銀行集中度、企業產權性質與現金持有

何紅渠 付麗

【摘 要】 作為金融中介，銀行在將儲蓄轉化為投資的過程中發揮了重要作用。文章以2010—2017年滬深A股上市公司為研究對象，檢驗了銀行集中度對企業現金持有政策的影響。研究發現：銀行集中度加大使得融資約束加緊，企業會增加現金持有。同時，由于國有企業與非國有企業間信貸資金配置存在較大差異，進一步考察了不同所有制企業銀行集中度對企業現金持有影響的差異，對打破國企與非國企之間信貸歧視提供了佐證。

【關鍵詞】 銀行集中度; 產權性質; 企業現金持有

【中圖分類號】 F832.3;F832.51;F272.91 ?【文獻標識碼】 A ?【文章編號】 1004-5937（2019）19-0076-08

一、引言

作為金融中介，銀行肩負著儲蓄轉化為投資的重要責任。銀行業的結構，即它的集中程度會怎樣影響微觀企業的配置十分值得探討。現金持有政策是企業的一項重要戰略決策，能夠顯著影響企業的融資成本和投資能力。自Opler et al.（1999）對公司現金持有研究以來，學術界從多個角度分析了企業現金持有的影響因素，一般分為企業特征、金融市場不完美程度和公司治理環境三類。在金融市場不完美的情況下，由于存在外部融資溢價，企業會傾向持有更多的現金用于進行日常交易和為未來的投資機會做準備。在公司治理環境不完善的情況下，管理者具有很大的自由進行決策，因而管理者有提高現金持有水平的動機。從理論意義上來說，隨著金融市場環境和公司治理環境的不斷改進和完善，企業現金持有應該呈現不斷下降的趨勢。然而，相關數據顯示，近二十年來企業現金持有的比例不斷上升，這一現象在發達國家和新興市場國家都普遍存在。正因為實際情況對傳統理論產生了較大的挑戰，企業現金持有問題成為值得關注的熱點。銀行業結構的變化，一方面會帶來企業外部融資約束環境的改變，另一方面銀行作為外部治理人會影響企業治理水平，從而影響到企業現金持有水平。因此，本文選取銀行業集中度這一視角來研究企業現金持有的問題，探索二者之間的關系和影響路徑。此外，在我國特殊的制度環境下，國有企業與銀行的關系更為緊密，這種天然聯系使得國有企業面臨著更寬松的外部融資約束條件，這是否會相應降低企業現金持有水平十分值得探討。因此，研究銀行業結構對不同產權性質企業的現金持有水平的差異性影響具有重要意義。

二、理論分析與研究假設

（一）銀行業集中度與企業現金持有

1.銀行業集中度相關假說

關于銀行業集中度對微觀企業的影響不同學者給出了不同的見解，國內外學者的主要見解可以歸納為結構績效假說與信息基礎假說。

結構績效假說建立在古典微觀經濟學的基礎上，認為市場壟斷力量的存在將導致市場效率的降低，而競爭可以實現資源配置效率的提高。具體而言，銀行業的競爭加劇有利于緩解企業融資約束，銀行業集中度越高意味著企業面臨更高的信貸成本和更低的銀行信貸數量。理論上對這種效應的傳導路徑給出了相應解釋。銀行壟斷勢力越強，有融資需求的企業越需要支付更高的貸款利率或者同意諸如降低儲蓄利率之類的其他附加條件，而這種情形會使企業可得的信貸資金均衡數量下降（Pagano，1993）。銀行市場結構越趨于集中或壟斷，越容易出現非利率的貸款條件為代表的信貸配給現象，從而企業形成相對低的資本積累率，即使不會形成信貸配給現象，銀行業內集中甚至壟斷勢力的趨勢仍然會從監督成本方面增加銀行信貸成本，這無疑也對企業資本積累具有不利效果（Guzman，2000）。實證上的一系列證據對此作出佐證，美國銀行市場中的高集中度現象總是帶來高的信貸利率水平（Hannan，1991）。另外，Beck（2004）對74個國家企業層面的數據進行了分析后顯示，在經濟和制度發展水平較低的經濟體中，銀行業集中度高對企業融資具有阻礙的反向作用，并且這種作用對中小企業更為明顯。循著理論上的路徑可以發現銀行集中程度的提高，帶來市場效率的喪失，使得企業融資環境變差，具體表現為融資成本升高，融資數量下降，其他約束性貸款條件附加等，使得企業出于預防性動機克服外部融資約束而相應提高現金持有的水平。

