2020年券商策略：風險偏好提升布局硬核科技

《股市動態分析》研究部

回顧2019年，受國內經濟下行壓力加劇、中美貿易摩擦反復、全球經濟萎靡等因素影響，A股處于寬幅震蕩的結構性行情中，行業表現分化較大。前三季度以食品飲料為首的大消費領跑全市場，進入四季度后機構抱團現象有所松動;消費電子、芯片等科技板塊在下半年表現更為出色，同時，低估值的地產、建材等行業漲幅相對靠前。

步入12月份，如何看待2020年A股走勢逐漸成為市場關注的焦點。近期，各大券商對于2020年最新策略報告陸續出爐，與2019年大部分券商謹慎或偏悲觀的觀點不同，2020年券商紛紛表示看好A股市場，同時喊“牛”的方式花樣百出，招商證券“宿命牛”、中信證券“小康牛”、安信證券“成熟牛”等等。

結構性行情為主

雖然各大券商對于2020年A股趨勢判斷偏樂觀，但對于季度性走勢上還存有分歧。

海通證券是最早喊“牛”的券商之一，其觀點認為，從牛熊周期輪回、估值、基本面領先指標角度判斷，2019年1月4日上證綜指2440點已開啟第六輪牛市。技術走勢看，上證綜指2440-3288-2733點是牛市第一階段的進二退一，上證綜指2733點很可能是牛市第二波上漲的起點，對應波浪理論的3浪，主要邏輯是盈利見底回升，政策面偏暖，但初期在確認基本面或政策面變好前市場會有反復。

曾提出2019年A股將迎來3-5年牛市起點的中信證券，對于2020年延續了其牛市觀點，認為在宏觀經濟決勝、資本市場改革、企業盈利回暖的大環境下，A股將迎來2-3年的“小康牛”。節奏上，A股將在二季度和四季度表現較好，其中預計二季度市場風險偏好明顯改善，TMT和消費領漲;四季度基本面預期打開空間，工業和金融全面啟動。

招商證券則認為，A股每七年出現一輪大的周期，2019年初流動性改善推動熊牛轉折開啟一輪新的上行周期，2020年上半年由于通脹壓力較大，貨幣政策存在掣肘，市場更多以結構性行情為主，下半年隨著經濟下行壓力加大，通脹回落，貨幣政策的空間打開，在“資產荒”的背景下，市場有望繼續上漲，全年風格或將更加均衡。

太平洋證券也偏樂觀，2020年一季度CPI壓力釋放，后續降息等貨幣寬松空間打開，利好銀行、地產等指數權重板塊的估值修復，疊加成長5G產業鏈進入業績加速期，形成戴維斯雙擊，全年上證綜指的指數區間將有望達到3200-3600點。

華泰證券策略分析，2019年是多個變量的拐點年，而2020年大概率是延續拐點后的趨勢。預計全年A股凈利潤增速10.9%、滬深300估值提升空間10%以上。

興業證券在年度策略中，展望2020年流動性寬松大趨勢，“十四五”規劃、開放加速為股票市場、相關產業鏈帶來估值提升機會。在國家重視、居民配置、機構配置、全球配置等“四重奏”指引下，真正屬于中國的權益時代有望正式開啟，并表示A股正在經歷第一次“長牛”。

中原證券分析，雖然2020年A股將與2013年類似同處于估值修復期，且面臨朱格拉周期見頂回落壓力。但在內外貨幣政策保持寬松、資本市場改革開放加快推進的環境中，2020年A股中樞將震蕩上行，補庫存將決定熊牛切換時點，以估值驅動為主，業績驅動跟進，全年走勢預計前低后高。

與中原證券走勢預判背離的是聯訊證券，其認為，A股市場在2019年歲末年初將迎來政策密集期，行情有望點燃，2020年上證綜指有望挑戰3700點區域，上半年行情或更為確定。同樣認為上半年行情強于下半年的還有廣發證券，其表示A股估值處于歷史底部，風險溢價指數顯示權益資產較國債資產更有吸引力，市場交易活躍度處于歷史底部，上證綜指30年長期趨勢線2019年底上行至2750點，2020年將上行至2950點，大盤下行空間有限。

