2019年上半年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析及其未來(lái)展望

內(nèi)容提要：2019年上半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)如下態(tài)勢(shì)：消費(fèi)增速持續(xù)回落，汽車(chē)消費(fèi)大幅下降;固定資產(chǎn)投資中民間投資與制造業(yè)投資增速下滑明顯;新增就業(yè)超額完成任務(wù)，失業(yè)率控制在目標(biāo)區(qū)間內(nèi);在國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際收支方面，外部沖擊直接影響可控，但外資波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)值得警惕;房地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)上表現(xiàn)虛高，但實(shí)際投資也出現(xiàn)了下滑;股票市場(chǎng)盡管總體上升，但中間出現(xiàn)了較大的波動(dòng)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然短期內(nèi)遇到下行壓力，但仍充滿潛力。建議國(guó)家出臺(tái)一批實(shí)質(zhì)性的政策措施，掀起新一輪改革開(kāi)放熱潮，提振信心、增加活力。長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的增長(zhǎng)點(diǎn)是中等收入人群的擴(kuò)大。中國(guó)經(jīng)濟(jì)完全有可能利用15年時(shí)間讓目前4億多的中等收入群體數(shù)量翻倍，這將是全球最大的中等收入群體，也是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有力保障。

關(guān)鍵詞：宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì);經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);經(jīng)濟(jì)發(fā)展

中圖分類(lèi)號(hào)：F124? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A? ? 文章編號(hào)：1003-7543（2019）08-0027-21

2019年上半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)遭遇了較大的下行壓力，第一、二季度GDP增速分別降為6.4%、6.2%，相較于2018年同期分別下落0.4個(gè)、0.5個(gè)百分點(diǎn)。科學(xué)剖析經(jīng)濟(jì)下行壓力背后的原因，有助于對(duì)癥下藥、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)煥發(fā)活力，決勝全面建成小康社會(huì)第一個(gè)百年奮斗目標(biāo)。這里分別從投資、消費(fèi)、就業(yè)、價(jià)格、國(guó)際貿(mào)易、直接投資、房地產(chǎn)、股市等方面對(duì)2019年上半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)進(jìn)行分析，并就未來(lái)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)進(jìn)行研判與展望。

一、2019年上半年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析與研判

2019年上半年，中國(guó)消費(fèi)增速持續(xù)回落，汽車(chē)消費(fèi)大幅下降;固定資產(chǎn)投資中民間投資與制造業(yè)投資增速下滑嚴(yán)重;新增就業(yè)超額完成任務(wù)，失業(yè)率控制在目標(biāo)區(qū)間內(nèi);在國(guó)際貿(mào)易和國(guó)際收支方面，外部沖擊直接影響可控，但外資波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)值得警惕;房地產(chǎn)投資數(shù)據(jù)上表現(xiàn)虛高，但實(shí)際投資也出現(xiàn)了下滑;股票市場(chǎng)盡管總體上升，但中間出現(xiàn)了較大的波動(dòng)，反映出投資者信心不足、心態(tài)焦慮的現(xiàn)象。

（一）投資：整體投資動(dòng)力不足

2019年上半年，固定資產(chǎn)投資總體平穩(wěn)增長(zhǎng)，但與GDP增速相比，固定資產(chǎn)投資增速仍整體偏低。如圖1（下頁(yè)）所示，2019年1～6月，固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)5.8%，增速較2018年同期下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，較2018年全年下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，制造業(yè)投資增速驟然下滑，前6個(gè)月同比增長(zhǎng)僅為3.0%，較2018年同期下降3.8個(gè)百分點(diǎn)，較2018年全年下降6.5個(gè)百分點(diǎn);基建投資同比增長(zhǎng)4.1%，雖較2018年同期的7.3%仍處低位，但結(jié)束了2018年下半年的下滑趨勢(shì)，已基本企穩(wěn);房地產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)11.0%，較2018年同期提升3.6個(gè)百分點(diǎn)，較2018年全年提升2.7個(gè)百分點(diǎn)，在一定程度上起到了穩(wěn)投資的作用。

1.制造業(yè)和民間投資增速下降，信心不足

制造業(yè)投資是固定資產(chǎn)投資的重要組成部分，從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，制造業(yè)投資約占固定資產(chǎn)投資的30%。2018年，制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)9.5%，有效對(duì)沖了基建投資增速的下滑，成為穩(wěn)投資、穩(wěn)增長(zhǎng)的主要力量。進(jìn)入2019年后，制造業(yè)投資增速迅速回落，創(chuàng)2004年以來(lái)的歷史新低。從細(xì)分行業(yè)來(lái)看，除個(gè)別行業(yè)外，大部分制造業(yè)行業(yè)投資增速均明顯下滑，化學(xué)纖維制造業(yè)、造紙和紙制品業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、食品制造業(yè)、煙草制造業(yè)等13個(gè)行業(yè)甚至一度出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。與固定資產(chǎn)投資中其他行業(yè)相比，制造業(yè)投資問(wèn)題凸顯，改革勢(shì)在必行。

從投資項(xiàng)目的情況來(lái)看，根據(jù)全國(guó)投資項(xiàng)目在線審批監(jiān)管平臺(tái)的數(shù)據(jù)，2018年制造業(yè)新增意向投資項(xiàng)目數(shù)（即監(jiān)測(cè)期內(nèi)已獲得項(xiàng)目代碼的項(xiàng)目數(shù)量）同比增速逐季下降，2018年第一季度同比增速高達(dá)88%，第二季度為33.2%，第三季度為15.5%，第四季度同比增速為-5.6%，可見(jiàn)2018年后期制造業(yè)投資意愿已經(jīng)減弱，投資動(dòng)力不足，從而直接影響到2019年的投資額。

民間投資對(duì)制造業(yè)投資和固定資產(chǎn)投資影響較大。從以往數(shù)據(jù)來(lái)看，制造業(yè)投資中民間投資約占87%，固定資產(chǎn)投資中民間投資約占60%。2019年1～6月，民間投資增速的下滑較為明顯。如圖2（下頁(yè)）所示，2018年以來(lái)，民間投資增速始終高于固定資產(chǎn)投資增速，全年民間投資累計(jì)同比增長(zhǎng)8.7%，較固定資產(chǎn)投資增速高出2.8個(gè)百分點(diǎn)。但2019年上半年形勢(shì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，民間投資增速呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)，4月時(shí)已落后于固定資產(chǎn)投資增速，截至2019年6月，民間投資增速為5.7%，較2018年同期回落2.7個(gè)百分點(diǎn)，低于固定資產(chǎn)投資0.1個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，制造業(yè)也存在相似的趨勢(shì)，2018年制造業(yè)投資中的民間投資部分增速高于制造業(yè)投資整體增速0.8個(gè)百分點(diǎn)，而2019年第一季度以來(lái)，制造業(yè)民間投資增速始終低于制造業(yè)整體增速，直到5月才基本追平。從對(duì)整體投資的貢獻(xiàn)來(lái)看，2019年1～6月，固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)中僅有約59%來(lái)自民間投資，而2018年同期民間投資對(duì)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)約占84%，2018年全年約占88%，可見(jiàn)相比于其他類(lèi)型的投資，民間投資在進(jìn)入2019年后動(dòng)力不足，亟待提振。

制造業(yè)和民間投資增速雙雙回落的主要原因是企業(yè)家對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)預(yù)期較為悲觀，投資信心不足。2018年12月，制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）自2016年8月以來(lái)首次跌破枯榮線，直至2019年3月才回升至枯榮線上，卻在2019年5月再度跌破至49.4，且6月也停留在同一水平（見(jiàn)圖3）。不僅如此，2019年6月摩根大通的全球采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)跌至49.4，跌至2012年10月后的最低水平，表明全球制造業(yè)都出現(xiàn)了放緩，未來(lái)更加難以預(yù)期。企業(yè)家調(diào)查數(shù)據(jù)也直接表明企業(yè)家對(duì)未來(lái)的信心減弱。央行第二季度企業(yè)家調(diào)查結(jié)果顯示，企業(yè)家宏觀經(jīng)濟(jì)熱度指數(shù)為34.5%，比2018年同期下降5.6個(gè)百分點(diǎn);央行第一季度企業(yè)家信心指數(shù)為69.2%，比2018年同期下降5.1個(gè)百分點(diǎn)。

從企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，制造業(yè)企業(yè)盈利狀況惡化，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)需求不足，制造業(yè)投資前景不佳。2019年1～2月，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比下降14%，增速為2010年以來(lái)的最低值，截至6月，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比下降2.4%，與2018年同期17.2%的正增長(zhǎng)相比形成巨大反差。與之相應(yīng)的是，2019年1～6月，工業(yè)企業(yè)虧損額同比增長(zhǎng)10.4%，較2018年同期高出6.8個(gè)百分點(diǎn)。在價(jià)格方面，2019年上半年生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)持續(xù)低位波動(dòng)，企業(yè)盈利未見(jiàn)改善。從營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率來(lái)看，國(guó)有控股企業(yè)（6.72%）>外商及港澳臺(tái)商投資企業(yè)（6.25%）>股份制企業(yè)（5.83%）>私營(yíng)企業(yè)（4.79%），可見(jiàn)民營(yíng)企業(yè)盈利能力仍然較弱。從市場(chǎng)需求來(lái)看，2019年1～6月，消費(fèi)品零售增速達(dá)8.4%，較2018年同期回落1.0個(gè)百分點(diǎn);商品出口增速0.1%，較2018年同期回落12.7個(gè)百分點(diǎn);投資需求中基建投資增速走弱，房地產(chǎn)投資未出現(xiàn)有效增長(zhǎng)。綜合而言，制造業(yè)產(chǎn)品的國(guó)內(nèi)外需求總體不足。面對(duì)盈利艱難、需求不足的困境，企業(yè)家難以建立信心，缺乏投資激勵(lì)。

2.基建投資仍疲軟，恢復(fù)態(tài)勢(shì)緩慢

截至2019年6月，固定資產(chǎn)投資中的基建投資（不含電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)與供應(yīng)業(yè)）累計(jì)同比增加4.1%，相比2019年1～5月小幅提升0.1%，仍處于2018年8月以來(lái)的低位附近，拖累了整體固定資產(chǎn)投資的增速。可見(jiàn)，基建投資尚未從前期影子銀行規(guī)模收縮、2018年地方債發(fā)行規(guī)模收緊以及部分基建項(xiàng)目重新論證等因素的影響中完全走出。基建投資的快速下滑對(duì)經(jīng)濟(jì)增速拖累的程度是不可忽略的。根據(jù)2017年的數(shù)據(jù)測(cè)算，基建投資占固定資產(chǎn)投資的22%，按照固定資產(chǎn)形成占GDP的比例（32.1%）估算投資對(duì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)，若2019年1～6月基建投資能與上半年GDP增速保持同步增長(zhǎng)（即6.3%），則可多拉動(dòng)GDP增速0.16%。

