雙層股權結構在中國香港的最新實踐

衛璐瑤

摘要：雙層股權結構是解決創新型公司融資需求難題與創始人團隊控制權稀釋困境的有效手段。控制權對于創始人和管理層而言，相較于普通投票權的股東，有獨特的價值。一個主要的原因在于控股股東希望維持控制權而不必承擔過度的現金流風險。本文將從雙層股權架構的概述、雙層股權架構的優勢以及該架構在中國香港的適用性，并與小米集團實例相結合來進行具體分析。

關鍵詞：雙層股權結構 創新型公司融資 控制權

自2013年以來，阿里巴巴集團波折的上市之路，從剛開始“棄港赴美”到2014年5月22日向美國證券監管委員會遞交招股說明書，并最終在11月成功在紐約上市。雖然對于阿里巴巴來說，“合伙人制度”不是嚴格意義上的雙重股權結構，這種制度本質是管理層或者創始人擁有絕對的控制權，與雙重股權結構相類似。在科技創新型企業中，創始人對于公司的企業文化有著極大影響力，同時在公司決策中，也擁有極大話語權和控制權。因此，為了公司長遠發展，科技型創新企業普遍愿意采用雙層股權結構。不可否認，雙層股權結構是對現代企業傳統的治理模式—“一股一權”的創新及突破，吸引著大量的科技創新型企業。對于小米集團而言，也是如此，成為了第一個采用“同股不同權”架構在香港上市的公司，對我國資本市場產生了巨大的影響。本文將從雙層股權結構優勢出發，同時結合小米集團的股票架構進行具體分析，進而分析該股權結構在我國的適用性。

一、雙層股權結構的概述

“雙層股權結構”是允許創始人在持股比例比較小的情況下擁有較大的投票權，如創始人團隊持有的A類股票在投票時的投票效力相當于投資人持有的B類股票的5倍或10倍，即創始人1票相當于投資人5票或10票。在雙層股權結構中，普通股股票是對外發行的，相當于B類股票，是屬于低投票權的股票，而公司內部人（創始人團隊及管理層）持有高投票權來保證控制權。B類股票是在二級市場上流通的的普通股股票，這類股票很難對公司的表決權進行兌換。即使公司在發展過程中大量融資，管理層所持有的股票比例不斷被稀釋，但是由于持有的B類股票享有較高的表決權，仍然可以以小額的股份掌握著公司的控制權，從而可以保證公司的經營按照創始人的設想運行。

小米集團將其股本劃分為A類股份及B類股份。雷軍擁有的A類股份占總股份的20.51%，其擁有的B類股份占總股份的10.9%，由此可知雷軍擁有的股份總比例為31.41%，根據小米集團A股每份可以投10票，B股投1票的原則，得出雷軍擁有的投票權總比例為55.7%。按開曼公司法和組織章程規定，小米集團的重大事項經 3/4 表決權的股東同意通過，普通事項由半數以上表決權的股東同意通過。由此可以看出，雷軍一人即可決定公司普通事項。

二、雙層股權結構的優勢

第一，雙層股權結構有利于實現小米公司的長期價值。面對科技行業的飛快發展和外部市場環境的不確定性，科技型企業創始人擁有深入的專業知識和行業判斷力，對于復雜多變的市場環境能夠快速做出符合公司發展的決策，這對于企業的發展史至關重要的。同時，這種股票架構可以使得公司的創始人專注于企業的發展，不會因為短期股價波動及短期的收益改變公司的發展方向。雙重股權結構可使得創始人雷軍通過50%的表決權控制公司運作，專注于提升公司的長遠收益，而不會因為小米集團因近幾年加大更多新產品的投入，致力于智能家居等不成熟的產業中所面臨的風險就改變企業的發展方向，阻止企業長遠的戰略布局。從小米實行的AIoT戰略來看，人工智能和物聯網都是全新的領域，投資風險大，市場需求不明確，給企業帶來的風險也是不可知的，但是雷軍及其創始人團隊從長遠的發展來看果敢的進行投資，并且從近幾年IoT及其相關業務的對凈利潤的貢獻來看，這樣的決策是正確的。可見采用雙重股權結構有助于創新公司的商業決策運用，實現公司的長遠增值。

第二，雙層股權結構可以保障公司投入的特殊人力資本，同時也可以激勵創始人向企業投入更多的創新能力和人力資本。創新能力科技型企業的制勝法寶，而這與公司創始人的洞察力、精神感染力息息相關，并且這種特殊的人力資本需要耗時長久才能得到回報。如果現有的管理層受到挑戰，則極其容易中途夭折。因此，從實質上看，雙層股權結構更類似于一種激勵，通過對創始人的保護，幫助創始人更加專注于公司的發展，不斷創新，增強公司整體的凝聚力，為公司創造更大的價值。在小米公司內部，雷軍及其創始人團隊奠定了公司發展的基本基調，研發了KNOW-HOW（核心技術），同時小米獨特的人才團隊對于小米朝物聯網一體化發展的貢獻功不可沒，當然這也最終歸功于雷軍掌握著公司的控制權。

第三，雙層股權結構可以看作是一種自我保護措施，在一定程度上可以規避市場的短期行為。在復雜多變的金融市場中，調查顯示，管理資金的基金管理者享有主要的投票權，他們的動力主要來自于通過短期投資來獲得最終報酬。而由于市場的浮躁性，過度的金融化改變了股票投資的性質，使得投資更注重股東的報酬而不是企業長遠健康的發展。因此，為了使這種負面影響降到最低，對于關注短期利益的社會群體，雙層股權結構未嘗不是一種解決辦法。對于小米這樣的科技創新型公司而言，采用雙層股票架構對改善小米供應鏈，提升小米的市場價值，增加小米的用戶體驗，有很大的幫助，從而可以提升小米產品的性價比，使得小米可以專注生態鏈發展，得到更多用戶的支持，從而支撐小米走得更遠。

三、雙層股權結構在香港的適用性

在中國內地，出現了很多收益良好的優質企業，尤其是科技創新型企業，成熟的創始人對公司管理有自己的發展思路，也有著一致的目標對于公司的發展，同時處于對融資的需求，會傾向于采用雙層股權結構。在此背景下，香港證券交易所在2018年4月發表雙層股權架構咨詢意見總結，提出了相應措施對制度的適用加以限制和約束，比如要求申請人須具備若干特點方可以不同投票權上市。香港響應全球新經濟行業發展的趨勢，為創新型企業掃清上市障礙，提供上市渠道。對香港來說，這種舉措將大大提高香港資本市場的資源配置和轉換的能力，為我國的經濟發展增添新的動力，使得香港在新經濟發展的浪潮中占有一席之地，從而增強以國際金融中心和全球主要上市地知名的香港的聲譽。

參考文獻：

[1]朱偉一.《雙重股權結構的利與弊》.載《證券日報》.2014年10月25日刊.

[2]王軍.中國公司法[M].北京：高等教育出版社.2017.

[3]徐曉松.雙層股權結構在中國：市場需求與立法認可[J].天津師范大學學報：社會科學版，2018（1）.

[4]彭真明，曹曉路.控制權博弈中的雙層股權結構探析——以破解股權融資與稀釋的困境為視角[J].證券市場導報，2016（7）.

[5]尹伯成，薛峰.《我國上市公司的股權結構與內部人控制》.載《財經論叢》.2001年6月刊.

（作者單位：西安財經大學）