為什么大佬們都推薦指數基金？

丁超

全球最大的對沖基金橋水創始人瑞·達利歐今年又一次來到中國。和去年一樣達利歐這次來中國還是為了“賣書”——在去年的暢銷書《原則》之后，他今年又推出了新作《債務危機》。

只不過，作為頂級投資人，即便是簽名售書也難以避免被問到投資的話題。這一次他就被要求給中國中產提供一下投資建議。

而他的建議也非常實用，他說，千萬不要去做主動積極的投資者；千萬不要想著你能夠跑贏市場，因為你在奧運會勝出的可能性還比跑贏市場更大一些。“要建立一個多樣化的投資組合，然后對這個投資組合定期進行再平衡，最好的方式就是通過費率比較低的指數基金。”

有時候對于股民來說，真相就是這樣有些讓人難以接受。

巴菲特也曾說：“一個投資者雖然不了解具體企業的經濟狀況，但又想成為美國產業的長期擁有者，應當定期地投資于指數基金。以這種方式，一無所知的投資者就能夠超越大多數投資專家。”

芒格說：“投資者不可能始終跑贏大盤。因此，你最好投資低成本指數基金（或交易所交易基金）的多元化投資組合。”

實際上巴菲特、芒格和達利歐早就用實際行動證明戰勝市場是可能的，但是他們給投資者的建議卻都是指數基金，指數基金的魅力在哪里？

市場是有效的

第二次世界大戰帶來了美國經濟繁榮，而美股也從1954年開始迎來了十年的長牛。

市場繁榮的同時也是經濟學理論快速發展的時期。1965年，保羅·薩繆爾森（Paul Samuelson）在一篇名為《論準確預測價格的隨機性》（Proof That Properly Anticipated Prices Fluctuate Randomly）的文章中指出，如果市場是有效的，價格會表現出隨機游走行為。同一年，尤金·法瑪（Eugene Fama）發表他的論文《股票市場價格走勢》（The Behavior of Stock Market Prices）同樣主張隨機游走。

1970年，法瑪在總結了前人的理論和實證的基礎上，借助薩繆爾森1965年的分析方法提出了有效市場假說（也是在這一年，薩繆爾森獲得諾貝爾經濟學獎，他也是第一個獲此獎項的美國人）。法瑪認為股票價格收益率序列在統計上不具有“記憶性”，所以投資者無法根據歷史的價格來預測其未來的走勢。

根據有效市場假說，證券的價格總是完全反映已有信息，如果價格已經充分反映所有有關證券的價格信息，那么市場上證券的價格變化就是完全隨機的，投資者不可能持續地在市場獲得超額利潤。

按照有效市場的理論，證券分析和專業投資人的價值被很多學院派所否定。1973年出版的《漫步華爾街》剛出版就成為暢銷書。華爾街專業投資人出身的作者波頓·G.麥基爾（Burton G.Malkie）也對專業投資人的價值持完全否定的態度。“股票市場的定價如此有效，以致就連蒙著眼睛的大猩猩向《華爾街日報》亂擲一陣飛鏢，選出的投資組合也能和專家管理的投資組合獲得一樣的回報。”他在書中如是說。

指數基金誕生

有效市場理論給指數基金的發展創造了十分有利的環境，然而，取得了學術上勝利的有效市場理論并沒有立刻對市場形成革命性影響，直到約翰·博格（John Bogle）在1974年創立Vanguard集團，而公募指數基金真正誕生還要等到兩年之后。

1976年，薩繆爾森在《新聞周刊》（Newsweek）的一篇專欄文章里提出，散戶投資者需要一個投資于類似于標普500指數這樣的指數的投資渠道。這給了博格很大的啟發，同一年Vanguard集團發行了第一只面向個人投資者的公募指數基金——第一指數投資信托。不過，最初這只基金并不受歡迎，首次承銷僅募集到1100萬美元。

對于指數基金來說，因為并不追求戰勝市場，對很多自認為是投資高手的投資者來說，投資指數聽上去是缺少吸引力的。但是對于個人投資者而言，不需要付出很多的精力，只要買幾只指數基金就可以做到不比專業投資人差的收益，聽上去還是頗有吸引力的。

對指數基金這樣的被動型產品來說，放棄了高收益的可能，把成本降足夠低就意味著投資者可以獲得更高的收益。1977年，約翰·博格與Vanguard集團再次打破行業傳統，Vanguard集團停止通過經紀人銷售基金，而是將基金直接出售給投資者。在去除了中間商之后，投資者得以用最低成本投資指數基金。

然而，Vanguard最初的發展并不順利。雖然成本足夠低，但是對個人投資者而言，想要接觸到指數基金，中介還是頗為重要的。

1982年的牛市到來之后，Vanguard的指數基金才開始快速發展，其他公司也開始發行指數產品，但是因為傭金的問題，這些基金相比于Vanguard的產品缺少競爭力。1986年開始，Vanguard先后發行了第一只面向個人投資者的債券基金，隨后的5年里Vanguard發行了更多的指數基金。

20世紀90年代，ETF開始出現并進一步加速指數型產品的發展，不過Vanguard直到2001年才推出第一只ETF基金。

低成本則一直是Vanguard堅持的策略，1975年Vanguard產品平均費率為0.68%，到1990年已經下降到0.35%，到2017年進一步下降到0.11%。

在美國市場，指數和ETF產品的比重越來越高。美國基金業協會出版的《2018美國基金業年鑒》指出，2007年，指數和ETF分別占美國共同基金的9%和6%，到2017年這個比例增加到18%和17%。