盡管2019年上半年基建投資整體增速依然疲軟，但個(gè)別領(lǐng)域仍有亮點(diǎn)可尋，如生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理業(yè)投資增長(zhǎng)48.0%，鐵路運(yùn)輸業(yè)投資增長(zhǎng)14.1%，道路運(yùn)輸業(yè)投資增長(zhǎng)8.1%，信息傳輸業(yè)投資增長(zhǎng)5.7%。

根據(jù)近年基建投資的資金來(lái)源分布（見(jiàn)表1），財(cái)政預(yù)算資金占基建整體投資資金的比例維持在15%左右，預(yù)計(jì)2019年將趨勢(shì)性小幅上升到16%，國(guó)內(nèi)貸款資金預(yù)計(jì)維持在15%左右不變，外資占比預(yù)計(jì)仍保持在0.5%以下，自籌資金占比預(yù)計(jì)穩(wěn)定在60%左右。

具體來(lái)看，來(lái)自財(cái)政預(yù)算的基建投資預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)定。財(cái)政支出中用于基礎(chǔ)設(shè)施投資的支出占比增幅穩(wěn)定，從2013年的9.09%逐步增加到2017年的11.9%。如果假設(shè)2019年財(cái)政支出預(yù)算的12.5%用于基建投資，則基建投資來(lái)自預(yù)算內(nèi)的金額預(yù)計(jì)為2.94萬(wàn)億元。同樣，我們認(rèn)為來(lái)自國(guó)內(nèi)貸款的基建投資資金也將保持穩(wěn)定。其中，來(lái)自國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的貸款預(yù)計(jì)小幅增加到6500億左右，其他商業(yè)銀行和金融機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)增幅維持不變。外資的資金對(duì)于基建投資影響很小，此處忽略不計(jì)。

自籌資金是基建投資資金的主要來(lái)源，包括政府性基金支出（包含土地使用權(quán)出讓收入安排支出）、地方政府專(zhuān)項(xiàng)債、城投債、鐵道債、信托與委托資金、政府和社會(huì)資本合作（PPP項(xiàng)目）等內(nèi)容。

2019年中央政府工作報(bào)告提出，2019年地方政府專(zhuān)項(xiàng)債預(yù)計(jì)發(fā)行2.15萬(wàn)億元，相比于2018年增加近60%。從數(shù)據(jù)來(lái)看，第二季度地方專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行加速，截至2019年6月，我國(guó)累計(jì)發(fā)行地方專(zhuān)項(xiàng)債1.55萬(wàn)億元，占2019年額度的72.1%。考慮到2018年實(shí)際發(fā)行的地方政府專(zhuān)項(xiàng)債（1.95萬(wàn)億元），2019年的專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行仍有一定空間。2018年城投債總發(fā)行額為24 555億元，減去待償還金額后的凈融資額為6428億元，相比2017年增加14%，預(yù)計(jì)2019年該增速將得到維持。截至2019年上半年，財(cái)政部政府和社會(huì)資本合作中心落地項(xiàng)目?jī)粼?120個(gè)、投資額1.6萬(wàn)億元。PPP項(xiàng)目累計(jì)落地率達(dá)64.3%。PPP項(xiàng)目落地速度的加快與金額的增加將支持基建投資增速不至于繼續(xù)下滑。

政府性基金支出對(duì)于基建的資金支持預(yù)計(jì)將大幅下降。由于開(kāi)發(fā)商購(gòu)地積極性不高，土地成交市場(chǎng)趨冷，2019年政府性基金預(yù)算中的國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入下跌。由于土地出讓金收入中投入基建領(lǐng)域的比例約為50%，基建投資也將受到一定的影響。

總而言之，考慮到地方政府專(zhuān)項(xiàng)債額度的明顯增加，PPP項(xiàng)目落地提速，城投債、鐵道債以及銀行貸款的增速穩(wěn)定，因而盡管土地使用權(quán)出讓收入下跌迅速、去杠桿對(duì)信托委托資金仍有影響，基建投資疲軟中略有恢復(fù)的態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)將繼續(xù)維持，全年增速預(yù)計(jì)為4.6%左右。

（二）消費(fèi)、就業(yè)與價(jià)格：汽車(chē)拖累消費(fèi)、就業(yè)形勢(shì)良好，警惕生產(chǎn)領(lǐng)域通縮

1.消費(fèi)增速持續(xù)回落，汽車(chē)銷(xiāo)售增速下降

從消費(fèi)情況來(lái)看，2019年1～6月社會(huì)消費(fèi)品零售總額為195 210億元，累計(jì)同比增速為8.4%，低于2018年1～6月的9.4%（見(jiàn)圖4）。其中，2019年1～6月限額以上單位消費(fèi)品零售額增速為4.9%，低于2018年同期的7.5%。2019年1～6月，全國(guó)網(wǎng)上零售額達(dá)38 165億元，同比增長(zhǎng)21.6%，相較于2018年1～6月的同比增速，下降了近8.2個(gè)百分點(diǎn)。

汽車(chē)消費(fèi)增速有所下降。根據(jù)汽車(chē)消費(fèi)累計(jì)同比增速來(lái)看，汽車(chē)消費(fèi)下降的態(tài)勢(shì)依然沒(méi)有改變（見(jiàn)圖5，下頁(yè)）。2019年1～6月，汽車(chē)銷(xiāo)售累計(jì)同比增速為1.2%，相較于2018年1～6月的累計(jì)同比增速2.7%，回落了1.5個(gè)百分點(diǎn)。由于汽車(chē)消費(fèi)在消費(fèi)零售總額中占比達(dá)到10%，汽車(chē)消費(fèi)下降拖累消費(fèi)品零售總額增速0.15個(gè)百分點(diǎn)。而從中國(guó)汽車(chē)工業(yè)協(xié)會(huì)的銷(xiāo)量統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，汽車(chē)銷(xiāo)量下降的態(tài)勢(shì)則更為明顯。2019年1～6月汽車(chē)銷(xiāo)售量為1232.3萬(wàn)輛，同比下降了12.4%，銷(xiāo)量降幅相較2019年5月縮小了0.6個(gè)百分點(diǎn)。其中，2019年1～6月乘用車(chē)銷(xiāo)售1012.7萬(wàn)輛，同比下降14%，銷(xiāo)量降幅相對(duì)2019年1～5月縮窄。2019年1～6月商用車(chē)銷(xiāo)售219.6萬(wàn)輛，同比下降4.1%① 。

其他類(lèi)型消費(fèi)品零售增速也不及2018年同期，石油及制品類(lèi)、服裝鞋帽、針紡織品類(lèi)帶動(dòng)消費(fèi)增速下降的作用明顯。在十五個(gè)大類(lèi)限額以上單位商品中，除糧油食品類(lèi)、飲料類(lèi)、日用品類(lèi)和中西藥品類(lèi)商品外，其他商品的累計(jì)同比增速均不及2018年同期。其中，石油及制品類(lèi)產(chǎn)品的零售累計(jì)增速僅為3.1%，相較2018年同期的11.9%，下降了8.8個(gè)百分點(diǎn);2019年1～6月，服裝鞋帽、針紡織品類(lèi)商品銷(xiāo)售同比增速為3%，相較2018年同期的9.2%下降了6.2個(gè)百分點(diǎn)。

從長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)消費(fèi)的趨勢(shì)性下滑特征較為明顯，與收入增速下降趨勢(shì)基本一致。2011年以來(lái)，我國(guó)的消費(fèi)一直呈現(xiàn)趨勢(shì)性下滑的態(tài)勢(shì)，并與GDP增速和居民可支配增速的下滑趨勢(shì)保持同步。2010年末，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速為19%，2015年3月同比增速降到10.2%。而2017年底以來(lái)，我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速突破10%的下限并繼續(xù)持續(xù)下跌。

我國(guó)邊際消費(fèi)傾向呈現(xiàn)下滑的趨勢(shì)。如圖6所示，2014年以來(lái)，我國(guó)人均可支配收入增速處于下滑通道中，人均消費(fèi)支出也處于同比下行通道之中，符合經(jīng)濟(jì)學(xué)基本規(guī)律。但是，2017年以來(lái)，人均消費(fèi)支出增速與人均可支配收入增速之間的差距擴(kuò)大，意味著邊際消費(fèi)傾向的降低，不利于擴(kuò)大消費(fèi)。

總結(jié)來(lái)看，我國(guó)消費(fèi)增速下滑主要有以下原因：

從短期來(lái)看，汽車(chē)消費(fèi)下降成為消費(fèi)增速下滑的主要原因。根據(jù)中國(guó)汽車(chē)工業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年上半年汽車(chē)銷(xiāo)售同比下降了12.4%，仍處于本輪下跌周期當(dāng)中。由于汽車(chē)消費(fèi)在總體消費(fèi)中的比例達(dá)到了10%，是所有消費(fèi)項(xiàng)目中占比最高的項(xiàng)目，因而其增速下降可能帶來(lái)總體消費(fèi)較大幅度的下降。而造成汽車(chē)消費(fèi)下降的主要原因包括：第一，前期制定的汽車(chē)“國(guó)五”標(biāo)準(zhǔn)的上牌限制與報(bào)廢期限新規(guī)，使得汽車(chē)消費(fèi)者持觀望態(tài)度，抑制了近期的汽車(chē)消費(fèi)需求;第二，主要一二線城市限牌限號(hào)政策對(duì)汽車(chē)消費(fèi)需求形成一定限制。

從長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增速和可支配收入增速的下降，降低了居民的消費(fèi)增速。盡管個(gè)稅減免對(duì)個(gè)人可支配收入的增速起到了一定的推動(dòng)作用，但經(jīng)濟(jì)增速下行使得個(gè)人稅前收入下降，對(duì)減稅效果起了一定的抵消作用，從而使得居民可支配收入增速提升并不明顯，導(dǎo)致個(gè)人消費(fèi)支出增速出現(xiàn)下滑現(xiàn)象。而經(jīng)濟(jì)增速下降和外部因素的不確定性，對(duì)消費(fèi)者的信心也有一定的影響，會(huì)抑制消費(fèi)需求的釋放。

消費(fèi)信貸資金獲得減少，對(duì)消費(fèi)形成了信貸約束。在去杠桿的過(guò)程中，個(gè)人消費(fèi)貸監(jiān)管趨嚴(yán)，個(gè)人消費(fèi)貸違規(guī)成為監(jiān)管重點(diǎn)，使得居民消費(fèi)信貸約束收緊。2019年以來(lái)，居民短期消費(fèi)貸款下滑明顯，制約了居民消費(fèi)能力。而前期不斷攀升的居民杠桿率和累計(jì)債務(wù)制約了居民用于消費(fèi)的再貸款能力，對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。

2.就業(yè)：新增就業(yè)超額完成任務(wù)，失業(yè)率控制在目標(biāo)區(qū)間內(nèi)

