證券市場一致行動協議問題探討

蔣學躍

(深圳證券交易所法律部，廣東 深圳 518038)

實踐中，我國上市公司和新三板掛牌公司(以下統稱“公眾公司”)較為頻繁地出現了股東之間簽署一致行動協議，并由此引發如規避監管、效力認定、解除及違約責任承擔等一系列爭議，而理論界與實務界之間對此存在較大的分歧，如公司能否直接按照一致行動協議直接改票等問題。故筆者不揣簡陋，對相關問題進行探討。

名實論：表決權拘束協議、股東協議抑或一致行動人協議

對于股東之間簽署協議的名稱問題，我國法學理論界與實務界就存在分裂狀態，前者傾向于使用“表決權拘束協議”1或“股東協議”2，而后者使用“一致行動人協議”3，以下分別闡述。

一、表決權拘束協議

顧名思義，表決權拘束協議(voting agreement)是指擁有表決權的主體之間對如何行使表決權進行約定的協議，是從協議的客體視角歸納出的定義。由于這種協議使得多個股東的股票成為一個共同的單位來行使表決權，也被稱為“聯合投票協議”(Pooling agreement)。4表決權拘束協議的目的是為了保持控制權，或是累積使用投票權使得股票的表決權最大化或者達到特定的目的，協議通常會約定支持或反對股東(大)會的某項提案，而且會約定無法達成一致情形下決定如何投票的表決事項。5

二、股東協議

從簽署主體角度而言，由于表決權的擁有者是股東，表決權拘束協議也被稱為股東協議6，因而表決權拘束協議肯定是股東協議，但股東協議并不必然與表決權拘束協議重合，因為股東除了簽署行使表決權的協議以外，由于閉鎖公司中股東人數較少，管理機構與股東重合程度較高，股東還會簽署關于如何行使公司管理權以及董事職權方面的約定，也就是說這些約定已經超越了股東行使表決權的范疇，由于這涉嫌損害到公司治理基本結構和其他股東利益的問題，因而可能會面臨著被法院認定無效的危險。7基于上述原因，美國《標準公司法》在7.31和7.32條中對表決權協議和股東協議作分別規定，其他股東協議受到更多的限制。

與此對應，我國司法實踐中存在著股東之間約定股權轉讓時的“一致行動”，即一方轉讓時另外一方也有義務賣出，事實上此案涉及的不是表決權拘束問題，本質上是股東之間關于拖售權約定的股東協議。8因此可以說，股東協議的范圍比表決權拘束協議更大、涉及的問題更為復雜，其效力也更容易被法院所否定。

三、一致行動人協議

與學界相反，在我國證券市場上，無論是一級市場的發行環節，還是二級市場的持續性信息披露階段，都更加偏愛使用一致行動協議(action in concert)，而非表決權拘束協議或者股東協議，主要原因是我國從境外移植的一致行動人概念已經發生了嬗變和功能異化，原本適用于上市公司收購領域的概念，被泛化應用于IPO、重組上市、二級市場減持中的監管活動。

從形式上看，我國證券市場中的一致行動協議基本等同于境外的表決權拘束協議，但從具體內容上來看，正如下文所實證分析的那樣，我國一致行動協議不僅僅約定表決權的行使，還會約定超越股東表決權的董事表決權的行使問題，因此，我國一致行動協議更加接近于境外的股東協議。

四、公司作為締約主體的廣義概念問題

除了上述三種不同的概念以外，還有一種所謂的廣義概念，即公司成為表決權拘束協議的主體。9從法理上講公司成為締約主體讓人匪夷所思，因為既然是表決權的行使，應該是表決權的擁有者股東簽署協議，而公司是不具表決權的。對此，有學者認為“在沒有公司參與的情況下，法院考慮到撤銷股東大會決議會影響到其他股東的利益而可能不會撤銷，從而使得表決權拘束協議的目的落空。但通過公司成為締約主體，等于通過股東讓渡了一部分權利給公司，使得公司能夠強制改票”。10事實上，這個解釋存在三個方面錯誤：首先，混淆了股東協議與表決權拘束協議的區別，美國《標準公司法》第7.32條只是規定“股東協議”可以對公司發生效力，而不是指表決權協議；其次，對公司發生效力的“股東協議”是有嚴格限制的，即必須全體股東同意的；最后，股東協議對公司發生效力的根源，并不是因為滿足了公司簽署協議形式性要求，而是因為記載于公司章程中。事實上，美國《標準公司法》上的這種股東協議已經實質上成為公司章程了，因為其滿足了全體股東一致同意的條件，使得單純股東之間的法律關系轉為公司內部秩序，成功實現了合同對組織的替代功能，使封閉公司中的合同和組織之間的邊界消失。一個假想案例，A公司僅有的兩個股東甲和乙簽署一致行動協議，與此同時，A公司的法定代表人代表公司也在該協議上簽名或蓋章，但此時這個協議并不因為A公司簽署協議而受到約束，而是A公司必須將甲乙股東簽署的相關協議并入公司的章程，這個協議由此成為公司章程的組成部分，將來方可約束公司，即單純的股東之間的協議轉化為了公司的章程。

