朱寧：剛性泡沫對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的影響

高金

“如果有一款產(chǎn)品，承諾能給你每年帶來(lái)20%甚至更高的收益，你是會(huì)有一點(diǎn)點(diǎn)擔(dān)心呢，還是安心呢？事實(shí)上我們中國(guó)的很多投資者，不但晚上睡得著覺(jué)，還睡得比平時(shí)更酣。”

高收益往往意味著高風(fēng)險(xiǎn)，但為何中國(guó)的投資者卻一點(diǎn)也不擔(dān)心呢？這一切均是因?yàn)橹袊?guó)的隱性擔(dān)保以及剛性兌付長(zhǎng)期存在，而這將扭曲經(jīng)濟(jì)金融體系里風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的關(guān)系，結(jié)果很可能就會(huì)導(dǎo)致最后的泡沫。在2016年4月20日陸家嘴讀書(shū)會(huì)上，金融學(xué)教授朱寧如此分析道。

在這次讀書(shū)會(huì)上，朱寧分享了他的最新著作《剛性泡沫：中國(guó)經(jīng)濟(jì)為何進(jìn)退兩難》。朱寧教授是上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院副院長(zhǎng)，師從諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主羅伯特·席勒。

活動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)，朱寧作為主講嘉賓，與東方證券總裁助理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇，F(xiàn)T中文網(wǎng)財(cái)經(jīng)版主編徐瑾兩位點(diǎn)評(píng)嘉賓一起，就“剛性兌付對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的影響”這一主題分享了各自的最新研究和感悟，并就中國(guó)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀、存在的一些具體問(wèn)題及未來(lái)趨向，與現(xiàn)場(chǎng)近百位熱心讀者進(jìn)行了熱烈探討和深度交流。

“剛性泡沫”的內(nèi)涵

朱寧解釋了新書(shū)《剛性泡沫》名稱的由來(lái)，他表示在很多投資領(lǐng)域，包括房市與股市，中國(guó)的投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的態(tài)度都非常耐人尋味，而他將從一個(gè)更務(wù)實(shí)的角度分析“剛性兌付對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的影響”。

提及撰寫(xiě)本書(shū)的初衷，朱寧說(shuō)：“首先，本書(shū)要讓全球企業(yè)家、經(jīng)濟(jì)學(xué)家、居民更好地了解我們中國(guó)經(jīng)濟(jì)、中國(guó)金融的現(xiàn)狀以及存在的風(fēng)險(xiǎn)。第二，把我原來(lái)在微觀層面對(duì)行為金融的研究與中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)以及中國(guó)真正的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行能夠結(jié)合在一起，希望通過(guò)行為金融的角度看待中國(guó)目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的風(fēng)險(xiǎn)。第三是希望自己的一些研究能對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和金融改革有一定的貢獻(xiàn)。”

朱寧給“剛性泡沫”一詞賦予了兩層內(nèi)涵。第一層是“中國(guó)政府不斷向我們的企業(yè)和投資者提供擔(dān)保，這曾在過(guò)去30年對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展作出非常大的貢獻(xiàn)。但如果我們政府一直通過(guò)提供擔(dān)保的方式來(lái)刺激，或者來(lái)吸引投資者，將扭曲經(jīng)濟(jì)金融體系里風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的關(guān)系，結(jié)果很可能就會(huì)導(dǎo)致最后的泡沫。”

對(duì)于“剛性泡沫”的第二層內(nèi)涵，朱寧表示，如果不改變現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，中國(guó)發(fā)生大規(guī)模金融泡沫和崩盤只是時(shí)間早晚的問(wèn)題，“我們負(fù)債壓力一定會(huì)大于資產(chǎn)端所帶來(lái)的，最終的結(jié)果一定是泡沫。我們拖延的時(shí)間越長(zhǎng)，這個(gè)泡沫就會(huì)吹得越大，對(duì)于下一代人，對(duì)于整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)今后十年、二十年產(chǎn)生的危害很可能就會(huì)越大。”

朱寧分析指出，泡沫存在幾個(gè)必要不充分條件。第一個(gè)，泡沫一定是個(gè)貨幣現(xiàn)象。第二，每一個(gè)泡沫背后都一定有一個(gè)“新”字，新的技術(shù)、新的地區(qū)、新的概念以及新的商業(yè)模式。最后一點(diǎn)，任何一次泡沫的背后，或明或暗都離不了政府的身影。這些必要條件在目前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)領(lǐng)域都存在，意味著我國(guó)的金融風(fēng)險(xiǎn)處在一個(gè)相對(duì)比較高的水平。