2019年1～6月，中國(guó)就業(yè)形勢(shì)總體穩(wěn)定，失業(yè)率始終保持在目標(biāo)區(qū)間內(nèi)。如圖7所示，從新增就業(yè)來(lái)看，2019年1～6月全國(guó)城鎮(zhèn)新增就業(yè)737萬(wàn)人，完成全年新增就業(yè)人數(shù)目標(biāo)的67%，按時(shí)間進(jìn)度計(jì)算，已超額完成目標(biāo)任務(wù)。可見(jiàn)，2019年以來(lái)我國(guó)的新增就業(yè)情況仍然比較穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)延續(xù)了之前良好吸納就業(yè)的態(tài)勢(shì)。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速不斷走低的態(tài)勢(shì)下，新增就業(yè)的持續(xù)良好表現(xiàn)，表明我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)和服務(wù)業(yè)對(duì)勞動(dòng)力就業(yè)吸納能力增強(qiáng)。

從失業(yè)率情況來(lái)看，2019年1～6月中國(guó)的城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率分別為5.1%、5.3%、5.2%、5%、5%和5.1%（見(jiàn)圖8）。2019年第二季度末的全國(guó)城鎮(zhèn)登記失業(yè)率為3.61%，同比下降0.22個(gè)百分點(diǎn)，也低于4.5%的目標(biāo)控制值。

3.價(jià)格：CPI繼續(xù)溫和上漲，PPI漲幅有所回落

CPI食品價(jià)格同比較大幅度上漲，推動(dòng)CPI同比增速進(jìn)一步上升。如圖9（下頁(yè)）所示，2019年6月，居民CPI同比上漲2.7%，與上月增速持平。按照食品與非食品大類(lèi)來(lái)分，兩者價(jià)格的漲幅出現(xiàn)較大分化，食品價(jià)格上漲成為CPI上漲的主要?jiǎng)恿ΑＦ渲校称穬r(jià)格上漲8.3%，推升CPI上漲1.6個(gè)百分點(diǎn);CPI非食品價(jià)格上漲1.4個(gè)百分點(diǎn)，帶動(dòng)CPI上漲1.1個(gè)百分點(diǎn)。

在CPI食品的各子項(xiàng)中，除水產(chǎn)品價(jià)格同比增速略有回落外，其他種類(lèi)的食品價(jià)格均呈上漲態(tài)勢(shì)。其中，鮮果和豬肉的價(jià)格同比上升態(tài)勢(shì)最為明顯，對(duì)CPI上漲形成較大的推力。2019年5月的鮮果價(jià)格同比上漲了42.7%，相較于上月的26.7%大幅攀升，推動(dòng)CPI同比上漲0.71個(gè)百分點(diǎn);受到“豬周期”以及非洲豬瘟的影響，畜肉大類(lèi)中的豬肉價(jià)格更是同比上漲了21.1%，影響CPI上漲0.45個(gè)百分點(diǎn)。

在CPI八大類(lèi)中，只有交通和通信項(xiàng)呈負(fù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，其增速為-1.9%，而其他六類(lèi)指數(shù)都呈現(xiàn)同比上漲的趨勢(shì)。2019年6月，不包括食品和能源的CPI（核心CPI）同比上漲1.6%，延續(xù)2019年1月以來(lái)的下滑趨勢(shì)，說(shuō)明消費(fèi)和投資需求增速的下降，對(duì)核心CPI形成了一定的向下壓力。

從環(huán)比增速來(lái)看，消費(fèi)者價(jià)格水平與上期持平。2019年6月CPI環(huán)比增速為-0.1%，比5月0%的環(huán)比增速下降了0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，CPI食品價(jià)格下跌0.3%，影響CPI下降0.06個(gè)百分點(diǎn);非食品價(jià)格增速為-0.1%，說(shuō)明工業(yè)品和服務(wù)價(jià)格總體上沒(méi)有形成上漲的動(dòng)能。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，在CPI食品中，鮮果價(jià)格環(huán)比上漲5.1%。而隨著鮮菜的大量上市和供給增加，鮮菜價(jià)格下降，6月鮮菜價(jià)格環(huán)比下降9.7%，影響CPI環(huán)比下降0.25個(gè)百分點(diǎn)。在CPI非食品價(jià)格中，汽油和柴油價(jià)格上漲合計(jì)影響CPI上漲0.07個(gè)百分點(diǎn)。

綜上可知，2019年6月CPI同比增速維持在2.7%，主要是由食品價(jià)格上漲所導(dǎo)致的，核心CPI同比增速甚至呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢(shì)，體現(xiàn)出了CPI內(nèi)部的分化態(tài)勢(shì)。隨著夏季新鮮蔬菜的供應(yīng)的增加，以及下半年蘋(píng)果等當(dāng)季水果的上市，CPI食品價(jià)格上漲幅度將有限;而且，隨著生豬的補(bǔ)欄，未來(lái)豬肉供應(yīng)該會(huì)有增加，豬肉價(jià)格對(duì)CPI的進(jìn)一步推升作用有限。另一方面，在外部不確定尚未完全解除以及內(nèi)需還未企穩(wěn)回升的情況下，CPI非食品也無(wú)過(guò)多的上漲空間。據(jù)此，ACCEPT預(yù)測(cè)，2019年下半年CPI同比增速為2.4%，2019年全年CPI同比增速為2.3%，處于通脹目標(biāo)3%以內(nèi)的可控區(qū)間，不會(huì)對(duì)貨幣政策形成掣肘。

PPI同比與環(huán)比增速延續(xù)回落趨勢(shì)。從同比來(lái)看，2019年6月，全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格與2018年6月持平，同比漲幅比上月回落了0.6個(gè)百分點(diǎn)。其中，PPI生產(chǎn)資料價(jià)格同比下跌0.3%，是導(dǎo)致PPI同比回落的主要原因;而PPI生活資料價(jià)格同比增速為0.9%，保持低速溫和增長(zhǎng)（見(jiàn)圖10，下頁(yè)）。PPI生活資料主要包括工業(yè)生產(chǎn)下游的食品、衣著、一般日用品、耐用消費(fèi)品等工業(yè)品，消費(fèi)零售端的需求低迷使得PPI生活資料的價(jià)格漲幅有限。而PPI生產(chǎn)資料主要包括工業(yè)生產(chǎn)上游重工業(yè)品，包括石油開(kāi)采和加工、煤炭采選、黑色采選和冶煉、有色采選和冶煉以及化工化纖等重化工行業(yè)的產(chǎn)品。這些產(chǎn)品是工業(yè)生產(chǎn)和投資建設(shè)的主要原材料，受到基建、房地產(chǎn)以及制造業(yè)等投資需求的影響較大，而近年來(lái)我國(guó)固定資產(chǎn)投資增速的不斷下滑降低了對(duì)上游重工業(yè)產(chǎn)品的需求，導(dǎo)致PPI生產(chǎn)資料增速的快速下滑。

在PPI生產(chǎn)資料的主要行業(yè)中，2019年6月，煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)，非金屬礦物制品業(yè)，石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)，石油和天然氣開(kāi)采業(yè)，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)等工業(yè)上游原材料行業(yè)的價(jià)格漲幅下跌較大或者價(jià)格漲幅由正轉(zhuǎn)負(fù)，帶動(dòng)PPI生產(chǎn)資料價(jià)格下跌。據(jù)測(cè)算，在2019年6月PPI同比漲幅上漲貢獻(xiàn)中，2018年基數(shù)較低的翹尾因素影響為0.3個(gè)百分點(diǎn)，而新漲價(jià)因素的貢獻(xiàn)為-0.3個(gè)百分點(diǎn)。

從環(huán)比增速來(lái)看，2019年6月PPI環(huán)比增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，6月環(huán)比增速為-0.3%，而5月環(huán)比增速為0.2%。其中，PPI生產(chǎn)資料價(jià)格的環(huán)比上漲幅度由5月的0.2%變?yōu)?月的-0.4%，是PPI轉(zhuǎn)負(fù)的主要原因，而PPI生活資料價(jià)格與上月持平，漲幅為0（見(jiàn)圖11，下頁(yè)）。從具體行業(yè)看，石油和天然氣開(kāi)采業(yè)，石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格下降幅度較大或價(jià)格漲幅由正轉(zhuǎn)負(fù)，成為拉動(dòng)PPI增速由正轉(zhuǎn)負(fù)的主要原因。

（三）國(guó)際貿(mào)易與國(guó)際收支：外部沖擊直接影響可控，需警惕外資波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

在全球經(jīng)濟(jì)一體化的背景下，中美之間的貿(mào)易摩擦正使得全球價(jià)值鏈面臨斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)需堅(jiān)守底線思維，在作出適當(dāng)和必要的反制的同時(shí)，進(jìn)一步擴(kuò)大開(kāi)放和深化改革，鞏固經(jīng)濟(jì)自發(fā)增長(zhǎng)動(dòng)力，并夯實(shí)與“一帶一路”沿線國(guó)家的投資經(jīng)貿(mào)合作。此外，需警惕外資波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。一方面，部分外資企業(yè)可能進(jìn)行產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，未來(lái)應(yīng)繼續(xù)注重吸引外資，通過(guò)產(chǎn)業(yè)配套、服務(wù)改進(jìn)等改善營(yíng)商環(huán)境;另一方面，近期人民幣匯率再次承壓，應(yīng)關(guān)注匯率貶值帶來(lái)的國(guó)際金融波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，尤其要警惕經(jīng)由深港通、滬港通進(jìn)入A股市場(chǎng)的金融投資波動(dòng)帶來(lái)的股匯聯(lián)動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

1.進(jìn)出口貿(mào)易的總體情況

2019年以來(lái)，我國(guó)的進(jìn)出口貿(mào)易增速顯著放緩。2019年1～6月，中國(guó)的貨物貿(mào)易出口同比增長(zhǎng)0.1%，進(jìn)口同比下降5.6%，而2018年同期出口和進(jìn)口則分別增長(zhǎng)9.9%和15.8%。2019年1～6月，中國(guó)累計(jì)實(shí)現(xiàn)貨物貿(mào)易順差1806億美元，相比2018年同期上升33.6%。

與2008年國(guó)際金融危機(jī)期間相比，2018年以來(lái)的外部沖擊是較為溫和的。國(guó)際金融危機(jī)期間，中國(guó)上半年的出口、進(jìn)口累計(jì)同比增速?gòu)?008年的17.2%、18.5%下滑至2009年的-16%和-11.2%（見(jiàn)圖12，下頁(yè)）。在當(dāng)前的外部沖擊下，出口、進(jìn)口累計(jì)同比增速由2018年的9.9%和15.8%下滑至0.1%和-5.6%，下滑幅度較小，且出口仍保持正增長(zhǎng)。同時(shí)，金融危機(jī)以來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的外部平衡逐步恢復(fù)，貿(mào)易順差占GDP的比重已經(jīng)回落至1%以下，因而外部沖擊對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的整體影響也相應(yīng)減小。綜上所述，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)有能力應(yīng)對(duì)加征關(guān)稅等帶來(lái)的直接沖擊。

