股票投資價值分析
——以通化東寶為例

馬天寶,楊洪波

(東北石油大學 經濟與管理學院，黑龍江 大慶 163000)

1 前景分析

通化東寶藥業股份有限公司建于1985年，在上海證券交易所上市。公司深耕糖尿病治療領域，專業化程度高。其自主研發的重組人胰島素“甘舒霖”填補了國內空白，使我國成為全球第三個生產重組人胰島素的國家，目前是我國最大的人胰島素生產基地。

1.1 行業前景

通化東寶藥業股份有限公司作為醫藥制造行業的佼佼者，分析行業前景對其股票投資具有較大的影響。因此，本文采用PEST模型來分析行業前景。

在政治和法律方面：國務院加速醫療改革，《“健康中國2030”規劃綱要》和創新藥物優先審批等政策都對醫藥制造行業未來的快速發展提供了較好的政策支撐；在經濟方面：人們對健康要求逐年提升，國內對醫藥的市場需求不斷增長。根據國家統計局數據，2017 年醫藥制造業企業全年累計利潤總額 3,314 億元，同比增長 17.8%，行業處于高增速模式；在社會文化方面：我國老齡化進程在加快，老齡化人口的數量直接決定了醫藥經濟的發展規模。在人一生中，大約80%的醫藥消費是在最后20年產生，所以在醫藥市場上，老齡化人口醫藥消費占了醫藥消費總額的50%以上；在技術方面：隨著我國科技水平的高速提升及大數據在醫藥制造行業的成功應用，我國逐漸形成了一批具備一定的科研能力和技術條件的優秀制藥企業。同時，隨著政策和法規的明朗，醫藥制造行業的進入壁壘大幅提升，未來定會是少數玩家的市場。總的來說，伴隨著人口老齡化的加劇，加之國家醫療衛生體制改革的不斷深化，都會加快我國醫藥制造行業的高速發展。

1.2 公司前景

通化東寶目前是我國最大的人胰島素生產基地。伴隨著人口老齡化的加劇，糖尿病發病率將會大幅增高，將擴大胰島素市場，未來通化東寶的發展較為樂觀，具體表現為：

在差異化的表現上，胰島素是終身用藥，“一旦使用，伴其終身”。世界上只有兩家公司擁有全系列胰島素產品，包括通化東寶。因此，公司在國內外有著較高的市場占有率。

在成本領先的表現上，寡頭壟斷的全球三家胰島素公司，其產品質量難以區分高低，但通化東寶的綜合生產成本最低。與跨國巨頭的昂貴胰島素相比，東寶胰島素能降低政府胰島素的醫保開支，并將成為未來跨國公司在發展中國家的市場份額的有力競爭者。同時，公司治理結構合理，管理層能夠保持穩定，可以為我們對未來的預測提供合理的假設基礎。總而言之，通化東寶在可以預期的未來會保持較好的增長。

2 通化東寶的財務狀況分析

本文采用沃爾評分法對通化東寶的盈利能力、償債能力和發展能力等三個方面進行分析，即對企業財務狀況和經營成果進行直觀、形象的綜合分析與評價，評分結果小于100分，說明企業財務狀況較差，應采取措施改善；評分結果接近或者等于100分，企業財務狀況良好，達到預期財務目標；如果評分結果大于100分，說明企業財務狀況最佳，盈利水平高。下面選取了通化東寶截至2018年3月31日的部分財務數據，如表1所示。根據表1的數據，對其財務狀況進行評分，如表2所示，進而來分析通化東寶的財務狀況。

表1 截至2018年3月31日通化東寶的部分財務數據 單位：%

數據來源：新浪財經。

表2 通化東寶財務狀況評分(沃爾評分法) 單位：%

根據表1和表2的沃爾評分法結果可知，通化東寶評分為189分，超過標準值100分，表明企業的財務狀況樂觀。具體表現為盈利能力高，超過行業均值。這得益于通化東寶在差異化和成本領先戰略上的成功；從償債能力表現上看，企業的周轉率與行業均值基本持平，短期償債能力遠超行業均值，由此可知，企業的償債能力較大，變現能力強，出現財務風險的概率小；從發展能力上看，由于國內整體醫藥行業發展勢頭較好，加之通化東寶自身盈利能力強，其發展能力總體表現較好。總之，從歷史財務數據來看，通化東寶的財務狀況和經營成果較理想，加之我國人口老齡化問題愈加嚴重，通化東寶具有極高的發展潛力。

3 通化東寶的股票估值

股票價格圍繞著股票的內在價值波動，發現被低估的股票在低于其內在價值時買入股票。而當股票價格回到內在價值甚至高于內在價值時予以賣出，進而獲取利潤。當我們研究上市公司時，經常聽到“估值”這個詞，它實際上是如何判斷一個企業的內在價值與當前股價進行對比，得出股價是否偏離價值的判斷，然后指導投資。股票估值方法分為絕對估值法和相對估值法，本文主要采用市盈率法、市凈率法和經營資產自由現金流貼現模型法。

