簡述基于美林投資時鐘的我國大類資產配置

宗小雅

摘 要：本文簡要介紹了美林投資時鐘理論的核心理念，以及美林投資時鐘對于國內大類資產配置的影響與作用，旨在優化大類資產配置，保證資產收益，充分發揮出美林投資時鐘理論的優勢效能，以及資產配置對經濟建設的推動作用。

關鍵詞：美林投資時鐘理論;國內大類資產配置;經濟建設

依托美林投資時鐘的核心理念，采用協整模型與統計檢驗等方式對國內股票、債券、商品與現金四大類資產，在不同經濟周期內的表現進行評估可知，美林投資時鐘理論與國內資本市場相協調，復蘇期持有商品資產、過熱期持有股票資產、滯漲期持有現金資產、衰退期持有債券資產，可以最大限度的保證資產的經濟效益。

1 美林投資時鐘理論核心理念

美林投資時鐘理論，是指綜合分析資產、行業輪動、債券收益率曲線與經濟周期四個階段的內在聯系，指導投資周期，并采取一系列行之有效的經濟策略，保證資產在不同周期內的合理化配置與經濟效益。

2 基于投資時鐘原理的中國大類資產配置

美林投資時鐘理論自2009年流入國內金融市場以來，受到專家學者與投資機構的高度重視，并逐步加大了專項研究力度。其中，中金公司是最早將美林投資時鐘理論運用到投資市場的公司中，且在實踐發展中取得了實質性的突破。中金公司以美林投資時鐘理論為核心，系統、客觀的評估了各行業在不同經濟周期的具體表現，國信證券也借鑒美林投資時鐘理論，探究了證券市場在不同經濟周期內的效益變更情況與行業配置效果。而根據各行業對美林投資時鐘理論的實踐應用情況可知：

國內經濟具有明顯的周期性，且在經濟周期的四個階段，均具有表現突出的大類資產，而這也與美國對美林投資時鐘理論的研究成果不謀而合。

在經濟周期的不同階段，或多或少的都存在資產定價錯誤現象。對此，根據經濟周期變化進行資產分類與行業配置，可以進一步提升資產的效益空間。

運用美林投資時鐘理論的關鍵點在于，準確判斷經濟周期過渡點，以及選擇適宜的判斷方法，具體內容如下所述：

其一，判讀方法是否符合本土經濟運轉規律;其二，判斷方法是否可以處理數據噪聲，進而掌握經濟周期的客觀變化規律。

針對如何確定經濟周期過渡點參考指標，經典的美林投資時鐘理論多以經濟增長預期和通貨膨脹預期為主要指標。然而，這些指標在國內資本市場內并不容易獲取，尤其是產出缺口的評估。對此，各研究機構應積極簡化指標體系，保證指標的合理性與準確性。

對于通脹預期的替代指標，大部分研究機構均采用CPI，而我國的CPI指數的波動主要為食品價格所主導，從而使得CPI這一指標的波動較為劇烈并且不規則，這使得該指標并不適合用于判斷經濟周期階段的拐點。

另外，有研究表明：中國的生產資料價格的變化機制是不同于成熟經濟體的，成熟經濟體中利用勞動力市場價格調整慢的價格粘性來對通脹水平進行預測的機制在我國經濟表現中并不明顯。因此，根據投資時鐘理論的根本意義，應該尋找反映經濟增長預期和當前階段資源受限情況的兩組指標來對經濟周期進行劃分。國家統計局所編制的領先指數包含了包括新開工項目、產銷率、消費者預期等在內的能綜合反映經濟增長預期的指標，滯后指數則包括了CPI、居民儲蓄、財政支出在內的能更好表明資源限制體系的指標。利用這兩組指標進行經濟周期劃分，一方面可以最大程度地利用我國現有數據來反映我國的實際經濟增長預期情況及通脹的預期情況，另一方面，該指數具有較好的連續性和數據口徑統一性，因此將這兩組指數作為經濟周期拐點判斷的參考指標可以極大地提升判斷經濟周期的準確性。

對于經濟周期拐點判斷的模型，另一個重要問題就是如何區分真正的趨勢與突變產生的噪聲，在大部分研究與業界實用中常采用的方法為各種濾波模型，其中最典型的為HP濾波模型。但是正如某研究所提到的：在HP濾波模型中，對于差分平穩過程可能產生偽周期，從而在消除趨勢后的數據中所觀察到的周期波動僅僅反映了濾波的性質，而沒有告訴我們數據本身的特征。而色諾芬公司所采用的方法為廣義拐點判別的一次波動方程，該方法可以更多地捕捉模型原始數據的真正趨勢。

各類資產在經濟周期不同階段的平均收益率差值說明，我國大類資產同樣存在輪動效應。同美國資本主義市場對美林證券的研究成果相比，二者本質性差異體現在國內商品期貨面世時間較短，且與早期波動率存在緊密關聯。

在明確經濟周期各階段大類資產收益率的基礎上，參照各階段資產期望收益率和各階段資產類別的相關性，構建均值方差模型。以往均值方差模型存在如下幾方面問題：

第一，均值方差模型中，資產類別收益呈正態分布，而世界資產收益呈非正態分布;第二，資產類別之間的聯系存在不穩定性;第三，均值方差模型忽略了其它流動性和交易性資產;第四，投資時限較短等。

本文利用一種被稱之為半隨機蒙特卡洛模擬的方法進行計算，通過蒙特卡洛模擬方法得出了各類資產在經濟周期不同階段的效率前沿以及大類資產的權重配比的取值范圍，根據效率前沿上的特定收益點，可計算該點各類資產權重的期望，作為經濟周期不同階段的大類資產配比。

半隨機蒙特卡洛模擬（QRMCSAA）的計算過程為：（1）基于歷史數據估算回報率，方差以及相關性;（2）利用核函數計算每類資產回報率的非正態概率分布函數;（3）通過蒙特卡洛半隨機模擬得出每類資產一年內的回報率分布，方差，以及相關性;（4）對每年的模擬數據利用均值方差模型計算效率前沿;（5）重復（3）-（4）500次;（6）對這500次結果，給出效率前沿上指定點的資產權重配比的期望值。

參照該策略的應用情況可知，基于美林投資時鐘的大類資產配置策略的經濟收益，明顯高于單一品種的大類資產的經濟收益。優化大類資產配置，一方面可以保證資產在經濟復蘇期與擴張期的投資收益;另一方面可以減小資產在滯漲期和衰退期的經濟風險系數，進而規避兩次股市的大熊市，降低配置股票時的波動率。

該策略的最大回撤為4.91%，出現在2011年年中，此時判斷經濟周期為衰退期，主力資金配置在債券上，而由于此前央行連續5次加息，12次提準，致使出現了罕見的“股債雙殺”才導致策略出現了較大的回撤。而在大部分時間策略都表現出了較高的穩定性和回報率。

3 總結

綜上所述，基于美林投資時鐘理論的國內大類資產配置，可以提升資產在經濟周期不同階段的收益空間，進而降低資產經濟的風險系數，為國內資本市場的良好運轉夯實基礎。

參考文獻

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