“三個(gè)擔(dān)保”助推經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

從一個(gè)專業(yè)研究者的角度，朱寧指出，在過(guò)去30年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，主要得益于三個(gè)方面的擔(dān)保：第一是觀念和理念上的擔(dān)保；第二是流動(dòng)性的擔(dān)保；第三是對(duì)于具體產(chǎn)品具體投資領(lǐng)域的擔(dān)保。“正是因?yàn)檫@種擔(dān)保，導(dǎo)致了我們很多企業(yè)在投資的時(shí)候，第一，算政治賬不算經(jīng)濟(jì)賬；第二，算收益或者算規(guī)模不算利益。第三，只算收益不算成本。”

整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)層面風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的關(guān)系如果被政府和擔(dān)保人扭曲，導(dǎo)致投機(jī)會(huì)越來(lái)越盛行，同時(shí)投機(jī)者會(huì)感到理所當(dāng)然，朱寧對(duì)這種現(xiàn)象表示擔(dān)心，“這個(gè)結(jié)果其實(shí)與泡沫伴生過(guò)程中投資者的心態(tài)以及社會(huì)的心態(tài)類似。”

朱寧認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式必須從原來(lái)的要素投入轉(zhuǎn)換為整個(gè)勞動(dòng)生產(chǎn)率的提升，而完成這種轉(zhuǎn)型最重要的市場(chǎng)就是國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)，內(nèi)需或服務(wù)業(yè)的發(fā)展，“我們現(xiàn)在面臨很大的挑戰(zhàn)在于什么？要‘三去’的產(chǎn)能、庫(kù)存、杠桿。”

在產(chǎn)能過(guò)剩的背后，有政府的責(zé)任，也有企業(yè)家的責(zé)任。地方政府對(duì)于GDP增速的驅(qū)動(dòng)，很大程度上要對(duì)產(chǎn)能過(guò)剩的情況負(fù)責(zé)，同時(shí)很多國(guó)有企業(yè)由于不擔(dān)心貸款和破產(chǎn)問(wèn)題，敢于進(jìn)行大量貸款和投資。朱寧分析道：“政府想要在短時(shí)期內(nèi)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，各個(gè)地方政府就有這種競(jìng)爭(zhēng)，或者有這種攀比心態(tài)，會(huì)進(jìn)一步地進(jìn)行大量投資來(lái)推動(dòng)當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)發(fā)展。為了配合政府推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目的，企業(yè)家也會(huì)非常樂(lè)意進(jìn)行相應(yīng)的配套和投資。”

中國(guó)現(xiàn)在產(chǎn)能過(guò)剩以及其他種種問(wèn)題加在一起，從金融角度來(lái)看即為債務(wù)問(wèn)題。債務(wù)問(wèn)題又恰恰是任何一個(gè)泡沫過(guò)程中最重要的一個(gè)決定性因素。

如何化解剛性泡沫？

那怎么來(lái)化解剛性泡沫？朱寧強(qiáng)調(diào)，政策目標(biāo)非常重要，要將經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)定在更有意義的目標(biāo)上，而不是一味只追求GDP的增長(zhǎng)，“如果能從根本上改變這種思路，產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題、地方政府債務(wù)問(wèn)題、房地產(chǎn)問(wèn)題，都會(huì)相對(duì)迎刃而解。”

此外，朱寧提出另一點(diǎn)建議：讓市場(chǎng)最大限度發(fā)揮配置資源的作用。市場(chǎng)有著自己的規(guī)律，我們要尊重市場(chǎng)，接受市場(chǎng)所有的規(guī)律，市場(chǎng)扭曲一定會(huì)在今后某個(gè)時(shí)點(diǎn)受到市場(chǎng)規(guī)律的懲罰。“金融體系的改革和財(cái)稅體系改革，可能是我們所有改革中最牽一發(fā)而動(dòng)全身的，對(duì)全國(guó)經(jīng)濟(jì)有深遠(yuǎn)影響，而又最不能得到其他經(jīng)濟(jì)部門所理解和支持。我們金融體系改革、財(cái)稅體系改革，對(duì)化解子虛烏有的剛性泡沫，是非常非常重要的。”他再次強(qiáng)調(diào)。

現(xiàn)場(chǎng)近百位聽(tīng)眾冒雨參加活動(dòng)，并就“泡沫究竟是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)還是流動(dòng)性增強(qiáng)造成的，剛性兌付用市場(chǎng)派理解是不是種保險(xiǎn)，以及中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、人民幣匯率”等問(wèn)題與三位嘉賓進(jìn)行交流互動(dòng)。