相對而言，中金公司觀點偏于謹慎樂觀，預計市場2020年可能先后經歷消化高物價與迎來政策發力的由弱到強的階段，把握節奏及結構較為重要。中國消費升級與產業升級的趨勢未變，在2020年仍可能繼續深化，疊加5G應用及科技周期的深化，“新經濟”仍可能是結構性機會的重點。

盈利增長仍處于底部階段

對于2020年整體宏觀環境及A股企業盈利增長的預測，普遍認為仍處于下行狀態，也有少數券商認為明年有望筑底回升。值得注意的是大部分券商對于新興產業存在結構性的業績反彈較為認同。

中金公司表示在宏觀增速繼續放緩、利潤率持平的預期下，A股上市公司整體盈利增速可能繼續低于趨勢，估計2020年A股核心盈利增長可能在5.9%左右，其中金融行業增長6.5%左右，非金融行業增長5.5%左右。

招商證券觀點略有不同，進入2020年以后，雖然宏觀經濟背景依然偏弱但新的盈利增長點逐漸釋放業績，預計全部A股/非金融A股2020年凈利潤累計同比增速分別為5.8%/5.0%。板塊方面，主板仍具有較強的盈利韌性但增速或將趨弱，而在資產減值壓力逐漸弱化以后，創業板業績將逐漸回歸至常態，同時伴隨著并購重組政策的放松，創業板業績增速回升將得到進一步加強。

東方證券判斷2020年，A股整體業績或將呈現“低增速、低波動”的特征。主要觀點認為受限于明年宏觀經濟壓力，A股整體收入增速可能季度性仍會下探，但由于穩增長政策依然會發力，同時龍頭效應持續強化，減稅降費改善企業現金流狀況，給企業經營帶來持續正面的影響，因此全年增速有望走穩。預計2019年全A股歸母凈利潤增速為10%左右，2020年利潤增速中性假設下在5%-8%左右。

相對而言，中信證券認為2020年盈利增速筑底后將穩步回升，其觀點認為2019年壓制A股盈利的主要宏觀因素在2020年都將明顯減輕，基本面在逆周期政策、信用擴張、補庫存作用下企穩回升，預計2020年中證800金融、非金融、整體盈利增速為8%、11%、9%。

流動性層面，盡管今年外資凈流入規模已創下新高，MSCI、富時羅素等被動資金短期內不會增加對A股的配置。但展望2020年，政策不斷加碼，引導外資、險資、社保基金、養老金等中長期資金入市，同時，由于資產荒，未來居民資金也有望加快入市。在此背景下，各大券商對于明年市場流動性并不悲觀，招商證券測算，2020年A股資金凈流入規模較2019年繼續提高，或達5000億元。

中金宏觀組表示，在物價回落后，股市資金面可能會更加寬裕。2020年，預計海外資金流入規模大約在2000億元左右;公募基金、私募基金、保險投向股票類資產資金的增量規模分別為3500億元、2500億元、2000億元;同時預計社保和養老金每年新增入市資金規模在500-600億元左右。總之，隨著政策的不斷推進，2020年入市資金規模有望超預期。

強推科技板塊

在投資方向上，談及科技股板塊，各大券商均表示一致看好。而對于今年以食品飲料為首的大消費領域的看法明顯降溫，偏向于低估值的消費品種。周期板塊中，地產或將受益于貨幣寬松帶來的估值修復，而政策大力加碼逆周期調節，基建投資有望回暖，下游建材、工程機械可持續關注，但對于上游原材料仍謹慎。

1）硬核科技：今年6月，5G牌照提前發放推動了5G周期深化，疊加國產化升級迫切度提升，A股科技板塊開始強勁回升，市場對該行業的風險偏好持續提升。盡管到當前位置累計漲幅不小、估值也已回升較多，但多數券商仍一致認為2020年科技板塊是較為確定的趨勢之一。

基本面上，萬聯證券認為2020年促使硬核科技板塊業績邊際好轉的因素有以下兩點：一是，針對硬核科技行業的并購重組政策的放開，為這些企業的外延式并購提供便利;二是，2018年以創業板為代表的科技類公司計提了大量的商業減值，2019年的業績基數較低，疊加5G建設進入高峰期，核心科技企業有望迎來業績增長的爆發期。對此，筆者梳理以下幾個細分科技領域，供投資者參考。