另一種關于銀行結構的重要假說是信息基礎假說。信息基礎假說認為銀行與其客戶企業之間存在信息不對稱，這有可能造成逆向選擇和道德風險問題，使得代理成本增加，代理效率降低。一方面，壟斷性市場結構中的銀行能更好地發揮信息優勢從而有助于市場效率的提升。當中的邏輯是處于市場壟斷地位的銀行具有更大的動力和能力去甄別信息透明度低但具有較好盈利前景的企業，給予這類企業更多的信貸支持。另一方面，銀行集中帶來的信息優勢有助于銀行作為企業外部債權人發揮有效治理作用，從而帶來公司治理上的改善。有相當多的研究從信息不對稱角度理解銀行業集中度的機理與發展趨勢。關于借款人特質的信息在競爭的銀行業市場中變得更加分散，由于每個銀行只能服務于少數企業，要想獲得市場中特定企業借款人的相關信息變得更為困難，這阻礙了銀行順利地篩選借款人并做出有效判斷，或有可能導致銀行通過提高貸款利率等方式來抵消質量不高的貸款人所帶來的潛在高風險（Marquez，2002）。在認可銀行集中的結構會削弱競爭的配置作用，降低可貸資金總量的基礎上，也可以發現銀行集中具有相反方向上的抵消效應，通過加大篩選借款人信息的激勵，使得貸款效率提高（Cetorelliand Peretto，2000）。理解銀行結構的信息基礎假說，即銀行集中可以有效發揮信息集中的優勢，提高銀行的貸款效率，對企業而言意味著融資環境的改善。特別是對于中小企業，便于銀行發揮信息優勢增加關系型貸款。信息基礎假說的另一層含義，即更有效克服信息不對稱的銀行集中有助于發揮對客戶企業的治理效應。

2.銀行業集中度影響企業現金持有的路徑分析

作為流動性的提供者，銀行在影響企業流動性需求管理中發揮著重要作用。銀行業集中度變化對微觀企業現金持有的影響主要通過兩大路徑：一方面，銀行集中度變化通過影響企業的融資環境而改變企業現金持有水平;另一方面，銀行通過發揮債務治理作用影響企業現金持有政策。

（1）融資路徑

企業持有現金以應對融資約束一直是企業現金持有理論中重要的研究課題。企業保留現金等流動性資產主要是出于三個動機，交易動機、預防動機和投機動機。由于我國資本市場的發展相對不完善，企業均面臨一定程度上的外部融資約束，出于外部融資可得性和融資成本的考量，企業保持一定的現金持有水平以應對預期的資金需求。以往的理論分析對這一理解給出了充足支持。對于我國企業現金持有水平的動態研究發現，外在融資約束引致的預防性動機可以很好地解釋我國其他企業的現金調整行為（Lian，2010）。如果企業在需要現金時能夠“無摩擦地”獲得，則不需要持有現金。而由于融資環境的不同，相對于非融資約束企業，融資約束企業需要持有較多的現金以應對不時之需。面臨更高融資約束程度的企業更多地依賴于內部資金，融資約束程度較低的企業其投資行為則較少依賴于內部資金（Fazzari，1988）。而融資環境優化，無疑可以緩解企業融資約束，從而降低現金持有水平。銀行集中度水平的變化對于融資環境的影響在不同理論假說下有不同的效應。在結構績效假說情形下，集中度低的銀行業結構可以通過降低融資成本和提高銀行借款數量來改善企業融資環境，提高資金配置效率，推動企業現金持有趨于合理化。而信息基礎假說從信息不對稱角度出發，認為集中的銀行業結構有利于克服信息不對稱程度，形成更為鞏固的銀企關系，有利于改善融資環境。具體分析銀行集中度通過融資路徑影響企業現金持有的微觀作用機制，主要包括以下兩個方面：