效力論：一致行動協議的效力判斷維度

如上文所述，我國的一致行動協議主要是股東協議，不僅僅約定表決權的行使，而且還約定表決權以外的相關事項，這就涉及到一致行動協議效力判斷的問題。理論上而言，一致行動協議屬于股東的意思自治范疇，只要遵循民法上意思表示的基本要求，原則上就應該有效。但事實上，與一般的民事合同相比，一致行動協議由于涉及到非合約股東和債權人等其他主體的利益，因而需要在更加寬廣的維度中去考察。

一、判定維度

一致行動協議雖然是股東之間的協議，但不能簡單套用合同法的邏輯，即僅僅以相關當事人的意思自治而判定協議有效是非常危險的11，因為它涉及到組織法與合同法的交叉，需要從以下三個維度進行考察。

1.公眾公司與封閉公司12的不同語境

公眾公司由于股東人數眾多，其所有權成本較高，基于效率的原因而采取所有權與經營權的分離，董事對公司和全體股東承擔信托責任，股東多數情況下做甩手掌柜，只對重大事項決定采取“資本多數決”的表決機制，但也由此造成股東與管理層之間代理成本較高。13封閉公司的股東人數較少，其所有權成本較低，股東通常直接管理公司，股東與管理層之間的代理成本很小。此外，由于公眾公司的股份具有高度流動性，股東可以用腳投票，也同時造成了股東之間集體行動的困境，因此，各國公司法對于公眾公司的治理采取更加嚴格的限制。封閉公司則缺乏相應的流動性市場，股東更容易鎖定在公司中，不會形成集體行動困境，因此，各國公司法一般都愿意承認股東之間的協議。

綜上所述，如果是公眾公司領域，由于表決權拘束協議更容易影響締約方以外其他主體的利益，因此，對其效力審查應該更加嚴格。以一致行動協議中約定“作為董事在董事會會議表決時保持一致”為例，因為公眾公司賦予了董事對公司和全體股東的信托責任，如果允許股東約定其控制的董事在董事會會議中保持一致，則可能會危及董事的獨立性，違背其對全體股東承擔的信托責任，下文將對此詳述。對于股東人數較少的有限責任公司，特別是如果公司的所有股東簽署協議，應該更加傾向于認可其效力，如作為某有限責任公司各自持股20%的甲股東和80%的乙股東約定，雙方未來重大決策不再召開股東會而直接依據乙股東的單方面決定，此時應該是有效的，因為這種股東之間的協議與我國《公司法》第37條規定的“對前款所列事項(股東會的職權)股東以書面形式一致表示同意的，可以不召開股東會會議”具有暗合之處。14

沿著上述邏輯，就不難理解美國《標準公司法》第7.32條d項的規定“一旦公司上市后，原本的(全體股東簽署的)股東協議應立即失效”。15

2.是否破壞公司治理結構

公司治理結構采取設置股東大會和董事會等決策機構和相應的表決機制來解決公司中不同利益主體之間代理成本問題，如果股東協議破壞了上述治理結構，就可能違背設置公司治理結構的初衷。如德國《股份公司法》第136條規定，合同約定股東依公司、董事會、監事會的指示投票，則合同無效16，因為這將使得被監督機構反過來控制了股東，導致公司治理中的約束機制失靈，將極大地增加代理成本。同樣道理，如果我國公眾公司的一致行動協議中出現兩個控股股東之間約定，在未來董事選舉中確保雙方在董事會中占有一定的席位，便會嚴重影響董事的獨立性，導致董事會的虛置，應該認定為無效。17

3.是否損害相關主體的利益

在法律上，將公司作為獨立的法律主體而將各個股東的人格隱藏起來，其根源是交易成本問題。首先，公司擁有獨立法律人格，而不再以各個股東名義與交易對手方談判，可以節省交易成本；其次，公司獨立人格有助于降低融資成本，特別是債權融資成本，因為債權人不再與每個股東打交道，而只與公司打交道；最后，公司的獨立人格有助于建立其財產的獨立性，使得股東承擔有限責任，這樣就可以降低股權融資成本。但是這種成本的降低也同時會產生控股股東與公眾股東的利益沖突以及股東與債權人之間的利益沖突。因此，如果表決權拘束協議涉嫌逃避債務而損害債權人利益的，或涉嫌濫用控股股東權利損害中小股東利益的，應該認定為無效。18

