金融新政對中國私募股權基金的影響

張琪

摘 要：金融市場深化改革的背景下，我國出臺了諸多的金融新政，部分新政對我國私募股權基金產生了一定的影響。論文首先論述了金融新政的相關內容;進而探討了金融新政對私募股權基金運作的影響;最后論述了金融新政下的私募股權基金的發展趨勢。

關鍵詞：金融新政;中國私募股權基金;影響

自2017年以來，隨著我國金融機構改革的不斷深入，出臺了一系列資本市場改革的相關政策，表明了我國政府在服務市場經濟、轉變政府職能、減少監管套利為目標，強化金融監管、監管制度化、常態化的決心。在金融市場不斷嚴格的趨勢下，金融市場發展已經取得了初步的成果，在這一背景下，金融新政對中國私募股權基金的機構運作和發展產生了較為深遠的影響。

從清科院發布的2018年中國股權投資市場數據報告中可知：在募資方面，2018年我國募資總規模1.33萬億人民幣，較之2017年募資總規模下滑26%，其中人民幣基金規模為1.08萬億人民幣，較之2017年人民幣基金規模下滑35.4%，美金為0.25萬億人民幣，較之2017年上漲120.1%。在投資方面，投資總額為1.08萬億元，較之2017年投資總額下滑11%，其中人民幣投資總額為0.62萬億元，較之2017年下滑34%，但外幣投資4568億元，上漲67%。由上述發展趨勢來看，不論是募資還是投資，本幣規模下滑明顯，但外幣規模明顯上升，這與國內金融監管力度趨緊，金融改革不斷深化有著較為緊密的關系。

一、金融新政相關概述

對我國私募股權基金有較為明顯影響的金融新政主要體現在對私募股權基金趨勢加緊和私募股權基金金融市場利好政策方面，本章主要從這些方面進行探討。

（一）金融監管相關政策

一是資管新規。2018年4月27日人民銀行、銀保監會、證監會、外管局聯合印發了《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》。二是再融資新規。2017年2月證監會發布了〔2017〕5號公告《關于修改〈上市公司非公開發行股票實施細則〉的決定》，2018年11月9日，證監會發布修訂后的《發行監管問答關于引導規范上市公司融資行為的監管要求》。三是減持新規。2017年5月證監會發布了《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》，上交所、深交所也發布了相應的細則文件。2018年3月證監會發布了《上市公司創業投資基金股東減持股份的特別規定》，作為2017年5月減持新規的補充和完善，符合規定的創投企業，可以加速減持。四是CDR、科創板及試點注冊制。2018年3月證監會發布了《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》，5月4日證監會就《存托憑證發行與交易管理辦法》公開征求意見。2018年11月，習近平主席在上海證交所宣布設立科創板并試點注冊制。2019年3月1日證監會發布了《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》，同時，上交所發布了一系列配套業務規則。

（二）金融開放的利好政策

一是高層表態。2018年以來，政府多次表態要加強金融對外開放的力度，例如2018年4月10日習近平主席《開放共創繁榮創新引領未來》的主旨演講對擴大中國金融市場開放提出了重要意見。進一步擴大金融業對外開放的具體措施和時間表發布。二是外資準入。2018年6月28日， 《外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》正式實施，涉及金融等領域的清單數量由63條減至48條。《自由貿易試驗區外商投資準入特別管理措施（負面清單）（2018年版）》施行， 條目由95條縮減至45條。三是金融開放。2018年7月17日，中央財經領導小組第十六次會議對擴大金融業對外開放作出明確部署：“要合理安排開放順序，對有利于保護消費者權益、有利于增強金融有序競爭、有利于防范金融風險的領域要加快推進。會議同時強調，擴大金融業對外開放，金融監管能力必須跟得上， 在加強監管中不斷提高開放水平。”

二、金融新政對私募股權基金運作的影響

（一）募資難度逐漸加大

從上文分析中可知，我國私募基金的規模有所降低，外幣募資盡管有所增長，但由于我國人民幣私募基金仍占主導地位，人民幣私募基金規模下滑明顯，可以看出人民幣私募基金的難度逐漸加大。造成人民幣私募基金難度加大的原因包括：

資金管理政策加大了對私募市場的管控。目前，金融市場改革深化下，金融新政加強了對私募市場的管控，防止私募市場資金的濫用，在一定程度上減少了私募市場的資金供應，讓資本能夠發揮其真正的作用，同時讓投資人自擔風險，對資產管理公司的要求進一步提升。在這一要求下，提升了對投資人的準入門檻，投資者的數量和投資意愿均在一定程度上出現下滑。

政府資金使用難度相對較大。盡管政府引導資金相對充裕，但政府資金的使用需要滿足一些條件。加之為有效遏制和防范地方政府債務風險、規范政府投融資平臺發展，國務院、銀監會、財政部自2010年以來陸續出臺多個重要文件，要求規范政府舉債融資制度，剝離平臺公司的政府融資職能，打擊違規融資活動，目前基本建立起疏堵結合的地方政府舉債融資制度。受國家宏觀政策影響，政府融資平臺轉型和規范化運作是大勢所趨，政府融資平臺必將逐漸剝離政府信用支撐，從資產結構、主營業務、債務消化等現實因素出發逐步提升市場化運作能力。，目前政府資金市場化程度相對較低，其能取得的金融授信呈現下滑的趨勢。