自主可控：在中美趨于長期化的科技競爭形勢下，政策持續加大對國內科技信息產業的扶持和引導力度，芯片、軟件系統等基礎軟硬件國產化被提上日程，平安證券表示，2019年國內半導體銷售規模首次跨過3000億人民幣，預計在全球集成電路產品銷售收入占比中將首次超過10%，隨著科創板起步以及大基金二期成立，半導體行業有望借力資本市場實現飛躍，未來相關自主可控企業業績有望釋放。

5G產業鏈：受益于5G建設初期，目前PCB、光通信、消費電子等細分成長板塊已呈現營收增速改善跡象，行業景氣度在好轉。據中國信息通信研究院測算，2020-2025年5G將拉動中國數字經濟增長15.2萬億。

從技術周期角度看，海通證券認為當前正處在5G引領的新一輪科技周期中，5G技術的成熟和應用將帶動硬件、軟件革新需求，對手機電池壽命、芯片、攝像頭也提出更高的要求;第二，5G還會推動AR/VR、無人駕駛、工業互聯網等應用快速發展，廣電總局發文要求第四大運營商中國廣電加快廣電“一張網”整合，這也有望為5G產業鏈帶來超預期增量需求。

區塊鏈：區塊鏈是今年下半年國家重點提及的領域之一，中泰證券表示，隨著區塊鏈步入技術落地階段，其集成應用是金融、科技企業創新發展的又一個強驅動，金融創新的鼓勵力度或將大幅放開，建議關注受區塊鏈技術應用驅動的金融創新利好的金融板塊。

2）地產和基建。太平洋證券認為，目前地產行業處于低估值水平，2020年貨幣托底式寬松等政策將利于資金鏈緊繃、籌資性現金流較大的行業，由此觸發行業估值修復。尤其是一些地產后周期，估值及機構超配比例都在低位，一旦通脹壓力消失，景氣的拐點可能很快到來。另一方面，由于外部不確定性較大，內需升級改革，基礎建設類投資出現回暖的跡象，招商證券表示，進入2020年后，房地產調控政策尚未放松，在高基數以及地產投資熱情進一步降溫的情況下，房地產投資可能會受到進一步抑制，在政府加大逆周期調節力度下，基建投資對于經濟的托底作用可能會進一步加強。

3）醫藥。平安證券表示2020年可關注醫藥行業三大投資主線：一是創新產業鏈對應的創新藥領域;二是“進口替代”主導的高端器械及相關耗材行業;三是受益于醫療消費升級的醫藥服務行業。

圖：硬核科技攻守兼備

4）大消費。券商對于食品飲料、農林牧漁等必選消費品整體偏謹慎，光大證券表示，2020年一季度CPI可能同比高位回落，PPI或在低位徘徊，對白酒景氣度將形成一定壓制。而對于低估值的可選消費品則相對看好。中信證券表示，自2019Q3開始，“資產荒”和低利率成為驅動外資主動增配A股的因素，外資結構上，大消費中的家電、汽車等主要低估值板塊成為其增配的重心，這個趨勢預計至少持續到2020年第二季度。

另一方面，國金證券、中金公司等認為“消費升級”的趨勢仍在延續，在此過程中更多的消費比例分配到發展型消費和享受型消費上，所涉及的領域包括化妝品、醫療美容服務等。

5）券商。海通證券認為在金融供給側改革的背景下，資本市場增量改革也不斷推進，9月證監會“深改十二條”更細化了全面深化資本市場改革12個重點任務。在監管部門鼓勵下，業務創新將賦予券商更大的發展動力，同時監管部門也鼓勵銀行加大對券商融資的支持，券商金融債發行、短融增額，均有利于券商降低資金成本，提高杠桿率。未來隨著牛市進入第二階段，股市成交量放大，券商高貝塔特征將逐漸顯現，業績可能進一步提升。在大金融板塊中，同樣看好券商板塊的還有招商證券。

部分券商2020年年度策略觀點