事實上，一些國家或地區如美國德克薩斯州的公司法采取了保護第三方利益的技術手段，那就是讓表決權拘束協議通過在公司存檔的方式向外界公開19，接受其主體的審查，這樣潛在的投資者如股東和打算給公司貸款的債權人都可以對此進行審查，以決定是否進行交易。但遺憾的是，這種技術方法被我國學者誤解為公司成為簽署協議的當事人，繼而錯誤地得出“公司改票可以得到法院的支持”的結論。20

二、具體案例考察——以華電公司案為例

華電公司案應該屬于我國非上市公司表決權拘束協議具有代表性的案例21，我們以此案為例探討其效力。2009年12月，作為被告華電公司的法定代表人及第一大股東胡達與原告張國慶簽署《股份認購協議》約定“華電公司向張國慶增發股權，在華電公司上市交易前，張國慶承諾其持有的股份在投票時與胡達保持一致”。2015年8月，華電公司召開股東會對增資擴股事項進行表決，結果由于張國慶沒有與胡達保持一致而投了反對票，導致決議無法滿足增加注冊資本的表決權要求，華電公司根據協議將原告的反對票改為贊成票，由此通過決議，張國慶隨之起訴華電公司和胡達，請求法院撤銷本次股東會決議。我們先分析本案中的協議效力問題：首先，本案是有限責任公司，在效力判斷上應該更加寬容，應該認定其原則上有效；其次，本協議沒有破壞公司治理結構，只是單純股東表決權的約定，也應該是有效的；最后，本案中協議沒有損害相關主體的利益。綜上，本案的協議應該是有效的，一審、二審及再審法院也都認為協議是有效的，對此沒有分歧。

實證論：我國公眾公司領域的一致行動協議問題

鑒于我國公眾公司領域較為普遍出現一致行動協議，故通過WIND資訊對其進行實證研究。

一、違背常理的“主動”簽署

美國上市公司的股東一般不會主動簽署表決權拘束協議，如果是IPO前簽署的也會在上市前主動解除，否則可能由此被認定為發行人的“關聯人”而在減持、信息披露等領域受到較多約束。22但我國情況則相反，僅自2019年初至5月15日的不到半年期間，WIND資訊中公眾公司領域的關于股東簽署、續簽一致行動協議的公告多達51個，這些股東似乎想通過簽署一致行動協議而主動接受更加嚴格的監管和約束。這種有悖常理的現象，是由我國發行審核監管理念、重組上市監管套利、股東大會中心主義理念下的鞏固控制權需要等三個因素所共同導致的。以發行審核為例，《首次公開發行股票并上市管理辦法》(以下簡稱“首發辦法”)第12條要求“發行人最近3年內實際控制人沒有發生變更”，理論上這是一個依據個案的具體判斷問題，并且在一般意義上股權分散不應該成為上市的阻礙，但是證監會《證券期貨法律適用意見第1號》認為“首發辦法第12條的規定的立法本意是保持控制權的穩定性”，實際控制人的認定是發審委的關注重點，實踐中如果擬上市公司的股權較為分散，可能構成上市的障礙。為此，實踐中保薦人一般會讓前幾大股東簽署一致行動協議的方式，滿足審核要求。

二、協議約定的內容空泛

理論上講，表決權拘束協議約定的內容是如何一致行使表決權的問題，因此，協議內容重點是約定不一致時的處理機制，但我國公眾公司領域的一致行動協議卻內容空泛，主要有以下幾種約定方式：

1.僅空泛約定保持一致

新三板掛牌公司陽光中科在2019年3月28日公告23：“對陽光中科進行決策及經營管理過程中，凡涉及一致行動事項時，雙方應先行協商一致，以保證雙方在股東大會的表決過程中做出相同的意思表示”。

2.空泛約定以某一方意見為準

如瑞伯德公司的一致行動人協議約定“自本協議簽署后，乙方同意在公司的事務決策(包括但不限于在股東(大)會行使表決權、提案權、提名權等；擔任董事的個人在董事會行使表決權、提案權、提名權等、及其他決策事務)時，與甲方采取一致行動，如果甲乙雙方的意見不一致時，以甲方的意見為準。在乙方不能參加公司的股東大會或董事會會議時，應委托甲方或甲方指定的人參加會議并行使投票表決權”。