2.直接投資：實(shí)際使用外資穩(wěn)定增長(zhǎng)，外資撤離苗頭應(yīng)引起重視

從實(shí)際使用外資金額的數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)維持了2018年以來(lái)的穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2019年1～6月，中國(guó)實(shí)際使用外資707.4億美元，同比增長(zhǎng)3.5%（未含銀行、證券、保險(xiǎn)領(lǐng)域數(shù)據(jù)），在全球外國(guó)直接投資持續(xù)下降的背景下逆勢(shì)增長(zhǎng)。從商務(wù)部公布的2019年1～6月來(lái)華直接投資前十位的國(guó)家或地區(qū)數(shù)據(jù)來(lái)看，韓國(guó)、新加坡、日本、美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)對(duì)華直接投資分別增長(zhǎng)57.6%、6.1%、8.8%、-16.4%、-13.9%和71.2%。

總體來(lái)看，現(xiàn)階段我國(guó)外商直接投資保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，表現(xiàn)出對(duì)外資較強(qiáng)的吸引力。這一方面歸因于中國(guó)具有廣闊的消費(fèi)市場(chǎng)、不斷完備的基礎(chǔ)設(shè)施和配套產(chǎn)業(yè)體系，另一方面歸因于近年來(lái)我國(guó)不斷優(yōu)化的營(yíng)商環(huán)境，特別是2019年3月全國(guó)人大審議通過(guò)了《中華人民共和國(guó)外商投資法》，6月國(guó)家發(fā)展改革委、商務(wù)部發(fā)布了新版的《外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》和《鼓勵(lì)外商投資產(chǎn)業(yè)目錄》，顯示了中國(guó)進(jìn)一步擴(kuò)大開(kāi)放的決心。

從具體案例來(lái)看，在我國(guó)部分行業(yè)外資撤離的苗頭已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，需要引起重視。事實(shí)上，近年來(lái)隨著國(guó)內(nèi)勞動(dòng)力成本的持續(xù)上升，一些公司把目光轉(zhuǎn)向用工成本較低的東南亞國(guó)家，部分產(chǎn)業(yè)鏈外遷也是國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的必由之路。但2018年以來(lái)中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致的關(guān)稅上升，加劇了這種產(chǎn)業(yè)鏈外遷的可能性，這種趨勢(shì)值得重視。盡管如此，我們依然認(rèn)為，中美貿(mào)易摩擦不會(huì)導(dǎo)致整個(gè)供應(yīng)鏈的全部外遷。事實(shí)上，中國(guó)仍具有東南亞國(guó)家不可替代的自身優(yōu)勢(shì)：熟練的產(chǎn)業(yè)工人、完備的基礎(chǔ)設(shè)施、完整的零部件配套、廣闊的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)、巨大的制造能力，短期內(nèi)將供應(yīng)鏈完全轉(zhuǎn)移至東南亞國(guó)家是不現(xiàn)實(shí)的。

3.國(guó)際收支：經(jīng)常賬戶壓力趨緩，警惕股匯聯(lián)動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

2008年金融危機(jī)以來(lái)中國(guó)的國(guó)際收支逐步改善，經(jīng)常賬戶順差占GDP的比例逐步縮小。然而，近年來(lái)隨著服務(wù)貿(mào)易逆差的擴(kuò)大與貨物貿(mào)易順差的縮小，中國(guó)的經(jīng)常賬戶順差逐步縮小。

2018年，國(guó)際收支口徑下中國(guó)的貨物貿(mào)易順差為3952億美元，服務(wù)貿(mào)易逆差為2922億美元，經(jīng)常賬戶順差為491億美元，僅為2015年順差的16.14%（見(jiàn)圖13）。從趨勢(shì)來(lái)看，中國(guó)可能由經(jīng)常賬戶、金融賬戶雙順差的格局過(guò)渡至經(jīng)常賬戶逆差、金融賬戶順差的格局。這一國(guó)際收支格局的變化可能帶來(lái)較大的國(guó)際收支風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榻?jīng)常賬戶順差往往是一國(guó)基礎(chǔ)性的、穩(wěn)定的外匯收入來(lái)源，是國(guó)際投資者衡量一國(guó)外債償付能力的重要指標(biāo)。若一國(guó)的經(jīng)常賬戶發(fā)生變化，特別是從順差變?yōu)槟娌睿锌赡芤饑?guó)際投資者的恐慌，帶來(lái)匯率波動(dòng)、資本外逃。

從中國(guó)國(guó)際收支的各個(gè)分項(xiàng)看，2015年至今，中國(guó)的貨物貿(mào)易順差不斷收窄，2018年中國(guó)的貨物貿(mào)易順差僅為2015年的68%;與此同時(shí)，中國(guó)的服務(wù)貿(mào)易逆差則不斷擴(kuò)大，2018年逆差規(guī)模相較2015年擴(kuò)大33%。旅行是服務(wù)貿(mào)易中最主要的逆差項(xiàng)目。2018年，中國(guó)旅行項(xiàng)目逆差達(dá)2370億美元，占當(dāng)年服務(wù)貿(mào)易逆差的81%。從分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，若2019年服務(wù)貿(mào)易逆差按趨勢(shì)擴(kuò)大而貨物貿(mào)易順差按趨勢(shì)縮小，則有可能出現(xiàn)全年經(jīng)常賬戶逆差。

2019年上半年，中國(guó)經(jīng)常賬戶的國(guó)際收支壓力有所緩解。2019年1～6月，中國(guó)貨物貿(mào)易順差為2217億美元，較2018年同期增長(zhǎng)41.1%，是2016年以來(lái)第一次增長(zhǎng)，基本恢復(fù)至2017年的貨物貿(mào)易順差水平。2019年1～6月，中國(guó)服務(wù)貿(mào)易逆差為1297億美元，較2018年同期收窄13.1%，這是2015年以來(lái)的首次收窄;旅行逆差為1109億美元，也較2018年同期有所收窄（見(jiàn)圖14，下頁(yè)）。由此判斷，2019年年初中國(guó)經(jīng)常賬戶國(guó)際收支壓力有所改善。

中國(guó)近期外匯儲(chǔ)備的變化同樣印證了國(guó)際收支壓力的緩解。2018年第四季度以來(lái)，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備逐步恢復(fù)，2019年7月末，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備金額為3.10萬(wàn)億美元，盡管與6月相比有所下滑，但仍處在2018年9月以來(lái)的高位。同期，中國(guó)的黃金儲(chǔ)備也快速增長(zhǎng)，2019年7月末為889億美元，較2018年9月增長(zhǎng)近200億美元。

銀行代客涉外收付款是衡量中國(guó)國(guó)際收支的重要高頻數(shù)據(jù)。從代客涉外收支數(shù)據(jù)來(lái)看，2019年初銀行代客涉外收付款由逆差轉(zhuǎn)為順差，收支狀況得到改善。從分項(xiàng)來(lái)看，經(jīng)常項(xiàng)目順差2019年1月達(dá)到182億美元，隨后逐步下降。與2018年及2017年初數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，可以發(fā)現(xiàn)經(jīng)常賬戶的波動(dòng)具有一定的季節(jié)性（見(jiàn)圖15）。2019年1月，金融賬戶順差同樣達(dá)到高位，此后有所下滑，總體保持穩(wěn)定。與2015年第三季度進(jìn)行比較，可以發(fā)現(xiàn)當(dāng)前中國(guó)的國(guó)際收支總體平穩(wěn)，沒(méi)有顯著的資本外流跡象。

2018年第三季度至2019年4月，人民幣兌美元雙邊匯率穩(wěn)中有升。同期，外匯交易中心籃子、國(guó)際清算銀行（BIS）、國(guó)際貨幣基金組織特別提款權(quán)籃子衡量的實(shí)際有效匯率在同期也穩(wěn)步升值，外匯市場(chǎng)基本平穩(wěn)（見(jiàn)圖16，下頁(yè)）。然而，進(jìn)入5月，隨著中美貿(mào)易摩擦沖突加劇，人民幣匯率再次承壓，至2019年8月中旬跌破7.00。若匯市波動(dòng)進(jìn)一步加劇，則可能引發(fā)資本流動(dòng)的波動(dòng)，資本外流壓力將增大。應(yīng)警惕國(guó)際金融市場(chǎng)的外流壓力，嚴(yán)格執(zhí)行經(jīng)常賬戶真實(shí)性審核，關(guān)注人民幣對(duì)外直接投資通道下的資本外流，并通過(guò)提升通關(guān)便利性等措施將境外旅行購(gòu)物引導(dǎo)回經(jīng)常賬戶貿(mào)易進(jìn)口項(xiàng)下。

與2015年第三季度相比，當(dāng)前尤應(yīng)警惕股票市場(chǎng)與匯市聯(lián)動(dòng)帶來(lái)的國(guó)際收支風(fēng)險(xiǎn)。截至2019年7月，境外投資者通過(guò)滬股通、深股通買(mǎi)入的中國(guó)股票市場(chǎng)證券超過(guò)1000億美元，與當(dāng)前外管局批準(zhǔn)的境外合格機(jī)構(gòu)投資者（QFII）額度相當(dāng)，接近2018年全年經(jīng)由證券投資通道流入中國(guó)的資本總額。由于滬股通、深股通在賣(mài)出方向的交易限制較少，因而一旦股票市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，相關(guān)資金有可能在短期內(nèi)集中撤離，形成國(guó)際收支壓力。

（四）房地產(chǎn)：投資整體趨緩，市場(chǎng)分化凸顯

2019年上半年，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資61 609億元，同比增長(zhǎng)10.9%;商品房銷(xiāo)售面積75 786萬(wàn)平方米，同比下降1.8%;商品房銷(xiāo)售額70 698億元，增長(zhǎng)5.6%。2019年6月，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)景氣指數(shù)為100.89（見(jiàn)圖17）。2019年上半年以來(lái)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比增速較2018年下半年有所回升，但是商品房銷(xiāo)售情況出現(xiàn)大幅滑落，其中商品房銷(xiāo)售面積連續(xù)6個(gè)月出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng)。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)景氣指數(shù)也低于2018年。一線城市新建商品住宅和二手住宅銷(xiāo)售價(jià)格環(huán)比漲幅均略有擴(kuò)大，而三線城市新建商品住宅銷(xiāo)售價(jià)格漲幅回落，二手住宅漲幅微擴(kuò)。

2019年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資整體呈下行趨勢(shì)，上半年的增速回升不可持續(xù)。一方面，2019年上半年房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿橥恋刭?gòu)置費(fèi)用。如圖18（下頁(yè)）所示，2019年上半年土地購(gòu)置費(fèi)用占房地產(chǎn)投資的比例超過(guò)30%，遠(yuǎn)超過(guò)歷史平均水平。另一方面，土地購(gòu)置費(fèi)用的增長(zhǎng)大部分來(lái)自2018年土地交易的延期付款，2019年上半年實(shí)際的土地成交量已經(jīng)大幅下行。2019年上半年土地購(gòu)置費(fèi)用同比增幅在40%左右，而土地成交價(jià)款同比呈負(fù)增長(zhǎng)，相較于2018年大幅下降。

