科創板來了

何佳艷

“設立科創板并試點注冊制”寫入了2019年的政府工作報告，相關制度規則也在陸續落地。截至記者發稿，已有國泰君安、中信建投、招商證券、民生證券、中山證券、國信證券、安信證券等30多家券商為合格投資者開通了科創板業務權限。

從目前陸續公布的《科創板企業上市推薦指引》《科創板發行上市審核問答》等制度性文件來看，科創板在上市規則、后續交易及管理方面創新性較高，順應了國際化、市場化的改革趨勢。

正如證監會主席易會滿所言，“科創板不僅是新設一個板塊，更重要的是，堅持市場化法治化方向，在發行、交易、信息披露、退市等各個環節進行制度創新，建立健全以信息披露為中心的股票發行上市制度，發揮科創板改革試驗田的作用，形成可復制可推廣的經驗。”

對標國際板塊

科創板推出之前，中國現有上市規則存在較多不合理之處，一批優頃科技企業因為暫時未達到上市盈利門檻、不愿意低估值發行和犧牲靈活的股權制度，而選擇了海外上市。

設科創板目的之一，就是讓原先不符合A股IPO標準的科創公司可以留在境內上市。日前出臺的《關于在上海汪券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》和近日上交所發言均強調，科創板要堅持面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求，主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業。科創板將重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業，推動互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合，引領中高端消費，推動質量變節、效率變革、動力變革。慨括來講，除了一些傳統的行業，如鋼鐵、煤炭、房地產，包括媒體、教育之外，其他諸多行業都囊括在科創板的上市范圍中。

與目前的主扳相比，科創板在發行、交易、信息披露、退市等各個環節均有創新。

首先，從發行上市流程和上市條件來看，科創板實行的是注冊制，這與納斯達克、香港創業板等交易比較活躍的板塊類似，都由交易所來進行審核，而非當地證監會。在上市的硬條件上，科創板相比主板有所放松。比如，核準制下要求企業要連續幾年盈利，科創板允許沒有盈利的企業上市。

第二，科創板實行更嚴格的信息披露制度，同時這也是注冊制的核心內容。發行人符合最基本發行條件的基礎上還必須符合嚴格的信息披露要求，發行人是信息披露的第一責任人。審核工作放在上交所。

大成律師事務所全球董事會董事王漢齊認為，目前主板市場信息披露大多數都是在解釋過去的業績情況，風險定價機制的缺失和信息披露制度的不完善，已成為中國資本市場一大弊病。而現有的《證券法》對于信息披露存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的懲罰力度仍較輕。中國是嚴行政管制的市場，原先使用行政力量事前控制并事后追責的機制已經不匹配科創板的監管需求。如何建立與嚴格信披制度相匹配的法制環境，科創板還需要在發展中摸索。

第三，科創板發行價不設限制，全面采用市場化的詢價方式定價，取消23倍市盈率限制。科創板實行市場化的發行承銷機制，機構投資者為參與主體。注冊制試點過程中，新股的發行價格、規模，股票市值多少，發行節奏都要通過市場化方式決定，這和目前主板的做法有重大區別。新股發行定價中發揮機構投資者的投研定價能力，建立機構投資者為參與主體的詢價、定價、配售機制。

第四，科創極強化中介機構責任，大幅提高違法違規成本。無論是券商，還是會計師事務所、律師事務所等中介機構的責任進一步強化，以保護投資者利益。試點注冊制更加強化中介機構的盡職調查義務和核查把關責任，對違法違規的中介機構及相關人員將采取嚴厲的監管措施。

第五，科創板將建立更嚴格的淘汰機制和懲罰機制。退市功能不健全，劣質股票不能被市場清出，也是目前主板市場的一大缺陷。科創板提出了更嚴格的退市條件，對重大違法、交易性、財務性、規范性的退市條件都比現行規則要嚴格很多，退市程序也更為精簡，體現了注冊制下上市容易退市也要容易的監管要求。

除了嚴格的退市條件，科創板退市機制還有兩大亮點：一是對于已經明顯喪失持續盈利能力的公司（即所謂空殼型公司），將啟動退市程序，從而避免了A股傳統的保殼續命死而不僵情形;二是明確規定了退市公司不得重新上市，斷絕退市前的炒作預期。

同時，科創板將更強調工作的系統性、協同性，增強監管的全面性和有效性，采取更加豐富的手段提高持續監管能力，加強司法與執法的銜接，推動完善相關法律制度和司法解釋，并探索完善與注冊制相適應的征券民事訴訟法律制度。

在中信建投首席策略分析師張玉龍看來，科創板對標的是國際板塊的整個制度。除了發行和定價更加市場化之外，科創板交易制度也開始與國際接軌，如上市前五天不再設置漲跌限制，之后的漲跌幅為20%，上市首日即可賣空。同時，對標美國納斯達克，科創板也支持VIE同股不同權。

科創板影響幾何

對于個人投資者來說，科創板股票交易權限的開通方式與港股通基本一致，即50萬+2年投資經驗的門檻。據統計，現有A股市場符合此條件的個人投資者約300萬人。也就是說，大部分散戶將與科創板無緣。

據業內人士分析，大部分投行也將與科創板無關，更加市場化的定價機制，讓科創板對投行的要求更加綜合全面。既有IPO市場已經被十來家投行瓜分，科創板公進一步強化，中小券商可能會有個別項目但很難形成規模。

中信建投預計，2019年科創板公司不會超過100家，融資額預計500億上下，與現在A股一天交易量過萬億相比，短期來看科創板對資金分流的影響并不大。

但從更長期的角度來看，科創板作為資本市場改革的試驗田，或將倒逼整個中國資本市場改革。

深交所總經理王建軍表示，科創板設立注冊制推出是對資本市場的制度再造，如果改革成果顯著，一定會在其他板塊推開。這意味著以后發行、交易、減持、退市等重大環節都由市場決定，大量只有殼價值的公司將迅速被邊緣化。上市公司公分化、投資者分化、中介機構分化，市場之手推動優勝劣汰、勝者為王。他表示目前創業板已經做好了充分的改革準備，創業板的改革已經不遠了。

王建軍認為，科創板的推進也會倒逼中國的金融機構進一步提高專業水平。比如說，估值是一項非常技術性的活，中國大多數企業就采用了最簡單的估值方法，但要真正發掘出一家好的企業，必須要把商業模式和估值真正結合起來，這是一個非常專業的能力。通過科創板的建立，能夠把中國金融機構買方和賣方的真正專業能力鍛煉起來，真正發現獨角獸。