第一，銀行貸款債務成本。相對于企業的其他融資方式，以銀行貸款為主負債融資有著成本更低的明顯優點。企業持有現金及現金等價物等流動性強的資產有助于降低企業融資活動所支付的交易費用，并且能及時用流動資產支持商業機會所需資金，現金在融資約束程度高的時候具有更大的價值（Opler et al.，1999）。從實證的角度研究以銀行貸款為主的負債融資對上市公司融資成本的影響，探討長期資產負債率與上市公司加權平均資本成本、權益資本成本之間呈顯著負相關的關系，而短期財務杠桿對于資本成本的效應并不顯著，這表明負債融資這一融資方式能夠有效降低上市公司的融資成本，因為增加長期負債對于上市公司而言意味著企業市場價值的增加。銀行集中度通過融資路徑影響企業現金持有水平，具體來說，根據結構績效假說，集中的銀行體系意味著競爭加劇，銀行貸款的負債成本隨之下降，從而在融資費用上緩解了企業所面臨的外部融資約束，這種融資程度上的緩解使企業減少了處于預防性動機的現金持有。

第二，銀行貸款數量。根據結構績效假說，銀行集中度的降低，將帶來資本這一重要資源的更優化配置。對于面臨融資約束的單個企業而言，負債融資的主要來源是銀行貸款，在更寬松的外部融資環境下，銀行貸款的可得性提高。因為每個企業都在一定程度上面臨融資約束的問題，銀行集中程度越低，單個企業可得的銀行貸款數量越高，可以相應減少現金持有的水平。在信息基礎假說情形下，銀行集中度的降低，意味著信息優勢不能有效發揮，分散化的信息使得銀行不能有效地篩選貸款對象，降低了貸款的可得性，從而帶來企業現金持有的增多。

（2）治理路徑

現金持有的代理理論認為企業存在的代理問題是銀行集中度影響企業現金持有的重要路徑。管理層與股東各自有不同的利益所在，這種利益的差異使得管理者在經營管理的過程中并不總是按照股東利益最大化的原則進行決策，而現金作為最易控制的資產無疑成為管理者謀取私利的手段。除此之外，持有較多的現金可以有效降低企業財務困境的可能性，避免管理者接受來自外部債權人的監督約束。銀行通過信貸資金的供給成為企業的債權人，有動機與能力發揮治理作用以保障資金安全和預期收益的實現。根據信息基礎假說，銀行在收集并處理信息上具有優勢，特別是相比其他債權人而言，而集中、壟斷的銀行業結構可以降低信息不對稱的程度，使銀行通過債務更好地實現治理作用。根據金融中介理論，銀行這類金融中介機構有能力對企業的相關信息進行分析并應用到信貸決策上來，有助于減少市場摩擦，比如降低信息不對稱的程度和減少代理成本。

第一，降低代理成本。根據公司治理中的委托代理關系，委托人必然付出一定的代理成本來監督和約束代理人，以保證代理人的行為不妨害委托人的利益。銀行貸款作為我國企業負債融資的一種主要方式，理論上能夠減少信息不對稱的程度并對企業實行有效監督;銀行具有搜集處理信息的優勢，從而減少信息搜集處理的相關費用，并且通過內部信息的掌握使得銀行在談判中具有更多討價還價的能力。來自外部債權人的有效監督可以幫助企業減少管理相關費用，降低代理成本，使現金持有水平保持在合理水平上。

第二，提高治理效率。銀行可以利用掌握的信息對借款者進行劃分，對短期陷入流動性困境但長期有還款能力的企業提供援助，同時避免無能力還款企業取得后續的貸款。另外，銀行作為主要的債權人，具有監督債務人的積極性，以保障銀行貸款的穩健性。此外，銀行多元化全方位的服務，使得其能夠通過支付結算等服務提高監督效率。銀行從多方面發揮了較高的治理效率，激勵并約束經理人行為，減少出于管理人自利動機的企業現金持有。

