發行優先股如何保護中小投資者利益

熊錦秋

近日，《優先股試點管理辦法》（下稱《辦法》）正式出爐。優先股既有股性、也有債性，但更多的是股性，其法律屬性還是屬于股票，因此優先股投資者又被稱為“優先股股東”。目前上市公司優先股股東的權利還是比較有保障的。

上市公司中小投資者利益保護是個大問題。《辦法》為保護中小投資者利益，提出相應舉措。如第37條規定，上市公司股東大會就發行優先股進行審議，須經出席會議的普通股股東所持表決權的三分之二以上通過；已發行優先股的，還須經出席會議的優先股股東所持表決權的三分之二以上通過。上市公司向公司特定股東及其關聯人發行優先股的，關聯股東應當回避。這其中“特定股東”到底是什么定義，《辦法》并未明確，其他法律法規對此也沒有明確解釋或定義，該條規定有些模糊。

不妨假設第37條規定的“特定股東”是指上市公司的非社會公眾股東，由此這條規定對保護社會公眾股東利益應能發揮一定作用。比如，上市公司要向關聯人發行優先股，普通股進行表決時關聯股東不能參與表決，假若有利益輸送嫌疑，那么社會公眾股東就可否決這個議案。

當然，《辦法》雖可防止優先股發行向關聯人輸送利益，但或難以防止上市公司向第三方輸送利益。比如上市公司準備向“第三方”發行優先股，由于“第三方”不屬于上市公司關聯人，大股東也可參與投票表決，由此明顯有利于優先股股東的發行議案也可順利通過；大股東與優先股股東在背后再形成利益反哺勾連，兩者成為利益共同體，共同侵害普通股中小投資者利益。

有人或許懷疑這種情形發生的可能性，因為上市公司向第三方輸送利益，同時也會損害大股東自身的利益。對此可進一步分析。比如大股東僅持股30%，其他散戶總持股70%，即使采取網絡投票，散戶也難全部參與，若散戶參與投票比例只有22%以下，方案就可通過；而上市公司輸送出去的利益主要是散戶的利益，大股東如此操作有杠桿效應。而假如上市公司是國有控股公司，管理層行使國有股投票權，通過發行優先股向第三方輸送利益，更可能仔賣爺田不心疼，投資普通股的散戶更是由此遭殃。

要防止推出優先股制度后，在股民頭上再添壓一座大山，就必須徹底堵住優先股利益輸送漏洞，僅僅建立普通股與優先股之間的分類表決機制是遠遠不夠的。筆者建議，無論優先股發行對象是誰，發行議案都應該采取普通股分類表決制度，在全體普通股股東表決基礎上，還需由社會公眾股單獨表決、二分之一以上贊同才算通過。普通股散戶投資者處于股市利益保護的最底層，需要給予他們特殊保護措施。

《辦法》第23條也存在疑問，“上市公司已發行的優先股不得超過公司普通股股份總數的百分之五十，且籌資金額不得超過發行前凈資產的百分之五十”，但“發行前凈資產”是指公司第一次發行優先股之前的凈資產，還是最后一次發行優先股之前的凈資產，含糊不清；假若是頭一種情況，由于上市公司的凈資產未必是單向增加，或許現在已經一文不值，那這種情況下還可以讓上市公司第二次、第三次發行優先股，真有點不合理。另外，《辦法》第26條允許“上證50指數成份股；以公開發行優先股作為支付手段收購或吸收合并其他上市公司；以減少注冊資本為目的回購普通股的……”等三種情形發行優先股，后兩種也可能讓一些業績平庸上市公司可以發行優先股，上市公司本無實力支付優先股股息，瘦驢拉硬屎，讓優先股股東橫刀奪利，普通股散戶更無翻身之日。

筆者認為，應該對發行優先股明確盈利條件，尤其是特殊情況下發行優先股應明確上市公司基本素質。未來一段時期優先股還處于試點階段，這個期間應將風險防范放在首位，建議應主要以上證50指數成份股等績優股為試點對象，這些公司更適合試點和風險防范。endprint