，同時在期貨市場上賣出頭寸，待后續(xù)接到客戶訂單再對應(yīng)將頭寸買回來。這種操作需要有嚴(yán)格的特殊審批流程。

三、套期保值方案的成效及啟示

套期保值是風(fēng)險應(yīng)對的一種方式。圖1為M銅業(yè)實施套期保值前后毛利的對比表，套期保值前，M銅業(yè)的毛利波動較大，甚至出現(xiàn)赤字的情況;套期保值后，M銅業(yè)的毛利處在相對比較平穩(wěn)的水平。M銅業(yè)通過執(zhí)行套期保值策略，達(dá)到了控制價格波動風(fēng)險，從而鎖定成本，穩(wěn)定利潤的目的。在M銅業(yè)實施套值保值的過程中，風(fēng)險控制的理念推廣到客戶，部分客戶也開始開展套期保值業(yè)務(wù)，主動與M銅業(yè)交流相關(guān)的知識和經(jīng)驗，M銅業(yè)的管理能力得到了客戶的認(rèn)同。M銅業(yè)套期保值方案的成效告訴我們，任何一項風(fēng)險應(yīng)對策略的實施是需要適應(yīng)企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境的，M銅業(yè)處在激烈的市場競爭中，其利潤深受市場上銅價格波動的影響，使得套期保值成為必要，而健全的內(nèi)部控制制度和專業(yè)的風(fēng)控團(tuán)隊是風(fēng)險應(yīng)對策略實施的保證;企業(yè)可以通過風(fēng)險管理，合理保證取得正常經(jīng)營利潤;提高企業(yè)風(fēng)險管理的能力有利于增強其自身的核心競爭力。

M銅業(yè)套期保值方案是實現(xiàn)風(fēng)險應(yīng)對的一個成功案例。詩經(jīng)里有云：“它山之石，可以攻玉”。

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