此外，2019年上半年，地方政府債相較于往年提早發(fā)行，且“棚改”專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行量較大，帶動(dòng)了“棚改”等政府性投資的住房開(kāi)工集中在上半年進(jìn)行。因此，2019年上半年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速的回升主要來(lái)自2018年土地交易的延期付款，以及地方政府提前發(fā)行專(zhuān)項(xiàng)債所帶動(dòng)的“棚改”等政府性投資開(kāi)發(fā)。進(jìn)入下半年后，由于兩者均不具有可持續(xù)性，再加上商品房銷(xiāo)售表現(xiàn)低迷，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速將放緩，且面臨下行壓力。根據(jù)ACCEPT測(cè)算，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資全年增速將下降至8.6%。

（五）信心不足導(dǎo)致股市低迷

2018年及2019年上半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速分別為6.6%和6.3%，中國(guó)出口增速分別為7.1%、6.1%，投資增速分別為5.9%、5.8%，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速分別為9%、8.4%，主要指標(biāo)增速雖有小幅回落，但總體而言保持了平穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢(shì)，6.3%左右的經(jīng)濟(jì)增速水平在全球主要經(jīng)濟(jì)體中仍處于領(lǐng)先地位。與整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)形成對(duì)比的是中國(guó)股市波動(dòng)性大、抗壓能力不足。2018年，上證綜指和深成指數(shù)分別下跌24.6%和34.4%。2019年以來(lái)（截至8月14日），滬深股指分別上漲了12.6%和23.9%，但總體而言波動(dòng)性較大。盡管2019年以來(lái)，中國(guó)股市總體有所回升，但目前估值仍然偏低。

從短期來(lái)看，穩(wěn)股市信心極其重要，需要采取積極措施予以應(yīng)對(duì)。當(dāng)前股市面臨的不確定性來(lái)自三個(gè)方面：一是外部形勢(shì)不明朗;二是國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)面臨新的下行壓力;三是中國(guó)股市長(zhǎng)期存在的問(wèn)題，如上市公司質(zhì)量不高、對(duì)違法違規(guī)行為的打擊不力、長(zhǎng)期資金和機(jī)構(gòu)投資者不足等。股市不僅是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，而且是信心的晴雨表。只有穩(wěn)定股市信心，才能穩(wěn)住金融市場(chǎng)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的信心，這需要政府和監(jiān)管部門(mén)采取積極措施予以應(yīng)對(duì)。

從中長(zhǎng)期看，中國(guó)股市仍具備良好投資價(jià)值，中國(guó)股市高質(zhì)量發(fā)展前景可期。第一，中國(guó)A股目前的估值水平無(wú)論是與自身歷史平均水平相比，還是與全球主要市場(chǎng)估值水平相比，均處于較低水平。當(dāng)前（8月14日）上證綜指、深成指數(shù)、滬深300的市盈率分別為13倍、22倍、12倍，較美國(guó)估值更低、更有投資價(jià)值;以四大銀行為例，中國(guó)工商銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、中國(guó)銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行市盈率已低至6.6倍、6.9倍、5.8倍、5.9倍。相比于中國(guó)股市歷史平均市盈率，當(dāng)前的估值水平也處于低位。考慮到中國(guó)經(jīng)濟(jì)中高速的增長(zhǎng)水平和居民財(cái)富積累速度，中國(guó)股市的長(zhǎng)期投資價(jià)值已經(jīng)凸顯，尤其是大型藍(lán)籌股的估值水平已經(jīng)很低，具備良好的價(jià)值投資前景。第二，中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)具備良好潛力，科技創(chuàng)新能力持續(xù)提升，優(yōu)秀企業(yè)大量涌現(xiàn)，這是中國(guó)資本市場(chǎng)最大的源頭活水。第三，資本市場(chǎng)自身的改革也在加快，科創(chuàng)板和注冊(cè)制已經(jīng)推出，未來(lái)資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化程度和開(kāi)放程度將持續(xù)提高，中美貿(mào)易摩擦將倒逼中國(guó)資本市場(chǎng)加速改革步伐。第四，國(guó)家對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展高度重視，提高直接融資比尤其是股權(quán)融資比，不僅是金融供給側(cè)改革的必然取向，而且是中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的必然要求。資本市場(chǎng)改革與發(fā)展已經(jīng)被提升到重要地位，在整個(gè)中國(guó)金融體系中發(fā)揮著重要作用。

二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展未來(lái)取向與展望

中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然短期內(nèi)面臨下行壓力，但未來(lái)仍充滿潛力。建議國(guó)家出臺(tái)一批實(shí)質(zhì)性的政策措施，掀起新一輪改革開(kāi)放熱潮，提振信心、增加活力。

（一）重振投資信心，釋放投資潛力

針對(duì)目前企業(yè)家信心不足的局面，政府如果不發(fā)揮作用，任由市場(chǎng)自由發(fā)展，則投資增長(zhǎng)前景可能會(huì)進(jìn)一步惡化。政府當(dāng)前必須找準(zhǔn)痛點(diǎn)、精準(zhǔn)發(fā)力，推出實(shí)實(shí)在在的改革舉措，為投資注入新的活力。為此，可采取如下措施：

第一，在重點(diǎn)領(lǐng)域開(kāi)展引導(dǎo)性投資，加快先進(jìn)產(chǎn)能建設(shè)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。建設(shè)先進(jìn)產(chǎn)能，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)的重要引擎。改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)已經(jīng)享受到產(chǎn)業(yè)升級(jí)帶來(lái)的巨大紅利，在中長(zhǎng)期的發(fā)展過(guò)程中，產(chǎn)業(yè)升級(jí)仍將扮演重要角色，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)。中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)空間巨大，產(chǎn)業(yè)升級(jí)將拉動(dòng)投資;同時(shí)產(chǎn)業(yè)升級(jí)也將提高現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)的生產(chǎn)效率，從而獲得更高的收益率。政府要引導(dǎo)鋼鐵等重化工業(yè)進(jìn)行產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，在沿海地區(qū)建設(shè)高技術(shù)、低污染的鋼廠。這樣既有利于從國(guó)外進(jìn)口高質(zhì)量鐵礦石和焦炭，用清潔生產(chǎn)技術(shù)進(jìn)行冶煉、加工，供應(yīng)國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)，又有利于未來(lái)打開(kāi)國(guó)外市場(chǎng)。當(dāng)印度等國(guó)家經(jīng)濟(jì)起飛之時(shí)，由于其基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和工業(yè)化能力尚有欠缺，中國(guó)在沿海布局的現(xiàn)代化鋼鐵廠正好可以把大量的產(chǎn)品銷(xiāo)售到這些地區(qū)。在這一方面，首鋼的案例值得研究。首鋼從北京遷到曹妃甸之后，融合了當(dāng)今國(guó)際最先進(jìn)的鋼鐵制造技術(shù)，建成了綠色環(huán)保的現(xiàn)代化工業(yè)園區(qū)。鐵礦石從專(zhuān)用碼頭直接運(yùn)往加工車(chē)間，流程緊湊、裝備智能的高效生產(chǎn)線有序運(yùn)轉(zhuǎn)，成品可直接通過(guò)成品碼頭運(yùn)達(dá)世界各地，各環(huán)節(jié)環(huán)環(huán)相扣，節(jié)省了能源，減少了污染。

第二，加快推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)兼并重組，提高產(chǎn)業(yè)集中度，同時(shí)設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理公司，消除債務(wù)重組的后顧之憂。中國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)，尤其是處在產(chǎn)業(yè)鏈中下游的民營(yíng)經(jīng)濟(jì)，存在著產(chǎn)業(yè)集中度過(guò)低、企業(yè)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重的問(wèn)題，亟須推進(jìn)兼并重組實(shí)現(xiàn)調(diào)整，從而加強(qiáng)資源整合、發(fā)展規(guī)模經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)減員增效，最終邁向具有較高產(chǎn)業(yè)集中度的成熟經(jīng)濟(jì)體狀態(tài)。在這一過(guò)程中，有序退出是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的出路。“笑到最后”的“幸存者”自然可以享受較高的行業(yè)利潤(rùn);然而，對(duì)于“及時(shí)退出”的“逃離者”，長(zhǎng)痛不如短痛，及時(shí)退出遠(yuǎn)好于被過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)、極低利潤(rùn)慢慢拖死、壓垮。與此同時(shí)，要妥善解決兼并重組過(guò)程中的債務(wù)重組問(wèn)題，例如破產(chǎn)企業(yè)的債務(wù)會(huì)增加銀行壞賬，被兼并企業(yè)的現(xiàn)存?zhèn)鶆?wù)也會(huì)給收購(gòu)方帶來(lái)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，這意味著企業(yè)大量的銀行貸款也將面臨一個(gè)重組的過(guò)程。為此，建議由國(guó)家注資設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，將涉及兼并重組公司的銀行貸款剝離出來(lái)專(zhuān)門(mén)處置，同時(shí)結(jié)合市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股等去杠桿措施，逐步化解債務(wù)壓力，減輕并購(gòu)重組的債務(wù)包袱。

第三，創(chuàng)新減稅降費(fèi)機(jī)制，切實(shí)降低制造業(yè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本，在制度設(shè)計(jì)上要更加精準(zhǔn)，著力于激勵(lì)企業(yè)家進(jìn)行投資。2018年下半年以來(lái)，多地出臺(tái)了民營(yíng)經(jīng)濟(jì)新政，幫助民營(yíng)企業(yè)減稅降負(fù)、降低融資成本、優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境、引進(jìn)高層次人才等。尤其是2018年11月民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)召開(kāi)后，各地密集發(fā)力，紛紛推出支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的政策措施。但是，目前政策的影響主要在于減輕企業(yè)經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)，而沒(méi)有對(duì)投資產(chǎn)生足夠的激勵(lì)。在企業(yè)家投資信心不足時(shí)，即使經(jīng)營(yíng)負(fù)擔(dān)下降，手中資金充裕，也不一定愿意投資。因此，減稅降費(fèi)政策在后續(xù)階段應(yīng)更多地聚焦于企業(yè)投資下滑這一“痛點(diǎn)”，以創(chuàng)新的形式為企業(yè)投資提供激勵(lì)。例如，近年來(lái)制造業(yè)企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)較高，為鼓勵(lì)投資，可以借鑒會(huì)計(jì)計(jì)稅上對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的研發(fā)費(fèi)用所實(shí)行的加計(jì)扣除制度，在計(jì)稅時(shí)也對(duì)投資費(fèi)用實(shí)行超出實(shí)際發(fā)生額的加計(jì)扣除，有針對(duì)性地對(duì)投資活動(dòng)提供稅收優(yōu)惠。同時(shí)，也可以在制造業(yè)固定資產(chǎn)折舊周期的前幾年加快折舊速度，讓制造業(yè)企業(yè)投資在短期內(nèi)更多地抵減稅收支出。

