借殼上市的動因及影響探析

張浩威

[內容提要]眾所周知，借殼上市因其特有的優點而受到很多企業的青睞，其特點包括節省成本、流程簡潔、耗時不長、審核程序相對簡潔。此次通過對綠地集團借殼上市的動因和對企業產生的財務影響進行分析，介紹借殼上市及其理論基礎、IPO上市的主要流程、兩者的比較以及借殼上市財務影響的評價方法，對房地產行業借殼上市有一個更明確的認識，研究借殼上市對企業后續發展產生的影響，從中總結經驗與啟示。

[關鍵詞]借殼上市 財務影響 IPO上市

一、企業集團借殼上市理論基礎

借殼上市，是一種有效的資產重組的方式，不僅可以擴大企業規模，且在企業的經濟效益等多個方面有所體現。企業謀求發展，需要不斷擴大企業規模，借殼上市能夠實現快速擴大企業規模。借殼上市可實現規模經濟。眾所周知，借殼上市是一種資源整合的手段，將兩個企業合二為一，則可以共享知識成果、技術財產、資本閱歷、經營策略等多方面資源。

二、IPO上市與借殼上市的比較

比較借殼上市與IPO，兩者的異同體現在以下幾個方面：一是借殼上市的實質是資產重組。因為一些上市公司的經營管理存在問題，業績表現不佳，這時上市公司會充分利用上市公司的這個“殼”資源的價值，選擇資產重組尋求轉機。二是借殼上市不因企業性質不同而設立苛刻的限制條件。相比于IPO上市，借殼上市不因出身是否為“非國企”而受法規歧視，審核流程簡潔，且相關的政策要求較為寬松。三是借殼上市后優勢顯著。一般而言，上市公司的經營狀況會因為資產與業務的重組而得到改善，所以企業在借殼上市成功后的近幾年內報表表現都會得到改善。

三、綠地地產借殼上市案例概況

1.借殼上市涉及各方基本情況。綠地集團，主營房地產業務，實施了“資本化、公眾化、國際化”發展戰略，現已在全球范圍內形成了“以房地產開發為主業，大基建、大金融、大消費等新興產業并舉發展”的多元經營格局。綠地集團旗下的房地產、商業及酒店運營、金融、地鐵等若干業務在全球范圍內具有領先優勢。上海金豐股份有限公司（以下簡稱為“上海金豐”），原主營提供房屋置換、房屋租賃等住宅流通服務，是一家以住宅開發為輔的上市公司。在此之后發生過多次股權變動，最終上海房地集團持有38.9%的公司股份，成為其第一大股東及控股股東。

2.綠地集團借殼上市的交易方案。2014年3月18日，上海金豐有限公司停牌已有8個月之久，重新復牌的當天，上海金豐公布了本次重大資產重組交易方案，一是進行資產置換。二是通過發行股份的形式，將綠地集團所擁有的資產購買下來。

四、綠地集團借殼上市的動因分析

1.基于國家制度方面的動因分析。借殼上市后可獲享受地方政府的政策優惠。上市成功的公司需要按時將財務報表以及公司公告都無保留的向社會公眾公布，直接對整體市場表現和股價的高低行程產生影響。因此，為了使上市公司能夠更好地發展，地方政府都會盡可能的為其提供某些特許權以及種種優惠政策。另外，利用稅法知識以及會計處理，選擇借殼上市可以使企業實現合理避稅。

2.基于市場層面的動因分析。借殼上市間接發揮了廣告宣傳作用。眾所周知，借殼上市的預選制度相對嚴格且資源稀缺，使得“上市”本身成為公司重要的無形資產。此后，優質資產不斷注入，上市公司的內部架構以及資產質量水平得到改善，公司價值也隨之提高。

3.基于企業自身層面的動因分析。房地產企業的發展離不開大量的資金，融資渠道的方式有許多，如貸款、基金組織、對沖資金等，但上市融資更加具備獨特的優勢，企業可依靠資本市場這種方式迅速提升企業的經濟能力。我國對IPO上市的條件加以嚴控，很多企業便選擇了借殼上市進而從證券市場直接融資。