3.空泛約定解決方法

新三板掛牌公司六合股份在2019年4月11日公告的“如果雙方未能達成一致表決意見時，在股東(大)會審議事項合法的基礎上，雙方按照以下方式對審議的議案形成表決意見：(1)如一方擬在表決時就某一議案投贊成票，另一方擬在表決時就同一議案投棄權票時，則雙方均只能投棄權票；(2)如一方擬在表決時就某一議案投反對票，另一方擬在表決時就同一議案投贊成票時，則雙方均只能投反對票”。

上述空泛約定本身是沒有任何意義的，因為既然是契約就必然會出現違反的情形，一個值得推薦的方法是將一致行動協議與表決權委托結合起來，事實上也就是事先將表決權讓渡給一方，可以有效避免后續的違約出現，如金科股份在2017年4月1日公告的一致行動協議中明確：“在保持一致行動期間，乙方同意就自己及其在金科控股對金科股份行使股東權利之表決權、提案權委托給甲方行使，乙方不再向甲方另行出具授權委托書”。

三、缺乏對違反約定時的處理措施

既然表決權拘束協議是股東之間的協議，而不是公司章程，因此，當締約方違反協議時很難要求撤銷股東大會的決議，而只能主張違約責任，這也是契約與章程之間最重要的區分。這意味著表決權拘束協議應當重點約定當一方面不按照約定履行時的救濟措施，但我們發現上述協議中絕大多數都沒有約定違約責任24，似乎都不約而同的認為契約能夠自動實施，而遺忘了違約的問題。如果結合我國一致行動協議多數是因為規避監管而作的安排，就可以理解這一怪異的現象，即協議目的是為了監管套利，而不是真正為了確保表決權的一致行使。以重組上市為例，根據《上市公司收購管理辦法》第13條，重大資產重組中涉及實際控制人變更的，則需要依據IPO的審核標準，如果是創業板的上市公司，實際控制人的變動本身就成為一種法律障礙。實踐中，部分公司采取現有大股東借助一致行動協議，形式上實現控制人不變，以此規避重組上市的規定。25

四、其他“創新型”約定

不知是有意還是無意，一些公司違背公司治理和法律基本原理創設了很多“創新型”約定。

1.約定董事的表決

理論上而言，由于我國的一致行動協議實質上是表決權拘束協議，其只能約定股東在股東大會行使表決權時保持一致，而一些公司的一致行動協議竟公然約定在董事會表決時保持一致，如嘉應制藥2018年12月12日公告：“對于非由本協議的一方或雙方提出的議案，在上市公司股東大會(或董事會)召開前，雙方應當就待審議的議案進行充分的溝通和交流，盡快達成一致意見，并以自身的名義或一方授權另一方按照形成的一致意見在股東大會(或董事會)會議上做出相同的表決意見”。首先，股東與董事的身份是不同的，股東因為出資而獲得資格，而董事是因為經過股東的選任而獲得資格，因此，一致行動協議中約定董事的表決屬于人格分裂；其次，股東和董事的責任存在極大差異，股東通常不對公司和其他股東負有信托責任，而董事對公司和全體股東負有信托責任，因此其在董事會會議上行使表決權應該維護公司和全體股東的利益，如果股東預先約定董事的表決有可能會損害董事的獨立性，繼而侵害公司治理結構，如一個并購明顯對公司不利，但由于一致行動協議的存在，其他董事也被迫投贊成票。因此，這種約定是嚴重違背公司治理基本原則的，應被認定損害了公司治理結構而被認定為無效。

2.隨意突破合同相對性

新三板掛牌公司鐵大科技在2019年2月15日公告：“如果甲方持有的公司股份轉讓給除乙方及乙方指定的第三方之外的其他方時，其他方須繼續履行本協議”。也就是說該公司的一致行動協議創造出了可以突破合同相對性的例外。

爭議解決論：違反、解除協議或股份轉讓的應對

一、違反一致行動協議能否強制執行

我們認為必須將其區分為投票前和投票過程中違約兩種不同的情形，即合同法理論中的明示毀約與默示毀約，因為不限定范圍和條件，簡單得出的結論都難免偏頗。26

1.明示毀約

如果股東事先就明確表示不履行協議，境外法律規定當事人可以向法院申請強制執行的，具體程序上，一般是申請法院頒布禁令或訴前行為保全，阻止當事人違反協議投票。如美國《標準公司法》第7.31(b)條規定表決權拘束協議是“可以實際執行的”，司法實踐中法院一般也判決強制執行。27根據德國的司法判例，當事人可以提起訴訟要求對方按照契約約定進行表決，并根據《德國民事訴訟程序法》第894條的規定，對判決進行強制執行。28但事實上，這些措施耗時費力，德國學者建議采用約定違約責任的方法。29