母基金投資愈發謹慎。在去杠桿、新資管的狀態下，需要銀行配資的母基金募資也比較困難。另外，經過幾年的發展，母基金投資愈發專業化，優質LP和母基金會搶奪頭部GP的基金份額，對于中小新基金而言，沒有強大的信用背書和人脈關系很難拿到母基金的投資。

（二）投資更加謹慎

由于近幾年VC/PE行業蓬勃發展，大量資金涌入，推高了項目的估值，資產價格不斷上漲，投資成本飛速增加。[1]但2018年的投資市場一改往年的高歌猛進，岀現了2012年以來的第一次下降，投資總額下降10.9%，投資案例數下降1.2%。上述一系列監管政策都對投資的方向、節奏、體量產生影響。

資管新規間接影響投資行為。上文提到資管新規直接影響人民幣基金的募資，進而會影響基金投資，投資人手上的彈藥不充裕，自然收縮戰線。

再融資新規直接減少二級市場的私募投資。再融資新規在發行定價、募資能力、時間安排等關鍵條件上做出了限制，以期解決上市公司過度融資、非公開發行定價套利空間大、再融資品種結構失衡等問題。[2]再融資新規影響了業績不佳、體量小的上市公司的融資能力，且原來私募股權基金定增能享用的安全墊作用消失，風險增加，因此，以上市公司再融資項目為主要標的的私募股權基金投資大幅度下降。

（三）退出時間較長

2018年中國股權投資市場退岀總案例數為2657筆，同比減少22%。對投資機構來說，其切身體會是金融新政下項目退出的難度增加和時間漫長。以政府退出基金為例，目前，我國各級政府推動引導基金已經進入全面深化階段，其對經濟的推動效應不斷得到有效體現，截止至2018年6月，政府引導基金數量達1171支，總目標規模達58546億元，在總目標規模上，已經超過2017年政府引導基金16000余億元，增長速度令人咋舌。完整的政府產業引導基金運作應包括設立、管理、投資以及退出關鍵環節。政府產業引導基金退出環節作為政府引導基金的最后環節，對政府引導基金的效果起著直接評價的作用。政府產業引導基金選擇合適的時機退出是財政資金進行市場運營，推動產業發展的重要體現。基于國內外政府產業引導基金的退出時間為成立時間的5-7年后，從我國政府引導基金的發展現狀來看，在2020年后，我國政府引導基金將出現大規模退出的現象。由于政府產業引導基金發展時間相對有限，前期政府引導基金退出規模相對較小，對政府引導基金發展的調整不大。但從我國政府產業引導基金退出制度的建設情況來看，存在著退出體系不完善，退出規范制度不健全，基金規劃缺失、政府專業人才不足、資金扶持產業結構不合理、退出市場基礎不穩固等問題。

三、金融新政下的私募股權基金的發展趨勢

（一）私募基金方式更加靈活

從2019年的私募股權的要求來看，金融政府并未明顯放松，人民幣私募股權基金的壓力仍舊較大，中小私募股權基金機構面臨調整的歷史時期，一些大型私募股權基金機構也在不斷完善過程中，盡管人民幣私募股權基金受限，但是外幣私募股權基金的規模逐漸擴大，其操作前景相對向好，大型私募股權基金機構可以對操作模式、投資方向、管理方式進行靈活的調整，以更好適應市場運作。

（二）投資業務更加專業

大基金依靠穩定的業績和強大的平臺持續引入資金并投資企業，專業基金則是在某一領域深耕， 團隊擁有極強的研究能力和人脈關系，能發現和投入早期優質項目。這要求投資團隊擁有豐富經驗和風險承受能力，能夠對行業進行研判、洞悉市場變化又懂得企業運作規律。靠信息差、資源型、跟投型的財務類投資基金越來越難投到好項目中。

（三）退出渠道更多元

IPO、并購和股權轉讓退出是私募股權基金主要的傳統退出途徑（約占80%），但2018年公司回購的案例大幅增加，從2016和2017年的18例增加到159例。同時， 國內私募股權二級市場方興未艾，具備巨大發展潛力，有望成為未來私募基金退出的重要選擇。[3]這些變化說明，未來私募股權基金的退出渠道將更多元化。在資本市場建設方面，盡管CDR、科創板、注冊制尚處在概念階段，新三板的流動性也差強人意，但我們看到政府在積極地嘗試建立更豐富的、多層次的、更包容的市場，使更多中小企業、高成長企業實現國內直接融資，為投資人提供更多的退出渠道，以期打通整個私募投資環節，讓資本在國內順暢流轉，促進私募股權基金更好的發展。

四、結語

綜上，金融市場改革深化的背景下，金融新政逐漸增加，不斷完善我國金融市場體系，對我國私募股權基金制度更加完善，2018年我國私募股權基金規模、投資以及退出均呈現出下滑的趨勢。但隨著私募股權市場趨于合理化，我國私募股權基金市場將以更加健康的態勢發展，為金融發展和實體經濟發展貢獻出更為直接的力量。

參考文獻：

[1]段新生.私募股權基金[M].北京大學出版社，2019.

[2]吳曉靈.發展私募股權基金需要研究的幾個問題[J].中國企業家，2019.

[3]龐躍華，曾令華，PANGYue-hua.私募股權基金監管模式的國際比較及中國選擇[J].財經理論與實踐，2019.