從理論上對以銀行貸款為主的負債融資的治理效應進行分析，發現負債融資可以作為一種有效激勵及約束經理人行為的機制，同時負債融資治理效應的有效發揮建立在完善的銀行監督和健全的經理人市場等基礎之上[ 1 ]。然而，以我國106家上市公司為研究對象探討以銀行貸款為主的負債融資的公司治理效應，發現負債融資在我國公司治理中并沒有發揮出應有的作用[ 2 ]。另外，以2003—2004兩年間進行了非流通股協議轉讓的滬深A股上市公司作為研究對象，實證結果顯示負債融資對于公司治理的正向效應并不顯著[ 3 ]。更有針對債務融資控制效應的實證研究發現，不同于短期債務存在明顯的控制作用，銀行借款的治理效應是弱化甚至惡化的，一定程度上造成公司治理方面存在過度投資等問題[ 4 ]。理論和實證分析顯示銀行債務對于中國上市公司治理是失效的，而主要原因在于政府的雙重產權、銀行與企業產權均為國有的情形下，為企業提供貸款的商業銀行和向銀行貸款的上市公司無法有效監督，銀行債務的治理作用必然失效[ 5 ]。可見，理論上銀行業集中度的變化會改變企業的融資環境，同時也會影響銀行債務治理作用的發揮，進而作用于企業的現金持有。但是在我國，銀行作為債權人發揮的債務治理作用并不有效。融資約束路徑從理論和現實意義上顯示都是發揮作用的。因此，大膽提出基于結構績效假說和融資約束路徑的假設1。

假設1：銀行集中程度越高，企業現金持有水平越高。

（二）企業產權性質：銀行集中度與企業現金持有

銀行作為一個重要的金融中介機構，肩負著促進信貸資金配置優化的重任。通過運用其專業能力和完善渠道，一方面，銀行可以通過吸收社會閑置資金，保證資金的充足提供;另一方面，銀行在收集與整理資金需求方的相關信息并借此對資金需求方進行篩選和事后監督上具有優勢，可以以更低的成本獲取并處理信息，提高資金配置效率。回顧我國銀行業改革歷程，首先是以工農中建四大國有銀行為首的商業銀行體系的建立，接著是交通銀行恢復設立并逐漸發展成五大國有行之一，以中信、招商銀行等一批中小型股份商業銀行的相繼成立和發展壯大，中國加速對外開放后外資銀行的進入，一系列城商行、農商行煥發生機，我國銀行業的格局越來越開放和多元化，各類銀行機構蓬勃發展，金融體系不斷深化發展。因此，有理由相信，商業銀行的行為選擇越來越基于市場效率，信貸資源配置越來越合理。然而，在銀行信貸資金配置方面，國有企業與非國有企業間存在較大差異，究其原因，眾多學者以基于所有制的信貸歧視做出了解釋。所有制因素成為影響銀行信貸資金配置的重要因素。從實證的角度分析我國銀行對不同產權性質的企業采用差別信貸政策，發現由稟賦差異引起的信貸配給問題隨著銀行業市場化改革的深入發展而有所緩解[ 6 ]。具體說來，一方面，由于國有企業與政府的天然聯系，銀行進行信貸決策時預期政府會為國有企業提供隱形擔保，認為國有企業風險較低;另一方面，銀行特別是國有銀行與國企之間長期穩定的合作使得雙方之間信息不對稱程度大大降低。所有制歧視的存在，使得銀行對國有企業和非國有企業在信貸資金的供給上可能存在巨大差異。

作為一個新興市場國家，我國在經濟體制轉型的過程中形成了具有特色的經濟結構和銀行結構，具體表現為以工農中建交為首的五大國有商業銀行在整個銀行業中占據主體地位。國有控股的商業銀行在我國銀行業仍處于一個相對優勢的地位，銀行業結構中集中度較高，競爭不夠充分。對于掌握中國經濟命脈的國有企業，國有銀行在放貸時具有明顯的傾向性，加劇了非國有企業外部融資約束程度。另外，縱觀國有商業銀行的內部管理體系，數量眾多、分布廣泛的分支機構并不具備放貸的自主安排權，進一步使得銀行的貸款傾向難以改變。目前我國企業的融資渠道仍以信貸融資為主，銀行業較高的集中度意味著信貸資金的投放不能充分遵循市場效率的原則將影響微觀企業的財務決策。銀行高度集中的現狀可能成為企業保持合理現金持有水平的金融限制因素。

按照上述理論分析，由于所有制歧視的存在，占據主體地位的國有銀行對國有企業傾斜更多的信貸資源，為其創造了較好的融資環境。銀行集中度影響到企業融資環境，進而影響到企業現金持有的水平。因而，對于融資約束較小的國有企業而言，銀行集中程度通過融資路徑影響到企業現金持有的這種效應會減弱，由此得出假設2。