第四，釋放基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資潛力，規(guī)范地方政府的借貸行為，系統(tǒng)改革基礎(chǔ)設(shè)施投融資體制，將地方的隱性債務(wù)從銀行體系中切割出去，減少地方政府融資行為對(duì)銀行信貸資源的擠占。具體而言，建議成立全國(guó)性的基礎(chǔ)設(shè)施投資公司，借鑒世界銀行等國(guó)際多邊開(kāi)發(fā)銀行的運(yùn)作模式，對(duì)地方基建項(xiàng)目進(jìn)行統(tǒng)一的規(guī)劃、融資、建設(shè)與監(jiān)督，對(duì)基建項(xiàng)目進(jìn)行詳細(xì)的成本收益分析，在中央政府的擔(dān)保下，以市場(chǎng)化的方式發(fā)行債券或利用社會(huì)資本為項(xiàng)目融資，并行使出資人權(quán)利對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行監(jiān)督、追責(zé)。在當(dāng)前體制下，各地方基建項(xiàng)目因客觀上擠占了大量信貸資源，且項(xiàng)目規(guī)劃過(guò)程中成本收益分析專(zhuān)業(yè)性不足，存在監(jiān)管難、追責(zé)難等問(wèn)題。全面改革地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資體制，將地方政府基建融資從銀行信貸體系中剝離，有助于規(guī)制地方政府行為，緩解企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資壓力，推動(dòng)民間投資與基建投資長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)，從而逐步形成健康有效的資本市場(chǎng)。

（二）提升居民消費(fèi)增速，釋放消費(fèi)潛力

第一，采取相關(guān)政策措施扭轉(zhuǎn)汽車(chē)消費(fèi)增速下降的頹勢(shì)。中國(guó)的人均汽車(chē)保有量相對(duì)于美國(guó)和日本等發(fā)達(dá)國(guó)家還有較大的距離，截至2018年底，美國(guó)、德國(guó)和日本的人均汽車(chē)保有量分別為0.7輛、0.5輛、0.5輛，而中國(guó)的人均汽車(chē)保有量為0.2輛。因此，在其他約束得以解除的條件下，中國(guó)的汽車(chē)消費(fèi)還有較大的增長(zhǎng)空間。針對(duì)近年來(lái)汽車(chē)銷(xiāo)售增速持續(xù)下降的態(tài)勢(shì)，有必要采取以下措施加以應(yīng)對(duì)：第一，允許“國(guó)五”排放標(biāo)準(zhǔn)的新購(gòu)車(chē)輛上牌注冊(cè)，打消居民購(gòu)買(mǎi)汽車(chē)消費(fèi)的疑慮，提升汽車(chē)消費(fèi)。出臺(tái)的政策可以要求新出廠的汽車(chē)必須符合“國(guó)六”標(biāo)準(zhǔn)，但允許庫(kù)存的“國(guó)五”車(chē)輛上牌，并在未來(lái)可以上路讓其自然報(bào)廢，未來(lái)還可出臺(tái)獎(jiǎng)勵(lì)政策鼓勵(lì)“國(guó)五”車(chē)輛提前折舊報(bào)廢，提振汽車(chē)消費(fèi)。第二，積極盤(pán)活現(xiàn)有車(chē)牌存量，放寬車(chē)牌獲得的增量。制定相關(guān)的政策措施，準(zhǔn)許無(wú)牌家庭自由租用其他車(chē)主已有車(chē)牌，形成活躍的車(chē)牌租用市場(chǎng)。存量車(chē)牌的釋放可以增加新用戶對(duì)新車(chē)的有效需求，提高用車(chē)剛需群體對(duì)汽車(chē)的消費(fèi)需求。進(jìn)一步積極推進(jìn)地方政府制定政策放寬汽車(chē)搖號(hào)和競(jìng)拍指標(biāo)，激發(fā)有效需求。第三，將汽車(chē)購(gòu)置稅征收權(quán)轉(zhuǎn)交地方政府，對(duì)地方政府發(fā)展車(chē)市形成經(jīng)濟(jì)方面的激勵(lì)。建議將汽車(chē)購(gòu)置稅的征收權(quán)由中央政府轉(zhuǎn)向地方政府，由地方政府根據(jù)實(shí)際情況決定是否征收和征收的比例，使得地方政府獲得稅收方面的激勵(lì)。

第二，采取更加積極的宏觀調(diào)控政策，通過(guò)積極的財(cái)政政策與穩(wěn)健的貨幣政策配合，以應(yīng)對(duì)外部不確性和提升微觀主體信心，通過(guò)保持合理的經(jīng)濟(jì)增速以穩(wěn)定和提升可支配收入，從而提升消費(fèi)增速。ACCEPT估計(jì)，假設(shè)有關(guān)汽車(chē)消費(fèi)的政策得以實(shí)施和落實(shí)，并在下半年起到一定效果，使得全年汽車(chē)消費(fèi)增速與2018年持平，則能使2019年社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速維持在8.6%。

（三）防止CPI和PPI缺口的繼續(xù)擴(kuò)大及其可能引致的結(jié)構(gòu)性通縮

在以減稅和增加支出為主要手段的傳統(tǒng)財(cái)政政策工具空間有限的情況下，廣義的財(cái)政政策仍有空間，應(yīng)當(dāng)努力在資金使用效率和結(jié)構(gòu)上多下功夫。具體而言，可從如下方面著手：第一，加強(qiáng)財(cái)政政策與貨幣金融政策的協(xié)調(diào)配合，為地方債和城投債發(fā)行創(chuàng)造穩(wěn)定溫和的流動(dòng)性環(huán)境，防止基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資成本逆周期上升。一是通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作、中期借貸便利等貨幣政策工具維護(hù)金融市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境，確保地方債平穩(wěn)發(fā)行，特別要謹(jǐn)防中小銀行和非銀機(jī)構(gòu)信用收縮誤傷地方政府性融資。二是避免基礎(chǔ)利率走高引致地方債和城投債發(fā)行成本攀升。同時(shí)適當(dāng)調(diào)整質(zhì)押比率，增加地方債和城投債對(duì)投資者的吸引力。三是落實(shí)專(zhuān)項(xiàng)債融資充實(shí)重大基建項(xiàng)目資本金的政策，發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用。第二，提高財(cái)政資金使用效率，盤(pán)活存量資金，防止財(cái)政存款和機(jī)關(guān)事業(yè)單位存款沉淀積壓。簡(jiǎn)化科研院所等機(jī)構(gòu)的項(xiàng)目申報(bào)審批流程和報(bào)銷(xiāo)手續(xù)，提高財(cái)務(wù)行政效率，從根本上解決科研人員因手續(xù)繁瑣不愿申報(bào)項(xiàng)目、科研經(jīng)費(fèi)使用效率低的問(wèn)題。第三，適度提高央企和地方國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)上繳財(cái)政的比例，以緩解下半年財(cái)政收支平衡壓力。

我們需要采取一定措施，防止CPI和PPI缺口的繼續(xù)擴(kuò)大及其可能引致的結(jié)構(gòu)性通縮。2019年以來(lái)，PPI同比增速持續(xù)放緩，6月已經(jīng)處于負(fù)增長(zhǎng)的狀態(tài)，生產(chǎn)領(lǐng)域有通縮的風(fēng)險(xiǎn)。如果PPI持續(xù)低迷和CPI保持目前的2.5%～2.7%的同比增速，則會(huì)惡化工業(yè)企業(yè)的利潤(rùn)，降低其投資積極性并加劇PPI通縮的風(fēng)險(xiǎn)。因此，下半年需適當(dāng)加大穩(wěn)投資的政策力度，增加對(duì)重點(diǎn)行業(yè)的投資力度。與此同時(shí)，需要進(jìn)一步推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，防止低效過(guò)剩產(chǎn)能對(duì)價(jià)格的壓制。考慮到基建投資增速下滑趨勢(shì)對(duì)需求的影響，以及原油等國(guó)際大宗商品價(jià)格下降對(duì)成本傳導(dǎo)的影響，我們預(yù)測(cè)2019年下半年P(guān)PI同比增速為-0.2%，PPI全年增速為0.2%。

（四）對(duì)房地產(chǎn)政策調(diào)控應(yīng)因地制宜、一城一策

2019年以來(lái)，土地交易量大幅下滑的主要原因是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商拿地意愿下降，且一二線城市和三四線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)的分化進(jìn)一步加劇，主要原因來(lái)自兩方面：一方面，三四線城市經(jīng)過(guò)“棚改”的推行，已經(jīng)釋放出大量住房需求，當(dāng)前商品房市場(chǎng)業(yè)已趨于飽和，短期內(nèi)缺乏新一輪需求爆發(fā)的潛力，因此開(kāi)發(fā)商缺乏拿地動(dòng)力;另一方面，一二線城市住房需求仍然旺盛，但是由于地方政府居住用地的供應(yīng)不足，再加上限價(jià)限購(gòu)等政策的限制，開(kāi)發(fā)商拿地難度較高。

2019年上半年，住宅地產(chǎn)在一二線城市表現(xiàn)仍然強(qiáng)勁，是本輪房地產(chǎn)投資回升的主要推動(dòng)力，而三四線城市房市仍然處于平穩(wěn)回落期間。在過(guò)去五年里，一二線城市面臨新增人口多、新增住房少的局面。根據(jù)我們的計(jì)算，2014～2018年，全國(guó)一二線城市新增常住人口1829萬(wàn)人，三四線城市新增常住人口1637萬(wàn)人，分別占全國(guó)的53%和47%。但是與之形成對(duì)比的是，同期一二線城市房屋新開(kāi)工面積占全國(guó)的32%，房地產(chǎn)投資總額占全國(guó)的39%。

因此，我們認(rèn)為未來(lái)房地產(chǎn)政策應(yīng)繼續(xù)落實(shí)因地制宜、一城一策。對(duì)于三四線城市，應(yīng)當(dāng)暫緩居住用地供給，給市場(chǎng)一定時(shí)間消化“棚改”的成果。而對(duì)于一二線城市以及環(huán)都市圈的三四線城市仍應(yīng)該加強(qiáng)土地供應(yīng)、增加商品房供給。2019年以來(lái)，不同城市的住房政策依照各地的供需狀況出現(xiàn)分化，如南京市和珠海市均取消部分區(qū)域限購(gòu)政策，而蘇州市由于住宅市場(chǎng)需求旺盛，房?jī)r(jià)短期內(nèi)出現(xiàn)較大漲幅，其進(jìn)一步強(qiáng)化了相關(guān)限購(gòu)措施。此外，由于一二線城市有大量新增常住人口，住宅市場(chǎng)仍然有較強(qiáng)的剛需，因而房?jī)r(jià)短期內(nèi)沒(méi)有顯著下行壓力。

