淺談中國主權信用評級下調以及對金融全球化的影響

田暢

【摘要】自2011年以來，世界各大評級機構對中國主權信用評級進行了下調。本文將系統的介紹中國主權信用評級下調的原因以及對中國金融全球化進程的影響。

【關鍵詞】主權信用評級 金融全球化

一、中國的主權信用評級的下調

北京時間2011年8月6日上午，國際三大評級公司之一的標準普爾宣布下調美國主權信用評級，由AAA調降到AA+，評級展望負面。2017年5月24日，穆迪將中國信用評級從Aa3下調至A1，并將對中國的展望從負面調整為穩定。穆迪稱，中國經濟整體債務水平料進一步增加，同時，正在推進的改革可能會削弱中國經濟增速。穆迪預計，到2018年，中國政府債務水平將升至GDP的40%。穆迪主權評級團隊的副負責人MarieDiron表示，本次下調基于多重因素，包括預期中國經濟增速將在十年內跌至5%。官方增長目標也在下降，但幅度更小。因此，中國經濟對政策刺激的日益依賴，將進一步增加政府負債水平。

二、中國主權信用評級下調的原因

（一）內部因素

信貸風險：雖然中國政府近期加大了“去杠桿”力度，有望穩定中期金融風險，但標普預計，未來兩三年內中國的信貸增速不會太低，且大部分時間里信貸增速將超過名義GDP增速，這會繼續推動金融風險上升。

債務風險：標普預計，2017年至2020年，中國政府官方公布的廣義財政赤字對GDP的比率將接近或低于2.5%。但由于表外融資可能會在未來兩到三年內持續，標普預計，這一時期每年的廣義政府債務增量將介于GDP的2.8%-4.9%之間。這其中以地方政府債務為甚。中國地方財政失衡問題由來已久，由于中央和地方財權與事權的非對稱性和不平衡發展，地方政府要承擔大量的公共事務支出、地方稅缺乏主體稅種、稅收渠道狹窄，必然導致財政捉襟見肘。因此地方政府長期面對資金缺口是地方債務問題的根源。為了平衡支出，地方政府不得不尋找另外財源以彌補收支失衡，因此土地財政和債務性融資成為地方財政的普遍模式。

通貨膨脹風險：中國自2011年以來通貨膨脹率一直處在一個較高的水平上。CPI指數在2011年增長迅速，這使外來資本對于中國的投資信心降低，中國企業拉到海外投資的可能性降低，成本增加。

房地產泡沫風險：隨著中國房地產資本化的深化，中國房地產市場涌入大量資本，催生了房地產泡沫的產生和擴大，中國房地產估值增長十分明顯，對于宏觀金融的穩定性帶來了不小的沖擊。

（二）外部因素

美國對全球信用評級的壟斷：1909年，為適應市場需求，穆迪公司向投資者提供鐵路公司財務狀況和信用記錄的評估結果，作為投資參考信息提供給投資者，開啟了信用評級業務的先河。之后，普爾出版公司和標準統計公司分別于1916年和1922年發行了債券評級，惠譽出版公司也于1924年發行了債券評級。

從1975年開始，美國證券交易委員會（SEC）對信用評級機構實行認證制度，也就是“全國認可的統計評級機構”（NRSROs），首批被納入NRSROs中的只有標準普爾、穆迪和惠譽3家信用評級機構。通過NRSROs認證制度，美國從法律上正式認可了大型信用評級機構的評級資格，形成了信用評級業的寡頭壟斷。

中國國情的特殊性：世界三大主權信用評級機構均為美國公司，所以在看待中國國內的經濟現象和經濟問題時，無法準確判斷出中央和地方政府對于宏觀經濟的調控力度。所以在穆迪下調中國證券信用評級時，中國財政部立即表示強烈不滿與反對，認為穆迪評級基于“順周期”評估，方法不恰當，在一定程度上高估了中國經濟面臨的困難，低估了中國政府深化供給側改革和適度擴大總需求的能力。

三、中國主權信用評級下降帶來的影響

（一）對證券市場的影響

對于股票市場而言，主權信用評級的下調包含許多新的信息，無疑是一個利空消息。該消息將嚴重挫傷投資者持股信心，引起本國股票市場的下跌。而股票市場作為一國經濟的“晴雨表”，對一國經濟發展注入了強大的動力。因此，主權信用評級提高帶來的“利好”與評級下調帶來的“利空”通常都將一定程度上反映到股票走勢中。

（二）對債券市場的影響

中國主權信用評級的每一次下調都帶來了債券市場的波動。但整體來講，評級上調的影響大于下調影響。由于我國債券市場的開放程度還比較低，投資者還是以境內機構為主，所以國際評級機構對主權評級下調的影響力有限，主要表現在中國企業和機構的海外融資層面。評級下調增加了中國企業和機構境外發債的融資成本，也可能使得境外投資者對進入國內債券市場更為謹慎。簡單地說，中國政府和中國國有企業海外融資的成本上升。

（三）對于匯率市場的影響

中國主權信用評級下調加大了市場對人民幣的貶值預期及中國資本流出壓力。但是由于中國實行準爬行匯率制而非自由的浮動匯率制。所以中國主權信用評級下調帶來的影響并非十分顯著。

四、對金融全球化微小的影響

有研究指出，截至2017年4月的外國投資者持有的中國國債額僅占國債總額的1.8%，外國投資者在中國金融市場發揮作用不大，并且中國龐大的外匯儲備能夠幫助中國緩解可能出現的資本波動與人民幣匯率波動的問題。然而，主權信用評級的下降，無疑是中國金融全球化進程中的一個絆腳石。在外資對中國金融市場勢頭不猛的當下，評級的下調無疑會打斷許多資本的進入。

但調低中國主權信用評級對中國的金融市場、人民幣匯率和國際收支穩定性尤其是資金流動的短期影響相當有限。由于A1級仍屬于投資級評級，加上外國投資者在中國金融市場中并未發揮重要作用，體現在截至2017年4月的外國投資者持有的中國國債額僅占國債總額的1.8%。此外，中國國際收支穩定性較為強勁，經常賬戶差額狀況不斷改善，資金流出逐漸放緩使其對中國資本市場的壓力也隨之緩解，中國外匯儲備總額高達3萬億美元也有助于支持中國政府應對可能發生的貨幣與資本市場動蕩和人民幣匯率波動態勢。有研究中心預測，通過債券融資額約占企業部門債務總額的16%，而民營企業債券融資額占民企債務總額的29%。

從另一方面來說，主權信用評級機構的信用評級活動具有強烈的主觀性：三大信用評級機構有著完整的評價結構和評價體系，在世界上有著不可撼動的地位。經過這次主權信用評級的下調，中國應該吸取教訓并且努力發展國內評級機構，提高自身經濟軟實力，牢牢把握自己經濟上的話語權，才能推動金融全球化進程的連續穩定發展。