因此，我們認為當股東明確表示不履行一致行動協議時，另一方當事人可以申請法院強制執行，當然法院必須先確認協議的效力，再作強制執行的判決，當事人可以根據《民事訴訟法》第100條申請“行為保全”。30

2.默示毀約

如果股東在股東(大)會沒有按照約定行使表決權，那么理論上在股東(大)會的表決應該是有效的31，因為股東協議與公司表決機制是兩種不同的秩序，股東之間的內部秩序不應該影響股東(大)會的外部秩序。但值得注意的是，沒有哪個國家會允許公司依據契約而改票，因為這會產生損害股東權利的嚴重后果。在美國，公司股東投票由公司的投票監察人計票，除非他收到法院相反指示，否則會完全按照股東的投票來計票。32因此，這種情況下就屬于我國學者所說的“無法強制履行”的問題33，應予贊同。

二、股份轉讓后協議適用問題

根據合同的相對性原理，表決權拘束協議僅約束締約人，如果締約人將其股份轉讓給第三方，受讓人是不受契約約束的。面對這一問題，我國證券市場中出現了一些荒唐的約定，即受讓人繼續承擔義務。事實上，我國市場主體已經設計出較為完善的解決機制，如約定各方不得隨意轉讓他人，否則構成違約；以及約定股份轉讓時的，另一方有優先受讓權等。

美國《標準公司法》和《德州公司法》利用另外一種方式解決股權轉讓后協議約束力的問題，即要求將協議記載如公司章程或在公司備存(deposited)34，可以對潛在的受讓方產生一種警示作用，避免其被原股東欺騙而損害利益，這也是法律協調合同(具有私密性和非公開性)和股權流動性之間沖突的重要途徑。在1980年Zion訴Kurtz案中，一個債權人取得了一家非公眾公司的部分股權以作為其對該公司貸款的擔保一部分，他還與大股東達成協議，公司在沒有得到債權人同意的情況下，不可以從事交易或進行新的業務，而根據特拉華州的公司法是允許非公眾公司達成這樣的協議的，但是要求必須在公司章程中明確這種限制，而該公司并沒有這么做。法院最終判決這個協議有效，認為公司的不作為只是一個技術性的缺陷，無關緊要，但三名法官對此強烈反對，認為章程記載的目的是向利益相關人進行公告，而法院的這一判決使得這一功能喪失殆盡。35

三、協議能否解除

理論上，上市公司股東之間一致行動協議是股東自愿簽署的，雙方自然可以一致解除原協議。但在上市公司不同的是，既然一致行動協議公示了，其他股東以及利害關系人都會對其產生信賴，特別是原一致行動協議約定的期限較長，經過短暫時間后即解除且沒有合理理由，很可能為其操縱或者牟取其他不正當利益提供機會.因此，從監管的角度而言，如果當事人提前解除一致行動協議可以認定為其信息披露違規。

四、公司能否強制改票——再論華電公司案

前述華電公司案中，一審、二審以及再審法院都認為公司基于股東協議約定可以強制改票，駁回了原告主張撤銷股東會決議的訴訟請求，因此，案件的爭議焦點就是公司能否更改股東投票的問題。

1.投票權的主體

原則上，投票權的主體是股東，境外實踐中股東可以通過代理或表決權信托方式將投票權交由第三人行使，但股東必須通過某種方式讓公司的計票人員知道投票權行使主體的變換，如股東出具授權書或表決權信托記載于公司的股東名冊上。因此，公司即使參與到股東之間關于表決權約定的協議，也不能改變股東擁有投票權的事實，更不能荒唐地認為股東將投票權讓渡給公司了。36退一萬步講，即使認為股東將表決權讓渡給公司了，公司也不可能享有表決權的，因為公司作為一個法律主體完全是基于效率所作的法律擬制，其內部還是必須有相應的表決機制，并經過相應的內部機制，即董事會會議或者股東(大)會決議37，如果公司擁有股東的表決權則會產生意思表示的悖論，最終走向內部人控制，而在我國實行法定代表人制度的背景下，更會導致公司治理的整體淪陷。具體到華電公司案，如果想要將股東內部的約定轉化為公司表決機制的一部分，可以由原告事先向公司出具授權控股股東代為行使表決權的授權書。