（五）打造高質(zhì)量發(fā)展的中國(guó)股市

第一，鼓勵(lì)和支持有條件的上市公司開(kāi)展股票回購(gòu)業(yè)務(wù)，短期可穩(wěn)定股市信心和社會(huì)預(yù)期，長(zhǎng)期可助力上市公司高質(zhì)量發(fā)展。在經(jīng)濟(jì)下行或市場(chǎng)低迷時(shí)期，上市公司回購(gòu)本公司股票有助于向外界傳遞股價(jià)被低估的信號(hào)、刺激股價(jià)回升，進(jìn)而穩(wěn)定市場(chǎng)信心和預(yù)期。當(dāng)前，A股市場(chǎng)估值處于低位，上市公司現(xiàn)金流總體寬裕，貨幣流動(dòng)性環(huán)境相對(duì)放松，正是開(kāi)展股票回購(gòu)的有利時(shí)機(jī)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)鼓勵(lì)和支持有條件的上市公司開(kāi)展股票回購(gòu)業(yè)務(wù)，這比國(guó)家基金出手救市效果更好，不僅有助于穩(wěn)定公司股價(jià)、增加公司價(jià)值、改善資本結(jié)構(gòu)，而且可減少未來(lái)被惡意兼并收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，助力上市公司長(zhǎng)期健康發(fā)展。更重要的意義在于，上市公司的股票回購(gòu)行為將有助于穩(wěn)定股市信心和社會(huì)預(yù)期。

第二，啟動(dòng)海外上市高質(zhì)量公司回歸A股的相關(guān)研究。這不僅是提高我國(guó)上市公司質(zhì)量的必要舉措，而且是確保我國(guó)科技安全和經(jīng)濟(jì)安全的必然選擇。過(guò)去十多年一大批發(fā)展前景好、盈利能力強(qiáng)、創(chuàng)新動(dòng)力足的高質(zhì)量中國(guó)企業(yè)因?yàn)榉N種原因選擇遠(yuǎn)赴海外尤其是美國(guó)上市，讓中國(guó)資本市場(chǎng)失去了一批能反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能和活力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，中國(guó)股市基礎(chǔ)性制度建設(shè)已取得一定成績(jī)，股市的包容性有所增強(qiáng)，而當(dāng)前在海外尤其是美國(guó)上市的中資企業(yè)在兩國(guó)貿(mào)易摩擦背景下面臨較大風(fēng)險(xiǎn)，因此建議盡快研究海外上市的高質(zhì)量公司回A股戰(zhàn)略，以最大智慧和誠(chéng)意吸引高質(zhì)量企業(yè)回歸A股。高質(zhì)量企業(yè)回歸A股，不僅可以從整體上提高A股市場(chǎng)的上市公司質(zhì)量，讓股市的發(fā)展跟上中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的步伐，而且可以讓國(guó)內(nèi)投資者更好地分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革發(fā)展的紅利。更重要的是，高質(zhì)量企業(yè)回歸A股有助于確保中國(guó)的科技安全和經(jīng)濟(jì)安全。中美貿(mào)易摩擦已經(jīng)蔓延至科技領(lǐng)域，在美上市的中國(guó)高科技公司是美國(guó)長(zhǎng)臂監(jiān)管的潛在對(duì)象，美方隨時(shí)可能以任何理由發(fā)起對(duì)中國(guó)科技公司的調(diào)查或制裁，這將嚴(yán)重影響中國(guó)的科技安全和經(jīng)濟(jì)安全。因此，高質(zhì)量企業(yè)回歸A股是確保中國(guó)科技和經(jīng)濟(jì)安全的必然選擇。

第三，盤(pán)活存量殼資源，加快A股市場(chǎng)“騰籠換鳥(niǎo)”的節(jié)奏，從根本上打造有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。總體上講，中國(guó)股市發(fā)展水平還落后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，股市資產(chǎn)的質(zhì)量尚不能反映中國(guó)經(jīng)濟(jì)的質(zhì)量。A股市場(chǎng)中還存在一些低質(zhì)量、低效率企業(yè)，這些企業(yè)已經(jīng)不具備成長(zhǎng)價(jià)值和行業(yè)引領(lǐng)作用，卻長(zhǎng)期盤(pán)踞A股市場(chǎng)，不僅占用了資金和上市指標(biāo)等資源，而且扭曲了資本市場(chǎng)的估值和定價(jià)體系，影響了中國(guó)股市的活力和韌性。有活力、有韌性的A股市場(chǎng)應(yīng)該是有進(jìn)有出、新陳代謝的，處于A股市場(chǎng)中的上市公司應(yīng)該始終是引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展、質(zhì)量效益可觀的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這樣的A股市場(chǎng)才是“源頭活水”，而不是“一潭死水”。建議A股市場(chǎng)加快“騰籠換鳥(niǎo)”的節(jié)奏，一方面要完善制度、創(chuàng)造條件，將正在迅速成長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)“苗子”企業(yè)“截流”在A股市場(chǎng);同時(shí)，大膽創(chuàng)新，銳意改革，以最大誠(chéng)意吸引海外上市的優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股。另一方面，嚴(yán)格淘汰低效、無(wú)效上市公司，完善并堅(jiān)決執(zhí)行退市制度。在低質(zhì)量企業(yè)退出的過(guò)程中，鼓勵(lì)盤(pán)活殼資源、增加殼供給，支持高質(zhì)量企業(yè)以買(mǎi)殼、并購(gòu)等多種方式從低質(zhì)量企業(yè)手中獲得上市資源。經(jīng)過(guò)這樣一輪“騰籠換鳥(niǎo)”般的改革，倒逼存量上市公司的憂患意識(shí)，使其持續(xù)提升其公司治理和盈利水平;加上新進(jìn)入A股市場(chǎng)的高質(zhì)量企業(yè)的帶動(dòng)和輻射，上市公司整體的質(zhì)量自然就會(huì)提高，有活力、有韌性的資本市場(chǎng)才能逐步形成。

第四，推動(dòng)股票市場(chǎng)法制建設(shè)，加強(qiáng)執(zhí)法力量和力度，從根本上保障股市的健康發(fā)展。中國(guó)的股票市場(chǎng)法制建設(shè)已經(jīng)取得一定成效，但仍有較大提升空間。夯實(shí)法制基礎(chǔ)是當(dāng)前中國(guó)股票市場(chǎng)健康發(fā)展的關(guān)鍵。2018年8月，上海金融法院正式揭牌成立，邁出了金融司法專(zhuān)業(yè)化的重要一步。但僅有金融法院還不夠，還應(yīng)建立證券檢察院并與公安機(jī)關(guān)經(jīng)偵部門(mén)密切配合，專(zhuān)業(yè)化地偵查、處置資本市場(chǎng)違法違規(guī)行為。同時(shí)，應(yīng)加大執(zhí)法力度，增加處罰的威懾力。與銀監(jiān)系統(tǒng)相比，證券市場(chǎng)處罰力度明顯偏弱。比如，非法集資罪最高可判處死刑，但股票市場(chǎng)操縱、內(nèi)幕交易等違法犯罪行為罕見(jiàn)長(zhǎng)期徒刑。股票市場(chǎng)作為專(zhuān)業(yè)化程度高、運(yùn)行極其復(fù)雜的市場(chǎng)，客觀上對(duì)執(zhí)法人員的素質(zhì)和執(zhí)法隊(duì)伍的規(guī)模要求也很高。與銀保監(jiān)會(huì)相比，證監(jiān)系統(tǒng)監(jiān)管力量明顯偏弱。建議進(jìn)一步擴(kuò)大資本市場(chǎng)監(jiān)管力量，提高監(jiān)管隊(duì)伍的專(zhuān)業(yè)素質(zhì)，更好地服務(wù)中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展。

（六）加快實(shí)現(xiàn)中等收入群體倍增，有序推進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展

作為中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)工作的主線，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革自2015年提出以來(lái)有效促進(jìn)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，矯正了要素配置扭曲，擴(kuò)大了有效供給，推動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展與人民生活水平不斷提高。在不斷深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的同時(shí)，應(yīng)在需求側(cè)不斷提升居民收入水平和消費(fèi)能力，以有效促進(jìn)供需兩側(cè)高度匹配，實(shí)現(xiàn)人民群眾對(duì)美好生活的向往與追求。除超大規(guī)模的實(shí)體經(jīng)濟(jì)外，新時(shí)代的中國(guó)經(jīng)濟(jì)還具有國(guó)民需求高端化、多元化的特點(diǎn)[1]。為進(jìn)一步推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，有必要充分發(fā)揮中等收入群體在提升消費(fèi)、拉動(dòng)內(nèi)需方面的重要作用，通過(guò)擴(kuò)大中等收入群體規(guī)模有效促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)性的結(jié)構(gòu)優(yōu)化和轉(zhuǎn)型升級(jí)。實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵在于通過(guò)有效的宏觀經(jīng)濟(jì)政策促進(jìn)中國(guó)的中等收入群體人數(shù)翻倍，通過(guò)中等收入群體的規(guī)模擴(kuò)大和收入增加加快實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換和高質(zhì)量發(fā)展。

中國(guó)擁有全球規(guī)模最大、最具成長(zhǎng)性的中等收入群體，實(shí)現(xiàn)這一群體數(shù)量倍增將能極大地釋放中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)潛力。國(guó)際上對(duì)于中等收入群體的測(cè)度標(biāo)準(zhǔn)隨著全球經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展一直在變化。第一種常見(jiàn)方法以收入五等分、七等分或十等分為基礎(chǔ)，將其中收入水平居中的一組或幾組定義為中等收入群體;第二種方法是先行估計(jì)一國(guó)居民收入可能的分布函數(shù)，再采用估計(jì)的分布函數(shù)進(jìn)行測(cè)算;第三種方法是根據(jù)全球居民收入分布情況預(yù)測(cè)一個(gè)普適的中等收入群體標(biāo)準(zhǔn)，此類(lèi)做法的代表是世界銀行，其定義的中等收入標(biāo)準(zhǔn)為成年人每天收入為10～100美元，也即年收入3650～36 500美元。按照世界銀行算法，當(dāng)前中國(guó)人均年收入在為2.5萬(wàn)～25萬(wàn)元的群體為中等收入群體。考慮到中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r和居民收入情況，中國(guó)目前采用的中等收入人群的測(cè)度方法和上述幾種算法均不相同。統(tǒng)計(jì)局將年收入為10萬(wàn)～50萬(wàn)元的一個(gè)典型的三口之家定義為中等收入家庭，在這一口徑下，中國(guó)中等收入群體在2017年后達(dá)4億以上[2]。在明確這一計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)之后，我們可以大致估算中等收入群體人數(shù)倍增所需要的時(shí)間和潛在路徑。