五、綠地集團借殼上市對企業影響分析

1.借殼上市對企業財務的影響。一是負債償付類指標分析。通過對綠地集團2011-2012年財務數據的收集與整理可知，2011-2016年期間流動比率呈現出上下起伏的狀態，2015年出現了歷史最高點1.55，可見企業償債能力有所提升。與此同時，資產負債率呈現出一路上漲的趨勢，其中2015-2016年間增加了1.39%。因此，可以看出綠地集團的長期償債能力在逐漸減弱，負債水平不斷升高，不利于企業長期的穩定發展。二是盈利與收益質量指標分析。在上市前三年綠地集團的凈資產收益率持續下降，其中2013年下降幅度為9.1%。上市后從2014年的11.98一路上升到2015年的12.97%，2016年為12.81%。由此可見，綠地集團上市成功后，從收益率的角度考量可知，企業的盈利能力變得越來越強。

2.借殼上市對企業運營的影響。一是存貨周轉率分析。自2011年以來，綠地集團的存貨周轉率水平一直遠遠超出行業的均值，2014年公司的存貨周轉率大幅度的下降，直到2015年和2016年，公司的存貨周轉率和行業平均水平的周轉率相對穩定下來且間距變小，說明企業對于存貨的管理有所改善。二是總資產周轉率分析。分析綠地集團營業收入和資產數據可知，2015年綠地集團的總資產周轉率下降明顯，主要是由于流動資產周轉率的變動造成的。因此，綠地集團應該加強流動資產周轉速度的把控，以此來縮短周轉天數。

3.綠地集團借殼上市后的市場反應。成功借殼上市后的綠地集團深得投資者的喜愛，2015年9月2日開盤價為12.63元，隨后不斷升高。11月19日，公司發布公告稱因非公開發行股票事項存在重大不確定性而決定以17.44元的價格暫時停牌，并于2015年12月9日以19.18元再次復牌。

六、綠地地產借殼上市的經驗與啟示

1.選擇優質被借殼企業，是提高盈利能力和競爭力的前提。綠地集團選擇上海金豐股份有限公司作為“殼”，具有以下優點：一是業務范圍相似。二是股權清晰，沒有繁重的外債，上海金豐的資產結構以及財務狀況表現沒有重大的弊端。三是由于殼公司的規模比較小，因此綠地集團花費的成本比較低。

2.科學且操作性強的方案，是整體借殼上市成功的保障。綠地集團從2014年就開始準備，不斷地整理相關的資源、信息、數據。因為綠地集團原本是屬于國有資產下的公司，所以審批的流程和手續會更加的復雜，為降低資金周轉的困難與重組的成本，避免使用現金的方式借殼上市，綠地集團選擇了置換資產的方式。

3.多元化發展中突出重點有利于企業抓住重心。企業上市近三年來，毛利率呈現增長趨勢的有以下幾個產業：房地產及相關產業、能源及其相關產業、銷售商品、汽車及其相關產業。此外，金融及其相關產業的毛利率超過99%，利潤空間相當可觀，因此企業提出“大基建、大金融、大消費”的理念，“產融結合”的雙擎動力獲得協同效應，樹立了發展方向，有利于企業走遠、變強。

4.加強應收賬款的管理，使企業發展更上一層樓。企業經營離不開應收賬款管理，如果應收賬款管理不善，將會存在以下的經營風險：一是加快企業現有的現金流的流出。資本市場中，存在著“現金為王”的規則，應收賬款增加了利潤，但是不能增加現金流入。二是房地產企業的收入金額巨大，一般分期償付，如果支付時間延期過長，就會增加企業的交易成本。三是企業應收賬款過多，將會提升企業應收賬款的出錯率。

5.和政府建立良好關系，有利于企業的業務發展。國務院文件規定，開發基礎設施的公司將獲得由政府同步掛牌的土地，用來對沖建設基礎設施的耗費金額。這一重要政策直接促成了綠地與地鐵項目的的合作。近幾年來，綠地集團努力在各地開展高層建造地標運動，正符合了當地政府的需要。

（作者單位：江西財經大學）

責任編輯：宋爽