假設2：在銀行集中度對企業現金持有產生作用的過程中，企業產權性質的不同會對這種效應產生異質性影響，具體表現為對國有企業，這種作用會減弱。

三、研究設計

（一）樣本選擇及數據來源

本文以2010—2017年滬深A股非金融類上市公司為原始樣本，并對樣本進行篩選。樣本篩選原則：（1）剔除金融類上市公司，金融類上市公司因為業務特殊性導致其現金持有水平不具有一般性;（2）剔除相關數據缺失的公司，因為數據來源的多樣性，在進行實證研究時以數據具有連續可得性并且不存在部分缺失的公司作為研究對象;（3）對所使用的連續變量進行上下1%的Winsorize處理，以消除極端值的影響。最終得到樣本數為3 153個。企業現金持有水平及其他相關數據來自CSMAR數據庫和Wind數據庫。銀行集中度數據來自《中國區域金融運行報告》。

（二）變量的定義與衡量

為了詮釋銀行業集中度、企業產權性質與企業現金持有之間的關系，設立以下模型：

模型1檢驗了銀行業結構與企業現金持有的相關關系。

模型2加入虛擬變量PR，如果企業產權性質為國有企業，賦值為1，否則賦值為0[ 7-8 ]。由此考察銀行業集中度與企業產權性質交互作用對企業現金持有的影響。因此，在模型中加入銀行集中度與PR的交叉項。

企業現金持有（CCH）。現有研究對企業現金持有有不同的衡量方式。從會計角度上講，資產負債表中現金的定義比現金及現金等價物要寬泛，變現能力也相對較弱。因此，本文選用貨幣資金和短期投資之和進行衡量，并以總資產價值標準化來進行處理，頗為客觀和合理。

企業產權性質（PR）。企業產權性質的差異直接表現為企業融資環境的差異。借鑒以往研究，本文選取企業產權性質作為虛擬變量，企業若屬國有企業取值為1，若屬非國有企業取值為0，企業產權性質以最終控制人性質為判別標準。

銀行業集中度（CR）。對于銀行業集中度的衡量，主要方法包括CR（n）和HHI等。本文選取CR5作為銀行集中度的衡量指標，反映資產規模在前五的銀行資產之和在整個銀行業資產總額中所占的比重，借以直觀地反映銀行業集中度。指標為年度指標，每年的指標值客觀反映當年的銀行業集中度，數值越大代表銀行業集中度越高。

控制變量選擇。在以往研究的基礎上，選擇了一系列控制變量，包括企業規模（SIZE）、營運資金凈額（NETWC）、資本支出（CAPEX）、現金流（CashFlow）、債務杠桿率（LEV）、第一大股東持股比例（TOP），控制企業自身特征因素對其現金持有的影響。另外，選取行業啞變量來控制行業因素對企業現金持有的影響。具體如表1。

四、實證分析

（一）描述性統計

銀行業集中度（表2）為年度數據，數據反映出銀行業集中度近年來呈波動趨勢，但總體水平仍較高，維持在0.5上下，2013年以來呈較小幅度下降趨勢。2010—2017年，我國銀行業前五大銀行資產在整個銀行業資產占比保持在45%～60%之間。由此可見，我國銀行業集中度呈高集中、微波動、大體下降趨勢。

表3為2010—2017年企業現金持有（CCH）、銀行集中度（CR5）、企業產權性質（PR）、企業規模（SIZE）、資本支出（CAPEX）、第一大股東持股比例（TOP）、凈營運資金凈額（NETWC）和現金流（CashFlow）、債務杠桿率（LEV）的統計性描述。從表3統計結果可以看出，企業現金持有均值較高，最大值和最小值差距大。銀行集中度水平在50%以上，銀行集中度指標標準差較小，但總體來講，銀行集中度都在較高的水平。控制變量中，TOP指標、CashFlow指標差異較大。

（二）回歸分析

1.銀行集中度對企業現金持有的整體效應分析

本文使用Stata12.0軟件對2010—2017年全部A股上市公司共3 153個完整樣本組成的面板數據進行估計。用大型銀行資產所占金融機構所有資產的比值，即銀行集中度指標（CR5）、企業產權性質（PR）、企業規模（SIZE）、資本支出（CAPEX）、第一大股東持股比例（TOP）、營運資金凈額（NETWC）和現金流（CashFlow）、債務杠桿率（LEV）對各家企業現金持有指標（CCH）影響進行實證檢驗。利用Stata12.0軟件，根據豪斯曼檢驗結果（表4），本文選擇固定效應模型來探究銀行集中度與產業結構升級之間的關系。