2.表決機制與股東合同的區分

股東在股東(大)會上的投票是公司治理機制的一個部分，即組織內部秩序，而股東之間關于投票權的協議是股東之間的法律關系，是股東之間的秩序，二者存在較大的差異，即使公司參與股東之間的協議，也不能改變二者的區分。

3.申請法院強制執行與公司改票的區別

如前所述，多數國家是允許當事人申請強制執行表決權拘束協議的，但這并不意味著應該允許公司改票，因為申請法院執行是在司法監督下進行的，法院會首先審查協議的效力再做是否強制執行的裁決，而公司改票僅是公司單方面的行為，缺乏司法權的監督和制約，在協議一方當事人控制公司的情況下，很容易侵害其他股東的權利。

4.賦予公司強制改票權力的危害

如果賦予公司可以強制改票，則事實上就承認了公司可以隨意侵害股東的表決權，而在我國股東大會中心主義和法定代表人制度下，這會使得大股東更加容易侵害中小股東的權益。可能會產生的疑問是，既然原告已經事先愿意與被告保持一致，在其違反承諾時如果不賦予公司強制改票的權力，則事實上會產生鼓勵原告違約的激勵。客觀而言，上述說法是有道理的，但這主要依靠當事人妥善約定違約責任(如約定違約金或表決權代理)，以及利用司法的訴前行為保全制度來解決，而不能武斷地通過侵害股東基本權利來實現這一目標。此外，如果法院基于所謂維護既有秩序而對公司強行改票行為不作糾正的話，會讓其他公司產生潛在的機會主義，激勵它們改票。

綜上所述，我們認為對于華電公司強行改票行為，法院應該支持原告撤銷股東會決議，被告可以對原告違反協議的行為主張違約責任。當然，可能由于原協議中沒有明確約定違約責任，導致被告很難對原告的違約主張賠償責任，但這正是這一判決所要產生的后果，讓當事人“長記性”，激勵其他市場主體對相關問題做出更為詳細的約定。

監管論：一致行動協議的監管建議

在上市公司監管過程中目前經常遇到一致行動協議的簽署、解除、履行以及公司依據協議強行改票的問題，存在較多的爭議。

一、司法與監管的不同路徑——公法與私法的區分視角

如前所述，股東簽署一致行動協議是民事主體的意思自治，是一個私人之間的法律關系，通常適用合同法，至多也只涉及到公司法(組織法)的問題，但總體而言仍然是一個私法問題。因此，當一致行動協議產生效力、履行等爭議時應該通過民事訴訟司法程序來解決。

在上市公司領域，一致行動協議可能涉及到股東之外的其他主體，特別是中小股東的利益，此時就涉及到監管的問題，即轉化為公權力機構介入到私人關系之中，即公法的問題。相應地，監管機關只是從保護證券市場秩序的角度，而非協議當事人的角度介入一致行動協議。因此，監管機關不應當糾結于一致行動協議的效力、履行爭議，而是從其行為是否損害證券市場的秩序和中小股東的權益角度，對其進行行政處罰，否則就混淆了公法與私法的邊界，容易導致“公器私用”的問題。38

二、美國的經驗

在美國，由于股東之間簽署類似于一致行動協議可能會被認定為公司的“關聯方”，會導致在二級市場減持、信息披露、責任承擔等環節受到更多的約束，因此，美國上市公司的一致行動協議非常罕見，目前主要在我國中概股中涉及一致行動協議，但美國的監管目標僅是信息披露，要求發行人完整披露上述協議的內容以及可能產生的風險。39此外，表決權拘束協議主體的律師會協助各方草擬爭議更少、更容易履行的合同，如在表決權拘束協議中會同時附加表決權委托的協議。

三、具體監管建議

首先，基于一致行動協議涉及到上市公司控制權問題，因此，必須要求簽署主體披露如主體、期限、一致的內容、目的等相關信息。

其次，如果當事人提前解除一致行動協議，這就類似于違背了股東的承諾，其之前的信息披露存在誤導投資者的問題，監管機構可以依據信息披露違規進行行政處罰40，但協議是否有效以及能否解除并不是監管機構所要考慮的問題，而是由雙方走司法程序。

最后，監管機構可以發布關于一致行動協議的一個非強制性示范條款，既能夠有效減少實踐中的爭議，又能夠嚴守監管邊界。示范條款主要針對的是實踐中容易產生爭議的問題，如因為超越表決權范圍可能導致無效、股份轉讓后導致協議無法履行、違約的強制執行等問題。建議示范條款的主要內容包括：一致行動協議最好限于股東表決權的行使，不涉及到董事職權的行使問題；約定一方當事人轉讓股份時，另一方擁有優先受讓權，以保障股份轉讓后的一致行動協議的履行；在約定一致行動協議的同時，簽署一個表決權委托協議并提交公司，確保公司在股東大會召開過程中的“計票”正常進行，以保障一致行動協議能夠“實際履行”；41在一致行動協議中明確違約金或損失的計算方式，便于后續爭議的解決。

注釋

1.參見梁上上.表決權拘束協議：在雙重結構中生成與展開[J].法商研究, 2004, (06): 94-106.