新增4億中等收入群體，需要將目前中國(guó)處于中等偏下收入和中等收入群體中年收入不足10萬(wàn)元的典型家庭年收入提高到10萬(wàn)元以上。借鑒紀(jì)宏和陳云[3]，馬曉河[4]以及陳宗勝和康健[5]等的研究，本文假設(shè)未來(lái)一段時(shí)間居民可支配收入每年分別按照8%、7%和6%的速度增長(zhǎng)（實(shí)際收入年增長(zhǎng)速度分別為6%、5%和4%，假設(shè)物價(jià)每年增長(zhǎng)2%），在出生率維持不變的情況下，我們預(yù)測(cè)實(shí)現(xiàn)中等收入群體人數(shù)倍增分別需要11年、12.4年和14.5年的時(shí)間（見(jiàn)表2）。換言之，以2018年為基年，在6%的居民可支配收入年增長(zhǎng)假設(shè)下，中國(guó)有望在15年內(nèi)實(shí)現(xiàn)中等收入群體數(shù)量倍增的目標(biāo)。

進(jìn)一步地，我們可以根據(jù)微觀抽樣調(diào)查大致推算未來(lái)15年內(nèi)即將進(jìn)入中等收入群體的人口群體特征。根據(jù)2016年中國(guó)勞動(dòng)力動(dòng)態(tài)調(diào)查（CLDS）和2013年中國(guó)家庭金融調(diào)查（CHFS）的調(diào)查數(shù)據(jù)，我們預(yù)測(cè)未來(lái)15年有望新增為中等收入群體的4億人口中，從城鄉(xiāng)分布來(lái)看，74.2%為農(nóng)業(yè)人口，25.8%為城鎮(zhèn)人口;從年齡分布來(lái)看，45歲以上占50.5%，26～35歲占17.8%，36～45歲占23.8%;從地域分布看，東部地區(qū)占56.5%。特別地，京滬深穗四個(gè)一線城市的外來(lái)務(wù)工者中，約有30.4%的外來(lái)務(wù)工者在未來(lái)15年內(nèi)會(huì)跨入中等收入群體，這一群體約占全部新增中等收入群體的16.9%。根據(jù)上述預(yù)測(cè)我們推斷，未來(lái)一段時(shí)間中等收入群體倍增的主體應(yīng)該是尚未實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)化的農(nóng)業(yè)人口，尤其是已經(jīng)在一二線城市工作生活的外來(lái)務(wù)工人員。

在中國(guó)近14億的總?cè)丝谥校械仁杖肴后w2017年已經(jīng)超過(guò)4億，這一人口規(guī)模巨大，遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)際上其他主要經(jīng)濟(jì)體。具體而言，將中國(guó)三口之家的家庭年收入10萬(wàn)～50萬(wàn)元根據(jù)匯率轉(zhuǎn)化為其他經(jīng)濟(jì)體三口之家的家庭年收入，并且根據(jù)各經(jīng)濟(jì)體家庭人口進(jìn)行調(diào)整。在上述收入?yún)^(qū)間之內(nèi)，歐盟約為2.1億，美國(guó)約為1億，日本約為8500萬(wàn)，韓國(guó)約為2100萬(wàn)，加拿大約為1150萬(wàn)，澳大利亞約為1050萬(wàn)，新加坡約為150萬(wàn)①。上述各主要經(jīng)濟(jì)體在該收入?yún)^(qū)間的人口規(guī)模加總約為4.4億。如果中國(guó)能在15年內(nèi)實(shí)現(xiàn)中等收入群體倍增，這將是人類(lèi)經(jīng)濟(jì)史上的巨大成就，對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展意義重大。

基于以上分析和中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前基本狀況，就加快實(shí)現(xiàn)中等收入群體倍增提出如下政策建議：

第一，加快推動(dòng)農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化，適當(dāng)放開(kāi)、放寬相應(yīng)群體在一二線城市的落戶限制。農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口尤其是其中的青年外來(lái)務(wù)工人員是新增中等收入群體的重要組成部分，通過(guò)放開(kāi)、放寬對(duì)于他們的落戶限制，能夠有效提升這一群體的消費(fèi)需求和投資意愿，也能在很大程度上保證新型城鎮(zhèn)化進(jìn)程不斷推進(jìn)所需的穩(wěn)定勞動(dòng)力供給，促進(jìn)城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

第二，對(duì)于一二線城市的外來(lái)務(wù)工人員和入籍的新市民，適當(dāng)減少其個(gè)人所得稅和社會(huì)保險(xiǎn)的繳納額。通過(guò)減少此類(lèi)人口的個(gè)稅和社保支出負(fù)擔(dān)，有效促進(jìn)其可支配收入水平和消費(fèi)能力的持續(xù)提升。對(duì)于青年外來(lái)務(wù)工人員，應(yīng)增加對(duì)于他們的職業(yè)技能培訓(xùn)和在職教育，通過(guò)提升其技能水平和工作能力促進(jìn)其可支配收入提高。

第三，通過(guò)區(qū)域聯(lián)動(dòng)促進(jìn)城市協(xié)調(diào)發(fā)展，全面提升三四線城市居民的收入水平。通過(guò)京津冀協(xié)同發(fā)展、長(zhǎng)三角區(qū)域一體化、粵港澳大灣區(qū)發(fā)展等戰(zhàn)略，以一二線城市為龍頭，拉動(dòng)周邊三四線城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。與此同時(shí)，充分發(fā)揮三四線城市在社會(huì)資源和生活成本等方面的比較優(yōu)勢(shì)，一定程度上分流一二線城市的非核心功能，通過(guò)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)和城市群產(chǎn)業(yè)規(guī)劃增強(qiáng)三四線城市可持續(xù)發(fā)展能力，促進(jìn)城鎮(zhèn)居民可支配收入持續(xù)提高，進(jìn)一步滿足人民對(duì)于美好生活的向往。

中國(guó)中等收入群體數(shù)量倍增的過(guò)程，也將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展不斷提質(zhì)增量、改革紅利不斷釋放的過(guò)程。通過(guò)中等收入群體倍增，將最大程度地釋放中國(guó)作為全球最大消費(fèi)市場(chǎng)的發(fā)展?jié)摿Γ鉀Q增長(zhǎng)所需的內(nèi)生動(dòng)力不足等一系列結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，有序推進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

三、結(jié)語(yǔ)

中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2019年上半年已經(jīng)出現(xiàn)增速下滑的壓力，其主要原因是中國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)主體的信心不足。為此，應(yīng)掀起新一輪改革開(kāi)放的熱潮，以提振信心、增強(qiáng)活力。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然短期內(nèi)遇到下行壓力，但未來(lái)仍充滿潛力。中國(guó)科技創(chuàng)新近年來(lái)不斷走上新的高點(diǎn)，而且未來(lái)潛力巨大，應(yīng)該進(jìn)一步出臺(tái)政策加以釋放。在產(chǎn)業(yè)升級(jí)方面，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)包括鋼鐵行業(yè)的更新改造前景十分廣闊，能帶來(lái)新一輪的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。從長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的增長(zhǎng)點(diǎn)是中等收入人群的擴(kuò)大，中國(guó)完全有可能利用15年時(shí)間讓目前4億多的中等收入人群數(shù)量翻倍，那時(shí)我們將擁有全球最大的中等收入人群，這將是人類(lèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大成就，也是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有力保障。

具體而言，在國(guó)內(nèi)改革方面，建議國(guó)家出臺(tái)具體明確的改革措施。針對(duì)目前高達(dá)180萬(wàn)億元規(guī)模的國(guó)有資產(chǎn)，國(guó)家可以提出具體的改革措施，利用三年時(shí)間把當(dāng)前國(guó)有資產(chǎn)的回報(bào)率由2%提升至3%，據(jù)測(cè)算，由此能夠帶來(lái)接近2萬(wàn)億元的額外收益，相當(dāng)于2018年全國(guó)財(cái)政一般公共預(yù)算收入的1/10。這將極大提升國(guó)家的財(cái)政實(shí)力，為更大力度的減稅讓利（包括進(jìn)一步降低企業(yè)稅率和個(gè)人所得稅率）提供堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。同時(shí)，國(guó)家可以拿出20萬(wàn)億元的國(guó)有資產(chǎn)進(jìn)行有效的混合所有制改革，以此提升相關(guān)經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)濟(jì)活力，同時(shí)可以帶來(lái)可觀的國(guó)家財(cái)政收入。

在對(duì)外開(kāi)放方面，針對(duì)當(dāng)前對(duì)中國(guó)持積極態(tài)度的發(fā)達(dá)國(guó)家，可進(jìn)一步開(kāi)放國(guó)際貿(mào)易和跨國(guó)投資。通過(guò)向這些國(guó)家開(kāi)放市場(chǎng)，降低投資門(mén)檻，引進(jìn)一批新的外資，同時(shí)也為中國(guó)的出口打開(kāi)市場(chǎng)，以此來(lái)應(yīng)對(duì)外部壓力，引領(lǐng)新一輪的開(kāi)放熱潮。

參考文獻(xiàn)

[1]李稻葵.中國(guó)經(jīng)濟(jì)：新時(shí)代、新思維、新戰(zhàn)略[J].中央社會(huì)主義學(xué)院學(xué)報(bào)，2017（6）：18-23.

[2]寧吉喆.經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn) 逆周期調(diào)節(jié)亟待加強(qiáng)[J].時(shí)事報(bào)告（黨委中心組學(xué)習(xí)），2019（2）：87-103.

[3]紀(jì)宏，陳云.我國(guó)中等收入者比重及其變動(dòng)的測(cè)度研究[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)， 2009（6）：11-16.

[4]馬曉河.邁過(guò)“中等收入陷阱”的需求結(jié)構(gòu)演變與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整[J].宏觀經(jīng)濟(jì)研究，2010（11）：3-11.

[5]陳宗勝，康健.中國(guó)居民收入分配“葫蘆型”格局的理論解釋——基于城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)體制和結(jié)構(gòu)的視角[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)，2019（1）：3-14.

Abstract： In the first half of 2019， China’s economy showed the following trends： consumption growth continued to decline， and automobile consumption dropped sharply; private investment and manufacturing investment in fixed assets investment declined significantly; new employment exceeded the target range， and unemployment rate was controlled within the target range; in terms of international trade and balance of payments， the direct impact of external shocks can be controlled， but the risk of fluctuation of foreign investment deserves vigilance; the real estate investment data show a false high performance， but the actual investment has also declined; although the stock market has risen overall， there has been greater volatility in the middle. Although China’s economy is under downward pressure in the short term， it still has great potential. It is suggested that the state introduce a number of substantive policies and measures to set off a new upsurge of reform and opening up， boost confidence and increase vitality. In the long run， the biggest growth point of China’s economy is the expansion of middle-income people. It is entirely possible for China’s economy to double the number of middle-income groups currently over 400 million in 15 years， which will be the largest middle-income group in the world and a strong guarantee for China’s economic development.

Key words： macroeconomic situation; economic growth; economic development