為了克服公司金融研究常常出現的內生性問題，本文對企業規模、資本支出、營運資金凈額、現金流、債務杠桿率、第一大股東持股比例這些控制變量進行滯后一期處理，以避免可能出現的內生性問題[ 9 ]。使用Stata12.0軟件估計結果如表5所示。

為了檢驗本文的假設1，對全樣本進行回歸分析。表5報告了銀行集中度與企業現金持有的回歸結果。回歸結果（1）和（2）分別顯示了固定效應回歸結果和普通OLS回歸結果，存在個體固定效應。

通過回歸結果可以發現，銀行集中度與企業現金持有指標呈現顯著的正相關關系，也就是說銀行集中度越高，我國的企業現金持有程度越高，且在1%的置信水平下顯著。在一系列控制變量中，企業規模與企業現金持有之間存在顯著的負向相關關系，表明企業規模越大，現金持有水平越低。現金流與企業現金持有之間呈顯著正相關關系，意味著經濟活動現金流量越高的企業具有更高的現金持有水平。第一大股東持股比例與現金持有呈顯著負相關關系。傳統的產業組織理論認為任何對最優競爭的偏離都會導致借款人面臨更緊的融資約束和更高的融資成本（Guzman，2000）。在結構績效假說的基礎上，銀行集中度越高，意味著喪失分散化、競爭化帶來的資源的更優配置，企業面臨的融資環境更艱巨，出于預防性動機的企業現金持有會上升，證實了銀行結構的結構績效假說與銀行集中度影響企業現金持有的融資約束路徑。假設1成立。總之，銀行集中度與企業現金持有呈正相關的關系，銀行集中度的降低能夠顯著地降低我國企業的現金持有。Opler et al.（1999）早就指出更容易從資本市場獲得融資額度的企業，包括大規模企業以及信用等級較高的企業，傾向于持有更少現金。企業規模與企業現金持有之間存在顯著負向相關關系，原因在于大規模企業更容易從資本市場中籌集資金，在融資成本和融資的可得性方面均優于小規模企業，與本文預期企業規模與企業現金持有之間存在負相關關系相符。當未來現金流面臨的不確定性不能充分分散時，受到融資約束的企業的現金持有量會隨著未來現金流波動程度的加大而上升;相應地，現金流的波動對不受融資約束的企業的現金持有水平不造成影響（Hanand Qiu，2007）。具有更高經營活動現金流的企業意味著相對較高的現金流波動性和流動性需求，出于預防性動機具有更高的現金持有水平，現金流與企業現金持有之間呈顯著的正相關關系。根據以往研究，在相同投資者保護水平下的企業，大股東持股比例與企業現金持有量之間具有相關關系，相關形狀呈倒U型[ 10 ]。本文的實證結果表明第一大股東持股比例與企業現金持有之間顯著負相關，代表股權結構的第一大股東持股比例指標越大，表明大股東有能力對經理人的決策進行判別和監督，減少經理人的私利動機。營運資金凈額、資本支出、債務杠桿率與企業現金持有未通過顯著性檢驗。

2.銀行集中度對不同產權性質企業現金持有的異質性效應分析

根據前文所述國企與非國企信貸供給的所有制歧視理論，進一步考察銀行集中度與企業現金持有之間的異質性效應，本文將企業分為國有企業和非國有企業來進行實證分析。

實證檢驗結果顯示（表6），加入銀行集中度與企業產權虛擬變量的交叉項作為解釋變量，與被解釋變量現金持有仍呈現顯著正相關關系，不過系數有所降低，說明這種正向關系有所減弱。在銀行集中度提高、企業融資約束加緊、現金持有增加的這個影響路徑對于國有企業來說也發生作用，不過國企相對非國有企業影響更弱。這與前文的理論分析與假設是相符的。同等條件下，相比非國有企業，國有企業受到的融資約束更小，增加了國有企業的現金持有。一方面，由于國有企業與政府的天然聯系，銀行進行信貸決策時預期政府會為國有企業提供隱形擔保，認為國有企業風險較低;另一方面，銀行特別是國有銀行與國企之間長期穩定的合作使得雙方之間信息不對稱程度大大降低[ 11 ]。其他控制變量與被解釋變量的相關關系與前一次回歸基本相符。