2.參見張學文.股東協議制度初論[J].法商研究, 2010, (06): 111-118.

3.目前在上市公司公告中出現的都是“關于控股股東簽署一致行動人協議的公告”。

4.參見羅伯特.W.漢密爾頓.德國公司法(第5版)[M].齊東祥譯,北京: 法律出版社, 2008: 208.

5.同前注4.

6.See Graham Stedman, Janet Jones , Shareholders' agreements,Previous ed.London: Sweet & Maxwell, 1998: 57.

7.在美國公司法司法實踐中, 1934年的Mcquade訴Stoneham案中，股東之間約定聘用特定股東為公司的財務總監；1936年的Clark訴Dodge一案中, 股東之間達成聘任某個股東為公司總經理的協議；羅伯特.W.漢密爾頓.德國公司法(第5版)[M].齊東祥譯,北京:法律出版社, 2008: 186.

8.某上市公司的大股東作為原告與W簽署一致行動協議，約定雙方在對外轉讓股份是遵守原告的意愿。后原告在涉及上市公司控制權轉讓的交易中，向重組方轉讓了股份，但被告未轉讓相應股份。因此，原告主張被告構成對于一致行動協議的違反。參見王光明、朱敏怡：“一致行動人為什么可以’不一致’？”，載北大法寶http://www.pkulaw.cn/fulltext_form.aspx?Db=art&Gid=399b812a7 17be0a576812beaf4bef1c7bdfb&keyword=&EncodingName=&Search_Mode=&Search_IsTitle=0。原文作者認為這個協議構成拖售權的約定，因而是無效的。對此，筆者贊同原文作者對其性質的認定，但因為本案中的這種約定沒有損害其他股東和上市公司的利益，應該是有效的，因此可以追究小股東的違約責任。

9.See Graham muth and Sean Fitzgerald, Shareholders' agreements,5th ed.London: Sweet & Maxwell, 2009:5.

10.參見何昕.表決權拘束協議的初步研究——兼評“華電公司決議撤銷糾紛案”[J].金融法苑, 2019, (01).

11.參見羅伯特.W.漢密爾頓著，齊東祥譯.美國公司法: 第5版[M].法律出版社, 2008: 185.

12.這兩個概念只是為了便于分析產生的技術性概念，并非法定概念。我國公眾公司主要指上市公司和新三板掛牌公司，而封閉公司主要指有限責任公司以及股東人數較少的股份有限公司。

13.參見亨利·漢斯曼著, 于靜譯.企業所有權[M].北京: 中國政法大學出版社, 2001: 55.

14.類似的案例也出現在美國。在1936年的克拉克訴道奇案中，兩個分別持有公司25%和75%股份的股東達成協議，約定其中一名股東作為公司的總經理，法院最終判決該協議有效。參見羅伯特.W.漢密爾頓.德國公司法(第5版)[M].齊東祥譯,北京:法律出版社,2008: 186.

15.美國學者僅在閉鎖公司領域討論股東表決權拘束問題，參見史蒂文·L·伊曼紐爾.公司法[M].北京: 中信出版社, 2003: 139.

16.參見托馬斯·萊塞爾著.德國資合公司法[M].高旭軍等譯, 北京:法律出版社, 2005: 252.

17.事實上，這種行為在我國上市公司重組上市過程中非常普遍，有人由此得出其合法合理的結論，這也恰恰反映了我國公司治理理念方面存在的突出問題，對董事會虛置和公司治理形式的無視。參見鄧峰.董事會制度的起源、演進與中國的學習[J].中國社會科學, 2011, (44)(1): 164-176.

18.參見許德風.組織規則的本質與界限——以成員合同與商事組織的關系為重點[J].法學研究, 2011, (03): 94-111.

19.See Val Ricks, Strategic Shareholder and Member Voting Agreements Under Texas Business Entity Law, 68 Baylor L.Rev.33,Spring, 2016.

20.同前注10.

21.相關案件事實參見江西省新余市中級人民法院/(2016)贛05民終328號和江西省高級人民法院/(2017)贛民申367號中判決書。

22.參見張巍.資本的規則[M].北京:中國法制出版社, 2017: 11.