3.1 市盈率(PE)相對估值法

市盈率(PE)=每股價格/每股收益(股票市值/凈利潤)。市盈率是進行股票投資的一個很重要的參考指標。股票的市盈率越低，相對于股票收益率的市場價值越低，表明投資回收期越短，投資風險就越小，投資價值越大。基于此，選取了與通化東寶市值相近的醫藥企業財務數據做分析，如表3所示。

表3 截至2018年3月31日相關醫藥企業的部分財務數據

數據來源：新浪財經。

如表3所示，通化東寶的每股價格為23.28元，相比較于其他四家企業最低；市盈率為56.17倍，同樣也是較低的，說明通化東寶的股價和市盈率處于較理想狀態。故筆者認為在隨著消費升級和宏觀經濟向好的情況下，通化東寶會不斷改善經營情況，相應地其股票價格也將上漲，具體的通化東寶股票未來估值為市盈率均值與每股收益之積：66.69×0.51≈34.01(元)，相比于此時的每股23.28元，具有較高的投資價值。

3.2 市凈率(PB)相對估值法

市凈率(PB)=每股價格/每股凈資產(股票市值/凈資產)。市凈率法反映了股票的市場價值和財務報表中凈資產賬面價值之比，可用于投資分析。市凈率低的股票具有較高的投資價值，相反，則投資價值較低。基于此選取了相關醫藥企業的部分財務數據做分析，如表4所示。

表4 截至2018年3月31日相關醫藥企業的部分財務數據

數據來源：新浪財經。

如表4所示，通化東寶的每股凈資產為2.81元，與其他企業相比較低，創造價值的能力較適中。但通化東寶的市凈率為8.77倍，小于其他企業，其風險系數越低一些。假如在熊市中，市凈率較低的通化東寶，將成為投資者較為青睞的選股指標之一，因為市凈率能夠反映股票價格的安全邊際。市凈率低意味著投資風險小，萬一企業倒閉，清償的時候可以收回更多成本。基于此，計算出通化東寶未來股票估值為11.23×2.81≈31.57(元)，相比于此時的每股23.28元，具有較高的投資價值。

3.3 絕對估值法：經營資產自由現金流貼現模型

經營資產自由現金流貼現模型的理論基礎為現值原理，任何資產的價值等于其預期未來現金流的現值之和，對于公司而言就是自由現金流。一般用的比較多的有零增長模型和不變增長模型。本文采用的是零增長模型，該模型使用與一家成熟穩定、沒有增長的公司，其年度自由現金流也保持在穩定水平，類似于永續年金。運用經營資產自由現金流貼現模型進行估值的具體步驟為：

(1)企業經營資產自由現金流=經營活動現金流量凈額-固定資產折舊-無形資產和長期待攤費用攤銷-處置長期資產的損失；(2)經營資產自由現金流現值=經營資產自由現金流/加權平均資本成本率(采用零增長模型進行自由現金流的現值計算)；(3)企業價值=金融資產價值+長期股權投資價值+經營資產價值；(4)股權價值=企業價值-企業債務；(5)少數股東權益比例=少數股東權益/股東權益合計；(6)股票價值=股權價值×(1-少數股東權益比例)；(7)企業每股價值=上市企業股票價值/發行股份總數。

基于此，選取并計算出通化東寶截至2018年3月31日的相關財務數據，此時的股價為23.28元/每股，具體見表5、表6的財務數據及計算每股內在價值的結果如表7所示。

表5 通化東寶的相關財務數據 單位：萬元

數據來源：新浪財經。

表6 通化東寶的相關財務數據 單位：萬元

數據來源：新浪財經。

表7 通化東寶的每股內在價值 單位：萬元

根據表7計算結果，通化東寶的每股內在價值為5.9元每股，而此時的股價為23.28元/股，表明通化東寶被高估的幅度足夠大，不具有安全邊際，投資價值較低，因此依照計算結果發出了明確的賣出信號。但需要謹記，股票估值是一門藝術，不是科學。上述經營資產自由現金流貼現模型計算方法考慮因素并非面面俱到，并且在估值計算過程中，我們計算到小數點后兩位，貌似精確，但與真實情況有些許差距，股票估值結果僅能作為我們投資決策的參考依據。

4 結 論

隨著人口老齡化問題加劇和國家對新藥審批的加速和綠色通道，將成為醫藥行業新的增長驅動力，具有較高的投資價值。正文對通化東寶在宏觀環境和財務分析的基礎上進行，經過市盈率、市凈率相對估值法和經營資產自由現金流貼現模型法這三種方法對通化東寶A股股票的價值進行評估，最終得出通化東寶股票的每股價值區間范圍在5.90元至34.01元之間，若通化東寶股價在二級市場低于這個估值區間，建議投資者積極關注；反之，高于這個估值區間則建議投資者采取保守投資態度。因此，在此區間建議投資采用高拋低吸的操作策略，積極關注通化東寶股票價格在二級市場的走勢，以把握適合機會參與投資。