（三）穩健性檢驗

為了進一步檢驗實證結果的穩健性，本文進行替換主要解釋變量的穩健性檢驗。選用的銀行集中度指標，是指銀行業占據主體地位的五家國有商業銀行資產總額在整個銀行業資產總和中所占的比重[ 12 ]。具體到銀行業，另外一種可以代表銀行集中度的指標用貸款來表示[ 13 ]。具體計算公式如下：

選取我國工農中建交五大國有商業銀行的貸款總額占銀行業貸款總額的比重作為解釋變量LoanCR重新進行回歸分析，回歸結果如表7。

穩健性檢驗的結果表示，銀行集中度與企業現金持有呈顯著的正相關關系，說明隨著五大行貸款數占銀行業總貸款數比重的提高或下降，我國上市公司的現金持有水平相應提高或下降，這種正向的效應對不同產權性質企業具有異質性影響。具體表現在對國有企業，這種正向關系會減弱，證實了銀行集中度影響企業現金持有的融資約束路徑。穩健性檢驗的回歸結果均顯示主要研究結論未發生實質性改變，解釋變量、控制變量和被解釋變量之間的關系穩健，本文的實證結果是可信的。

五、研究結論和建議

（一）研究結論

從銀行集中度視角出發，研究其對我國企業現金持有水平的影響，并從企業產權性質角度考量這種影響的具體傳導路徑。在整理回顧以往研究的基礎上，通過理論分析、經驗事實分析、實證分析研究三者之間相互關系，總結得出以下結論：

1.總體效應

從總體上來講，銀行集中度和企業現金持有之間存在顯著的正相關關系，銀行集中度的升高會顯著提高我國企業的現金持有水平，在1%的置信水平下顯著。并且從理論上和實證上證實，我國銀行集中度影響企業現金持有的具體路徑是融資路徑。銀行集中度越高，企業面臨的融資約束越大，現金持有水平相應越高。結論佐證了銀行結構的結構績效理論以及企業現金持有的融資約束理論。

2.異質性效應

對于不同產權性質的企業，我國的銀行集中度對企業現金持有的作用存在不同。相對非國有企業，銀行集中度對國有企業現金持有的正向影響更弱，而這一結論與國有企業與非國有企業面臨信貸供給的所有制歧視的研究成果是相符的。同等條件下，相比非國有企業，國有企業受到的融資約束較小。一方面，由于國有企業與政府的天然聯系，銀行進行信貸決策時預期政府會為國有企業提供隱形擔保，認為國有企業風險較低;另一方面，銀行特別是國有銀行與國企之間長期穩定的合作使得雙方之間信息不對稱程度大大降低。即對于融資約束企業，銀行集中度與企業現金持有之間正向效應更大。

（二）政策建議

1.優化我國銀行業結構，促進銀行業競爭化

文中反映出我國銀行業集中度仍處于較高水平，企業現金持有水平居高不下的客觀事實。研究結論顯示銀行集中度會通過融資約束影響到企業現金持有水平，銀行集中度越高，企業面臨的融資約束越大，現金持有水平相應提高。事實上，較高的現金持有水平使得貨幣與經濟的增速脫節，不利于充分發揮資金這一重要資源效用最大化。在此背景下，對我國銀行業的發展格局提出了進一步開放化、競爭化的要求，具體舉措包括鼓勵中小銀行發展壯大，形成各自競爭優勢等。

2.緩解企業融資約束

從實證結論可以看出，融資約束是銀行集中度影響企業現金持有的重要傳導路徑，如何降低企業融資約束是我國經濟發展中非常重要的問題。直接融資方面，監管部門應加快多層次資本市場建設，為企業的持續、健康發展提供充足的資金支持路徑，緩解融資約束對企業發展的不良影響。銀行間接融資方面，也要打破信貸資源的所有制歧視，鼓勵資源更多地向中小企業傾斜。

3.打破信貸供給的所有制歧視

實證結論印證了企業最終控制權在銀行業集中度對現金持有水平的作用中有異質性影響，具體表現在相對于非國有企業，國有企業面臨較小融資約束。這與我國信貸資源供給的所有制歧視理論相符。打破所有制歧視十分必要，具體舉措包括加強信息披露與信用系統建設，加強銀行與非國有企業的關系建設，大力發展不同類型銀行等。

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