23.下文相關公告都是從WIND金融資訊中獲取，不再贅述。

24.目前，僅在一家公司的協議中看到約定違約金的內容，但卻不是對未按照約定投票的違約，而是對約定方轉讓股份的違約。參見乾照光電在2018年11月1日公告：“如任何一方違反本協議，則違反本協議的任何安排或協議均無效。如任何善意一方因該等安排或協議取得與該等違約方所持公司股權的相關權利，則該違約方應向守約方支付人民幣500萬元違約金，并如可能應盡量促使該違約的交易回復原狀”

25.2013年，創業板的天瑞儀器并購宇星科技案中，宇星科技作價29億元，按發行價16.01元/股計算，發行數量約為1.8億股，高于天瑞儀器總股本，這意味著，控制權變更與購買資產總額兩項硬指標或將雙雙“觸線”。上市公司控股股東及實際控制人劉召貴持有公司6,552萬股股份，占上市公司現有總股本的42.57%。而重組完成后，劉召貴的持股股權則將大大降低為32.33%。為保持絕對控股，劉召貴與妻子杜穎莉、妹妹劉美珍、以及公司總經理應剛達成一致行動人，合計持股超過8.78%。在三位一致行為人的協助下，劉召貴合計控制上市公司表決權比例超過41%，超過權策管理、安雅管理、太海聯、福奧特、和熙投資等5名交易對方持有上市公司的股份比例，仍為上市公司實際控制人。

26.我國學者對此問題呈現出截然對立的觀點，一種以許德風為代表的，主張全部支持強制履行，甚至允許以此為理由撤銷股東會決議，參見許德風.組織規則的本質與界限——以成員合同與商事組織的關系為重點[J].法學研究, 2011, (3): 94-111.另外一種觀點陳潔以為代表，主張統統不能強制履行，參見陳潔.股東表決協議的法律問題[J].法學雜志, 2008, (04): 133-135.

27.參見羅伯特.W.漢密爾頓.德國公司法(第5版)[M].齊東祥譯,北京:法律出版社, 2008:209.

28.參見托馬斯·萊塞爾.德國資合公司法(第3版)[M].高旭軍等譯,北京:法律出版社, 2005: 252.

29.參見托馬斯·萊塞爾.德國資合公司法(第3版)[M].高旭軍等譯, 北京: 法律出版社, 2005: 253.

30.我國有學者認為一致行動協議不應該強制履行，理由是當事人只有在投票后才能知曉其違約。我們認為這忽視了明示毀約的情形，其結論并不妥當。參見陳潔.股東表決協議的法律問題[J].法學雜志, 2008, (04):133-135.

31.參見格茨·懷克.德國公司法[M].殷盛譯,北京:法律出版社,2010: 547.

32.參見羅伯特·C·克拉克.公司法則[M].胡平等譯, 北京:工商出版社, 1999: 643.

33.參見陳潔.股東表決協議的法律問題[J].法學雜志, 2008, (04):133-135.

34.同前注19.

35.參見羅伯特.W.漢密爾頓.德國公司法(第5版)[M].齊東祥譯,北京: 法律出版社, 2008: 188.

36.同前注10.

37.境外一般是董事會會議的決策，我國由于實行股東(大)會中心主義，一般要經過股東(大)會的表決。

38.有學者認為證監會和交易所在ST新梅的上市公司控制權之爭中無所作為，由此助長了上市公司治理的混亂。事實上，在該案中證監會和交易所本身就不應該介入公司治理，因為本案中涉及的是違規收購的表決權有無的問題是一個私法問題，其解決途徑就是司法。如果非說存在問題的話，應該是我國司法環境的問題，而絕非(行政和自律)監管的問題。參見為為喬.ST新梅重組表決困境[J].董事會, 2016, (01): 78-79.

39.如2014年赴美上市的阿里巴巴的大股東軟銀和雅虎與阿里巴巴的合伙人委員會達成一致行動協議，約定兩大股東將支持合伙人委員會提名的董事。參見阿里巴巴在SEC的F1文件，https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1577552/000119312514347620/d709111d424b4.htm#toc709111_16。

40.參見陳潔.上市公司及相關主體違反公開承諾的民事責任分析——以虛假陳述型違反承諾為中心[J].法律適用, 2013(10):34-39.

41.前述阿里巴巴一致行動協議案例中，為了確保該協議的履行，軟銀、雅虎與馬云等主體另外簽署了表決權委托協議，將表決權委托給合伙委員會行使。