股權集中度對我國信托公司效率的影響研究

張淑珍

摘 要 在經濟及市場環境復雜多變的情況下，信托行業頻現股權轉讓變更潮。研究信托公司股權集中度與其經營效率之間的內在聯系對于信托公司治理結構現代化和信托業開放式發展是一個重要課題。本文以全行業68家信托公司作為樣本，樣本區間取自2013—2017年，通過構造股權集中度與經營效率的多元回歸模型，實證檢驗了股權集中度對信托公司經營績效的影響。

關鍵詞 信托公司；股權集中度；經營效率

1 國內外相關研究

國內外大批學者對股權集中度與公司經營效率展開了各種各樣的研究，經過梳理歸納，主要有以下幾種結論。

第一種是公司的股權集中度與經營效率之間是正相關（Sheehan 和Homsen， 2000；張楠楠和胡國柳，2013等），這種正相關主要可以從兩方面進行解釋。一方面，股權集中度的適當增大，股權結構清晰，經由市場監督企業運營越容易。另一方面，股權集中度越高，股權越穩定，股東間彼此推諉與“扯皮”問題顯著弱化，有利于公司的長期穩定發展。

第二種是公司的股權集中度對公司的經營績效存在顯著的負向 作用（Johnson，2000；徐向藝和趙玉潔，2005；孫月靜，2006）。Johnson等研究結果表明，股權集中度越低公司經營效率越高，主要由于大股東與中小股東之間存在利益沖突現象，控股股東的集中度越高，大股東的權利越大，越容易出現以權謀私，損害中小股東利益的行為，不利于公司長期的成長發展，從而降低公司經營效率。

第三種是股權集中度與公司效率無關（Mohammed，2008；王曉初和俞偉峰，2008等）。實證研究表明二者之間沒有明顯的相關性，同時也不存在非線性關系。

還有一種是股權集中度與公司的經營效率存在非線性關系，呈現出復雜的“倒U型”關系（Thomsen和Pedersen，2000；李維安，2006；黃學工，2008；懷娜和馬健，2017等）。根據公司不同發展階段，與公司生長周期相適應的股權集中度更有利于公司績效的提升。

2 研究假設

2013-2017年我國68家信托公司控股股東的持股比例據統計數據顯示，均值分別為64.00%、63.65%、63.94%、64.32%、64.66%。很顯然，近五年來我國信托公司第一大股東控股比例都在60%以上，股權高度集中使得其余股東對其難以起到有效的制衡作用。信托公司發展之初大多具備國有資本背景，“一股獨大”的絕對控股結構易滋生專制獨裁現象，導致在信托公司內部難以構成科學和民主的多方決策機制，難以發揮管理經營層的市場效能。此外，股權集中度越高，越容易發生中小股東“搭便車”行為，弱化總體的監督管理力度。從這些角度來看，信托公司的股權集中度與經營效率存在顯著負向影響。

由此提出假設：我國信托公司股權集中度與經營效率負相關，即股權集中度提升會顯著降低公司經營效率。

3 研究設計

3.1 樣本選擇及數據來源

本文以2013-2017年我國68家信托公司為樣本，包含企業面板數據68個個體及近5年的數據，共計340個觀測值。為保持本樣本數據的一致性，如無特別說明，數據均來自于各大信托公司披露的年度報告，全部數據均為手工整理。

3.2 變量的選取與度量

（1）被解釋變量

本文選取投向導入模型測度出的技術效率值（SDEA）作為衡量我國信托公司經營效率的被解釋變量。

（2）解釋量

第一大股東的持股比例（SJ1）。據2013-2017年的統計結果顯示，我國信托公司第一大股東的持股比例均值都在60%以上，反映出我國大部分信托公司股權結構較單一的現象，大多具備“一股獨大”的絕對控股股東。

Herfindahl指數，簡稱H指數。本文采用前三大股東持股比例的平方和來權衡其股權集中度（SJ2）。一般來看，該指標的值越趨近1，說明該信托公司前三位股東彼此之間股權比例的差距越大，從側面表明該公司股權集中度就越高。

（3）控制變量

本文在考慮到信托公司資產規模、財務杠桿及成長能力等指標基礎上，將公司資產負債率（DAR）、期末資產規模總額（TP）和人均創利（AR）作為回歸模型中的控制變量。

3.3 模型構建

本文以我國68家信信托公司2013-2017年的面板數據為研究對象，在面板數據的基礎上構建模型。

4 實證結果

從表1回歸結果來看，我國信托公司股權集中度的兩個代理變量第一大股東持股比例（SJ1）和前三大股東持股比例的平方和（SJ2）與公司經營效率的代理變量（SDEA）分別在10%和5%水平上顯著負相關，表明股權集中度的提高對公司的經營效率存在顯著的負向影響，驗證了本文提出的假設。在我國信托公司股權普遍高度集中的股權結構中，股權集中度的進一步提高易導致第一大股東利用其絕對的控股權，侵占中小股東的利益，且易導致決策的片面，從而顯著降低公司的經營效率。此外還注意到，控制變量信托公司資產負債率的代理變量（DAR）與經營效率（SDEA）在1%的顯著性水平上正相關，相關性極其顯著表明提高我國信托公司的資產負債率水平對于經營效率的提升具有顯著作用。

注：*、**和***分別代表10%、5%和1%顯著性水平。

5 結論

本文以2013年—2017年全行業68家信托公司為研究樣本，用DEA模型測算出的技術效率作為衡量信托公司經營效率的被解釋變量（SDEA），用第一大股東持股比例（SJ1）和前三大股東的Herfindahl指數（SJ2）作為衡量股權集中度的代理解釋變量，通過多元線性回歸模型實證研究了股權集中度對公司經營效率的影響。

股權集中度的兩大指標第一大股東持股比例（SJ1）、前三大股東Herfindahl指數（SJ2）分別與公司經營績效（SDEA）的代理變量在10%、5%的水平上顯著為負相關關系，表明股權集中度的提高對信托公司的經營效率產生負向影響。基于特殊的 歷史原因，我國信托公司誕生之初便普遍存在股權高度集中的股權結構，在此時代背景下股權集中度的進一步提高易導致第一大股東利用其絕對的控股權，侵占中小股東的利益，且易導致決策的片面，從而顯著降低公司的經營效率。

參考文獻：

[1] 張楠楠，胡國柳.我國信托業經營效率實證研究： 2007-2010[J].武漢金融，2013，（9）： 22-25.

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