約翰·博格后來被稱為“指數基金之父”，薩繆爾森在2005年的一次講話中表示，博格所創造的指數基金是“和車輪、字母以及印刷術一樣偉大的發明”。

不是最佳的最佳選擇

雖然有效市場理論一度取得了理論上的勝利，但是實際上很多投資大佬還是用實際的業績證明了戰勝市場并非不可能。

為了反駁那些鼓吹有效市場而否定價值投資，巴菲特在1984年慶祝格雷厄姆與多德合著的《證券分析》發行50周年大會上，進行了一次著名的演講。

他演講的題目為“格雷厄姆-多德都市的超級投資者們”（The Super investors of Graham-and-Doddsville），在演講中，他回顧此前50年格雷厄姆的追隨者們采用價值投資策略持續戰勝市場的事實，他列舉了包括自己在內的9個持續戰勝市場的案例：華特·施洛斯（Walter Schloss）、湯姆·科納普（Tom Knapp）、比爾·魯安（Bill Ruane）、查理·芒格（Charlie Munger）、瑞克·吉林（Rick Guerin）、史坦·波爾米塔（Stan Perlmeter）等。他們雖然都使用格雷厄姆價值投資的理念，但是每個人挑選股票時各有側重，選擇的股票都各不相同，但他們都在股市投資中長期戰勝市場。

20世紀80年代之后，在行為金融學、適應性市場假說等理論的發展之后，理論界和投資界實際上已經不再那么迷信有效市場理論。有效市場理論的問題在于，市場上的投資者每個人獲取信息和對信息理解的能力和效率其實都是有差別的。對于公開信息有些投資者有更多獲取信息的渠道，一個使用智能手機的投資者和一個不使用互聯網的投資者獲取速度是不一樣的。

有券商分析師把今年第一季度A股的上漲形容是“信息杠桿”——雖然資金不能加杠桿，但是隨著智能手機的普及，投資者獲取信息的速度非常快，在市場上漲后，很多人同時可以獲得這個信息并快速做出反應。

對于同樣的信息，每個投資者做出判斷的速度和結果也是不同的，某些信息被一部分投資者解讀為利空，而另外一些投資者卻認為是利好。市場的信息不對稱和誤判實際上也是經常發生的。

回到文章開頭提出的那個問題，既然戰勝市場是可能的，大佬們為什么還是推薦指數基金呢？

站在整體市場的角度來說，不論市場是否有效，能夠戰勝市場的永遠只能是少數人，對大多數人而言，獲取市場的平均收益仍舊是一個并不太壞的結果。對個人投資者以及資金量太大的機構資金來說，指數基金提供了一個拿到市場平均收益的機會，只要市場整體趨勢是向上的，就可以獲得穩定的回報，而試圖去戰勝市場獲得額外收益付出的代價很多時候其實并不值得。

對于像達利歐這樣的大佬們來說，最想說的也許是“你們買我的基金就可以了”，但是問題是這些產品的門檻都太高了，一般投資者根本不滿足購買條件。

指數基金未必是投資的最佳標的，但卻是個人投資者的最佳選擇。

2005年，巴菲特在伯克希爾·哈撒韋公司的年報中指出，從整體來看，專業機構投資者從事的主動投資管理，長期來看業績表現會落后于選擇被動投資的業余人員。

巴菲特還提出了一個關于指數基金的“十年賭約”：從2008年1月1日開始，到2017年12月31日結束的十年期間，以收費、成本和費用為基礎來計算投資表現，標準普爾500指數的表現將超越對沖基金的投資組合的表現。

最終只有FOF基金管理人ProtégéPartners的投資經理泰德·西德斯（Ted Seides）應戰，他選擇了五只對沖基金進行組合。而巴菲特選擇的是以低成本著稱的Vanguard S&P基金。

最終到期之后，指數基金按復利計算的年度增長率為7.1%，而五只對沖基金組合僅僅為2.2%，勝負不言而喻。

指數化投資是大勢所趨

在市場的不同階段，戰勝市場的難度是不一樣的，當市場以散戶投資者為主，少數的機構投資者可以利用資金量的優勢和信息不對稱，很輕易地擊敗散戶投資者，而散戶之中只有很少的人可以利用機構的缺點去戰勝它們。但是當一個市場逐漸變得成熟之后，個人投資者的比例會持續下降，最后演變成機構之間的博弈。

實際上，A股現在的情況也正在朝這個方向轉變。過去市場一直以散戶為主，但近些年來，滬港通、QFII、養老金、公募基金和私募基金等機構投資者明顯增加。

隨著IPO的持續進行，A股上市公司的數量也在快速增加，2014年底的時候上市公司數量只有2613家，到2018年年底已經接近3600家，4年時間增加近1000家。隨著科創板和注冊制的推進，未來上市公司的數量一定會持續增加，對個人投資者來說，想要從數千家乃至上萬家上市公司選股無疑是大海撈針。

費率極低的指數和ETF基金將會是未來個人投資者最佳的選擇。從產品來看，中國的指數和ETF產品近年也發展迅速。Wind數據顯示，截至3月20日，903只股票型基金中有517只被動指數型和81只增強指數型，兩者的規模占比超過股票型基金的75%，不過在偏股型基金中兩者合計規模只是略超過25%。

對于那些喊著牛市踏空的人來說，也許需要的不是抄底，而是接受被動投資的理念，通過ETF和指數基金這樣更為簡單的投資工具來進行投資。